第一部分    前言概要

國際原油的運輸是基于原油的主產(chǎn)地與消費地分布不同而產(chǎn)生的行業(yè)。原油油輪行業(yè)的上游主要為船舶建造廠商、能源開采公司、大型貿(mào)易商等；下游則是原油煉化企業(yè)、貿(mào)易商等。油運行業(yè)本身雖然是重資本行業(yè)，但是由于集中度不高，各船東公司在運輸服務(wù)環(huán)節(jié)往往難以體現(xiàn)出較競爭對手更強的核心競爭力。長期以來，供過于求的格局導(dǎo)致油輪船東公司對于上下游的議價能力相對有限，在全球原油供需相對平衡的格局下，船東公司更多在扮演運價追隨者的角色。

第二部分  原油油輪產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂?/strong>

國際原油的運輸是基于原油的主產(chǎn)地與消費地分布不同而產(chǎn)生的行業(yè)。根據(jù)BP報告，全球原油出口主要集中在中東、俄羅斯、西非、北美和中南美洲，占全球原油出口的9成以上；主要原油進口國為美國、歐洲、中國、印度和日本，2022年約占全球原油進口的72.5%。

原油油輪行業(yè)的上游主要為船舶建造廠商、能源開采公司、大型貿(mào)易商等；下游則是原油煉化企業(yè)、貿(mào)易商等。

一、原油油輪上游行業(yè)

1、造船廠商

船舶持有成本是油輪公司重要成本項，油輪公司獲得超額利潤的關(guān)鍵取決于船舶造價和運價，因此當(dāng)前新造船價格以及油輪公司對未來運價預(yù)期決定了油輪公司當(dāng)下造船訂單的意愿。除此之外，船廠產(chǎn)能周期也會放大油輪行業(yè)周期波動的幅度。

截至2023Q1，原油新船訂單占比處于歷史低位，其中10K+DWT原油油輪僅占8.97%：受到新造船價格高漲、船廠排期時間較長、LNG/燃油雙燃料油輪誕市等因素帶來的不確定性，原油的訂單量降到近26年的歷史低位，2023Q1止的訂單量僅為2.66mdwt（過去22年的均值為23.43mdwt），其中10K+DWT原油油輪占現(xiàn)有船隊近12%。截至目前，原油油輪新船排期已到2026-2027年，其中原油VLCC新船排產(chǎn)已到2026年。2023-2024年船舶交付計劃基本定型。

目前油輪新船造船意愿較低，一條VLCC船從下單到下水需要3-4年左右的時間，市場較難預(yù)測到2026年運價情況，船東公司不希望2008年油輪大幅供給入市、造成運價跳水的情況再次重演。除此以外，當(dāng)前資產(chǎn)價格處于高位，造船經(jīng)濟性差，驅(qū)動供給減少。2023年3月，VLCC、蘇伊士、阿芙拉油輪新船價格較去年同期分別增長4.35%、4.55%、5.83%，均超過去10年新船均價。

2、燃料油成本

燃料油成本是油輪公司重要成本之一。在環(huán)保技術(shù)公約的約束之下，使用不同燃料油的船舶經(jīng)濟型相差較大，安裝脫硫裝置的船舶可使用價格較低的高硫燃料油，去年7月中旬高低硫燃料油價差一度達到541美元/噸的高位，安裝脫硫裝置的船舶TCE溢價在擴大，不過近期該溢價已有所回落，截至2023年3月上旬，TCE溢價已回落至150美元/噸附近。

EEXI已于2023年1月1日落地，規(guī)定要求：現(xiàn)有船舶在2023年的年度檢驗中一次性滿足所要求EEXI值（EEDI2/3階段標(biāo)準(zhǔn)）。目前仍有40%左右的船未滿足EEXI規(guī)定要求，將主要通過降低航速、使用節(jié)能裝置或者切換至替代燃料等措施來達到EEXI要求。以上三種，降速是最經(jīng)濟的方式。

由于新增船舶供給乏力，且船齡較老，預(yù)計拆船比例或?qū)⒂兴嵘?。受?023-2025年環(huán)保指標(biāo)影響，預(yù)計船舶將在最遲25年前會迎來一次拆船潮，此舉將進一步壓縮船運供給。在CII實質(zhì)生效后，碳稅負擔(dān)和改造成本將導(dǎo)致一批老船在2026年失去合規(guī)證明。CII認證要求于2023年1月1日生效，CII將船舶碳強度評級為A、B、C、D或E，若連續(xù)三年評級為D或一年評級為E的船舶，將必須提交糾正措施計劃，否則船舶的合規(guī)證明將無效?；贑II的碳稅系統(tǒng)，對于CII表現(xiàn)低于基準(zhǔn)的船舶根據(jù)每噸CO2進行付費，對于CII表現(xiàn)高于基準(zhǔn)的船舶獲得獎勵。

就高低硫油價差而言，若價差持續(xù)走擴，則安裝脫硫塔可能性增加?？紤]到老船大多未安裝脫硫塔，在運價高位運行時，若高低硫油價差擴大，燃燒低硫油的老船盈利能力將減弱，可能將促進船只進船塢安裝脫硫塔，船只進塢安裝時間大約為45天-2個月。

二、原油油輪行業(yè)

原油油輪主力船型主要包括超大型油輪（VLCC，20萬以上載重噸）、蘇伊士船型（Suezmax，12.5-20萬載重噸）和阿芙拉船型（Aframax，8.5-12萬載重噸）。由于長航線可以分攤運輸成本，因此VLCC的運價可以作為原油油輪景氣度最直接、最簡單的觀測指標(biāo)之一。

全球主要的原油出口地區(qū)為中東、美國、西非、俄羅斯和南美等地，主要的原油進口地區(qū)有亞洲、歐洲和美國等。全球的原油油輪貿(mào)易航線圍繞出口國-進口國展開，其中VLCC油輪主要活躍在運距長、運量大的中東-東亞、中東-美灣、美灣-東亞等航線上，代表航線有TD1和TD3等；蘇伊士型原油油輪的航線分布較為零散，主要有中東-印度次大陸、西非-歐洲、美灣-歐洲等航線上，代表航線有TD5、TD6、TD20等；阿芙拉型原油油輪主要分布在短程航線上，以歐洲為目的的航線占據(jù)該穿行運力部署的較大比重，代表航線有TD7、TD17、TD25等。

截至2022年，全球原油油輪船隊共計2199艘，合計4.35億載重噸，較2021年運力規(guī)模增長了1.62%。其中，VLCC船型共計有849艘，合計2.62億載重噸，以載重噸占總船隊運力的60%；蘇伊士原油油輪622艘，合計9.7千萬載重噸，以載重噸占總船隊運力的22%；阿芙拉原油油輪670艘，合計7.35千萬載重噸，以載重噸占總船隊運力的17%。此外，還有1%的巴拿馬型原油油輪。

VLCC原油油輪中超過50%的運力在中東-東亞的航線上，該航線上的貿(mào)易量占全球原油總貿(mào)易量的25%，其中，中東-中國貿(mào)易量占比超過一半。

三、原油油輪下游行業(yè)

原油油輪服務(wù)于全球原油海運貿(mào)易，海運是全球原油貿(mào)易的主要履約方式。據(jù)BP數(shù)據(jù)顯示，2022年全球原油海運貿(mào)易量為3950萬桶/天。從地區(qū)上分布上來看，2022年全球原油海運進口量近60%發(fā)生在亞太地區(qū)。產(chǎn)銷地分布不均導(dǎo)致同一地區(qū)的原油產(chǎn)量和煉油產(chǎn)能不匹配，例如亞太地區(qū)煉油產(chǎn)能占全球總產(chǎn)能的35%左右，而該地的原油產(chǎn)量尚不達全球占比的10%。

第三部分  原油油輪供需分析

一、供給端

原油油輪供給端受多個因素影響，除了現(xiàn)有運力以外，還有交付運力、拆解運力、產(chǎn)能利用率、航速等。就交付運力而言，是指從簽訂造船合同（新簽訂單）到開始建造（手持訂單），再到交付（交付量）的過程，大致需要經(jīng)歷2年左右的建造周期；其次是拆解運力，老齡船舶占比決定了該船型可拆解運力的空間，與此同時，拆船價格以及船東對未來船舶運價的預(yù)期將影響船東的拆船決策；產(chǎn)能利用率也是影響供應(yīng)端的重要因素之一，指的是除去市場上冷/熱停閑置運力和用于浮艙的運力以外，可得到在市場上活躍的運力情況；最后，航速的提高或者降低也會釋放或者吸收一部分市場運力，從而影響油輪的供給端變化。

從運力交付情況來看，低交付將有利于供給端的改善。據(jù)Clarksons數(shù)據(jù)顯示，2022年油輪新船交付208艘，主要是由于集裝箱、干散等船舶集中下單導(dǎo)致船臺供應(yīng)緊張，導(dǎo)致2022年油輪運力交付量下降。從拆解情況來看，2022年油輪船隊拆船數(shù)量不及預(yù)期，整體拆解載重噸同比2021年大跌62%；其中，VLCC船型拆解量大幅低于預(yù)期，拆解載重噸同比下降75%。受油輪船隊船齡結(jié)構(gòu)和IMO新規(guī)即將生效的雙重影響，預(yù)計未來拆船市場活躍度有所提升，不過考慮到俄油“影子船隊”擴大的潛在可能性以及中小船市場收益處于高位震蕩態(tài)勢，或?qū)⑼侠鄄鸫铀俨椒ァ母∨摂?shù)量來看，據(jù)統(tǒng)計，當(dāng)前VLCC船型的浮艙數(shù)量已從2020年峰值逐漸下降至39艘，接近2019年水平，預(yù)計進一步釋放的空間有限。2022年在俄烏沖突、歐洲供應(yīng)危機刺激下，油價持續(xù)高企，呈現(xiàn)近高遠低的貼水結(jié)構(gòu)，抑制了儲油需求，因此預(yù)計浮艙套利空間有限。

船東做出拆解決策是船舶繼續(xù)運營可盈利空間、出售給拆船市場的利潤以及對未來運費市場預(yù)期的三大博弈。從歷史數(shù)據(jù)來看，拆船數(shù)量與運費、拆船價格呈現(xiàn)高度相關(guān)性。拆船價格處于高位且運費市場低迷時。拆船量增加。而拆船價格則受到拆船市場本身供需的影響，拆船市場的供給端是市場上待拆解的運力，老齡船隊的占比、運費市場的興衰以及環(huán)保法規(guī)等都會對供應(yīng)端造成影響；與之對應(yīng)的需求端是現(xiàn)金買家的可獲得利潤，即船舶被拆解后的廢鋼價值，除此之外，還需關(guān)注拆船廠當(dāng)?shù)刎泿艃睹涝獏R率等。

拆船船齡的高峰一般出現(xiàn)在20年和25年。船舶在運營中需要每5年進行一次特檢，且在特檢的第二至第三年期間進行中檢。對于超過15年船齡以上的油輪來說，需要每30個月進行一次中檢。由于每次檢查的費用會隨著船齡的遞增而增加，因此出于成本考慮，大部分船東會選擇在特檢臨期時進行船舶拆解。

就產(chǎn)能利用率而言，目前已回升至接近正常水平，預(yù)計后續(xù)可釋放的運力有限。目前，VLCC、蘇伊士和阿芙拉原油油輪船隊的產(chǎn)能利用率分別達到了90%、92%和88%左右。

二、需求端

原油油輪的需求端主要受原油海運貿(mào)易量和運距兩大因素影響。運距是海運周轉(zhuǎn)量中的重要組成部分，雖然從短期來看，由于產(chǎn)油國的產(chǎn)能較為剛性，運距的作用很少出現(xiàn)較為明顯的變化，但是當(dāng)全球產(chǎn)油國格局發(fā)生變化或者主流航線發(fā)生改變時，則會發(fā)生供需錯配的現(xiàn)象。

回顧歷史，有三次運距提升帶來油輪行業(yè)的需求增長。第一次是20世紀六、七十年代，蘇伊士運河關(guān)閉，中東-歐美的運輸線路出現(xiàn)了明顯的改變，油輪需要繞行好望角，造成運距大幅拉升，直接導(dǎo)致了全球油運的平均航程拉長。第二次是2009年起美國頁巖油革命成功，原油產(chǎn)量大幅增長，近年美國出口石油數(shù)量大幅增長，美油代替了部分遠東地區(qū)對于中東石油的需求。美灣-遠東的運距為中東-遠東運距2.4倍以上，也就是說同樣的貿(mào)易量下，美油出口創(chuàng)造的原油周轉(zhuǎn)量為主流TD3C航線的2.4倍以上。第三次則是近期俄烏沖突后、俄油禁運，對于俄羅斯原油出口的制裁而言，貿(mào)易流向發(fā)生改變，油運運距加長。制裁前俄羅斯原油出口已大規(guī)模向亞太地區(qū)轉(zhuǎn)向，而歐洲原油進口則主要由中東資源補充。俄羅斯海運原油裝船量僅在禁運開始后的兩周出現(xiàn)明顯降量，隨后供應(yīng)恢復(fù)至正常水平。對于俄羅斯成品油出口的制裁而言，俄羅斯中輕質(zhì)成品油出口可能被亞太、中南美、非洲等傳統(tǒng)進口地部分吸收；歐盟中輕質(zhì)成品油進口則改由從中東和亞太地區(qū)進口，美國此前出口至中南美地區(qū)的貨量也轉(zhuǎn)移至歐洲。而燃料油方面，則繼續(xù)沿著疫情前的路徑變化，即俄羅斯出口至亞太和中東，歐洲增加進口中東燃料油資源。

就原油海運貿(mào)易量而言，原油產(chǎn)油國的出口量和消費國的進口量共同決定了原油的貿(mào)易量，需要特別注意的是，消費國的進口量不僅取決于該國對進口原油的需求，還需要關(guān)注庫存變化。例如，根據(jù)EIA預(yù)測，2023年底，原油庫存距離歷史最高的12億桶有4億桶的補庫空間。2022年美國釋放的1.8億桶原油戰(zhàn)略儲備主要為中質(zhì)原油，目前戰(zhàn)略儲備中中質(zhì)原油庫存已處于低位，補充該部分庫存主要依賴于進口，后續(xù)需關(guān)注該部分補庫對油輪產(chǎn)生的影響。諸如此類，OECD、中國等消費國的原油庫存變化均影響著原油海運貿(mào)易量。