一、投資策略綜述：

國(guó)外方面：南美天氣利于大豆播種，這對(duì)2017年大豆供應(yīng)有一定壓力，但是不能改變目前美豆主導(dǎo)出口的局面。由于巴西比索貶值，巴西陳豆出口增加，擠占美豆出口份額，但是從長(zhǎng)期來(lái)看，美豆依舊是出口的主力軍，我們預(yù)計(jì)美豆期價(jià)有望突破1065美分壓力，期價(jià)呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)。

國(guó)內(nèi)方面，雖然國(guó)內(nèi)處于進(jìn)口大豆旺季階段，但是良好的壓榨利潤(rùn)和油粕銷售火爆，國(guó)內(nèi)港口大豆庫(kù)存同比下降幅度擴(kuò)大，旺盛的消費(fèi)對(duì)整體大豆期價(jià)有較強(qiáng)支撐。目前國(guó)內(nèi)豬糧比穩(wěn)定，生豬養(yǎng)殖仍有一定利潤(rùn)，生豬存欄呈現(xiàn)穩(wěn)步回升態(tài)勢(shì)，豆粕因?yàn)槲锪髟蚝陀蛷S的延期提貨政策，令豆粕呈現(xiàn)局部性供給緊張，這也支撐了春節(jié)前豆粕期價(jià)。綜上分析，操作上我們建議春節(jié)前保持逢低買(mǎi)入豆粕，M1705合約壓力位3100.

油脂方面，凍產(chǎn)協(xié)議達(dá)成，這將會(huì)直接支撐國(guó)際原油期價(jià)的年度走升行情展開(kāi)，加之美國(guó)環(huán)境保護(hù)署提高2017年生物燃油用量的利多提振，這將奠定中長(zhǎng)線油脂期價(jià)的上漲。12月份油脂消費(fèi)進(jìn)入旺季，臨儲(chǔ)菜油的拍賣成交火爆，也提振了菜油的期貨價(jià)格，國(guó)內(nèi)三大油脂庫(kù)存均處于相對(duì)低位，緊張的供給奠定了油脂長(zhǎng)線上漲的基礎(chǔ)，三大油脂期價(jià)共升可期。操作上，我們建議油脂12月保持回調(diào)即買(mǎi)入，春節(jié)前保持看漲思維。Y1705合約壓力位7490元/噸；P1705合約壓力位6680元/噸；OI1705合約壓力位8000元/噸。

二、全球宏觀因素對(duì)油脂油料市場(chǎng)的影響分析

首先凍產(chǎn)協(xié)議達(dá)成 提振全球植物油期價(jià)。2016年12月2日，OPEC八年來(lái)首次達(dá)減產(chǎn)協(xié)議，將減產(chǎn)約120萬(wàn)桶/日，新的產(chǎn)量目標(biāo)為3250萬(wàn)桶/日。減產(chǎn)協(xié)議超乎市場(chǎng)預(yù)期。沙特減產(chǎn)近50萬(wàn)桶/日，伊拉克同意減產(chǎn)20.9萬(wàn)桶/日，至435.1萬(wàn)桶/日水平，伊朗的產(chǎn)量將為379.7萬(wàn)桶/日，阿聯(lián)酋、科威特、卡塔爾整體減產(chǎn)規(guī)模預(yù)計(jì)為30萬(wàn)桶/日左右。印尼被暫停OPEC成員國(guó)身份，OPEC同意將印尼的產(chǎn)油份額分配給部分其他OPEC產(chǎn)油國(guó)。俄羅斯將承擔(dān)非OPEC產(chǎn)油國(guó)60萬(wàn)桶/日減產(chǎn)量的一半。

該協(xié)議旨在解決全球原油過(guò)剩問(wèn)題，終結(jié)原油市場(chǎng)2014年以來(lái)的危機(jī)。此前存在嚴(yán)重分歧的OPEC三大產(chǎn)油國(guó)沙特、伊拉克、伊朗，在經(jīng)歷多輪談判后終于達(dá)成一致。OPEC協(xié)議將于1月份起生效，將持續(xù)6個(gè)月，如有必要可以延長(zhǎng)。明年5月25日，OPEC將開(kāi)會(huì)檢討協(xié)議執(zhí)行情況，屆時(shí)可能會(huì)將減產(chǎn)協(xié)議延長(zhǎng)六個(gè)月。非OPEC產(chǎn)油國(guó)同意在12月開(kāi)會(huì)，其中俄羅斯承諾減產(chǎn)30萬(wàn)桶/日，這同樣出乎市場(chǎng)意料。

OPEC成員國(guó)與非成員國(guó)為保持原油價(jià)格展開(kāi)的供給側(cè)改革，將會(huì)長(zhǎng)期支撐油脂的走升，國(guó)際原油期價(jià)一旦漲至50美元/桶的價(jià)格之上，將會(huì)帶動(dòng)生物柴油的轉(zhuǎn)化增加，屆時(shí)將會(huì)帶動(dòng)植物油期價(jià)的上漲。

其次2017年美國(guó)生物燃油用量提高。11月23日，美國(guó)環(huán)境保護(hù)署（EPA）稱，明年精煉商必須在汽油和柴油中摻混192.8億加侖的可再生燃料，其中包括150億加侖的傳統(tǒng)生物燃料――用玉米生產(chǎn)的乙醇。這一強(qiáng)制摻混目標(biāo)高于5月份美國(guó)環(huán)境保護(hù)署提議的水平，也高于上年的強(qiáng)制摻混要求。這也是強(qiáng)制摻混目標(biāo)首次達(dá)到美國(guó)國(guó)會(huì)11年前制定的傳統(tǒng)可再生燃料上限150億加侖。生物柴油用量的提高，將會(huì)原本吃緊的美國(guó)豆油庫(kù)存進(jìn)一步減少5億磅左右，約合2.7萬(wàn)噸，這將會(huì)支撐油脂期價(jià)。

最后12月美聯(lián)儲(chǔ)加息概率較大。美國(guó)11月非農(nóng)就業(yè)人口變動(dòng)17.8萬(wàn)，前值16.1萬(wàn)。美國(guó)11月失業(yè)率4.6%，創(chuàng)下2007年8月以來(lái)最低，預(yù)期4.9%，前值4.9%。美國(guó)11月私營(yíng)部門(mén)就業(yè)人口變動(dòng)15.6萬(wàn)，預(yù)期17萬(wàn)，前值14.2萬(wàn)。美國(guó)11月制造業(yè)就業(yè)人口-0.4萬(wàn)，預(yù)期-0.2萬(wàn)，前值由-0.9萬(wàn)修正為-0.5萬(wàn)。美聯(lián)儲(chǔ)官員表示，雖然現(xiàn)在的勞動(dòng)力市場(chǎng)還存在一定的薄弱點(diǎn)，但已經(jīng)非常接近充分就業(yè)的目標(biāo)了。就參與率舉例，當(dāng)前已經(jīng)找到工作或者正在積極找工作的人的比例已經(jīng)下降至1978年來(lái)的最低值。

布朗兄弟哈里曼(BBH)研究團(tuán)隊(duì) 12月2日表示，11月美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)可以用“喜憂參半”來(lái)形容，但即便如此，美聯(lián)儲(chǔ)12月再度開(kāi)啟加息的大門(mén)已經(jīng)勢(shì)不可擋。美聯(lián)儲(chǔ)加息的執(zhí)行開(kāi)啟全球通脹預(yù)期，屆時(shí)全球的大宗商品價(jià)格將會(huì)呈現(xiàn)逐步抬高的走勢(shì)。

三、供給端影響因素分析

1、美豆出口節(jié)奏逐步放緩

截至11月24日的一周里，美國(guó)大豆出口銷售數(shù)量為139.9萬(wàn)噸，比一周前減少26%，比四周平均值低17%。本年度迄今為止，大豆出口銷售總量已達(dá)4176.91萬(wàn)噸，比上年同期增加27.4%。南美大豆產(chǎn)量前景明朗，新豆即將收獲上市，已經(jīng)開(kāi)始吸引主要進(jìn)口國(guó)轉(zhuǎn)向南美供應(yīng)。這意味著未來(lái)幾個(gè)月美豆出口將會(huì)進(jìn)一步放慢。

美國(guó)農(nóng)業(yè)部發(fā)布的11月份基礎(chǔ)線分析報(bào)告顯示，2017/18年度美國(guó)大豆播種面積為8550萬(wàn)英畝，產(chǎn)量將達(dá)到40.5億蒲式耳。美國(guó)農(nóng)業(yè)部預(yù)計(jì)2017/18年度美國(guó)大豆期末庫(kù)存3.96億蒲式耳。

2、南美天氣利于播種

在南美，據(jù)咨詢機(jī)構(gòu)發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，截至上周五，巴西大豆播種進(jìn)度達(dá)到75%，與五年同期平均水平一致。許多主產(chǎn)區(qū)基本上已經(jīng)完成了2016/17年度大豆播種工作。在馬托格羅索州，大豆播種工作已完成97.6%，大多大豆作物評(píng)級(jí)優(yōu)良。在帕拉納州，大豆播種工作完成95%，98%的大豆作物評(píng)級(jí)優(yōu)良。

在阿根廷，過(guò)去一周天氣形勢(shì)有利于作物播種。阿根廷布宜諾斯艾利斯谷物交易所的數(shù)據(jù)顯示，截至12月1日的一周，阿根廷大豆播種進(jìn)度達(dá)到46%，高于一周前的33.7%。目前阿根廷核心大豆種植帶的天氣有利于播種，當(dāng)?shù)卮蠖共シN已完成60到70%，在核心種植帶的北部和南部，大豆播種工作已完成過(guò)半。在阿根廷南部地區(qū)，大豆播種工作完成25到35%，北部地區(qū)的播種工作完成1到15%。長(zhǎng)勢(shì)最快的大豆作物已經(jīng)長(zhǎng)出二到四片葉子，作物狀況非常良好。

3、港口大豆庫(kù)存減少

截止到2016年12月02日，港口大豆庫(kù)存643萬(wàn)噸，相比去年同期的703萬(wàn)噸，庫(kù)存下降8.53%。港口大豆庫(kù)存偏低的主要原因是油廠壓榨利潤(rùn)較高，油廠開(kāi)機(jī)率大增，港口大豆消耗較快。根據(jù)季節(jié)性規(guī)律分析，12月會(huì)有更多的大豆進(jìn)口到港，如果港口庫(kù)存依舊處于低位，這說(shuō)明下游的需求良好，將會(huì)繼續(xù)支撐豆類期價(jià)的走升。

4、大豆季節(jié)性分析

我國(guó)的大豆進(jìn)口旺季分為兩個(gè)時(shí)間段，每年的3月-7月和10月-12月。市場(chǎng)預(yù)期11月份國(guó)內(nèi)港口大豆到港730萬(wàn)噸，12月份預(yù)計(jì)到港量將會(huì)在930-950萬(wàn)噸。這也符合大豆進(jìn)口的規(guī)律。

5、豆油進(jìn)口季節(jié)性淡季

根據(jù)我國(guó)豆油進(jìn)口月度數(shù)據(jù)分析可知，豆油的進(jìn)口有著明顯的規(guī)律，每年3月份豆油進(jìn)口開(kāi)始回升，4-6月是快速增長(zhǎng)期，7月份達(dá)到年內(nèi)進(jìn)口峰值，8月進(jìn)口量較7月峰值有所回落，但是整體保持在一個(gè)較高的水平，10月-12月整體豆油的進(jìn)口量呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)；2-3月是豆油進(jìn)口的減少期。預(yù)計(jì)四季度豆油進(jìn)口將繼續(xù)保持平穩(wěn)狀態(tài)，進(jìn)口方面的壓力將會(huì)較小，有利于國(guó)內(nèi)的豆油期價(jià)上漲。

6、棕櫚油產(chǎn)量和出口季節(jié)性淡季

從棕櫚油的月度產(chǎn)量和月度出口比較圖可以看出，產(chǎn)量和出口有明顯的規(guī)律性。產(chǎn)量方面：從每年的3月份棕櫚油產(chǎn)量開(kāi)始回升，9-10月份達(dá)到產(chǎn)量峰值，11月開(kāi)始出現(xiàn)減產(chǎn)直至次年2月份。出口方面：從4月份-6月份出口量開(kāi)始回升，7-10月份達(dá)到年內(nèi)出口峰值，11月-來(lái)年2月份出口回落并達(dá)到年內(nèi)低谷。進(jìn)入四季度，棕櫚油的產(chǎn)量和出口均進(jìn)入回落通道。

由于全球油脂庫(kù)存處于緊張格局，加之凍產(chǎn)協(xié)議達(dá)成，國(guó)際原油上漲；美國(guó)2017年生物柴油用量提高等一系列利多因素體征，令本應(yīng)該是處于淡季的棕櫚油期價(jià)被賦予了更多的金融屬性，棕櫚油期價(jià)持續(xù)上漲，減產(chǎn)效應(yīng)持續(xù)發(fā)酵，這將助力棕櫚油期價(jià)的繼續(xù)走高。

7、國(guó)內(nèi)油脂庫(kù)存整體偏低

我國(guó)目前的油脂庫(kù)存主要為豆油、菜油和棕櫚油。自2012年以來(lái)連盤(pán)油脂期價(jià)的持續(xù)下跌，國(guó)內(nèi)油脂庫(kù)存的巨量庫(kù)存得到市場(chǎng)的消化。國(guó)內(nèi)豆油商業(yè)庫(kù)存峰值137萬(wàn)噸左右，由于植物油期價(jià)的持續(xù)下跌，目前國(guó)內(nèi)豆油商業(yè)庫(kù)存在97萬(wàn)噸左右；目前國(guó)內(nèi)菜籽油庫(kù)存多為臨儲(chǔ)菜油，峰值時(shí)期菜籽油臨儲(chǔ)庫(kù)存500-600萬(wàn)噸，經(jīng)過(guò)年初的拍賣，菜籽油庫(kù)存處于230萬(wàn)噸，菜籽油方面的庫(kù)存壓力已經(jīng)得到了有效的緩解；由于棕櫚油具有融資效應(yīng)，2014年之前棕櫚油港口庫(kù)存峰值達(dá)到154萬(wàn)噸左右，2014年隨著信用證暫緩發(fā)放，棕櫚油融資性進(jìn)口減半，目前棕櫚油庫(kù)存僅有24萬(wàn)噸左右 。國(guó)內(nèi)油脂的整體庫(kù)存壓力已經(jīng)得到了相當(dāng)?shù)木徑猓覀兊南M(fèi)需求繼續(xù)保持在穩(wěn)中有增的狀態(tài)，根據(jù)最新的人口數(shù)據(jù)顯示，目前國(guó)內(nèi)人口在13.7億左右，需求旺盛，這給油脂期價(jià)帶來(lái)了有力支撐。

四、需求因素分析

1、豆油消費(fèi)旺季到來(lái)

我國(guó)的油脂消費(fèi)主要集中在豆油，菜油和棕櫚油。其中菜油因有介子味，消費(fèi)的區(qū)域比較集中，一般在兩湖和川貴地區(qū)；棕櫚油由于熔點(diǎn)問(wèn)題，造成冬季消費(fèi)被取代性較高；豆油由于氣味平和且冬季不易凝結(jié)點(diǎn)的特點(diǎn)，冬季使用量較大。這比較利多四季度豆油的消費(fèi)，支撐豆油期價(jià)。而且我國(guó)的限額以上企業(yè)餐飲收入總額四季度的回升也印證了冬季飲食消費(fèi)增加，油脂消費(fèi)增長(zhǎng)的實(shí)際情況。

2、油脂工業(yè)消費(fèi)回升，方便面等食品生產(chǎn)將步入旺季。

從我們跟蹤的方便產(chǎn)量及當(dāng)月同比數(shù)值數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)的方便面生產(chǎn)具有明顯的，每年的8月份產(chǎn)量開(kāi)始回升，每年的1月份產(chǎn)量出現(xiàn)回落，在2月份產(chǎn)量達(dá)到年內(nèi)低點(diǎn)。就目前來(lái)看，四季度方便面生產(chǎn)企業(yè)將進(jìn)入生產(chǎn)旺季，預(yù)示著生產(chǎn)用棕櫚油將出現(xiàn)同期增加的狀況，這對(duì)棕櫚油消費(fèi)有一定支撐。

3、臨儲(chǔ)菜油拍賣火爆。國(guó)家在今年10月份重啟中斷4個(gè)月之久的臨儲(chǔ)菜油拍賣，截止到11月30日，臨儲(chǔ)菜油拍賣已經(jīng)進(jìn)行8批次，累計(jì)銷售79萬(wàn)余噸，每次拍賣均取得“零結(jié)轉(zhuǎn)”的顯著成效，最低成交價(jià)5400元/噸，最高成交價(jià)7750元/噸，成交均價(jià)在6483元/噸，其中，2011年份入庫(kù)的臨儲(chǔ)菜油投放比率僅為0.60%，2012年份的高達(dá)77.31%，2013年也達(dá)到了22.61%。這不僅符合國(guó)家加快儲(chǔ)備糧油“去庫(kù)存化”的供給側(cè)改革，也符合當(dāng)前國(guó)際，國(guó)內(nèi)油脂價(jià)格突破反轉(zhuǎn)的牛市背景，同時(shí)也反映出中間環(huán)節(jié)，終端市場(chǎng)對(duì)油脂的旺盛需求。隨著雙節(jié)的臨近，為了緩解市場(chǎng)對(duì)油脂的旺盛需求，我們預(yù)計(jì)春節(jié)前臨儲(chǔ)菜油的拍賣局面將延續(xù)前期高成交，高價(jià)格的局面，這將會(huì)對(duì)整體油脂期貨市場(chǎng)價(jià)格帶來(lái)有效支撐。

4、豆粕需求將逐漸回升。

豬糧比穩(wěn)定在8.8-9.1附近，豬糧比代表著養(yǎng)殖利潤(rùn)，養(yǎng)殖利潤(rùn)整體仍處于相對(duì)高位，這將會(huì)繼續(xù)支撐養(yǎng)殖戶的積極性，這將對(duì)豆粕期價(jià)有一定支撐。

根據(jù)中國(guó)農(nóng)業(yè)部對(duì)4000個(gè)監(jiān)測(cè)點(diǎn)的監(jiān)測(cè)顯示，2016年10月，生豬存欄量為37709萬(wàn)頭，較上月持平；能繁母豬存欄量3703萬(wàn)頭，較上月減少7萬(wàn)頭。生豬存欄小幅回升，能繁母豬存欄持續(xù)下降，但是生豬存欄卻小幅回升，這說(shuō)明現(xiàn)存的能繁母豬產(chǎn)子數(shù)量增加，為后期的生豬存欄的回升帶來(lái)希望，對(duì)后期的豆粕需求也有較好的支撐。