金正大：強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手，設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金，進(jìn)一步布局大農(nóng)業(yè)

類別：公司 研究機(jī)構(gòu)：申萬(wàn)宏源集團(tuán)股份有限公司 研究員：麥土榮 

投資要點(diǎn)：

與大北農(nóng)、普萊克共同設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金。2015年12月11日晚，公司公告與北京大北農(nóng)科技集團(tuán)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“大北農(nóng)”)和普萊柯生物工程股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“普萊柯”)友好協(xié)商，三方同意共同發(fā)起設(shè)立一家面向現(xiàn)代農(nóng)業(yè)的產(chǎn)業(yè)投資基金，擬設(shè)立的產(chǎn)業(yè)投資基金名稱暫定為北京融拓智慧農(nóng)業(yè)投資合伙企業(yè)?；鹫J(rèn)繳總規(guī)模為80,800萬(wàn)元，其中金正大、大北農(nóng)、普萊柯和融拓資本分別認(rèn)繳2億、5億、1億和800萬(wàn)。為促進(jìn)產(chǎn)業(yè)基金的開(kāi)放合作并適度放大投資規(guī)模，在投資運(yùn)作時(shí)，產(chǎn)業(yè)基金將視情況與其他社會(huì)資本共同發(fā)起成立若干專項(xiàng)子基金進(jìn)行項(xiàng)目投資。根據(jù)基金投資規(guī)劃，投資期產(chǎn)業(yè)基金及專項(xiàng)子基金合計(jì)投資規(guī)模預(yù)計(jì)不超過(guò)30億元。

從并購(gòu)方向來(lái)看，將主要圍繞三家公司的產(chǎn)業(yè)鏈上下游進(jìn)行，主要包括：A、養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)標(biāo)的資產(chǎn)，包括生豬養(yǎng)殖、生物飼料、新型疫苗、生物材料、基因工程技術(shù)、疫病診斷業(yè)務(wù)等；B、種植產(chǎn)業(yè)標(biāo)的資產(chǎn)，包括種業(yè)、生物肥料、節(jié)水農(nóng)業(yè)項(xiàng)目、測(cè)土配肥技術(shù)、環(huán)保節(jié)能技術(shù)等；C、支撐農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的“互聯(lián)網(wǎng)+”標(biāo)的資產(chǎn)，如農(nóng)村金融服務(wù)、農(nóng)資交易平臺(tái)、農(nóng)產(chǎn)品交易平臺(tái)、農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)大數(shù)據(jù)平臺(tái)等。

本次產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金的意義重大：養(yǎng)殖、種植鏈上的細(xì)分龍頭開(kāi)始緊密合作，強(qiáng)強(qiáng)合作，利用彼此的業(yè)務(wù)資源、品牌力和影響力，投資、培育和孵化“養(yǎng)殖、種植、互聯(lián)網(wǎng)+”的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的資產(chǎn)。由于這三家公司均是農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)中的佼佼者，分別是復(fù)合肥、飼料、獸藥領(lǐng)域的細(xì)分龍頭之一，在產(chǎn)業(yè)內(nèi)的資源及影響力均居前列，因此有望對(duì)于彼此的發(fā)展提供助力，有望實(shí)現(xiàn)1+1+1>3的效果。

對(duì)于上市公司自身來(lái)說(shuō)，本次合作有助于在降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)擴(kuò)大自身的外延能力和范圍。在產(chǎn)業(yè)鏈位置上，大北農(nóng)和普萊柯屬于下游環(huán)節(jié)(復(fù)合肥屬于種植，飼料獸藥屬于養(yǎng)殖范疇)，與產(chǎn)業(yè)鏈下游環(huán)節(jié)合作，為公司在大農(nóng)業(yè)趨勢(shì)大潮下，在整個(gè)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)版圖的布局奠定良好的基礎(chǔ)，對(duì)公司的長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略和業(yè)績(jī)提升具有較強(qiáng)的推動(dòng)作用。通過(guò)合作產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金的方式進(jìn)行項(xiàng)目投資，既可以最大限度的挖掘未來(lái)上市公司的潛在并購(gòu)標(biāo)的，又可以通過(guò)篩選孵化來(lái)降低外延失敗的風(fēng)險(xiǎn)，一舉多得。

維持盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)2015-2017年的營(yíng)業(yè)收入分別為169億(yoy +25%)、202.2億(yoy +20%)、237.5億(yoy +17%)，歸母凈利潤(rùn)分別為11.4億(yoy +32%)、14.9億(yoy +30%)、18.4億(yoy +24%)，對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.73、0.95、1.18元，作為復(fù)合肥龍頭，公司目前估值對(duì)應(yīng)2016年20倍PE，處于相對(duì)偏低水平，沒(méi)有反映龍頭企業(yè)的估值溢價(jià)，維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1)下游需求不達(dá)預(yù)期；2)電商平臺(tái)發(fā)展低于預(yù)期；3)產(chǎn)業(yè)并購(gòu)低于預(yù)期。

輝隆股份：三季度業(yè)績(jī)預(yù)告上修，主營(yíng)業(yè)務(wù)提升是關(guān)鍵

類別：公司 研究機(jī)構(gòu)：中泰證券股份有限公司 研究員：謝剛，陳奇 日期：2015-10-15

事件：輝隆股份發(fā)布三季度業(yè)績(jī)預(yù)告修正公告，由中報(bào)披露的20%-50%增長(zhǎng)區(qū)間上調(diào)至60%-80%區(qū)間，對(duì)應(yīng)歸屬母公司凈利潤(rùn)由10439.49至13049.36萬(wàn)元上調(diào)至13919.31至15659.23萬(wàn)元。

我們認(rèn)為公司本次三季度業(yè)績(jī)預(yù)告上修的主要原因在于：(1)15年9月1日開(kāi)征化肥增值稅，經(jīng)銷商在8月大舉購(gòu)貨、囤貨，公司銷量迅速增加。(2)公司自建生產(chǎn)線復(fù)合肥產(chǎn)品逐步投產(chǎn)，推升銷售綜合毛利率近2個(gè)百分點(diǎn)。

由于公司僅是對(duì)三季報(bào)業(yè)績(jī)的修正披露，沒(méi)有涉及更多的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)信息，我們只能通過(guò)大致的分析，來(lái)測(cè)算下公司的業(yè)務(wù)收入情況：？公司委托貸款業(yè)務(wù)上半年貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)3588萬(wàn)元，我們預(yù)計(jì)15年前三季度委貸業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)利潤(rùn)在6000萬(wàn)左右。因此扣除這部分非經(jīng)常性損益，公司15年前三季度的凈利潤(rùn)應(yīng)該在8000-9600萬(wàn)之間，同比14年前三季度扣除委貸收入后的收入增長(zhǎng)220%-284%。當(dāng)然，15年前三季度的增長(zhǎng)中還包括部分出售資產(chǎn)獲得的收益，目前還無(wú)法估算，需等到具體數(shù)據(jù)披露后才能得知。

我們認(rèn)為公司對(duì)于組織架構(gòu)和管控模式的調(diào)整還是起到了非常大的效果。公司當(dāng)前組織模式可以最大限度的發(fā)揮區(qū)域優(yōu)勢(shì)企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)力，帶動(dòng)其它子公司共同發(fā)展。子公司安徽連鎖以及海南農(nóng)資各管轄一部分區(qū)域，在區(qū)域內(nèi)擁有較大自主權(quán)，可以不通過(guò)母公司就進(jìn)行部分生產(chǎn)、銷售安排，提高效率的同時(shí)也降低了成本。

從公司管理層面來(lái)看，我們認(rèn)為近兩年的一系列動(dòng)作，很明顯體現(xiàn)了公司管理層在傳統(tǒng)農(nóng)資流通業(yè)務(wù)增長(zhǎng)遭遇瓶頸后尋求突破口的各種努力，包括自建產(chǎn)能、涉足電商、改善營(yíng)銷模式以及調(diào)整組織架構(gòu)等。

短期來(lái)看，公司作為供銷社系統(tǒng)唯一上市平臺(tái)，必然在供銷社改革的進(jìn)程中起到排頭兵的作用，政策扶持力度也會(huì)更大。同時(shí)，隨著改革以及行業(yè)整合深入，公司擁有收購(gòu)海南供銷社的經(jīng)驗(yàn)，未來(lái)仍然存在整合吸收其它優(yōu)質(zhì)供銷社資源的預(yù)期，短期可享受市場(chǎng)給予的較高估值溢價(jià)。

中長(zhǎng)期來(lái)看，公司戰(zhàn)略思路清晰，輝隆商業(yè)、工業(yè)、農(nóng)業(yè)、投融資四大板塊競(jìng)相發(fā)展，“農(nóng)仁街”電商平臺(tái)有序推進(jìn)。產(chǎn)品+電商，實(shí)現(xiàn)農(nóng)資一體化運(yùn)營(yíng)，打開(kāi)公司增長(zhǎng)空間。

我們預(yù)計(jì)公司2015-17年銷售收入為10543、11926和13184百萬(wàn)元，EPS為0.46、0.53和0.81元。同時(shí)公司電商平臺(tái)逐步落地，新業(yè)務(wù)未來(lái)發(fā)展前景廣闊，整體對(duì)于2016年34x，目標(biāo)價(jià)18.02元。

風(fēng)險(xiǎn)因素：(1)電商平臺(tái)建設(shè)推進(jìn)緩慢。

新希望：受益養(yǎng)殖復(fù)蘇，積極推進(jìn)轉(zhuǎn)型

類別：公司 研究機(jī)構(gòu)：中銀國(guó)際證券有限責(zé)任公司 研究員：楊天明，程一勝

事件：新希望(000876.CH/人民幣18.99，未有評(píng)級(jí))公布2015年半年報(bào)，公司上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收294.98億元，同比下降8.04%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)11.58億元，同比增長(zhǎng)21.83%；基本每股收益為0.56元。

點(diǎn)評(píng)：

1、上半年盈利增長(zhǎng)22%。公司上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收294.98億元，同比下降8.04%；營(yíng)業(yè)成本27.41億元，同比下降9.44%；上半年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11.58億元，同比增長(zhǎng)21.83%。其中，2季度單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收16.32億元，同比下降5.85%、環(huán)比增長(zhǎng)23.81%，2季度單季度歸母凈利潤(rùn)6.43億元，同比下降3.68%、環(huán)比增長(zhǎng)24.78%。從收入分類來(lái)看，上半年飼料營(yíng)收201.38億元，同比下降8.62%；肉食品營(yíng)收94.24億元，同比下降5.27%；養(yǎng)殖業(yè)務(wù)營(yíng)收11.04億元，同比增長(zhǎng)15.03%。

2、毛利率和凈利率同比提升。新希望上半年綜合毛利率7.08%，比去年同期上升1.44個(gè)百分點(diǎn)，期間費(fèi)用率5.45%，比去年同期上升0.32個(gè)百分點(diǎn)，凈利潤(rùn)率5.36%，比去年同期上升1.44個(gè)百分點(diǎn)。分產(chǎn)品來(lái)看，飼料上半年毛利率6.56%，同比提升0.31個(gè)百分點(diǎn)；肉食品上半年毛利率6.21%，同比提升2.83個(gè)百分點(diǎn)；養(yǎng)殖上半年毛利率3.25%，同比提升10.84個(gè)百分點(diǎn)。

3、飼料銷量略有下降，噸毛利持平。飼料業(yè)務(wù)，上半年飼料共銷售665萬(wàn)噸，同比下降5.5%，生豬存欄量偏低影響飼料銷售。上半年飼料噸單價(jià)3,027元/噸，同比下降3.29%，由于原料成本下降更甚，導(dǎo)致上半年飼料噸毛利略有提升至199元/噸(14年上半年為196元/噸)。畜禽業(yè)務(wù)，上半年公司銷售鴨苗、雞苗和商品雞共計(jì)2.35億只，同比下降4%，銷售種豬、仔豬和育肥豬40.14萬(wàn)頭，同比增長(zhǎng)21.3%。屠宰業(yè)務(wù)，上半年公司銷售肉食品101萬(wàn)噸，同比下降6.2%。在畜禽養(yǎng)殖業(yè)務(wù)和屠宰業(yè)務(wù)帶動(dòng)下，上半年毛利略有提升，抵消了飼料業(yè)務(wù)對(duì)毛利的拖累。

4、公司積極變革，推進(jìn)業(yè)務(wù)和模式轉(zhuǎn)型升級(jí)。年初至今公司設(shè)立了多個(gè)平臺(tái)負(fù)責(zé)不同業(yè)務(wù)，以圖進(jìn)行更精細(xì)化的服務(wù)，上線以來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)投資金額已突破2億元，養(yǎng)豬托管平臺(tái)已達(dá)成及將要達(dá)成的合作已覆蓋3萬(wàn)頭母豬。公司的養(yǎng)殖技術(shù)服務(wù)目前已覆蓋全國(guó)約3.7萬(wàn)個(gè)養(yǎng)殖場(chǎng)120萬(wàn)頭存欄母豬。公司在去年即提出要“聚焦兩端”，推進(jìn)公司從“公司+農(nóng)戶”模式向“基地+終端”模式升級(jí)轉(zhuǎn)型，從以往相對(duì)松散的合作向更緊密的合作發(fā)展，以提升養(yǎng)殖戶的粘性。屠宰及肉制品業(yè)務(wù)將更多地往生鮮、熟食和終端品牌轉(zhuǎn)型，食品業(yè)務(wù)也存在很大的整合空間。

5、充分受益于養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)蘇。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)較廣，養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)蘇對(duì)于公司偏周期性的養(yǎng)殖和飼料業(yè)務(wù)拉動(dòng)明顯，尤其是在養(yǎng)殖業(yè)務(wù)。受到祖代雞和能繁母豬的影響，畜禽養(yǎng)殖行業(yè)反轉(zhuǎn)趨勢(shì)確立，目前公司養(yǎng)殖端盈利與上一輪景氣高點(diǎn)時(shí)的盈利差距巨大，存在極大改善空間。

北大荒：?jiǎn)T工持股計(jì)劃落地，開(kāi)啟農(nóng)墾改革窗口

類別：公司 研究機(jī)構(gòu)：中銀國(guó)際證券有限責(zé)任公司 研究員：楊天明，程一勝

事件：北大荒公布員工持股計(jì)劃，方案概要：本次員工持股計(jì)劃設(shè)立時(shí)的資金總額不超過(guò)391萬(wàn)元，參與對(duì)象包括董、監(jiān)、高及部分其他管理人員，合計(jì)不超過(guò)64人，占公司總?cè)藬?shù)的0.0019%。本次員工持股計(jì)劃的股票來(lái)源為認(rèn)購(gòu)公司二級(jí)市場(chǎng)發(fā)行的股票。鎖定期為1年。

點(diǎn)評(píng)：

1、員工持股計(jì)劃推出實(shí)屬難得。北大荒作為省部共管的農(nóng)墾系統(tǒng)，在全國(guó)26個(gè)農(nóng)墾系統(tǒng)中僅有北大荒和廣東農(nóng)墾是同時(shí)受到省部監(jiān)管的。作出員工持股計(jì)劃需要得到黑龍江省和農(nóng)業(yè)部的共同批準(zhǔn)，實(shí)質(zhì)上反映出高層對(duì)于農(nóng)墾改革的支持力度很大。公司此次推行員工持股，可謂是在全國(guó)農(nóng)墾系統(tǒng)開(kāi)創(chuàng)了先河，吹響了農(nóng)墾改革的號(hào)角。

2、大農(nóng)墾系統(tǒng)改革值得期待。農(nóng)墾系統(tǒng)現(xiàn)存問(wèn)題一方面是農(nóng)墾體系管理比較復(fù)雜，按照行政管理體制來(lái)劃分有中央直屬墾區(qū)、農(nóng)業(yè)部直屬墾區(qū)和地方政府墾區(qū)等，另一方面農(nóng)墾系統(tǒng)承擔(dān)的社會(huì)職能過(guò)重，對(duì)于自身發(fā)展構(gòu)成了阻礙。因此，農(nóng)墾的性質(zhì)和現(xiàn)實(shí)決定了未來(lái)改革的方向?qū)⑹牵捍蚱普蟛环值母窬?、引入外部股東進(jìn)行混合制改造、加強(qiáng)內(nèi)部公司治理結(jié)構(gòu)的改善。北大荒在近年來(lái)不斷在剝離非相關(guān)的產(chǎn)業(yè)，逐步在往主業(yè)上回歸，實(shí)質(zhì)上在為公司的改革鋪路。

3、員工持股有利于推動(dòng)各方利益的一致。此次推行員工持股計(jì)劃最核心的動(dòng)機(jī)還是要推動(dòng)各方利益的一致，對(duì)公司和員工均有利。盡管此次員工持股計(jì)劃總金額不大，但主要核心管理層基本都參與，反映了對(duì)于公司未來(lái)的看好。作為一個(gè)剛啟動(dòng)改革的農(nóng)墾上市公司，開(kāi)始的步伐相對(duì)比較慢，會(huì)是一個(gè)逐步由淺入深的過(guò)程。

4、公司長(zhǎng)期將受益于價(jià)值重估。公司擁有1,200多萬(wàn)畝土地資源，是現(xiàn)有上市公司中土地資源最豐富的農(nóng)業(yè)企業(yè)。公司積極拓展內(nèi)生增長(zhǎng)潛能，一方面在剝離一些非主業(yè)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)，并取得一定成效，另一方面公司土地租金成本較低，與周邊市場(chǎng)價(jià)格相比又很大差距，在國(guó)內(nèi)土地規(guī)?；彤a(chǎn)業(yè)資本與農(nóng)業(yè)結(jié)合的大背景下，土地租金成本長(zhǎng)期的趨勢(shì)往上。同時(shí)，公司層面今年的規(guī)劃是要進(jìn)行混合制改造，反映出公司管理層在新形勢(shì)下正在尋求積極轉(zhuǎn)變，混合制的改造將有助于提升公司競(jìng)爭(zhēng)力。