傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，理性人在競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中做出的決策會(huì)達(dá)到一般均衡狀態(tài)。20世紀(jì)50年代后，經(jīng)濟(jì)學(xué)家西蒙提出，人是有限理性的，受到心智、生理所限，人的邏輯推理、計(jì)算和設(shè)計(jì)能力是有限的。

投資者也不是完全或者純粹理性的，在信息不對(duì)稱(chēng)或者受到心理、情感、市場(chǎng)、政策的影響下，也可能會(huì)犯認(rèn)知性的錯(cuò)誤，做出非理性的決策行為。

一、投資者情緒對(duì)證券市場(chǎng)收益或波動(dòng)影響顯著

投資者情緒是指：

投資者認(rèn)為自己掌握的一些能夠從公開(kāi)市場(chǎng)上獲得的反應(yīng)證券市場(chǎng)運(yùn)行狀況的資料，可能是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行或證券市場(chǎng)運(yùn)行狀況的“假象”，或者沒(méi)有能力從互聯(lián)網(wǎng)和媒體海量信息中篩選出有價(jià)值的信息，進(jìn)而，寧可簡(jiǎn)單化處理，信任自己的直覺(jué)、經(jīng)驗(yàn)，遵從自己心理過(guò)程的某種信念，做出非理性的投資行為。

長(zhǎng)期來(lái)看，證券價(jià)格反映的是企業(yè)真實(shí)的內(nèi)在價(jià)值；從短中期來(lái)看，證券價(jià)格會(huì)受到投資者人性、心理因素或情緒波動(dòng)的影響。

國(guó)內(nèi)外的一些實(shí)證研究也表明，證券市場(chǎng)的收益率或者價(jià)格隨著投資者情緒的波動(dòng)而顯著增強(qiáng)，缺乏經(jīng)驗(yàn)的非專(zhuān)業(yè)投資者比職業(yè)投資者更容易受到情緒波動(dòng)的影響。

二、情緒波動(dòng)是影響資產(chǎn)定價(jià)的重要主觀因素

傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)觀點(diǎn)認(rèn)為，在證券市場(chǎng)上供給和需求雙方力量的共同作用下，證券價(jià)格會(huì)達(dá)到一般均衡狀態(tài)。

大多數(shù)投資者是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型的，在確定資產(chǎn)價(jià)格時(shí)要考慮很多因素，比如說(shuō)：收益率、風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等，在權(quán)衡利弊、比較風(fēng)險(xiǎn)和收益后，做出客觀、理性的決策。

非理性的投資行為，沒(méi)有很好地分散投資組合，看不到對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的必要性、低估甚至忽略風(fēng)險(xiǎn)的存在，對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行偏差性定價(jià)，通過(guò)證券市場(chǎng)的反饋效應(yīng)，影響其他投資者的預(yù)期或?qū)Y產(chǎn)價(jià)值的判斷。

“經(jīng)歷效應(yīng)”、“盡量返本效應(yīng)”、“賭場(chǎng)的錢(qián)效應(yīng)”和“蛇咬效應(yīng)”，都是情緒化投資的表現(xiàn)。

這個(gè)圖形，大家應(yīng)該都很熟悉。一段時(shí)期的“牛市”往往會(huì)產(chǎn)生“賭場(chǎng)的錢(qián)效應(yīng)”；而“熊市”后期則會(huì)產(chǎn)生“盡量返本效應(yīng)”。因此，股市逆轉(zhuǎn)的形態(tài)經(jīng)常以“M”頭出現(xiàn)。

三、資產(chǎn)處置角度的研究

投資者特別是非職業(yè)投資者，面對(duì)資產(chǎn)價(jià)格上漲時(shí)，效用函數(shù)是凹性的，出于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的態(tài)度，或者說(shuō)擔(dān)心資產(chǎn)價(jià)格下跌造成利益受損，非常容易出現(xiàn)過(guò)度自信、盲從心理，在“私房錢(qián)效應(yīng)”或處置效應(yīng)的影響下，盡快拋售資產(chǎn)；反之亦成立，導(dǎo)致贏少虧多。

處置效應(yīng)最主要的特征是：

股價(jià)上漲時(shí)，成交量較大；股價(jià)下跌時(shí)，成交量反而變小。Schlarbaum（1978）分析了股票持有時(shí)間與年收益率之間的關(guān)系后，得出以下結(jié)論：投資者傾向于迅速賣(mài)掉盈利的股票。

Barber 與Odean(2000)分析了1991-1996年，78000個(gè)樣本賬戶的周轉(zhuǎn)率與年收益率之間的關(guān)系后認(rèn)為，在過(guò)度自信、盲從心理等情緒波動(dòng)對(duì)收益率的影響下，高周轉(zhuǎn)率投資者比低周轉(zhuǎn)率收益率要低7%左右。

四、參考價(jià)格角度的研究

前景理論認(rèn)為：

“價(jià)值的載體是財(cái)富或福利的變化，而不是他們的最終狀態(tài)。”參考點(diǎn)、參考價(jià)格或者說(shuō)是心理基準(zhǔn)點(diǎn)是一個(gè)非常重要的概念。人們做出一項(xiàng)決策時(shí)，一般情況下，心里都有一個(gè)參照點(diǎn)，做出投資決策時(shí)，會(huì)有一個(gè)參考價(jià)格。

參考價(jià)格的確定基于人們復(fù)雜的心路歷程，是投資者在綜合考慮政府政策、市場(chǎng)環(huán)境、社會(huì)經(jīng)驗(yàn)和投資者的情緒變動(dòng)等因素的基礎(chǔ)上，對(duì)證券市場(chǎng)的走勢(shì)和資產(chǎn)價(jià)格的預(yù)期做出的判斷，并映射于投資者頭腦的一個(gè)外生變量，是一個(gè)不斷被現(xiàn)實(shí)所調(diào)整的量。

參考價(jià)格在投資決策中發(fā)揮著重要作用，投資者會(huì)有意無(wú)意地對(duì)比收益或者損失偏離參考價(jià)格的程度，據(jù)此做出投資決策。證券價(jià)格一樣，參考價(jià)格不相同，不同的投資者會(huì)產(chǎn)生不一樣的決策行為。也正是由于心理參考價(jià)格的出現(xiàn)，人們的投資決策才變得更加不穩(wěn)定、不確定，引起證券市場(chǎng)收益率或價(jià)格的短期波動(dòng)。

國(guó)內(nèi)外許多實(shí)證研究都表明，專(zhuān)業(yè)投資者（基金經(jīng)理）也會(huì)不斷調(diào)整心理參考價(jià)格，一般在盈利時(shí)會(huì)調(diào)高、虧損時(shí)會(huì)調(diào)低，且出于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避心理，調(diào)低的幅度遠(yuǎn)大于調(diào)高。

證券市場(chǎng)是復(fù)雜多變的。1.在面對(duì)海量的互聯(lián)網(wǎng)和媒體信息，投資者要有能力聰明地排除不相干的噪音，篩選出有價(jià)值的信息（這可能會(huì)超出人腦的處理能力，可以借助一些有效的系統(tǒng)）；2.投資者要意識(shí)到與生俱來(lái)的認(rèn)識(shí)性偏差或者情緒波動(dòng)等非理性行為，會(huì)對(duì)證券價(jià)格產(chǎn)生主觀影響，而通過(guò)系統(tǒng)的金融學(xué)理論學(xué)習(xí)、培訓(xùn)，可以有效緩解偏差的程度；3.堅(jiān)持價(jià)值投資和理性投資理念，避免“羊群效應(yīng)”、“過(guò)度自信”，克服“處置效應(yīng)”、“私房錢(qián)效應(yīng)”，善于逆向調(diào)節(jié)波動(dòng)不對(duì)稱(chēng)性、對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，養(yǎng)成獨(dú)立思考、客觀分析的習(xí)慣，逐步積累豐富的投資經(jīng)驗(yàn)，解決投資決策中遇到的問(wèn)題。