不知大盤漲跌方向一樣能夠靠對沖賺錢？在歐美金融市場上已經發(fā)展十分成熟的波動率指數(shù)，為量化對沖投資人提供了一個只依靠判斷股市波動性強弱，就可以實現(xiàn)“市場對沖”的投資手段。尤其值得注意的是，在近幾個月美股整體溫水般震蕩、上沖力道有所減弱的背景下，一些知名金融投資機構正在大舉選擇做多美股波動率指數(shù)（VIX），期待市場長時間平靜之后可能出現(xiàn)的大幅波動。而在國內，目前包括上交所、中金所在內的有關方面，也已經開始推出、或醞釀在未來合適時機推出中國的波動率指數(shù)，這也將為國內各類資產管理機構、尤其是量化對沖類的基金，提供新的衍生品工具。

1、波動率指數(shù)的概念

波動率（Volatility）作為一個重要的統(tǒng)計名詞，一般用來衡量標的資產價格或投資回報率波動的劇烈程度。而波動率指數(shù)（Volatility Index），則是通過一定的計算方法得到的衡量市場波動性風險的指標。不過需要特別指出的是，波動率指數(shù)本身并沒有上漲或下跌的區(qū)分，它所反映的只是未來市場向上波動或向下波動的強度。

一般而言，波動率指數(shù)主要通過標的指數(shù)期權的隱含波動率計算得來如果標的指數(shù)期權的隱含波動率越高，則波動率指數(shù)相應越高；反之如果標的指數(shù)期權的隱含波動率越低，則波動率指數(shù)則越低。

作為反映投資者情緒的重要指標，波動率指數(shù)可以有效衡量市場風險水平，為政府部門與金融機構研判風險、進行宏觀決策提供有效的參考。同時，基于波動率指數(shù)開發(fā)的衍生產品，可以為投資者提供品種豐富的投資和避險工具。在歐美等發(fā)達金融市場，投資者參與交易的除了有波動率指數(shù)，還有大量基于波動率指數(shù)的衍生產品，如基于波動指數(shù)開發(fā)的期貨、期權和ETF等。

2、波動率指數(shù)的發(fā)展歷程

1987年的全球股災（當年的10月28日美國道瓊斯指數(shù)單日崩跌22.6%并引發(fā)全球股市暴跌）后，為穩(wěn)定股市與保護投資者，紐約證券交易所（NYSE）于1990年引進了斷路器機制（Circuit-breakers）。而斷路器機制引進不久，對于如何衡量市場波動性市場產生了許多新的認識，投資者則漸漸產生了動態(tài)顯示市場波動性的需求。在此背景下，芝加哥期權交易所（CBOE）從1993年開始編制市場波動率指數(shù)（即所謂舊版的VIX指數(shù)），以衡量市場的波動率。

經過十多年的發(fā)展和完善，VIX指數(shù)逐漸得到市場認同，芝加哥期權交易所于2001年推出以NASDAQ 100指數(shù)為標的的波動性指標（NASDAQ Volatility Index ,VXN）；之后的2003年，芝加哥期權交易所進一步以S&P500指數(shù)為標的計算VIX指數(shù)，使指數(shù)更貼近市場實際。而在2004年，芝加哥期權交易所正式推出波動性期貨（Volatility Index Futures）VIX Futures， 以及將波動性商品化的期貨，即方差期貨（VarianceFutures）。此后的2006年，VIX指數(shù)的期權正式在芝加哥期權交易所開始交易。目前，全球范圍內交易比較活躍同時受到投資者廣泛參與的股票市場波動率指數(shù)，常見的還有歐洲的STOXX50波動率指數(shù)、韓國的Kospi200波動率指數(shù)、日本的Nikkei225波動率指數(shù)等等。

而在國內，2014年1月，中國金融期貨交易所向外界發(fā)布了基于滬深300股指期權仿真交易編制的中國波動率指數(shù)（CVX）。之后的2015年6月，上海證券交易所根據(jù)上證50ETF期權的交易價格情況，發(fā)布了中國首只基于真實期權交易數(shù)據(jù)編制的波動率指數(shù)“中國波指（iVIX）”。而根據(jù)一些市場觀察人士預測，如果近兩年A股期現(xiàn)貨市場能夠大體保持穩(wěn)定，則管理層預計也可能擇機推出中國自己的波動率指數(shù)。 

3、波動率指數(shù)的編制原理

計算波動率指數(shù)需要的核心數(shù)據(jù)是隱含波動率，隱含波動率由期權市場上最新的交易價格算出，可以反映市場投資者對于未來行情的預期，其概念類似于債券的到期收益率（(Yield To Maturity）：隨著市場價格變動，利用適當?shù)睦蕦谋窘鸷推毕①N現(xiàn)，當債券現(xiàn)值等于市場價格時的貼現(xiàn)率即為債券的到期收益率，也就是債券的隱含報酬率。

估計隱含波動率的方法眾多，計算期權的隱含波動率時，必須先確定期權的定價模型、所需的其它參數(shù)值和當時所觀察到的期權市場價格。例如，在Black-Scholes期權定價模型中，標的物價格、履約價格、無風險利率、到期時間和股價報酬的波動率等數(shù)據(jù)帶入公式后，可得到期權的理論價格。

不過需要指出的是，目前跟蹤美國股市波動性的VIX指數(shù)，并不是通過“二叉樹”或Black-Scholes期權定價模型計算得到，而是對被選入的期權合約的買價和賣價的平均價進行加權平均，最后算出新的VIX指數(shù)。其原理大致可以用下圖表示，感興趣的讀者可以進一步查閱相關資料。

4、目前VIX指數(shù)的重磅投資機會

作為根據(jù)標普500指數(shù)期權的隱含波動率計算得來的波動率指數(shù)，VIX它反映的是市場對未來30天市場波動幅度預期的年化結果。比如VIX=20，隱含的未來30天美國標普500波動幅度約為5.75%。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)來看，一般而言，VIX大體圍繞20寬幅波動，高于20即可理解為市場大概率處于“risk-off”階段，低于20則表明市場大概率處于“risk-on”階段。下圖即為1990年以來近20多年間，VIX指數(shù)的大體運行狀況。

值得注意的是，由于美股投資者對美國經濟穩(wěn)步復蘇的預期持續(xù)保持平穩(wěn)，美聯(lián)儲加息及縮表的利空在大體在股市定價上做出了消化，進入今年3月之后，VIX指數(shù)持續(xù)震蕩走低，并先后多次跌破10點的整數(shù)關口并數(shù)次刷新1993年以來的20多年新低。（見下圖）

而對于這一市場狀況，近期全球一些知名投資人，都在積極關注VIX指數(shù)觸及數(shù)十年低點之后的做多機會。今年5月以來，先后有“新債王”Gundlach等多位美國本土投資人公開表示，目前做多VIX指數(shù)將是一次極為難得的投資機會。

除此之外，近日，VIX指數(shù)聯(lián)合發(fā)明人、曼氏集團旗下AHL量化部門首席執(zhí)行官Sandy Rattray也對投資者發(fā)出明確警告稱，目前低迷的實際波動率不可以被視為市場“新常態(tài)”，投資者們大大低估了尾部風險。該投資人士進一步指出，在當前低波動性的市場上存在著大量高杠桿持倉。這意味著，市場波動性如果顯著攀升，將會使得這部分投資者十分容易地遭受重創(chuàng)，從而推動VIX指數(shù)進一步上漲。

就短中期而言，包括美國總統(tǒng)特朗普“泄密門”之后是否遭受彈劾、美聯(lián)儲加息與縮表的前景等風險事件，顯然都將是美國股市難以回避的潛在利空因素。對于想要學習和了解波動率指數(shù)的量化對沖投資人而言，未來較長一段時間內美國VIX指數(shù)市場的情況，將是一次難得的觀摩學習機會。