本輪周期股行情是6月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期導(dǎo)致的修復(fù)性行情，這波行情我們認(rèn)為已經(jīng)基本結(jié)束。對(duì)于周期股下一波博弈旺季現(xiàn)貨價(jià)格上漲超預(yù)期的行情，我們建議選擇觀望。在目前的市場(chǎng)點(diǎn)位，建議應(yīng)該繼續(xù)維持“投資者在未來(lái)數(shù)周需要控制倉(cāng)位，謹(jǐn)慎對(duì)待”的觀點(diǎn)。在結(jié)構(gòu)上，我們繼續(xù)以消費(fèi)與金融為核心配置，適當(dāng)考慮低估值、景氣下行風(fēng)險(xiǎn)小的周期板塊（建筑、汽車(chē)等）以及高景氣與漲價(jià)鏈行業(yè)（新能源汽車(chē)、OLED、玻璃）等。

我們今年始終堅(jiān)定認(rèn)為A 股市場(chǎng)不具備風(fēng)格轉(zhuǎn)換的條件，基礎(chǔ)配置始終以消費(fèi)與金融為主。對(duì)于近期走勢(shì)火爆的周期股行情，我們認(rèn)為其具備一定的交易性機(jī)會(huì)，但現(xiàn)在操作上不參與也不失為上策。

首先，從近期交流中可以發(fā)現(xiàn)，對(duì)于流動(dòng)性預(yù)期樂(lè)觀的投資者開(kāi)始增多，相當(dāng)多投資者提出目前金融去杠桿已經(jīng)取得階段性成果，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本仍需降低，央行近期操作也體現(xiàn)出了偏寬松的立場(chǎng)。為了反映資金在實(shí)體部門(mén)和虛擬經(jīng)濟(jì)之間的流轉(zhuǎn)變化，我們用金融機(jī)構(gòu)債權(quán)與存款性公司債權(quán)規(guī)模之和的同比增速減去金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)的同比增速，以此來(lái)反映資金在“虛實(shí)”間的變化。

根據(jù)我們對(duì)以上數(shù)據(jù)的對(duì)比可以看出，今年上半年的情況與2013年相似，2013年1月資金在金融監(jiān)管背景下開(kāi)始“脫虛向?qū)崱?，而這次是從2016年年末開(kāi)始，資金流向虛擬部門(mén)的增速開(kāi)始回落，2017 年開(kāi)始下跌趨勢(shì)更為明顯。

對(duì)比2013年與2017年質(zhì)押回購(gòu)利率，我們預(yù)計(jì)下半年利率水平將進(jìn)一步上移。投資者對(duì)于流動(dòng)性預(yù)期不應(yīng)該脫離數(shù)據(jù)趨勢(shì)，央行近期逆回購(gòu)操作主要是緩解繳稅以及金融機(jī)構(gòu)繳納法定存款準(zhǔn)備金等因素帶來(lái)的流動(dòng)性緊張，投資者需要關(guān)注到的是GC007利率的上行?？傮w看，近期隔夜和7天shibor與十年期國(guó)債利率都呈現(xiàn)出穩(wěn)中有升的趨勢(shì)。從總量數(shù)據(jù)看，我們認(rèn)為只要M2與社會(huì)融資增速還未出現(xiàn)反彈，投資者對(duì)流動(dòng)性預(yù)期就不應(yīng)過(guò)度樂(lè)觀。

對(duì)于近期的周期股行情，通過(guò)我們和相關(guān)機(jī)構(gòu)投資者的交流，發(fā)現(xiàn)有兩類代表性觀點(diǎn)：第一類是由于供給側(cè)改革的持續(xù)推進(jìn)，目前周期品已屬產(chǎn)能不足狀態(tài)，需要擔(dān)心的是未來(lái)價(jià)格上漲失控。第二類觀點(diǎn)卻認(rèn)為供給側(cè)改革取得了精準(zhǔn)的成功，未來(lái)周期品價(jià)格穩(wěn)定性很強(qiáng)，因此應(yīng)該提升周期股的估值。

今年以來(lái)，我們始終重視配置消費(fèi)與金融產(chǎn)業(yè)鏈，對(duì)本輪周期股上漲的重視嚴(yán)重不夠，雖然我們5月重點(diǎn)推薦了有色金屬行業(yè)，近期相關(guān)品種如鈷、稀土、電解鋁輪番上漲表現(xiàn)不俗，但我們對(duì)周期股總體配置依然不夠重視，這其中的核心原因在于我們對(duì)于6月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走強(qiáng)預(yù)估不足。

我們?cè)诎l(fā)現(xiàn)問(wèn)題之后，依然不認(rèn)同周期品未來(lái)價(jià)格因產(chǎn)能不足能夠持續(xù)上漲或是供需平衡能持續(xù)穩(wěn)定在當(dāng)前水平，我們認(rèn)為周期品價(jià)格可能在年底淡季會(huì)回到5月的低點(diǎn)水平。我們首先需要看到當(dāng)期周期品價(jià)格并不穩(wěn)定，以具有代表性的煤炭大省陜西的動(dòng)力煤坑口價(jià)格為例，在今年年初上漲后，4月份至6月份逐月下降，累計(jì)降幅近18%，這個(gè)價(jià)格跌幅是超預(yù)期的，這導(dǎo)致最近數(shù)月期貨市場(chǎng)的價(jià)格預(yù)期很不穩(wěn)定。此前由于4月、5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不算很好，市場(chǎng)一致預(yù)期經(jīng)濟(jì)短周期下行，二季度期貨市場(chǎng)螺紋鋼、煤炭等持續(xù)貼水，但6月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁反彈，7月現(xiàn)貨價(jià)格淡季沒(méi)有繼續(xù)下跌，期貨市場(chǎng)的悲觀預(yù)期又得到迅速修復(fù)，這也是帶動(dòng)本輪周期股反彈的核心動(dòng)力。未來(lái)一個(gè)階段，A 股周期股依然需要看基于價(jià)格趨勢(shì)的預(yù)期差，在當(dāng)前供給側(cè)改革背景下，需求主導(dǎo)的庫(kù)存周期波動(dòng)依然是重要變量。

未來(lái)需求變化的趨勢(shì)是明朗的，地產(chǎn)銷(xiāo)售增速回落的趨勢(shì)沒(méi)有結(jié)束，即使不討論金融去杠桿對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響，在上半年經(jīng)濟(jì)顯著超預(yù)期目標(biāo)的背景下，貨幣政策中性偏緊仍是下半年基調(diào)，今年財(cái)政赤字率目標(biāo)與去年持平，而上半年財(cái)政赤字規(guī)模已達(dá)到9200億元，去年同期僅為3650億元，下半年財(cái)政力度放緩幾成定局。

目前我們對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的中期走勢(shì)持樂(lè)觀態(tài)度，但也必須看到，展望下半年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在實(shí)際增速6.9%的高位上進(jìn)一步走強(qiáng)的可能性也不大，6月經(jīng)濟(jì)增速有可能成為短期的一個(gè)高點(diǎn)。我們預(yù)期需求在今年年底淡季的時(shí)候?qū)⒈冉衲?月的水平更低，預(yù)期年底周期品價(jià)格將回到5月的低點(diǎn)水平，所以當(dāng)前投資者對(duì)于周期股的博弈邏輯是：在需求明顯下行前的旺季周期，現(xiàn)貨價(jià)格能帶動(dòng)周期股再來(lái)一波上漲行情。從旺季現(xiàn)貨價(jià)格角度出發(fā)，這波行情也是可以期待的，但是我們認(rèn)為周期股的表現(xiàn)會(huì)比較復(fù)雜：有多少A股投資者愿意在需求下行前的最后一個(gè)旺季買(mǎi)入周期股呢？周期股重?fù)駮r(shí)交易，如果沒(méi)有參與周期股的投資者，我們建議現(xiàn)在就選擇觀望。如果現(xiàn)在投資者已經(jīng)持有了周期股，那么可以持有到旺季來(lái)臨；但當(dāng)周期股漲勢(shì)不如現(xiàn)貨價(jià)格時(shí)，立刻減倉(cāng)。

綜上所述，本輪周期股行情是對(duì)6月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期導(dǎo)致期貨市場(chǎng)悲觀預(yù)期修復(fù)的行情，這波行情我們認(rèn)為已經(jīng)基本結(jié)束。對(duì)于周期股下一波博弈旺季現(xiàn)貨價(jià)格上漲超預(yù)期的行情，我們建議選擇觀望。

雖然我們對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的中期走勢(shì)持樂(lè)觀態(tài)度，但經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)加速的可能性相當(dāng)小，建議投資者需要關(guān)注利率已經(jīng)開(kāi)始出現(xiàn)穩(wěn)中有升的趨勢(shì)。在目前的市場(chǎng)點(diǎn)位，我們建議應(yīng)該繼續(xù)維持“投資者在未來(lái)數(shù)周需要控制倉(cāng)位，謹(jǐn)慎對(duì)待”的觀點(diǎn)。在結(jié)構(gòu)上，我們繼續(xù)以消費(fèi)與金融為核心配置，適當(dāng)考慮低估值、景氣下行風(fēng)險(xiǎn)小的周期板塊（建筑、汽車(chē)等）以及高景氣與漲價(jià)鏈行業(yè)（新能源汽車(chē)、OLED、玻璃等）等。