7.15日，對(duì)于撲克財(cái)經(jīng)的眾多用戶來(lái)說(shuō)，是相當(dāng)干貨的一天。除了白天的投資策略論壇上業(yè)內(nèi)知名大咖的分享。當(dāng)晚，我們還邀請(qǐng)部分用戶參加了撲克財(cái)經(jīng)產(chǎn)品發(fā)布會(huì)暨大咖晚宴，晚宴上的大咖閉門分享環(huán)節(jié)，我們邀請(qǐng)到敦和資管宏觀策略總監(jiān)徐小慶，財(cái)新智庫(kù)董事總經(jīng)理&莫尼塔研究董事長(zhǎng)&首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘正生，混沌天成副總經(jīng)理&研究院院長(zhǎng)葉燕武，小草資本宏觀策略總監(jiān)王晨，金陽(yáng)礦業(yè)首席分析師蔣舒，上海蒙璽投資管理總經(jīng)理李驤，以及凱豐投資上海分公司副總戴麗婭等諸位大咖，就大家關(guān)心的好宏觀經(jīng)濟(jì)、大宗走向、匯率利率、美股與黃金等再次重磅分享，以下文字紀(jì)要，希望對(duì)朋友們投研有更多的助力。

　　海外政經(jīng)

　　主持人：接下來(lái)我們進(jìn)入圓桌分享環(huán)節(jié)，第一個(gè)問(wèn)題我想請(qǐng)教一下鐘總，在上午的分享中，鐘總就國(guó)內(nèi)宏觀層面已經(jīng)跟我們分享了很多非常精細(xì)的觀點(diǎn)和看法。我想再請(qǐng)教一下鐘總，就目前我們能看到的美日歐央行的政策和行動(dòng)，請(qǐng)問(wèn)下半年海外是否存在一些風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)？具體會(huì)在哪里？對(duì)國(guó)內(nèi)會(huì)有怎樣的影響？謝謝

　　鐘正生：這是一個(gè)很大的問(wèn)題，海外宏觀的風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)今天已經(jīng)交流了很多。全球的低波動(dòng)率時(shí)代，大家的風(fēng)險(xiǎn)偏好還是蠻高的。既然說(shuō)到風(fēng)險(xiǎn)，可能是說(shuō)大家完全沒有預(yù)料到的，或者說(shuō)沒有充分預(yù)料到的，我分享幾點(diǎn)未必能成真，但是值得大家去關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)。

　　第一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是，當(dāng)“特朗普失敗”失敗的時(shí)候怎么辦？什么意思呢？去年特朗普參加競(jìng)選之后，是有一波轟轟烈烈的特朗普行情的。特朗普行情基本上在今年稍微早一點(diǎn)的時(shí)候就告一段落了。所以，接下來(lái)這段時(shí)間是“特朗普失敗”。我想說(shuō)的是什么呢？最初交易特朗普行情的時(shí)候，大家把特朗普看得太高，現(xiàn)在特朗普失敗的時(shí)候又把特朗普看得太低。有沒有可能，我們?cè)僖淮五e(cuò)看了特朗普？其實(shí)是有這種可能的。

　　之前大家討論的是廢除奧巴馬醫(yī)改的事情，接著討論美國(guó)的財(cái)稅改革，美國(guó)的企業(yè)稅減稅。我們現(xiàn)在對(duì)于這種可能性的預(yù)估還是太低。假設(shè)美國(guó)的企業(yè)稅削減，假設(shè)美國(guó)財(cái)稅改革能夠部分實(shí)施，這對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景，美元指數(shù)走勢(shì)會(huì)有怎樣的影響？這是我說(shuō)的第一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于特朗普真正做成一些事情，要有一定思想準(zhǔn)備。

　　第二個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正常化過(guò)程中節(jié)奏的變化。這種節(jié)奏變化主要來(lái)自于兩個(gè)方面：一是，美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫明年4月將任期結(jié)束，她會(huì)不會(huì)成為下一任的主席？在卸任之前，耶倫的所作所為是不是會(huì)有變化？

　　格林斯潘在任時(shí)候，被捧為神；次貸危機(jī)爆發(fā)后，跌落神壇。他被廣受指責(zé)的的就是，將過(guò)低的利率維持了過(guò)長(zhǎng)的時(shí)間。耶倫現(xiàn)在的處境跟當(dāng)時(shí)的格林斯潘比較相似。耶倫也想留下生前事后名，她不想把貨幣政策正?；倪^(guò)程走得太慢。所以，有沒有可能在任上，她會(huì)推動(dòng)更快的加息？大家可能認(rèn)為這是天方夜譚，但請(qǐng)大家想想今年6月份的美聯(lián)儲(chǔ)的加息，還有今年3月份的那次加息，在加息之前市場(chǎng)預(yù)期幾乎沒有。

　　但就在加息之前的半個(gè)月左右，美聯(lián)儲(chǔ)耶倫加上各個(gè)聯(lián)儲(chǔ)理事集體發(fā)言，硬生生地把加息預(yù)期給打滿了。所以，假設(shè)耶倫一意孤行地加息會(huì)怎樣？目前市場(chǎng)給出的預(yù)期是，12月份有超過(guò)50%概率美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)加息，9月份幾乎不會(huì)加息。但如果9月份加一次，12月份又加一次又會(huì)怎么樣？

　　二是，美聯(lián)儲(chǔ)縮表后會(huì)不會(huì)降息？歷史上，美聯(lián)儲(chǔ)多次縮表后，往往伴隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)的滑坡，貨幣政策又被迫放松，甚至在縮表后還有降息的舉動(dòng)。如果是這樣的舉動(dòng)，美元指數(shù)可能會(huì)更加弱勢(shì)，美債收益率和會(huì)更加低迷。所以，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正?；瘯?huì)不會(huì)產(chǎn)生其他變數(shù)，這是一個(gè)很大的風(fēng)險(xiǎn)。我覺得這兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，值得我們關(guān)注。我先分享這么多。謝謝！

　　匯率與美元指數(shù)

　　主持人：感謝鐘總，我聽下來(lái)應(yīng)該是對(duì)證偽的再證偽的擔(dān)心，是嗎？我想知道小草資本在海外市場(chǎng)的交易非常多，我想請(qǐng)問(wèn)一下小草資本王總，您對(duì)鐘總的宏觀的看法是否認(rèn)同？

　　王晨：其實(shí)我蠻認(rèn)同鐘總說(shuō)的，我主要研究匯率。市場(chǎng)的共識(shí)實(shí)際上是偏于保守的，比如說(shuō)對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)也好，或者對(duì)于緊縮情況的可能性或者帶來(lái)的比較大的影響可能市場(chǎng)都是比較低估的，所以我比較贊成鐘總所說(shuō)的。

　　主持人：美元指數(shù)今年的下行還會(huì)持續(xù)嗎？

　　王晨：這個(gè)很難講。其實(shí)匯率短期來(lái)講，我覺得主要是利益來(lái)驅(qū)動(dòng)的，這是短期的因素。中期我們可以看一下貨幣的供需，長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)是產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這是我們對(duì)匯率的分析框架。

　　對(duì)于短期來(lái)講，市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)的經(jīng)濟(jì)其實(shí)是非常的擔(dān)心，比如說(shuō)昨天（7月14日）公布的數(shù)據(jù)很差，CPI高點(diǎn)是去年12月公布的年率在2.7%，現(xiàn)在年率從2.7回到了1.7%的水平。但是其實(shí)市場(chǎng)在低估一些因素，主要有兩點(diǎn)，第一點(diǎn)是資本支出，非地產(chǎn)行業(yè)的資本支出，年對(duì)年的是增幅是10.4%，這是很快的一個(gè)增速。

　　這個(gè)增速其實(shí)有兩部分，一部分是來(lái)自于美國(guó)的能源行業(yè)，大概解釋了65%的增速；還有一部分是美國(guó)的信息產(chǎn)業(yè)，這塊投資貢獻(xiàn)20%。即使如此還低估了一部分，現(xiàn)在美國(guó)企業(yè)對(duì)于服務(wù)的采購(gòu)算做運(yùn)營(yíng)成本里面，以前這種采購(gòu)支出都應(yīng)該算到資本支出里面，所以資本支出我認(rèn)為是最低估的，這塊環(huán)比增速實(shí)際應(yīng)該不錯(cuò)。

　　對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來(lái)講，我認(rèn)為最重要的是GDP增量，而不是GDP的總量，GDP增量更多的來(lái)自于投資或者是工業(yè)生產(chǎn)，這次美國(guó)是1.4%的GDP增長(zhǎng)。第二、我認(rèn)為市場(chǎng)在低估工資增長(zhǎng)這個(gè)因素。市場(chǎng)比較關(guān)心每小時(shí)工資收入。但是我們覺得最關(guān)鍵的是，從根本上來(lái)講是國(guó)民賬戶里面，勞動(dòng)力占多少？企業(yè)會(huì)占多少？這個(gè)數(shù)字是在2000年前勞動(dòng)力在整個(gè)的GDP100單位增量的收入占的比例是62%到66%之間，但是2000年之后，現(xiàn)在一直下跌到2011年大概是56%，最新的是從56%回到了59%，這是1季度的最新數(shù)據(jù)。

　　為什么我們關(guān)心這個(gè)呢？因?yàn)楫?dāng)勞動(dòng)力收入的比例下降到太低的時(shí)候，就會(huì)引起不穩(wěn)定性，這個(gè)指標(biāo)跟美國(guó)的工資收入和勞動(dòng)成本關(guān)系是非常的緊密。如果我們認(rèn)為美國(guó)勞動(dòng)力的收入比例能夠回到62，先不要回到66，我認(rèn)為還要再走三個(gè)季度，意味著美國(guó)勞動(dòng)力的價(jià)格可能會(huì)慢慢的往上走，一直走到明年的這個(gè)時(shí)候。

　　從勞動(dòng)力因素我們?cè)偻笸?，其?shí)是美國(guó)的通脹，勞動(dòng)力價(jià)格的上漲并不一定帶來(lái)膨脹，為什么呢？因?yàn)閯趧?dòng)生產(chǎn)率如果更高，就未必產(chǎn)生通脹。但是恰恰現(xiàn)在遇到的問(wèn)題是，美國(guó)的勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(zhǎng)是接近于0的，這是多年未見的。這就帶來(lái)一個(gè)問(wèn)題，假設(shè)我們的判斷是正確的，美國(guó)的勞動(dòng)力價(jià)格是上升的，企業(yè)就有抬升價(jià)格的動(dòng)力，所以我們認(rèn)為美國(guó)當(dāng)前的價(jià)格有可存在低估的成分，會(huì)不會(huì)往上走呢？我們要看后面。

　　主持人：王總說(shuō)到的情況也是從美國(guó)的流入轉(zhuǎn)正做一個(gè)印證，對(duì)嗎？

　　王晨：因?yàn)閺耐鈪R來(lái)講，我認(rèn)為決定他的是Bop，匯率其實(shí)波動(dòng)最大的是這個(gè)。但是為什么我們說(shuō)，長(zhǎng)期來(lái)講產(chǎn)業(yè)的比較優(yōu)勢(shì)是影響匯率最重要的因素呢？因?yàn)檫@是一個(gè)長(zhǎng)期很難扭轉(zhuǎn)的因素，所以我們看到2016年的時(shí)候出現(xiàn)了FDI的凈流入，這是2002年以來(lái)，美國(guó)再次實(shí)現(xiàn)FDI凈流入的情況，2017年一季度出現(xiàn)是負(fù)值，但是流入整體是很大。

　　主持人：有沒有什么可以供大家重點(diǎn)關(guān)注的外匯市場(chǎng)機(jī)會(huì)？

　　王晨：我覺得匯率要看一點(diǎn)，如果我們往后看三個(gè)月，三個(gè)月以內(nèi)表達(dá)宏觀最好的，看到德國(guó)國(guó)債是-0.67%，美國(guó)的是0.56%。我認(rèn)為市場(chǎng)可能會(huì)低估了美國(guó)縮表帶來(lái)的影響，耶倫放棄了“數(shù)據(jù)依賴”是很重要的邊際變化。第二、如果我們?cè)偻罂慈齻€(gè)月的話，我認(rèn)為就是一個(gè)政策的變化，我非常贊同鐘總所說(shuō)的，現(xiàn)在市場(chǎng)并沒有對(duì)特朗普的可能推進(jìn)有任何期望，所以在這種情況下8月份之前如果醫(yī)療法案很重要，如果這個(gè)成功了就會(huì)有預(yù)期的變化。如果一旦成功了，大家就會(huì)想下一步該會(huì)做什么了。

　　國(guó)內(nèi)利率

　　主持人：其實(shí)說(shuō)到利率，應(yīng)該是小慶總的專場(chǎng)，請(qǐng)小慶總幫我們分享一下。

　　徐小慶：其實(shí)討論利率，我不知道大家關(guān)心的是短期利率還是長(zhǎng)期利率？在我看來(lái)這兩個(gè)東西是完全不一樣的。做商品的人特別關(guān)心的是貨幣政策，因?yàn)樗X得貨幣政策是影響利率的原因。在我看來(lái)不是貨幣政策決定利率走勢(shì)，其實(shí)都是經(jīng)濟(jì)發(fā)展決定的利率走勢(shì)。貨幣政策只是央行作為市場(chǎng)參與者，對(duì)經(jīng)濟(jì)和通脹變化，從它的市場(chǎng)參與者的角度所做的反應(yīng)而已。所以，從利率的角度來(lái)講，也就是說(shuō)長(zhǎng)期利率的走勢(shì)一定是領(lǐng)先于短期利率的，因?yàn)殚L(zhǎng)期利率反映的是大家對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期。過(guò)于的強(qiáng)調(diào)貨幣政策本身，有時(shí)候大家會(huì)發(fā)現(xiàn)貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)會(huì)起到負(fù)向的作用。

　　我舉一個(gè)例子，比如說(shuō)大家都在講今年流動(dòng)性的核心問(wèn)題是金融去杠桿，但是不管看今年的回購(gòu)利率還是長(zhǎng)期利率，尤其是長(zhǎng)期利率，最快幅度的上升其實(shí)不是在今年出現(xiàn)，而是在去年四季度。

　　到今年比如說(shuō)我們看十年期國(guó)債從去年的2.5上到3.7，其實(shí)在去年四季度的時(shí)候已經(jīng)到了3.5。雖然今年大家對(duì)這個(gè)話題特別熱衷于討論，但是我們看市場(chǎng)的資產(chǎn)價(jià)格的反應(yīng)，其實(shí)只反應(yīng)了20%，大部分的漲幅都是在去年四季度完成的。而去年四季度的時(shí)候，關(guān)于金融去杠桿的這些問(wèn)題也只是剛剛討論，也并沒有說(shuō)到現(xiàn)在這么熱的程度。

　　換句話說(shuō)重頭戲放在銀監(jiān)會(huì)推進(jìn)去杠桿，央行相當(dāng)于是推后。說(shuō)明什么呢？我認(rèn)為說(shuō)明利率根本的走勢(shì)其實(shí)跟經(jīng)濟(jì)是不會(huì)有分歧的，去年因?yàn)檎麄€(gè)經(jīng)濟(jì)和價(jià)格，以工業(yè)品為代表的通脹在往上走，在這種情況下利率的走勢(shì)是滯后的，之前是完全沒有反應(yīng)，等到四季度才開始反應(yīng)經(jīng)濟(jì)的走向。

　　到今年實(shí)際上從二季度開始，經(jīng)濟(jì)有一些疲弱，所以這種疲弱反應(yīng)到利率層面上，雖然會(huì)受到去杠桿因素的影響，因?yàn)楫吘苟唐诶蔬€是維持在一個(gè)比較高的水平，但長(zhǎng)期利率慢慢的變平，但實(shí)際上，還是反映大家對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)可能下滑的擔(dān)憂。

　　同樣海外也是如此，美國(guó)雖然一直在講加息或者縮表，其實(shí)這些東西我覺得在市場(chǎng)層面上都已經(jīng)預(yù)期的很充分了，但是美國(guó)的利率也表現(xiàn)出了一種想往上沖，但是沖不上去，沖不上去的原因其實(shí)也是跟美國(guó)的經(jīng)濟(jì)本身有關(guān)的。至少現(xiàn)在，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)層面顯示的情況是，在川普的當(dāng)選之后有很多東西不能兌現(xiàn)。

　　我們看到收益率最大幅度的上升，其實(shí)也是在川普當(dāng)選之后，而不是在美國(guó)加息的時(shí)候出現(xiàn)大幅度的上漲，所以這也說(shuō)明影響利率的走勢(shì)的根本并不是美國(guó)的貨幣政策本身，而是大家對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期，大家認(rèn)為川普來(lái)了之后會(huì)搞一些刺激會(huì)把這個(gè)推起來(lái)，所以大家常常問(wèn)貨幣政策怎么樣？在我看來(lái)這不是最核心的問(wèn)題，其實(shí)根本上還是大家對(duì)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)的預(yù)期，這個(gè)是最重要的。

　　今年總體來(lái)講，我們與大多數(shù)人的看法還是基本一致的，所以我覺得經(jīng)濟(jì)在今年一季度的高點(diǎn)應(yīng)該是看到了。后面只是一個(gè)下滑的速度和幅度的問(wèn)題，所以從這個(gè)角度講，我覺得利率問(wèn)題就變的很簡(jiǎn)單，大家也不用太去關(guān)心央行會(huì)怎么做，政策會(huì)不會(huì)基于收緊，只要你認(rèn)為經(jīng)濟(jì)，尤其是投資這一塊已經(jīng)進(jìn)入到逐步下滑的，意味著利率的頂部已經(jīng)基本上看到，后面也只是利率回落的速度和幅度的問(wèn)題。如果你看到下半年央視利率突然間再起來(lái)，只有一種可能，經(jīng)濟(jì)一定比你想想的要好很多。

　　前面不都是股債匯三個(gè)都一起跌嘛，三個(gè)一起跌然后三個(gè)一起漲也是挺正常的。對(duì)流動(dòng)性擔(dān)憂的時(shí)候，尤其這種恐懼最大化的時(shí)候一定是表現(xiàn)出所有的資產(chǎn)價(jià)格下跌。當(dāng)這種擔(dān)憂減弱的時(shí)候也會(huì)出現(xiàn)三個(gè)東西一起漲，但是從經(jīng)濟(jì)的角度來(lái)講，不管是同漲還是同跌肯定不是一個(gè)常態(tài)，因?yàn)樗麄冎g是矛盾的。

　　主持人：這意味著打了一頓又給了一顆糖吃嗎？

　　徐小慶：給不給糖吃取決于達(dá)沒達(dá)到這個(gè)效果，這都有一個(gè)衡量標(biāo)準(zhǔn)。不能說(shuō)我不管做了什么事都要一直打我，那是把我打死了你才覺得這是達(dá)到你的效果，這是顯然不是的。所以我們現(xiàn)在的問(wèn)題是，當(dāng)我們?cè)谥v一件事情的時(shí)候，常常會(huì)把它運(yùn)動(dòng)化，大家習(xí)慣把很多東西當(dāng)做一個(gè)運(yùn)動(dòng)式的東西來(lái)做。你會(huì)發(fā)現(xiàn)在過(guò)往的投資當(dāng)中，通常把政府說(shuō)的一個(gè)事情，不管怎么樣會(huì)一直做下去，如果你用這樣的慣性思維去看的時(shí)候其實(shí)已經(jīng)落后。因?yàn)槲覀兊恼３Ｊ窍茸鲈僬f(shuō)，等到他已經(jīng)做了的時(shí)候，沒有在原來(lái)的方向繼續(xù)往前走了。

　　所以實(shí)際上政府和大家一樣，不可能是一個(gè)東西就一根筋的往下走，政府也會(huì)根據(jù)政策效果和實(shí)際情況去做調(diào)整。我們知道這次的收緊最主要的原因是金融機(jī)構(gòu)去杠桿。什么是去杠桿？我想今天上午也講了不少了，銀行的資產(chǎn)增長(zhǎng)之前是16%，去杠桿的推進(jìn)后，今年增長(zhǎng)已經(jīng)降到12%，從這個(gè)指標(biāo)來(lái)衡量，肯定杠桿已經(jīng)去掉了一部分。

　　當(dāng)然這個(gè)增速掉到多少是合理的？我覺得只要這個(gè)增速跟我們貨幣的增長(zhǎng)比較匹配就可以了。所以從這個(gè)角度來(lái)講，實(shí)際上因?yàn)榕c貨幣增長(zhǎng)是匹配的，就不會(huì)有缺口，因?yàn)樨泿艑?duì)應(yīng)的是銀行的負(fù)債，這邊對(duì)應(yīng)的是銀行的資產(chǎn)，如果資產(chǎn)增速和貨幣增速比較一致的話，實(shí)際上這個(gè)缺口是比較小的。實(shí)際上我們?nèi)ジ軛U的任務(wù)執(zhí)行程度，我覺得基本上已經(jīng)完成了大半了。在這種情況下，央行已經(jīng)轉(zhuǎn)到了中性，中性反應(yīng)的結(jié)果就是回購(gòu)比較穩(wěn)定，不像之前幾個(gè)月有大幅度的波動(dòng)，大家最關(guān)心的并不是回購(gòu)利率的絕對(duì)水平。

　　一年前回購(gòu)利率是2.5，現(xiàn)在是3，從這個(gè)角度來(lái)講中國(guó)已經(jīng)是加息，但是絕對(duì)水平是0，跟以前的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中民意增長(zhǎng)是匹配的，因?yàn)橐荒昵爸袊?guó)的GDP只有6.5%，PPI還是負(fù)的，現(xiàn)在這些東西都起來(lái)了，這本身就是一個(gè)跟經(jīng)濟(jì)相匹配的中樞的提升。大家不舒服的并不是絕對(duì)水平的變化，不舒服的是在于這個(gè)利率的波動(dòng)讓你覺得他不可預(yù)測(cè)，不確定性在這個(gè)上面，所以利率在這個(gè)位置上穩(wěn)定下來(lái)，其實(shí)他不往下走，我覺得穩(wěn)定本身對(duì)于其他的資產(chǎn)來(lái)講就是一個(gè)好事情。

　　大宗投資

　　主持人：謝謝，下面我想請(qǐng)教一下今天白天的主持人葉先生，在目前的時(shí)點(diǎn)上，宏觀上面我覺得有一個(gè)非常大的爭(zhēng)論，即目前我們應(yīng)該算是一個(gè)新周期的開端還是說(shuō)只是一個(gè)修復(fù)性的反彈？您對(duì)這個(gè)問(wèn)題怎么看呢？您可以綜合一下前面三位智咖的想法。

　　葉燕武：我簡(jiǎn)單一點(diǎn)，因?yàn)榻裉熳鳛橹鞒秩俗畲蟮膬?yōu)勢(shì)是聽了一天，上午的宏觀到下午的原油、農(nóng)產(chǎn)品以及到最后的黑色，我聽下來(lái)感覺有幾點(diǎn)體會(huì)，結(jié)合我自己的看法分享給大家。

　　第一、新周期這個(gè)說(shuō)法，我覺得它應(yīng)該比較像一首歌詞，一場(chǎng)游戲一場(chǎng)夢(mèng)。一場(chǎng)游戲是左側(cè)，一場(chǎng)夢(mèng)就是破滅，因?yàn)槟憧窗ㄖ袊?guó)在內(nèi)，過(guò)去幾十年，每一輪新周期，其實(shí)本質(zhì)是需求端周期的啟動(dòng)，但是現(xiàn)在全球沒有看到，所以我覺得這是一個(gè)偽命題。如果一旦市場(chǎng)提出新周期的時(shí)候，這是用來(lái)解釋當(dāng)前價(jià)格上漲不可解釋那部分的原因，所以我覺得這也是一個(gè)情緒化到了一個(gè)高潮的階段，我是這么看待的。

　　主持人：那也就是說(shuō)如果非常多的人提新周期，如果并沒有需求端周期的啟動(dòng)，那表明情緒已經(jīng)到了一個(gè)高點(diǎn)了，我可以這么理解嗎？

　　葉燕武：我舉一個(gè)例子，今年過(guò)完春節(jié)之后，特別是股票市場(chǎng)上面關(guān)于新周期的說(shuō)法特別多，大家都在說(shuō)，但是結(jié)果是什么？破碎了。現(xiàn)在又開始在談這個(gè)問(wèn)題，你可以想想做一下比較，現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)跟年初春節(jié)那個(gè)時(shí)點(diǎn)，從需求端來(lái)講是不是真的比當(dāng)時(shí)還好？至少說(shuō)從投資端，包括房地產(chǎn)端，看不到比當(dāng)時(shí)還好的可能性。

　　第二點(diǎn)現(xiàn)在大家談的新周期，包括在年初的時(shí)候不僅僅是黑色，其他的包括周期品、資源品，甚至包括很多像工程機(jī)械都在推新周期，但是半年下來(lái)你會(huì)發(fā)現(xiàn)工程機(jī)械銷量確實(shí)很好，這個(gè)毋庸置疑，但是其中三分之二是替換的，三分之一是新增的，所以如果說(shuō)拿這個(gè)數(shù)據(jù)來(lái)推斷需求是增長(zhǎng)，這個(gè)是有問(wèn)題的，因?yàn)樾略鲋挥腥种?，相?duì)需求端是比較平的。所以我覺得還是一場(chǎng)游戲一場(chǎng)夢(mèng)。

　　主持人：我理解佛說(shuō)六道輪回，今年才過(guò)了半年，我們其實(shí)就有兩場(chǎng)輪回了是嗎？

　　葉燕武：對(duì)的，這也代表了市場(chǎng)中，大家對(duì)未來(lái)各種預(yù)期也在反復(fù)的變動(dòng)。

　　主持人：您覺得目前的時(shí)間點(diǎn)上，實(shí)際上大宗商品的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)高于機(jī)會(huì)了？可以這么說(shuō)嗎？

　　葉燕武：我只說(shuō)我自己的想法，第一、因?yàn)槲覀兤谪浭袌?chǎng)講究的是預(yù)期和預(yù)期差，站在現(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)，因?yàn)槲医裉烊搪犃舜蠹业姆窒?，比如說(shuō)黑色品種，大家對(duì)于供應(yīng)起不來(lái)，政策有限制，需求端是平穩(wěn)的，流動(dòng)性沒問(wèn)題，好像預(yù)期又高度一致了。但這三個(gè)變量如果有任何一點(diǎn)變化，我覺得很可能會(huì)面臨很大的修正。

　　黃金投資

　　主持人：我的有個(gè)問(wèn)題先想請(qǐng)教一下姜總這邊，您在黃金的研究上面是非常的資深了，要不您先介紹一下自己。

　　蔣舒：大家好，我今年上半年還在山東黃金擔(dān)任所謂的首席分析師，主要是負(fù)責(zé)套期保值。現(xiàn)在在金陽(yáng)礦業(yè)，民營(yíng)的黃金企業(yè)，依然是負(fù)責(zé)這一塊，所以基本上從就職開始到現(xiàn)在，很慚愧一直在黃金白銀很窄的領(lǐng)域里面在做這樣的事情。

　　主持人：我想請(qǐng)教一個(gè)問(wèn)題，在美聯(lián)儲(chǔ)縮表的背景下面，黃金是不是有投資的機(jī)會(huì)？或者黃金市場(chǎng)最大的風(fēng)險(xiǎn)是什么？現(xiàn)在的價(jià)格已經(jīng)反映了這個(gè)預(yù)期嗎？

　　蔣舒：我覺得期貨的好處是可做多、可做空，所以沒有必要以做多為前提給大家鼓勁，關(guān)鍵是一定要做對(duì)，而不是做多，我覺得這是期貨這個(gè)品種很大的一個(gè)好處。

　　從縮表來(lái)看，其實(shí)縮表對(duì)金價(jià)的最大的沖擊已經(jīng)體現(xiàn)出來(lái)了，縮表整體對(duì)黃金依然是一個(gè)相對(duì)利空的影響，因?yàn)榭s表和美元加息都屬于這塊，對(duì)于金價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)我個(gè)人感覺，剛剛其實(shí)各位嘉賓也提到了，從戰(zhàn)術(shù)的層面來(lái)講，目前市場(chǎng)主流的預(yù)期接下來(lái)9月份、12月份美聯(lián)儲(chǔ)有兩個(gè)新聞發(fā)布會(huì)的，大家普遍認(rèn)為是一個(gè)月縮表，一個(gè)月是加息。為什么這么說(shuō)呢？如果兩個(gè)事情放到一個(gè)月太刺激市場(chǎng)了，所以必然要分開。

　　實(shí)際上從通脹的角度來(lái)講，完全有可能9月份美聯(lián)儲(chǔ)既不加息又不縮表，12月份既加息又縮表，我個(gè)人認(rèn)為這種預(yù)期也是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)的主流預(yù)期未必都是對(duì)的，最經(jīng)典的例子是2016年上半年大家普遍認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)加息，但是沒有加。2016年大家覺得9月份加息，實(shí)際上是12月加息。2016年的時(shí)候英國(guó)脫歐之后，普遍認(rèn)為不加息，但是又加息。今年現(xiàn)在覺得9、12都會(huì)一次，如果9月份落空，黃金可能三季度會(huì)有一波上升的，但是12月份四季度上又加息又縮表這是完全有可能的。

　　主持人：我聽下來(lái)姜總推薦的機(jī)會(huì)是三季度做黃金，但是見市不對(duì)立刻撤退是嗎？

　　蔣舒：對(duì)，在美元加息沒有結(jié)束之前，輕談黃金由牛轉(zhuǎn)熊還是有風(fēng)險(xiǎn)的。

　　美股投資

　　主持人：最后一個(gè)問(wèn)題我想請(qǐng)教一下李總，李總給我們介紹一下你自己的生平，我聽說(shuō)你是常春藤回來(lái)的美股交易的大牛。

　　李驤：我在布朗大學(xué)讀過(guò)，現(xiàn)在是上海蒙璽投資管理有限公司的總經(jīng)理,我所在的上一家公司叫做上海高頻投資管理有限公司，所以不用說(shuō)大家也應(yīng)該知道我們主要研究什么。剛才聽?zhēng)孜淮罂в懻摰幕旧隙际欠浅：暧^的東西，實(shí)際上我們剛好是另外一個(gè)極端，我們研究的數(shù)據(jù)是非常微觀的，成交數(shù)據(jù)微觀結(jié)構(gòu)級(jí)別的。大多數(shù)人都不會(huì)研究這個(gè)級(jí)別的信息，我甚至懷疑很多人都不知道中國(guó)市場(chǎng)的數(shù)據(jù)和美國(guó)市場(chǎng)這個(gè)級(jí)別的數(shù)據(jù)有什么樣的區(qū)別。

　　主持人：區(qū)別在什么地方？

　　李驤：區(qū)別是包括美國(guó)是有訂單流的，而國(guó)內(nèi)交易數(shù)據(jù)是切片信息。也就是在0.5秒之內(nèi)發(fā)生了什么你是不知道的，因?yàn)閿?shù)據(jù)中間不是連續(xù)的，只是一個(gè)切片的。舉一個(gè)例子，我們研究的策略，有一類是，研究每0.5秒一個(gè)的時(shí)間序列數(shù)據(jù)。其中還有策略需要構(gòu)建0.5秒內(nèi)的成交模型的。而這些信息是無(wú)法通過(guò)交易所數(shù)據(jù)直接觀察到的，只能通過(guò)模型和真實(shí)成交不斷修正。

　　主持人：其實(shí)我們一直有一個(gè)疑惑，其實(shí)今天討論的非常多的是美股的VIX一直處于低的位置。市場(chǎng)上有一種聲音，主要是說(shuō)，因?yàn)榱炕灰椎脑谡麄€(gè)美股成交量占比比較高，您認(rèn)可這個(gè)說(shuō)法嗎？

　　李驤：我部分認(rèn)可這個(gè)結(jié)論，但是我覺得，比較一個(gè)事情，假如說(shuō)我們說(shuō)一個(gè)因素導(dǎo)致了某種結(jié)果，我們必須把它放到同樣的市場(chǎng)環(huán)境下去比。他的低點(diǎn)肯定比之前的低點(diǎn)更低的。而量化降低市場(chǎng)波動(dòng)性的觀點(diǎn)應(yīng)該能夠在很多學(xué)術(shù)文章中查的到的?；蛘呶覀兇致缘膩?lái)看美股的日內(nèi)波動(dòng)率是有顯著下降的，所以這應(yīng)該是程序化交易導(dǎo)致的。因?yàn)槌绦蚧灰资墙档褪袌?chǎng)的無(wú)效性，把市場(chǎng)變的更理性，我們之所以在市場(chǎng)上研究就是找市場(chǎng)的無(wú)效性，然后去競(jìng)爭(zhēng)。

　　主持人：您覺得現(xiàn)在美股存在高估的風(fēng)險(xiǎn)嗎？

　　李驤：我們不會(huì)去做大方向性的判斷，但從數(shù)據(jù)上可以看到，有非常大的下跌風(fēng)險(xiǎn)，這從微觀結(jié)構(gòu)層面可以看到很多數(shù)據(jù)的支持。

　　主持人：這種看法目前是華爾街精英們普遍的看法嗎？比如說(shuō)也認(rèn)為存在著比較大的下跌風(fēng)險(xiǎn)？

　　李驤：這個(gè)我不太清楚。但我覺得有一種方法是最簡(jiǎn)單的，相關(guān)性分析。當(dāng)年在1986年的時(shí)候PaulTudorJones預(yù)測(cè)1987年大崩盤的時(shí)候就是用的這種非常簡(jiǎn)單的方式。當(dāng)然也可以用各種各樣的方法，只要統(tǒng)計(jì)上有效。我們的研究方法絕對(duì)不是一個(gè)常規(guī)的方法，不過(guò)更偏向于微觀層面的。

　　主持人：其實(shí)美股投資，我們還是要非常的小心。

　　李驤：對(duì)，我很好的朋友有一部分資金在海外市場(chǎng)上做。有一些海外的機(jī)構(gòu)做的非常簡(jiǎn)單，他們就是賣put（看空期權(quán)），主要賺時(shí)間價(jià)值timevalue，這種做法一定要贖回，因?yàn)楹苡锌赡茉诮诘哪骋惶旎蛘吣骋粋€(gè)月會(huì)把之前很久的利潤(rùn)全部吃掉。