聲明：本文為“澗水東流復(fù)向西——中糧期貨第三屆策略會”會議紀(jì)要

　　一、宏觀經(jīng)濟形勢展望

　　中信證券首席經(jīng)濟學(xué)家、董事總經(jīng)理，諸建芳老師以“春暖花開”為主題，對2017年的宏觀經(jīng)濟形勢進(jìn)行了全方位的展望，表達(dá)了對經(jīng)濟和資本市場的樂觀態(tài)度。

　　從經(jīng)濟形勢來看，全球都是處在轉(zhuǎn)暖的一個狀態(tài)。首先，PMI指數(shù)、生產(chǎn)價格的指數(shù)都是在轉(zhuǎn)暖，這個數(shù)據(jù)從去年四季度開始明顯看到這種變化，而且差不多都是超預(yù)期的，具有比較明顯的一致性?，F(xiàn)在最大的分歧在于經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)后續(xù)的狀態(tài)。

　　在全球的背景下，可持續(xù)性的角度來看，不光是經(jīng)濟開始在回暖，而且具備可持續(xù)的變化。

　　這里最大的兩個方面是，一個是去庫存的狀態(tài)，我們做過一個梳理，看到很多國家從庫存角度來講，已經(jīng)走過去庫存階段，去年四季度已經(jīng)到了低谷階段。從變化來看，去庫存當(dāng)中過程對經(jīng)濟的下行壓力還是明顯，對當(dāng)期的生產(chǎn)和價格都有一定的壓制。現(xiàn)在已經(jīng)在補庫存的過程當(dāng)中，這個過程還沒有結(jié)束，還會往前走一段。

　　另外，更重要的是資本開支方面，設(shè)備投資方面的擴張，持續(xù)的時間比庫存周期相對來說更長一點，它會持續(xù)好幾年的走勢。企業(yè)的設(shè)備投入在經(jīng)濟不好的情況下不會輕易開啟，而一旦開啟加大投入，在沒有意外沖擊的情況下，也一般不會輕易停下來，這個也會帶來經(jīng)濟底部的狀態(tài)逐步往上走，而且時間上會持續(xù)的比較久。

　　從全球的角度來看，還有一個因素是非常值得關(guān)注的變化，就是進(jìn)出口。08年全球危機之前，大體上全球經(jīng)濟增長平均在5%左右，全球貿(mào)易增長大概是10%。危機之后，最近很多年經(jīng)濟增速是明顯偏低，大概只有3%左右，貿(mào)易增長比經(jīng)濟增長還要更低。這種狀態(tài)我們判斷很可能從今年開始出現(xiàn)一個轉(zhuǎn)折性的變化，也就是說貿(mào)易的增長很有可能從今年開始再次超越經(jīng)濟增速開始往上走。

　　中國的出口大概有三個因素在左右著它，第一是匯率，第二是全球經(jīng)濟的基本面的狀況，第三是國內(nèi)政策的支持，比如說退稅，另外是外商投資的進(jìn)入。前面兩個因素是主導(dǎo)，所以全球經(jīng)濟增長開始轉(zhuǎn)強的話，對中國出口可能還是具有很大的幫助的意義。

　　如果單看中國經(jīng)濟，現(xiàn)在的數(shù)據(jù)能夠看到經(jīng)濟基本面改善的狀態(tài)，包括金融數(shù)據(jù)、中長期貸款當(dāng)中構(gòu)成的變化，整體也是在回升。還有挖掘機、重卡等，微觀上比較顯著觀察得到的變化，總體上都是處于一個趨勢性上升的形勢。

　　另外，從宏觀的指標(biāo)來看，全球差不多的變化走勢。一個是價格指數(shù)的變化已經(jīng)是五十多個月的負(fù)增長狀態(tài)，去年下半年開始已經(jīng)有明顯回升的走勢。從PMI指數(shù)可以反映短期經(jīng)濟狀態(tài)，相對來說比較穩(wěn)健，且到了比較不錯的位置。最值得觀察的還是制造業(yè)本身這部分的變化，大體上制造業(yè)投資去年8月份應(yīng)該是最差的狀況，到現(xiàn)在為止，多數(shù)行業(yè)當(dāng)中制造業(yè)的投資是有一定程度的恢復(fù),這種狀況我們覺得會延續(xù)下去。

　　從實體經(jīng)濟回報、行業(yè)開放到產(chǎn)權(quán)保護(hù)，會對投資行為的強化會起到一個正面的意義和支持的作用。因此，我們目前看到經(jīng)濟的數(shù)據(jù)狀況是具有可持續(xù)性的。

　　從外部環(huán)境來看，全球經(jīng)濟在整體性好轉(zhuǎn)，出口相對來說跟過去相比也會變得比較好，對我們制造業(yè)方面還是會產(chǎn)生一定的支持。

　　為什么去年開始出現(xiàn)價格的持續(xù)回升、業(yè)績的回升？這有兩個非常重要的因素在主導(dǎo)，一個是市場自主去產(chǎn)能的因素，另一個是去年中國政府驅(qū)動下去產(chǎn)能的因素。這兩個因素帶來供給端的變化還是比較顯著的。整個經(jīng)濟需求增長方面這種變化并不是很大，相對是比較穩(wěn)定，但是供給端從去產(chǎn)能這部分是做了很多，漸漸改變了過去供需嚴(yán)重不平衡或者是嚴(yán)重過剩的狀態(tài)，價格得到了比較好的反映。

　　另外，去年還有一個是預(yù)期的因素，因為供給側(cè)改革或者去產(chǎn)能，一大家也有預(yù)期這些政策實施下去供需會平衡，所以價格會回升。價格回升帶來影響是三個方面，一個是補庫存，其次是資本開支方面擴張已經(jīng)開始，還有短期來看生產(chǎn)的意愿開始增強，所以反映在工業(yè)增加上，整體來看這三個因素的變化支撐了目前經(jīng)濟回暖的狀態(tài)。

　　在去年之前持續(xù)好幾年的通縮，價格持續(xù)回落很大程度上跟中國有直接的關(guān)系。左邊可以看到中國很多大類商品當(dāng)中，它的占比非常高。還有15年經(jīng)濟基本是沒有回頭，一路下行，導(dǎo)致很多大類商品需求方面相對收縮，所以帶來全球價格的回落，導(dǎo)致很多國家去庫存、縮減資本開支的狀態(tài)。

　　現(xiàn)在我們已經(jīng)進(jìn)入正向的狀態(tài)，因為經(jīng)濟越轉(zhuǎn)暖的話，預(yù)期有改善，擴張的意愿就越強，所以經(jīng)濟變成一個正向的趨勢。我們從現(xiàn)在開始往下判斷的話，大體上可以判斷經(jīng)濟有持續(xù)回升的，而且符合實際的狀況。這是我想說的第一個內(nèi)容，就是從增長角度來看對中國經(jīng)濟作一個判斷。

　　現(xiàn)在大家討論和分歧比較大的是跟通脹相關(guān)的貨幣政策這部分。從通脹的走勢來看，大家對中國前面好幾年持續(xù)的通縮狀態(tài)基本告一段落，往后看通脹的話，通脹的狀況很大程度上沒有像年初判斷的那么嚴(yán)重，因為年初開始大家有很多的觀點，很多的機構(gòu)已經(jīng)看通脹持續(xù)攀升了，可能會導(dǎo)致貨幣政策收緊的狀態(tài)。

　　但是我們覺得通脹的走勢還是會比較溫和的狀態(tài)，從居民消費價格來說，現(xiàn)在明顯可以看出來它對沖性的狀態(tài)。從非食品來看的話，確實有一個持續(xù)回升的走勢，但是這個回升如果從微觀上或者從傳導(dǎo)關(guān)系來看的話，這種傳導(dǎo)的程度并不是很強烈，雖然有一定上升的趨勢，但是這種上升快速的程度并沒有那么急速。另外從農(nóng)產(chǎn)品角度來看，豬肉價格來已經(jīng)走過了周期的高點，總體上來說是處于回落的過程當(dāng)中。

　　所以從CPI的構(gòu)成當(dāng)中，它已經(jīng)明顯形成一種對沖的效應(yīng)。最終體現(xiàn)出來的價格變化是比較溫和，去年是2%，今年接近2%，甚至比2%更低的狀態(tài)。所以從通脹走勢對貨幣政策角度來看，不會構(gòu)成很現(xiàn)實的壓力，而且也是全球性的，大家價格走的都比較溫和。

　　另外從PPI來看全年高點已過，到年底很可能接近于零左右的同比增長，所以這部分的價格如果從大類的商品來看的話，上升的動能是在削弱的。

　　在這個背景下看貨幣政策，中國的貨幣還沒有達(dá)到真正轉(zhuǎn)向的程度。我們認(rèn)為目前央行采取貨幣政策，真正意義上持續(xù)放松的走勢基本不會出現(xiàn)。從經(jīng)濟來看，我們當(dāng)時的標(biāo)題是經(jīng)濟見底一步之遙，也就是說經(jīng)濟到了底部上。

　　經(jīng)濟如果要見底的話，意味著貨幣將進(jìn)一步放松的可能性基本上是沒有的。因為再進(jìn)一步放的話，在目前的格局下，不會加速實體經(jīng)濟的復(fù)蘇，而且可能會導(dǎo)致資產(chǎn)類的價格會迅速上升。所以，貨幣政策進(jìn)一步放松是不可能，但是貨幣主動收緊現(xiàn)在肯定不是它的核心的使命。

　　最近央行的一個政策調(diào)整，很大程度上是基于另外因素的考慮，最大的兩個因素，一個是金融領(lǐng)域里杠桿和泡沫風(fēng)險，還有一個是美聯(lián)儲加息之后，對我們匯率產(chǎn)生的壓力，做出相對適應(yīng)性的反映。

　　現(xiàn)在從實體經(jīng)濟層面或者從金融層面來看，最近感覺資金鏈非常緊，但是這個緊很可能大家有一個行為或者是資產(chǎn)配置的調(diào)整，因為之前都是在央行持續(xù)政策放松的環(huán)境下所做的資產(chǎn)配置，現(xiàn)在略微有些調(diào)整的話，各個市場主體也需要調(diào)整它的配置，短期內(nèi)沒有那么快速進(jìn)行調(diào)整，所以稍微稍微有點變化，大家就會非常緊張。但是過一段時間，這種狀況會有所緩解。所以，目前采取央行加息的措施并不是基于基本面考慮，而是真正進(jìn)入了加速通道。

　　從全球的流動性角度來看，今年還不能說是全球性的整體收緊的狀態(tài)。明年縮表對全球流動性的影響會變得非常實質(zhì)。從預(yù)期來看，到下半年很可能有這個預(yù)期，因為美聯(lián)儲每次討論利率的時候，就會告訴市場計劃和預(yù)期，然后市場漸漸顯示這樣一個預(yù)期，但是實質(zhì)性的明年才會開始做，因為從利率水平來看，差不多要經(jīng)過三次加息以后才能達(dá)到比較希望看到的狀態(tài)。所以流動性真正要關(guān)注的是從明年開始會有一個全球性的變化。

　　另外，全球外部不確定性上升很多。歐洲核心國家都會經(jīng)歷大選，中國今年有十九大，還有其他一些非歐洲國家，主要的或者比較大的國家都經(jīng)歷換屆。再加上去年英國脫歐，現(xiàn)在實質(zhì)性進(jìn)入這個程序，所以變化比較大。這種變化對中國來看到底是好事情還是壞事情？我們判斷，很可能并不是負(fù)面的，一定意義上中國利用好了很可能是一個機會，而且這種機會很可能不是短暫的策略性的機會，很可能是戰(zhàn)略性的機會。

　　中美之間接下來可能有幾個大的方面會出現(xiàn)變化。第一是中美貿(mào)易一百天的談判，特朗普政府對中國的貿(mào)易有抱怨，因為去年5000多億逆差當(dāng)中，大體有一半左右是中國形成的，日本和德國占的比例不到10%，我們占了47%。農(nóng)產(chǎn)品領(lǐng)域、高科技的領(lǐng)域、服務(wù)貿(mào)易領(lǐng)域這三個領(lǐng)域非常值得關(guān)注。

　　第二是匯率操縱，從基本面來看的話，人民幣不存在低估的狀態(tài)。對中期來看人民幣可以保持比較樂觀的狀態(tài)。

　　另外是基礎(chǔ)設(shè)施，可能成為中美之間新的交集的部分。美國大興土木已經(jīng)是確定的，因為美國技術(shù)是很成熟的，但是一個大的問題是資金方面有巨大缺口，他們估計未來十年有1.4萬億的缺口。像亞投行有很大的資金方面的實力，這種合作從現(xiàn)在來看可能性比較大。

　　中國政府的角度來看，不希望人民幣走得很弱，我們希望它保持強的狀態(tài)，跟我們現(xiàn)在推行一帶一路要看到人民幣國際化有很大的關(guān)系。而且從中國經(jīng)濟目前整體狀況來看，我們現(xiàn)在這輪經(jīng)濟刺激過程當(dāng)中，大量的投放形成巨大的存量，一定程度上已經(jīng)刺激了國內(nèi)資產(chǎn)價格的上升，存在一定的泡沫。

　　整體來看，對經(jīng)濟還是看好的，雖然現(xiàn)在經(jīng)濟回升不是那么強，但是從它內(nèi)在的變化來看應(yīng)該是在逐步往上走。如果幾年來看的話，大體經(jīng)濟應(yīng)該是在底部狀態(tài)，后面經(jīng)濟會增強，所以帶來整體影響相對還是正面的。當(dāng)然從資本市場怎么看，資本市場的影響因素比較多，現(xiàn)在的變化一定意義上跟基本面有影響，但是關(guān)系不是最直接，基本面這段時間還是好的。

　　二、大宗商品市場展望

　　1.宏觀經(jīng)濟周期處在什么狀態(tài)？

　　從08年經(jīng)濟出現(xiàn)大的一輪蕭條之后，從14年進(jìn)入了一輪所謂復(fù)蘇，現(xiàn)在復(fù)蘇的拐點能不能真正的出現(xiàn)，我們的判斷是現(xiàn)在沒有看到，至少到2020年左右才能出現(xiàn)新一輪的經(jīng)濟增長。在這之前所有經(jīng)濟的增長都只是反彈，而不是反轉(zhuǎn)的開始。

　　最根本的原因是因為我們現(xiàn)在還沒有一個新的經(jīng)濟增長點，而從08年這次大的經(jīng)濟危機積累的債務(wù)問題、經(jīng)濟問題，只有新一波類似產(chǎn)業(yè)革命這樣的創(chuàng)新增長點出來，才能夠解決這些問題，才能帶來真的一波經(jīng)濟增長。

　　第二個周期是現(xiàn)在所看到的貨幣政策周期，貨幣政策周期從14年開始，恰恰進(jìn)入了一個拐點。這個拐點就是我們看到以美聯(lián)儲為首開始收緊流動性，整個寬松的流動性開始逐漸緊縮。在這個拐點上是出現(xiàn)了一個分化，這個分化就是美聯(lián)儲在提前加息，所有包括歐洲央行、中國央行、日本央行在內(nèi)，大家都是在跟隨或者說在緩慢的去進(jìn)行這個拐點。如果說是不是拐過來的話，美聯(lián)儲可以說他已經(jīng)走到拐點的下半部分，而中國央行、日本央行和歐洲央行還處于上半部分，同樣宏觀經(jīng)濟也是一樣。美國比其他國家經(jīng)濟好一點點，但是沒有好那么多。也就是說，像中國、歐洲、日本還略微再探底小半弧，而美國在略微上升的小半弧。

　　大宗商品在這段時間應(yīng)該是一個大幅雙向波動，但是重心偏上的過程，而且在這段區(qū)間內(nèi)，農(nóng)產(chǎn)品跟工業(yè)品可能會出現(xiàn)比較大幅度的分化。

　　2.基本的核心邏輯是什么呢？

　　今年大宗商品市場，大家應(yīng)該看一季度的行情已經(jīng)能夠發(fā)現(xiàn)是波動率在不斷增大，今年判斷節(jié)奏比判斷趨勢更重要，因為趨勢很可能判斷不準(zhǔn)。

　　我們國內(nèi)所有資本市場，無論是股市、債市還是大宗商品，第一位取決于整個國內(nèi)大池子資金是凈流入還是凈流出，在14年之前，整個資金都是在凈流入的，基本上所有新聞聯(lián)播都在提到我們在嚴(yán)防境外熱錢涌入，而到了14年進(jìn)入貨幣寬松周期之后，資金開始進(jìn)入凈流出的狀態(tài)，這個凈流出不僅僅有人民幣貶值的預(yù)期，同時也有美元升值的預(yù)期。

　　現(xiàn)在實際上大家對人民幣匯率預(yù)期已經(jīng)企穩(wěn)，在這個大池子里基本已經(jīng)穩(wěn)定住了，我們就要看現(xiàn)在在這些增量的資金里，是怎么在房地產(chǎn)市場A股還有債券，以及大宗商品之間去進(jìn)行流動的一個變化。

　　在這個市場還要看到一點，當(dāng)人民幣和美元匯率變化的時候，還會對商品貨幣影響，也就是說對應(yīng)大豆的阿根廷比索，還有鐵礦石的澳元等等。當(dāng)美元匯率上升的時候，所有其他商品貨幣或者新興市場的貨幣都會下跌，進(jìn)而帶動大宗商品的價格也會出現(xiàn)下跌。我們一定要看清楚最重要的是美元和人民幣匯率怎么走，以及在這個邏輯下各個資本市場的資金是怎樣流動的。

　　美元升值的趨勢沒有改變，第二是人民幣貶值的趨勢也沒有改變。但是在這個趨勢的變化下，節(jié)奏出現(xiàn)了改變，也就是人民幣回調(diào)的周期更長了，可能要到今年6月甚至6月底，仍然是在一個振蕩或者是小幅升值的過程中，而后期尤其是下半年重新開始貶值的通道。

　　這里有幾個主要的邏輯，我們要看到美元和人民幣之間的關(guān)系，最終還是由中美之間幾個關(guān)鍵要素來構(gòu)成的。第一，美國和全球政治局勢安全之間的背離立，在全球恐怖主義以及地緣政治的沖突越來越劇烈的時候，我們會發(fā)現(xiàn)相對來說美國這個地方仍然是最安全的，這時候美元作為避險貨幣的地位是更加牢固，而不是更加松散。當(dāng)有避險情況的時候，資金考慮先進(jìn)入美元，而不是進(jìn)入其他的資產(chǎn)避險。

　　尤其歐洲這個狀態(tài)之后看到其他國家出現(xiàn)各種變化之后，更強化了這種變化。第二是美國和全球宏觀經(jīng)濟之中的背離，美國經(jīng)濟復(fù)蘇比其他國家復(fù)蘇略微好一點點，這個好一點一點并不是太多，但是實際上足以決定資本的流向。第三是美國與全球貿(mào)易體系之間的背離，美國希望打破多邊的貿(mào)易體系，通過一對一來獲得美國更多的優(yōu)勢。第四是貨幣政策的背離，美國在不斷的加息，而其他國家加息還非常遲疑甚至非常緩慢，可以看中美之間的息差，中德之間的息差，美日之間的息差都在縮減。

　　這個時候尤其是中美之間息差的縮減，意味著之前傾向于流入中國境內(nèi)的資金越來越要考慮流出中國，而這個趨勢沒有變化。

　　整個中國貨幣政策的趨向。大家都知道不可能的三角，在這個三角之后，現(xiàn)在央行的選擇是什么呢？在穩(wěn)定的匯率政策和自主的貨幣，以及資本的自由流動之間，最后已經(jīng)選擇了要保證穩(wěn)定匯率，也就是人民幣國際化以及自主利率政策，最后放棄的是資本的自由流動，從各類的貿(mào)易政策上可以看到。

　　整個大宗商品價格整體大幅雙向波動的過程。這個大幅雙向波動的過程，這是到第一季度末一波的上漲行情基本走出來了，走出來之后，現(xiàn)在的下跌已經(jīng)下跌到這個地步。關(guān)鍵問題在于后面怎么走，兩個模式，一種是可能已經(jīng)接近跌到底，觸底之后再次上漲，到二季度末或者在三季度的過程里再次上漲。我們認(rèn)為現(xiàn)在這一波的下跌已經(jīng)接近到底部，或者到80%、70%的狀態(tài)，而后期還會重新有一波上漲，但是很難超過前期的高點，這是我們的判斷。

　　全年支持大宗商品上漲的四個因素，第一是供給端的供給側(cè)改革，第二是需求端的房地產(chǎn)以及基建和固定資產(chǎn)投資，第三是通脹預(yù)期，第四是資金的流動。同時還有三個要素是壓制整個大宗商品價格下跌的主要因素，第一是系統(tǒng)性的風(fēng)險，第二是利率的收緊，第三是經(jīng)濟的下行。

　　系統(tǒng)性風(fēng)險今年應(yīng)該看到一個非常重要的地位來看待，從境外來看，朝鮮半島的危機，法國的大選，敘利亞的戰(zhàn)事等等，這些都是境外帶來隨時對大宗商品價格，對原有價格產(chǎn)生劇烈沖擊的變化。

　　境內(nèi)從17年的兩會，大家仔細(xì)去讀一下當(dāng)時兩會的政府工作報告以及隨后的講解，可以看到我們越來越把系統(tǒng)性的風(fēng)險放在極端重要的地位，其中官方的語言是要牢牢守住系統(tǒng)性風(fēng)險的底線。

　　然后有各種各樣一行兩會的變化，從央行MPA的考核，然后到證監(jiān)會劉主席提出“有牙齒的”監(jiān)管等等，所有這些不是說著玩的，都是要嚴(yán)厲的打擊系統(tǒng)性的風(fēng)險，避免由于系統(tǒng)性風(fēng)險造成的資產(chǎn)泡沫的崩潰。第二是利率的收緊，第三是宏觀經(jīng)濟下行的壓力。

　　大宗商品上行的動力在哪，第一是供給端的供給側(cè)改革，這個從去年一直在炒作，到了今年的時候，其實這個沒有太多增量的變化。工業(yè)品方還是工業(yè)供給側(cè)改革，農(nóng)產(chǎn)品出了農(nóng)產(chǎn)品供給側(cè)改革，但是農(nóng)產(chǎn)品專家的分析表示，即便有益處多，但是更長期以后的影響。

　　第二是推升現(xiàn)在整個大宗商品價格變化的重點，整個在一季度的時候，大家炒作的關(guān)鍵是什么？基建和固定資產(chǎn)投資，這時候我們看到的是資金的變化，就是大家對需求的變化所帶來的預(yù)期，而這個時候我們要看還有一個更大的變量，就是當(dāng)這個變量已經(jīng)沒有更多可炒作的時候，房地產(chǎn)才是真正的關(guān)鍵。緊接著是由于對資產(chǎn)泡沫的打擊所造成的結(jié)束，兩次都非常類似。

　　第三是通脹的預(yù)期。

　　系統(tǒng)性的風(fēng)險和利率、經(jīng)濟下行開始增加，所以這時候?qū)е抡麄€大宗商品出現(xiàn)了這一波的下跌。

　　最關(guān)鍵的房地產(chǎn)，發(fā)現(xiàn)基本上每次宏觀調(diào)控對房地產(chǎn)的調(diào)控大部分沒有對它產(chǎn)生太明顯的影響，只有兩次，11年時候國八條和國十一條，這次新政非常類似于14年的新政，對房價造成了一定的抑制作用，房價維穩(wěn)一段時間。

　　簡單說，一線的房地產(chǎn)很難再漲，但是三四線的房地產(chǎn)還要漲才能引導(dǎo)資金去庫存。而這個時候我們看到對應(yīng)當(dāng)時的利率匯率變化是什么呢？當(dāng)時匯率是上升的，也就是說境外的資金是流入境內(nèi)來推升房地產(chǎn)價格的，而現(xiàn)在的匯率是在下跌的，也就是說資金是有動力流出房地產(chǎn)市場來壓低房地產(chǎn)價格。

　　在需求最大的變量這一端房地產(chǎn)，其實并沒有出現(xiàn)繼續(xù)大跌的動力，所以我們認(rèn)為后面更有可能是一個探底，然后再上漲。

　　雄安房地產(chǎn)概念出臺之后，馬上連續(xù)打擊房地產(chǎn)的價格，緊接著后面我們看到黑色為主的商品馬上就開始下跌。

　　最后講一個最簡單的資金的判斷，在現(xiàn)在A股和商品翹翹板里，實際上我們對比前面的因素會發(fā)現(xiàn)，商品的收益率預(yù)期可能更高，但是它的不確定性更大，而對比現(xiàn)在A股來說，雖然它的收益預(yù)期低，但是它的確定性高，所以從數(shù)據(jù)來看，連續(xù)數(shù)周整個商品資金在流出，而A股資金在流入。所以我們最后的判斷對于短期結(jié)構(gòu)就是商品將再次出現(xiàn)一波反彈，但是反彈的價格恐怕很難達(dá)到高點了。

　　三、農(nóng)產(chǎn)品分論壇

　　中國當(dāng)下正處于一個重要的歷史轉(zhuǎn)折點。

　　中糧期貨研究院的副院長李楠：油脂、糖基本面的角度來看相對偏空，棉花國內(nèi)外布局相對都是比較緊張，而國產(chǎn)玉米受面積減少的影響，開始進(jìn)入去庫存的階段。

　　今年中央一號文件提出了農(nóng)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，市場熱炒農(nóng)產(chǎn)品。去庫存有兩個角度，一個價格抬升，一個是利潤增加，共同作用于市場。相比而言，工業(yè)品會明確的看到價格的攀升有利于市場去庫存，正如2016年工業(yè)品的整體走勢。農(nóng)產(chǎn)品更多以增加利潤的方式去庫存，年初到現(xiàn)在，國家政策給予了深加工以及飼料企業(yè)大補貼，因為農(nóng)產(chǎn)品價格并不完全受行政命令所影響，更多還是要靠天。

　　從目前的情況來看，兩個天氣周期是相對立的。上面是冷暖相位轉(zhuǎn)化的天氣周期，在冷相位拉尼娜更為明顯，暖相位區(qū)間有利于厄爾尼諾的發(fā)展，1999年至今屬于冷相位。但是下面的周期是冷干、暖濕、暖干、冷濕的氣候周期，現(xiàn)在是暖干期。

　　在100多年的數(shù)據(jù)歷史中，還沒有看到這兩個周期有相對沖的時代。上次暖干期是1929到1945，從2009年進(jìn)入下一個暖干周期，所以可以看到在2015年天氣厄爾尼諾指標(biāo)非常極端，但是并沒有像97年帶來那么大的災(zāi)難，而現(xiàn)在的拉尼娜一直在受暖干氣流的影響，所以表現(xiàn)并不是很明顯。甚至很多氣象機構(gòu)認(rèn)為2017年要再次回歸厄爾尼諾。而現(xiàn)在的天氣從整個天氣研究的邏輯角度來講，并不是特別正常。1990年至今拉尼娜，最短的也要達(dá)到88周，長的可以達(dá)到145周；所以現(xiàn)在大約持續(xù)了30多周，不到40周，直接結(jié)束的概率相對來講是比較小的。

　　為什么拉尼娜海平面溫差在零度左右波動？這個邏輯最開始是北極突然上升到零攝氏度以上以后，北極溫度全面回升，導(dǎo)致所有冷空氣往下移，而赤道的暖氣流也隨之下移，進(jìn)而影響南極洲海平面冰的面積，下面圖是去年9月和今年2月，9月份是南極洲面積最大的時期，2月是面積最小的時期。說明南半球的溫度比較高，這并不利于拉尼娜形成。從1999年開始這一輪的氣候周期當(dāng)中，第一次南極洲面積快速增加的時期是2003年，當(dāng)年美國出現(xiàn)大旱。

　　第二次快速增加的時候是2008年，雖然受金融危機影響價格回落，但是當(dāng)年美國單產(chǎn)情況出現(xiàn)問題。第三個快速增加的點是2012年，造成了世紀(jì)干旱。而今年現(xiàn)在還在回落，但是規(guī)律性比較強，基本上隔三年就有一個不同的變化。所以從目前的狀態(tài)來看，北極的溫度已經(jīng)開始下降，所以今年會感受到暖冬，CPI食品類大幅回落也更多是受到暖冬的影響。后面南極的面積將會快速回升，預(yù)計快速回升最大的幅度變化期是在2018年的一至四月份，可以和拉尼娜的周期對應(yīng)。到2018年的春天和夏季，南北半球農(nóng)產(chǎn)品種植季受干旱影響的概率較高。

　　現(xiàn)在農(nóng)產(chǎn)品價格離成本線并不遠(yuǎn)，美國大豆、玉米，其他谷物、棉花等，一般來說，如果不處于大的金融危機，很難長時間的處于成本價之下，所以農(nóng)產(chǎn)品價格底部存在明顯支撐。

　　在品種方面先來看玉米，玉米處于供需結(jié)構(gòu)寬松的市場狀態(tài)下，價格很難超過1800元/噸。但一旦進(jìn)入平衡期，比如國儲庫存降到1-1.5億噸，玉米價格會有明顯抬升。今年后面有兩個重點，一是拍賣底價，現(xiàn)在傳言是是1300元/噸，這確定了底部價格，計算后的盤面價格為1500；另外是進(jìn)口成本，現(xiàn)在增值稅率下調(diào)，價格也會略微下浮，在頂部壓制玉米價格。從目前來看，一直到今年三季度，玉米價格在1500至1800之間的波動。

　　美國大豆供需平衡表并不是特別重要的點。從天氣的情況來看，可以預(yù)估今年美國包括北半球三個種植區(qū)域內(nèi)，溫度都要高于正常區(qū)間，降水量是否能達(dá)到干旱的標(biāo)準(zhǔn)，現(xiàn)在還沒有方式去預(yù)判。

　　庫存與價格之間的關(guān)系預(yù)估，4.6-5億蒲的庫存對應(yīng)900美分/蒲式耳左右的價格，供參考。整體來看，截至二季度時間，基本會維持低位震蕩。進(jìn)入6-8月份，波動率逐步放大，美國大豆價格有可能測試去年高點1100多到1200美分/蒲式耳的區(qū)間。真正走出牛市行情是在2017年底到2018年初。

　　油脂二三季度仍是整體震蕩走勢，油脂價格高點會比之前下調(diào)1000元/噸，多數(shù)時間運行在去年上半年的震蕩區(qū)間。

　　棉花的還是比較樂觀，雖然面積增加，但是它的產(chǎn)需之間仍然存在缺口，庫存仍在下調(diào)。目前，棉花價格預(yù)期在18600元/噸左右，雖然現(xiàn)在會有大量的倉單，是一個壓制性的因素，后面則很有可能成為支撐價格快速上漲的因素之一。

　　糖整體的價格走勢是陸續(xù)轉(zhuǎn)弱，這里唯獨不好確認(rèn)的5月22日前出臺的貿(mào)易救濟政策，如果實施100%關(guān)稅，可能對價格形成強支撐，否則振蕩偏走低。今年如果不出臺這個貿(mào)易政策，可能價格高點在7000左右，價格會走低至5800左右；如果出臺高點就是7500左右的價格，前面白糖的低點就是可能是年內(nèi)的低點，但如果收配額外關(guān)稅100%，國儲也會在高位進(jìn)行拋儲。

　　中國糧油控股副總經(jīng)理昌木平：今年大的格局已經(jīng)全部出來了，現(xiàn)在南美大豆豐收、美國的庫存很大、今年美國的面積很大，全部都是利空的因素，所有利空都已經(jīng)釋放出來了，現(xiàn)在價格運行在950美分左右。要跌破12號那個低點（930美分）的可能性較低了。

　　主要原因有兩個，第一是利空全部釋放了，現(xiàn)在能想象出來的利空暫時沒有了，至少美國大豆還沒有開始播種，現(xiàn)在說豐收尚早。

　　第二個原因是博弈，目前的價格區(qū)間，北美盡管庫存不低，但是價格偏低以后，北美的農(nóng)民不愿意賣豆子。另外，南美的農(nóng)民也不愿意賣豆子。巴西已經(jīng)收割了90%多，但是也沒有看到農(nóng)民大量賣貨，原因是巴西匯率比去年升值，造成農(nóng)民的收益不如去年，所以不太愿意賣。所以在這種情況下，大的產(chǎn)量或者是大的供應(yīng)和實際供應(yīng)到市場的量兩個是不一致的。

　　這個情況也導(dǎo)致期貨市場里套期保值量不足，賣的量應(yīng)該是少于買的量。我們在芝加哥是作為買的力量參與，我們是進(jìn)口商，賣的力量應(yīng)該是糧商收了農(nóng)民的大豆，賣到盤面做套保，現(xiàn)在賣的量小于買的量，差值就是基金賣空的量，基金還沒有賣到最大值，意味著他可能在這個時候繼續(xù)賣，繼續(xù)賣的話，價格就會下跌。如果天氣方面有題材，價格會上漲，現(xiàn)在是9美元多，往9.2美元去比較不容易，10美元往上也有壓力，這個跟天氣有關(guān)的東西難以預(yù)測，但是在這個價位往下做空是缺乏邏輯支持的。

　　中糧期貨副總經(jīng)理焦?。阂呀?jīng)出現(xiàn)了安全邊界，按照巴菲特的講法底部已經(jīng)有一個認(rèn)可，但是有沒有趨勢，能上漲到多少，咱們就得聽老天爺?shù)摹?/p>

　　玉米是農(nóng)產(chǎn)品改革的一個主攻品種，處在政策與市場相互游離和博弈的過程之中，玉米正在從政策走向市場化。春播臨近，玉米面積的下滑態(tài)勢及對市場的影響有多大？預(yù)估庫存拋儲的節(jié)奏和拋儲量以及其產(chǎn)生的影響。

　　中糧貿(mào)商情部總經(jīng)理石霽原：本年度在去年減少3000萬畝的基礎(chǔ)上再減1000萬畝的目標(biāo)一定會完成，而且是超水平的完成。但具體超多少，現(xiàn)在難確定。黑龍江大約減15%—20%，很多農(nóng)戶至今還未決定種什么，在交叉地區(qū)我估計有30%左右變化的可能性。另外，單產(chǎn)的不確定性也很高。

　　第二個問題是政策來決定的事情。從現(xiàn)在政府釋放的信號來講，國儲拍賣應(yīng)該在五一之后，具體時間不確定。另外，有關(guān)價格，各種各樣的聲音都有。我認(rèn)為要考慮政策的延續(xù)性，去年東北是1450元/噸，定價的邏輯依據(jù)就是進(jìn)口價格倒推，進(jìn)口成本的變化可能是下一個階段重要的定價基礎(chǔ)。

　　國家糧油信息中心市場監(jiān)測處處長曹智：從一號文件開始，供給側(cè)改革的重點就轉(zhuǎn)變?yōu)椤罢{(diào)結(jié)構(gòu)、去庫存、保收益”。調(diào)結(jié)構(gòu)方面，去年減了3000萬畝，今年要在去年基礎(chǔ)上再減1000萬畝。上周統(tǒng)計局公布了一個春播的調(diào)研，玉米的面積預(yù)計減了4%，也就是2000萬畝，按照單產(chǎn)折算是1000萬噸。

　　去庫存方面，減產(chǎn)量是去庫存，增需求也是去庫存。去年玉米價格下跌擋住了國外的進(jìn)口，替代品進(jìn)口也大幅度減少。第二，政策上給深加工和飼料企業(yè)補貼，從去年10月份到現(xiàn)在，淀粉加工廠開工率達(dá)到75%—80%，提高深加工的需求。第三是飼料，飼料的補貼導(dǎo)致需求前移。

　　另外燃料乙醇可能對今年的玉米去庫存貢獻(xiàn)不大，但卻是需要關(guān)注的重點。玉米價格已經(jīng)從低點反彈了200塊左右了，應(yīng)該有一個平臺的整理期，這個平臺的整理期大概是5月份到7月份。進(jìn)入5月份，玉米深加工及飼料企業(yè)前移的需求會體現(xiàn)出來，到時的需求不如前期預(yù)期那么高，加上去庫存的影響，預(yù)計價格維持穩(wěn)定、略有下滑。到了7月份，隨著天氣的變革玉米的價格會有所波動。這是對玉米市場供給側(cè)改革的看法。

　　另外其他的品種，比如說大豆，現(xiàn)在我們已經(jīng)開始進(jìn)行調(diào)結(jié)構(gòu)。豆一的價格，在過去一個月左右下跌的幅度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過芝加哥，這就意味著國產(chǎn)豆和進(jìn)口豆的價差在縮小，主要是部分臨儲大豆會進(jìn)入到壓榨環(huán)節(jié)。

　　從菜籽油上來看，這個品種供給側(cè)改革減庫存的過程已經(jīng)結(jié)束了，因為從2015年的12月開始到現(xiàn)在，拍賣了400萬噸以上的臨儲菜籽油，基本上臨儲菜籽油的庫存已經(jīng)所剩無幾，對市場的影響也慢慢會體現(xiàn)出來。這是我們這三個品種供給側(cè)改革大概的思路。

　　現(xiàn)階段棉花偏強，在農(nóng)產(chǎn)品板塊里獨樹一幟。尤其是ICE美棉，上漲幅度和速度都超出了一般人的想象，鄭棉稍顯遜色。全球棉花本身產(chǎn)不足需，這個缺口各家預(yù)估稍有差異，我了解到有100萬噸左右的量。國內(nèi)棉價表現(xiàn)偏弱，與國內(nèi)過高的庫存壓力有關(guān)。

　　中紡棉國際貿(mào)易有限公司副總經(jīng)理韋思穎：現(xiàn)在這個時點上體現(xiàn)出幾個體征：第一，政策始終在發(fā)揮主導(dǎo)作用。國內(nèi)棉花缺口長期在200—300萬噸左右，需要儲備棉拋儲來平抑缺口。拋儲的定價機制在去年做了一次根本性的改變，拋儲價由以往的一口價變?yōu)楦鶕?jù)國內(nèi)外現(xiàn)貨的均價來計算。恰逢去年國內(nèi)棉花商業(yè)庫存超低，只有40萬噸，它的定價拉動了幾百萬噸的國儲棉出庫價，市場一路走高。

　　第二，事件性交易的特征很顯著。從2016年9月開始，第一波上漲是因為新疆棉運力不足導(dǎo)致的，棉花運不出來，所以一直往上拉，出現(xiàn)第一波上漲。直到接近年前，國家出了今年要按時拋儲的公告，加上市場上資金流出有利于回調(diào)，行情開始下跌，12月最低見到14600元/噸。這比新疆皮棉生產(chǎn)成本要低1000元/噸，然后大家又開始炒作，在收儲第一天的時候炒到16500元/噸，但是只有一天的行情。隨著拋儲成交價量齊跌，棉價持續(xù)下跌，3月份最低到14700元/噸附近，這是棉花顯著的波動區(qū)間?，F(xiàn)在又回到了16000元/噸的敏感價位，應(yīng)該往哪走？

　　我們認(rèn)為，在5月份之前上行壓力要小一點，因為有一個季節(jié)性強勢因素在里面。棉花的庫存最近幾個月一直在降，但是降的比較慢。從月度平衡表數(shù)，到今年10月份還有95萬噸庫存，去年只有40萬噸。從5月份商業(yè)庫存開始逐漸降，商業(yè)庫存降的速度雖然慢，但依然能夠支持棉價在這個位置企穩(wěn)一些。如果再跌回14700元/噸的話，就又跌破成本1000元/噸，概率不高。

　　還有一個核心問題，就是倉單這么大怎么辦？倉單的問題是之前市場很恐慌的問題，因為棉花從上市開始就沒有出現(xiàn)過30萬噸的倉單在盤面上。我們的主力合約持倉大概折57萬噸棉花，但是今天倉單棉有30萬噸，大家都會猜怎么辦？可能跟糖的格局有點類似，1709合約已經(jīng)給出足夠的點位把倉單接走，我個人覺得倉單壓力是可以平穩(wěn)過渡過去的。

　　而且，四個月的時間可以給5月份接貨的人非常多的操作機會。所以，棉花在2016/2017年度是維持一個區(qū)間震蕩微漲的大格局，但是達(dá)到前高之后，比如又回到16500這種位置就要注意了。現(xiàn)在我們國儲棉成交率非常好，如果按照這個成交率拍下去，到年度末我們商業(yè)庫存很大。青黃不接的行情今年不一定能夠看到，那時候有兩個月的庫存在市場上，可以到處買到棉花。

　　中糧生化風(fēng)控部副總經(jīng)理朱勇生：從過去多年來看，淀粉市場是玉米市場一個“影子市場”，只不過它會出現(xiàn)把玉米的波動放大，它在漲的時候肯定比玉米漲得快，跌的時候也比玉米跌得快。玉米漲價，玉米深加工企業(yè)的利潤就會很好，從去年11月份到上個月底，玉米價格是上升的，整個玉米深加工也是賺錢的。去年9-10月份玉米價格下跌的時候，整個行業(yè)都是停產(chǎn)的。

　　在過去十年，主要的玉米淀粉的產(chǎn)能的增加主要來自于華北。

　　中國目前深加工尤其是淀粉行業(yè)分為東北和華北兩個區(qū)域，任何一個區(qū)域都滿足不了整體需求。兩個區(qū)域加起來，在淡季的時候一定是產(chǎn)大于需的。每年8-9月份是旺季，在過去幾年，在2012年以前，8、9月份都是價格的年度最高點，供應(yīng)偏緊。但是過去三年每年到8-9月份是全國性停機。在過去這幾年大家都認(rèn)為8月份緊張，在淡季的時候都在存貨，今年也不例外，但是今年需求增長非?？?，去年和前年兩年累計釋放了400-500萬噸的商品淀粉產(chǎn)能，今年的需求沒有看到特別明顯的增長。如果8、9月份市場供不應(yīng)求，在未來幾年淀粉市場會走出一個不同于玉米的單邊行情，即總產(chǎn)能是小于需求的。這個時點上下游的淀粉廠都在去庫存，都在擔(dān)心8、9月份是不是出問題。

　　中糧期貨副總經(jīng)理焦健：很好，淀粉和玉米之間的關(guān)系，按照股票的講法是β系數(shù)大于零，有可能大于1就有意思了。

　　中糧生化風(fēng)控部副總經(jīng)理朱勇生：價差來講一般是400元/噸上下，期貨上有一個級差?？唇衲?月份，開機率依舊高企的話，我們就可以判斷這個行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入一個新的狀態(tài)了，以后價差的波動就是另外一個層次了。

　　知名期貨投資人傅海棠：從長期來看，農(nóng)產(chǎn)品的價格是處在相對低位。原因在于過去若干年都是連續(xù)大豐收，其次是全球各國都在對農(nóng)業(yè)進(jìn)行補貼，如果沒有補貼，農(nóng)產(chǎn)品不會是這個價格。尤其是中國過去的正確收儲政策，大量地進(jìn)行收儲保障。收儲政策雖好，但是由于現(xiàn)實因素的倒逼，政策正處于變革時期。

　　我對玉米比較看好，尤其在目前這個價位，下跌空間肯定有限。種植面積大幅度下降，我到吉林和黑龍江調(diào)研，農(nóng)民種植積極性下降很多。很多原來有棉花、大豆改種玉米的，今年可能都會再改回去種棉花、大豆。

　　比如說玉米，價這么低，今年有所減產(chǎn)是一定的。我到東北調(diào)查一圈，去了吉林和黑龍江。首先是由于收購價低，農(nóng)民種植意向不高，如果再出現(xiàn)干旱，天氣不配合，檢查幅度可能高于預(yù)期。同時因為去庫存，需求擴大，供應(yīng)減少，國儲玉米的消耗速度可能會高于市場預(yù)期。

　　過去幾年積累玉米的庫存是因為連續(xù)大豐收，還有自動調(diào)結(jié)構(gòu)，所以玉米面積過去幾年急劇擴張，又趕上單產(chǎn)年年創(chuàng)新高，自然豐產(chǎn)。然而趨勢不可持續(xù)。今年種棉花的多了，之前棉花地轉(zhuǎn)玉米地，今年又很多轉(zhuǎn)回棉花了。新疆去年種玉米的地，今年都種了棉花?，F(xiàn)在看玉米相對比較安全，底部價格出來了，去年1400元/噸的價格不會再見。

　　豆粕，我不看跌，我相對看好，但是也不敢買，分析和投資是兩回事，沒有找到入市時機，如果出現(xiàn)重大的自然災(zāi)害就再說。

　　中紡棉國際貿(mào)易有限公司副總經(jīng)理韋思穎：從美棉出口簽約進(jìn)度上看，已經(jīng)有一個顯著變化。2017/2018年度簽約進(jìn)度比去年快46%，比過去十年均值快13%?，F(xiàn)在市場上已經(jīng)買不到2016/2017年度的美棉了，本年度棉花已經(jīng)售罄。為什么美盤頂?shù)倪@么高，因為美棉的銷售從現(xiàn)在來看是非常神奇的速度，按此推算明年美棉的出口能夠達(dá)到371萬噸。這是什么概念？意味著當(dāng)年產(chǎn)的棉花幾乎要全部當(dāng)年賣掉，然后留下一個比較低的庫存，所以明年美國就沒有東西了。如果紐約盤面反映的是真實的美國平衡表的話，明年的出口能夠達(dá)到一個高點，這個直接影響美盤很難跌下來。

　　中糧生化風(fēng)控部副總經(jīng)理朱勇生：現(xiàn)在美國出口對中國的出口玉米深加工方面沒有多少影響，現(xiàn)在中國淀粉產(chǎn)量是全球第一了，美國基本沒有什么淀粉，我們還在考慮怎么出口到美國。中國除了燃料乙醇以外和果脯糖漿外，我們玉米深加工能力都是全球第一。

　　習(xí)總書記上臺之后著重提到保障糧食安全。未來五到十年，隨著人民幣國際化，中國對于糧食安全政策還有農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)出口貿(mào)易政策會不會發(fā)生調(diào)整。

　　國家糧油信息中心市場監(jiān)測處處長曹智：農(nóng)產(chǎn)品主要分為兩塊，一塊是糧食，一塊是油脂油料，而且我們跟蹤主要產(chǎn)品也是玉米、水稻、小麥和油脂油料，這兩個版塊是割裂的。油脂油料是完全市場化的，剛才焦總提到美國百日計劃，這個對大豆來說是完全放開，美國的便宜我買美國的，南美便宜我買南美的，大豆進(jìn)口是沒有配額的。第二，我們所關(guān)注玉米、小麥和水稻，這三個品種我們一直在說它的價格是由國內(nèi)供求決定的，跟國際市場割裂，這三個品種每年都有進(jìn)口配額，且分為國營和私營，私營部分對于整體需求可謂杯水車薪。在進(jìn)入WTO之初就有了配額，在未來若干年還會保持下去，對國內(nèi)三大主糧品種形成了保護(hù)。三大主糧進(jìn)口配額政策會在未來十年二十年甚至更長時間延續(xù)下去。

　　現(xiàn)場提問：二三季度油脂的行情的觀點。

　　知名期貨投資人傅海棠：油脂的行情還要看大豆，應(yīng)該差不太多了，相對比較低了。未來漲不漲和豆粕和大豆基本是一個走勢，還是要盯著天氣。我的觀點是空間不大了。

　　國家糧油信息中心市場監(jiān)測處處長曹智：我覺得二三季度還會繼續(xù)下跌，但是空間是比較有限。為什么下跌呢？我們看油脂的供應(yīng)結(jié)構(gòu)，從油脂產(chǎn)量構(gòu)成和貿(mào)易構(gòu)成來看，棕櫚油占最主要地位，棕櫚油貿(mào)易量是全球油脂的63%，也就是全球的油脂是看棕櫚油。棕櫚油從每年3月份到10月份都是增產(chǎn)的，而且去年是厄爾尼諾年，今年又是一個正常的年份，在三四月份之后，馬來、印尼的產(chǎn)量會進(jìn)入季節(jié)性增產(chǎn)周期，令整個油脂市場承壓。

　　第二是看大豆和豆油，后期大豆的供應(yīng)是非常充裕，相應(yīng)的豆油的量也是很大，現(xiàn)在豆油的庫存維持在120萬噸以上，后期庫存壓力還將增加。第三看菜油，我們在去年一直在拋菜油，到現(xiàn)在來說是國儲向商業(yè)流通環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移，大部分還在商業(yè)流通環(huán)節(jié)，沒有進(jìn)入最終的消費環(huán)節(jié)。這三個油品綜合來看，國內(nèi)的壓力是很重的。此外還涉及到另外一個問題是美盤芝加哥，剛才各位都說到，芝加哥6、7月份是季節(jié)性的炒天氣月份，存在利多因素，所以油脂在這兩方面的博弈當(dāng)中。下有底，上有頂，就是一個區(qū)間的震蕩。

　　現(xiàn)場提問：您剛才認(rèn)為玉米價格現(xiàn)在是底部，但是也提到今年很多玉米種植面積轉(zhuǎn)移到種植棉花上，您對當(dāng)前棉花價格是怎么看的，后面有沒有上漲空間。另外韋總也提到今美棉簽約量非常好，因為中國進(jìn)口棉花是有配額的，國際國內(nèi)是兩個獨立市場，簽約量如此好，是不是說明全球紡織消費從國內(nèi)轉(zhuǎn)移到國外，是不是說明國內(nèi)的紡織需求是在下降或者增速降低，會不會壓制棉花價格。

　　中紡棉國際貿(mào)易有限公司副總經(jīng)理韋思穎：美棉簽約進(jìn)度快跟國內(nèi)有沒有關(guān)系，因為中國棉花進(jìn)口量下調(diào)。迄今一共簽了46萬噸的新花，其中10萬噸發(fā)往中國，這比中國過去兩年同期的簽約量大得多。一方面產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，消費量跟2007年的峰值比是下調(diào)大概300萬噸。但是在棉花跌到10000元/噸的時候，消費量約增加100萬噸的恢復(fù)，所以中國現(xiàn)在大概還是要用800萬噸的棉花。

　　而全國用棉消費，棉花加紗線一直保持在1000萬噸的水平，我們不是不消費棉花了，而是有的紡織廠直接進(jìn)口紗線，所以棉花加紗線的消費這兩個和一直是穩(wěn)定的。美盤的價格對國內(nèi)有傳導(dǎo)作用，現(xiàn)在進(jìn)口利潤幾乎為零。所以在這個時點上，可以說國內(nèi)的棉花價格是被壓制的，這就是為什么用國儲棉的工廠能夠有700元/噸的紡紗利潤。現(xiàn)在紡織廠在賺錢，我們的消費規(guī)模能夠保持。預(yù)計到2018/2019年度又要進(jìn)口了，屆時國儲棉庫存降到300萬噸以下應(yīng)該是一個轉(zhuǎn)折。

　　四、工業(yè)品分論壇

　　募道投資(北京)有限公司董事長張東亮預(yù)測2017年鋼材價格將在區(qū)間2200-4000內(nèi)波動。

　　螺紋鋼高庫存，不存在缺口。螺紋鋼正基差不利于社會庫存累積。如果螺紋鋼的正基差出現(xiàn)的話，就意味著做多現(xiàn)貨還是做多期貨，基差是走強的，這是一個季節(jié)性因素，季節(jié)性走強的話，最高的時候到過700塊，螺紋鋼的正基差不利于社會庫存的累積，因為期現(xiàn)業(yè)務(wù)為主體的貿(mào)易商將會以平倉操作為主。這是非常值得大家關(guān)注的地方。

　　期貨價格的回調(diào)不利于社會庫存累積。整個基差在繼續(xù)放大，所以我們認(rèn)為這個是不投機的話，當(dāng)你投機在現(xiàn)貨端的時候，意味著投機能力不足，本身產(chǎn)業(yè)里面邏輯決定你合理的利潤，這個時候你已經(jīng)看不到超額的利潤。我們給了兩條路徑，上漲的趨勢，期貨價格上漲，基差下跌，負(fù)基差出現(xiàn)，多做基差的期現(xiàn)貿(mào)易活動增加，現(xiàn)貨價格上漲。期貨價格下跌，基差上漲，正基差出現(xiàn)，期現(xiàn)貿(mào)易開始平倉，現(xiàn)貨價格下跌，庫存下降。也就是你之前的投機需求變成庫存，最后期貨價格下降的過程中，會變成一部分供應(yīng)，這路徑非常合理，你具備需求的三個條件，利潤走到最高點它會刺激你的產(chǎn)量。

　　所以我們總結(jié)一下目前的幾個因素，我們這邊評估的了1個要素。

　　第一要素：M2下降，3月份開始利空。

　　第二要素：M1投機需求接近尾聲，依然存在，但是已經(jīng)到了尾聲，利空。

　　第三要素：國內(nèi)中轉(zhuǎn)需求3-6月份環(huán)比下滑確定，利空。

　　第四要素：鋼鐵出口3-6月份價格同比下滑，環(huán)比下滑，確定，利空。

　　第五要素：螺紋鋼高利潤決定了高產(chǎn)量，供應(yīng)沒有缺口，螺紋鋼價格利空。

　　第六要素：螺紋鋼社會高庫存，正基差不利投機需求，利空。

　　第七因素：螺紋鋼價格在合理區(qū)間的上沿，3700塊錢，上漲空間有限，利空。

　　第八要素：螺紋鋼盤面利潤處于合理區(qū)間上沿，走到了550，利空。

　　第九因素：螺紋鋼基差走強，現(xiàn)貨價格堅挺，遠(yuǎn)期價格下跌，期貨領(lǐng)先現(xiàn)貨，利空。

　　第十要素：4-5月份，螺紋鋼下跌概率提高，上到0%，利空。

　　第十一因素：技術(shù)指標(biāo)顯示，3月10號之前是價格趨勢轉(zhuǎn)變時間窗口。

　　3-6月份下跌是確定的，但是有兩種路徑，路徑不好判斷，因為路徑一個是判斷節(jié)奏，一個是判斷趨勢，對于節(jié)奏上面的話你很難判斷，因為我們看到整個還有點打架，有部分信息交易的量。鐵礦石后面再往下走，我們沒有太多的空間，上漲沒有動力。但是往下走，基本上沒有空間，沒有空間你能抄底嗎？不能抄底，一抄底就屬于逆勢。

　　廣發(fā)證券煤炭首席分析師沈濤表示：煤炭供應(yīng)釋放緩慢，合法產(chǎn)能35億噸，環(huán)保及安全問題會限制產(chǎn)量增加。政府既重視去產(chǎn)能也重視保供應(yīng)，全國煤礦產(chǎn)量同比下降，但重點煤礦是增加的。

　　整體供給上來說，供給上來說理想中的供給釋放是比較多的，但是現(xiàn)實中的供給是比較少的，煤價不太會有大幅下跌。