6月22日財新報道稱，中國銀監(jiān)會于6月中旬要求各家銀行排查包括萬達、海航集團、復星、浙江羅森內里在內數(shù)家企業(yè)的授信及風險分析，排查對象多是近年來海外投資比較兇猛、在銀行業(yè)敞口較大的民營企業(yè)集團。這些企業(yè)發(fā)行的在岸和離岸證券價格隨即遭遇嚴重下行壓力（下圖），直到26日交易才大致恢復穩(wěn)定，但均未能恢復到22日的水平。

就該事件摩根士丹利隨后于當月28日推出專題報告，指出中國政府近期對銀行業(yè)、保險業(yè)、證券市場和外匯流動的監(jiān)管力度明顯加大。大摩認為，不論是民營還是國有性質，中國企業(yè)對海外并購投資活動的步伐將會大幅放緩，特別是出現(xiàn)在去年12月6日公布的“負面名單”上的產(chǎn)業(yè)領域，將受到更為嚴格的監(jiān)督管控。

發(fā)展改革委、商務部、人民銀行、外匯局四部門負責人12月6日答記者問時表示，監(jiān)管部門密切關注近期在房地產(chǎn)、酒店、影城、娛樂業(yè)、體育俱樂部等領域出現(xiàn)的一些非理性對外投資的傾向，以及大額非主業(yè)投資、有限合伙企業(yè)對外投資、“母小子大”、“快設快出”等類型對外投資中存在的風險隱患，建議有關企業(yè)審慎決策。

管窺監(jiān)管邏輯：遏制信貸風險 管理跨境流動

大摩此前就曾指出，中國政府似乎特別關注存在大額跨境資本流動，以及大肆舉債導致資產(chǎn)負債表迅速擴張的企業(yè)——無論是經(jīng)由常規(guī)銀行和債券融資，還是通過影子銀行獲取資金，都不能幸免。

萬達、海航等企業(yè)被要求排查風險、授信分析并非個例，而有其宏觀意義。

1) 大摩相信，銀監(jiān)會此舉是管理跨境資本流動的預防性政策方案的一部分，在美聯(lián)儲下次加息前減輕跨境資本流動風險和貨幣貶值的壓力。

中國政府去年年底開始實施外匯管理措施，其中包括：

(1) 限制100億美元以上的對外投資;

(2) 限制中國買家核心業(yè)務以外的、10億美元以上的并購交易;

(3) 限制導致中國買家債務資產(chǎn)比率偏高或股權回報率偏低的海外投資。

此外，在上文提及的“負面名單”領域 - 房地產(chǎn)、酒店、影城、娛樂業(yè)、體育俱樂部 - 過剩的海外并購，則被視為是將巨額資金轉移出國，而不能為本國貢獻任何戰(zhàn)略價值的行為，必須嚴加管控。

一籃子預防性方案中還有其他一些值得關注的措施，譬如五月底中國人民銀行在人民幣匯率形成機制中引入“逆周期因子”，增強央行對人民幣中間價的酌處權，以及六月初國家外匯管理局要求銀行上報金額超過1000元的銀行卡境外消費信息。習近平主席6月26日在中央領導小組會議上就“關于加強中國企業(yè)海外實體數(shù)據(jù)監(jiān)測和對外投資情況”的相關指示，反映了高層領導對跨境資本流動的謹慎態(tài)度。

2) 此次事件還鞏固了中國政府在嚴格控制投資杠桿方面的鷹派立場，長期來看頗具建設性，但是短期內很可能導致金融資產(chǎn)價格波動。

為了避免金融市場未來受到大幅沖擊，中國政府一直致力于控制投資杠桿。5月份以來穩(wěn)定的銀行同業(yè)拆息利率和相對平靜的監(jiān)管消息，被一部分市場參與者視為是緊縮周期即將結束的信號。然而大摩認為緊縮的步伐只是趨于平緩，從而改善各方之間的政策協(xié)調，并非是要結束控制杠桿的相關舉措。

中國人民銀行副行長易剛在6月26日的致辭中表示，去杠桿首先是穩(wěn)杠桿，要讓杠桿的增速降下來；現(xiàn)在看來，5月份M2增長放緩正是控制投資杠桿的初步成果。這表明中國政府對目前緊縮政策的步伐感到滿意。

綜合以上背景，大摩認為廣義信貸增長將會持續(xù)放緩，貸款成本在年底前可能會進一步上漲。這可能會導致中國債務GDP占比的增長放緩，長期而言極具建設性，但短期內很可能導致金融資產(chǎn)價格波動。

加強金融監(jiān)管將對中國私人部門造成什么樣的影響？

與市場共識不同，大摩認為本輪排查不僅僅針對少數(shù)高調的民營企業(yè)家，而是以管理跨境資本流動、投資杠桿為目的，針對海外并購不分民營國營的全系統(tǒng)檢查。

2016年中國私人部門持有的海外資產(chǎn)僅為GDP的30%，而G3國家的加權平均值則為164%（下圖），長期來看海外投資還有很大的提升空間。

大摩認為，中國政府實施的外匯管理措施本質上是逆周期的，當跨境資本流動壓力更為可控的時候，管制措施也會相應放寬，不論是從歷史經(jīng)驗來看，還是從資本市場自由化的需求來看都是如此。也就是說，從中長期來私人部門對外非金融類直接投資看將重獲生機。

而從金融改革的角度而言，大摩指出管理跨境資本流動的預防性政策方案，并非代表中國資本市場開放的停步不前，而是以中國政府可控范圍內的步伐推進改革。

6月20日陸家嘴論壇上人民銀行行長周小川釋放中國金融服務業(yè)必須進一步開放的信號，以及6月21日人民銀行發(fā)布并施行“債券通”管理暫行辦法，在大摩眼中都是中國資本市場和金融服務業(yè)將持續(xù)開放的力證。

短期內ODI大幅放緩 貨幣貶值壓力減輕

大摩預計，雖然中國政府不會強制要求企業(yè)清算目前持有的海外資產(chǎn)，但銀行和企業(yè)都會對海外投資更加謹慎。

這將導致跨境資本流失的進一步減少，尤其是在“負面名單”下的領域當中，杠桿并購將會銷聲匿跡。

據(jù)大摩估算，中國對外非金融類直接投資 (ODI) 將年環(huán)比下降達60%，從2016年的1700億美元降至2017年的700億美元（下圖）。

2017-2018年間平均每月外匯儲備流失將穩(wěn)定在50到100億美元之間，大大低于2015年下半年到2016年間每月350億美元的流失速度。

跨境資本流動壓力的減輕，人民銀行對于人民幣中間價的酌處權增強，以及國內持續(xù)收緊銀根的態(tài)勢綜合起來，將會使得人民幣貶值的空間進一步收窄。

因此大摩得出結論，保持今年2月中國經(jīng)濟藍皮書中的匯率預期不變，在岸人民幣2017年末達到6.90，2018年末達到7.00。