最美人間四月天。油脂油料的4月，也似乎看到了一絲春光：豆粕1709主力合約從4月初的2723反彈至2867，反彈幅度達(dá)到5.2%，悲觀的市場(chǎng)終于迎來(lái)短暫喘息。時(shí)間逐步進(jìn)入5月，市場(chǎng)最關(guān)心的，莫過(guò)于本輪美豆究竟是反彈還是反轉(zhuǎn)。本期我們就來(lái)扒一扒美豆的后市博弈，以及貿(mào)易商最為關(guān)心的基差。

在這之前，有一點(diǎn)，我們需要清楚：CBOT美豆價(jià)格反映的是美國(guó)自身的供需情況！為什么14年上半年南美是一個(gè)大豐收，而美豆缺創(chuàng)下1400美分的高位？原因無(wú)他，美豆庫(kù)存低。那年南美的物流出了嚴(yán)重問(wèn)題，買家轉(zhuǎn)向采購(gòu)美豆，美豆庫(kù)存越買越低。沒(méi)有貨，自然就是價(jià)格的持續(xù)上漲。而南美的豐產(chǎn)，影響美豆價(jià)格的最簡(jiǎn)單邏輯，就是因?yàn)閿D占了美豆出口，美豆庫(kù)存上升，施壓CBOT價(jià)格。但是我們回顧來(lái)看當(dāng)下，事實(shí)并不是簡(jiǎn)單按照著想象在發(fā)生。相反：美豆仍保持較好的出口勢(shì)頭。既然不能形成擠占，那么南美的豐產(chǎn)，等于不在一個(gè)維度。

看下USDA周度出口數(shù)據(jù)圖，今年在南美豆上市季的3月-4月，依然可以看到美豆依然有50萬(wàn)噸/周的訂單。往年基本是趨于0。截至4/13日當(dāng)周，美豆出口達(dá)到5570萬(wàn)噸。USDA在4月USDA報(bào)告中給出的20.25億蒲（折合5511萬(wàn)噸），已經(jīng)超額完成。而距離16/17年度作物結(jié)束，尚有20周。這中間保守計(jì)算，都能有100萬(wàn)噸出口訂單。所以，繼續(xù)下調(diào)0.5億蒲的庫(kù)存，絲毫沒(méi)有懸念。那樣美豆的舊作庫(kù)存，會(huì)降至3.95億蒲往下。對(duì)應(yīng)950美分的美豆，可以說(shuō)，已經(jīng)有所低估。合理價(jià)格，可以在990美分附近

很多朋友會(huì)問(wèn)，巴西增產(chǎn)1500萬(wàn)噸，阿根廷保持去年5600萬(wàn)噸的水平，美豆為何還能保持如此良好的出口？這當(dāng)中就是巴西的匯率問(wèn)題。農(nóng)戶賣給國(guó)際糧商，收取相應(yīng)的雷亞爾。而糧商賣給中國(guó)這樣的買家，是以美元結(jié)算。也就意味著，CBOT美豆不變的情況下，雷亞爾越漲，農(nóng)戶所得到的收入越少。從上圖我們可以看到，雷亞爾從16年2月份開(kāi)始升值以來(lái)，一路上漲，目前收?qǐng)?bào)3.178的水平。相對(duì)去年，升值幅度達(dá)到25%。與之對(duì)應(yīng)的巴西大豆價(jià)格，也從最高的82雷亞爾/袋，跌至了目前的52雷亞爾/袋。

以巴西第一大產(chǎn)區(qū)馬托格羅索為例，其州內(nèi)生產(chǎn)成本為3380雷亞爾/公頃。產(chǎn)量為55袋公頃，對(duì)應(yīng)的生產(chǎn)成本在60雷亞爾/袋。目前52雷亞爾/袋的價(jià)格，早已跌破農(nóng)戶的生產(chǎn)成本，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于了農(nóng)戶65的心理價(jià)位。 從我們跟蹤的巴西出口進(jìn)度，12月中馬托主產(chǎn)區(qū)報(bào)價(jià)在65-67雷亞爾時(shí)，激發(fā)過(guò)一波賣豆高峰。在2月后的60雷亞爾，以及3月-4月的均價(jià)55雷亞爾時(shí)，基本保持著2-3%的進(jìn)度在銷售。折算到供應(yīng)是以200-300萬(wàn)噸的水平在向外釋放。農(nóng)戶惜售心理加劇，那么這個(gè)產(chǎn)量就不能視為真正上的供應(yīng)壓力，換言之，豐產(chǎn)的靜態(tài)數(shù)據(jù)，在跌破60雷亞爾后，是虛的。

阿根廷方面，并未有明顯的矛盾去值得關(guān)注。1月份炒洪澇，最終走過(guò)來(lái)證明沒(méi)減產(chǎn)，維持著5600萬(wàn)噸的水平，比去年略少80萬(wàn)噸，其出口也相應(yīng)的下調(diào)了90萬(wàn)噸，至900萬(wàn)噸。產(chǎn)量與出口保持著一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)。那么也自然不會(huì)成為博弈的焦點(diǎn)。大宗商品價(jià)格波動(dòng)的背后，實(shí)際是買賣雙方的博弈。巴西的惜售，暫未激發(fā)矛盾，因?yàn)榍捌陬A(yù)售的量，尚夠市場(chǎng)需求消化。3月底，巴西全國(guó)銷售進(jìn)度為45%折供應(yīng)4995萬(wàn)噸，而去年同期為60%折供應(yīng)5790萬(wàn)噸，也就是今年在即使豐產(chǎn)的情況下，實(shí)際供應(yīng)到市場(chǎng)上，是少了795萬(wàn)噸。USDA預(yù)計(jì)的巴西年度出口是增加752萬(wàn)噸，一增一減，產(chǎn)生了1547萬(wàn)噸的缺口。這需要巴西農(nóng)戶在去年同期的銷售水平上，從4月開(kāi)始逐月增加3%的賣豆進(jìn)度。很顯然，這一目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，只能是價(jià)格的上漲促使農(nóng)戶賣豆，這也是為什么巴西6月往后的升貼水開(kāi)始持續(xù)上漲。另一個(gè)就是轉(zhuǎn)向采購(gòu)美豆。 目前，巴西豐產(chǎn)、阿根廷豐產(chǎn)、美豆播種面積大增，都已然搬上臺(tái)面。在4月11日USDA公布月度供需報(bào)告后，美豆以大幅探底回升的形勢(shì)，很大程度意味著市場(chǎng)已經(jīng)將這些利空交易進(jìn)去。

對(duì)于后市，市場(chǎng)的博弈點(diǎn)，會(huì)逐步往天氣、美豆舊作庫(kù)存、以及巴西賣豆進(jìn)度轉(zhuǎn)移。盡管目前的播種天氣良好，看不到任何問(wèn)題。但今年播種面積大增610萬(wàn)英畝的背后，也意味著對(duì)天氣的要求增加了，單產(chǎn)每變動(dòng)一個(gè)點(diǎn)，對(duì)應(yīng)著243萬(wàn)噸的產(chǎn)量增減。市場(chǎng)對(duì)其不可能視而不見(jiàn)。個(gè)人認(rèn)為，937美分有望成為未來(lái)5-7月的中期底部。再往下砸出新低，也只能是雷亞爾大幅貶值，否則美豆震蕩上行概率偏大，壓力看990美分。流暢的行情，暫時(shí)看不到。7月中下旬，美豆新作產(chǎn)量開(kāi)始看見(jiàn)苗頭時(shí)，才是新一輪行情的拐點(diǎn)。

基差弱勢(shì)不改，等待采購(gòu)機(jī)會(huì)

國(guó)內(nèi)的供需矛盾，是基差的主要影響因素。它反映的是油廠對(duì)當(dāng)下以及未來(lái)現(xiàn)貨供需緊俏或?qū)捤傻囊环N利潤(rùn)預(yù)期。年前的基差一路上漲，最高達(dá)到400多，。短短1個(gè)月后，又是另一番景象，基差從400一路下挫，跌至目前的80。波動(dòng)空間，不亞于豆粕的單邊行情。所以基差走勢(shì)判斷對(duì)實(shí)體企業(yè)而言，變得越來(lái)越重要。判斷好基差走勢(shì)，成為貿(mào)易頭寸能否賺錢的一個(gè)重要因素，甚至是決定性因素。基差買的好，不用判斷行情，直接隨點(diǎn)隨賣，兌現(xiàn)利潤(rùn)。買的差，則點(diǎn)價(jià)無(wú)比被動(dòng)。 1-3月份，實(shí)際上中國(guó)已經(jīng)同比多買了近300萬(wàn)噸的大豆。這直接導(dǎo)致了3月份國(guó)內(nèi)油廠大量停機(jī)的情況下，依然未能有效去庫(kù)存。部分地區(qū)油廠甚至2次脹庫(kù)再度憋停。

這中間超買是一方面，年后下游養(yǎng)殖效益的低迷，導(dǎo)致現(xiàn)貨走貨異常困難，也是一個(gè)重要的方面。往年豆粕反彈2天，市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)立馬追買的情況，今年基本看不到。因?yàn)椴还苁堑半u，還是肉雞，養(yǎng)殖戶全面處于虧損狀態(tài)，資金壓力巨大，很多地方已經(jīng)賒欠賬款超過(guò)半個(gè)月。根本無(wú)法刺激補(bǔ)貨心態(tài)。而4-6月份，依然有著月均850萬(wàn)噸的水平的大豆到港。油廠供應(yīng)壓力不言而喻。其為了鎖定利潤(rùn)，鎖定需求端，保證工廠的正常開(kāi)機(jī)，不得不紛紛放低基差。

目前來(lái)看，基差價(jià)格的最大壓力仍未到底。4月的壓力基本已經(jīng)體現(xiàn)，而5月，從跟蹤裝船情況看，巴西大豆有望達(dá)到820-850萬(wàn)噸到港，美豆到港在70萬(wàn)噸，阿根廷0-1船，加其它來(lái)源基本合計(jì)在10萬(wàn)噸?？偭坑型_(dá)到900-930萬(wàn)噸，所以5月很大程度才是其最悲觀的時(shí)候。貿(mào)易商朋友，可以買入盤面，滾動(dòng)賣出現(xiàn)貨，鎖定當(dāng)下80的基差空頭頭寸。保守預(yù)估5月能跌至50下方，因?yàn)槠浔举|(zhì)是做空油廠利潤(rùn)，目前油廠的盤面榨利+基差處于0軸附近，而5月的利潤(rùn)，遠(yuǎn)不會(huì)有這么好。再往下，比如20,30，則抓住機(jī)會(huì)，積極采購(gòu)基差合同，空間已不大。油廠會(huì)更愿選擇賣現(xiàn)貨，而不是賣這個(gè)低基差。屆時(shí)通過(guò)9-1換月，將實(shí)際8-9月合同，兌付在1801合約上，是0-10元基差水平。