A    基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)

市場(chǎng)普遍認(rèn)為，基礎(chǔ)設(shè)施支出法案將在2017年通過，這將對(duì)2018年的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重大刺激作用。工業(yè)金屬已經(jīng)反映了這一預(yù)期，如銅和鐵礦石，相關(guān)原材料和建筑類的股票也因此受益。但是，這種利好能否持續(xù)，美國(guó)的基建支出能否如市場(chǎng)預(yù)期般大力刺激消費(fèi)，這些已經(jīng)反映在工業(yè)品的價(jià)格上。此外，一些基礎(chǔ)設(shè)施的提案嚴(yán)重依賴私人資金，而這些設(shè)施一旦私有化將扭曲公共資產(chǎn)的本質(zhì)，如公路、橋梁等。

B    稅制改革

同樣，市場(chǎng)普遍認(rèn)為稅制改革將在2017年通過。對(duì)個(gè)人而言，稅制改革可能包括比較重要的減免所得稅和取消遺產(chǎn)稅。對(duì)企業(yè)而言，降低企業(yè)稅率很有可能使其海外利潤(rùn)轉(zhuǎn)回國(guó)內(nèi)。債券市場(chǎng)的收益率走高，更多的支出加上更低的稅收，這將導(dǎo)致更大的預(yù)算赤字、政府債券供應(yīng)增加以及通脹預(yù)期的潛在上行壓力。鑒于科技公司海外盈利和現(xiàn)金持有量高度透明，他們受海外利潤(rùn)如何征稅、是否有投機(jī)價(jià)值影響更明顯。

C    債務(wù)上限與財(cái)政政策的影響

基礎(chǔ)設(shè)施支出和稅收減免將大大擴(kuò)大財(cái)政赤字和增加聯(lián)邦政府債務(wù)發(fā)行量。這一預(yù)期遇到了債務(wù)上限的阻力，美國(guó)負(fù)債總額在2011年和2013年兩度逼近法定債務(wù)上限，為避免2016選舉年期間的潛在風(fēng)險(xiǎn)，2015年10月，美國(guó)將債務(wù)上限延長(zhǎng)至2017年3月15日。在3月15日這一“軟”期限到來之前，債務(wù)上限能否提升或是再度暫停依然存在較大不確定性。

我們并不知道共和黨內(nèi)各派系需要如何妥協(xié)以通過債務(wù)上限法案。有一些共和黨立法者在他們的職業(yè)生涯中從未投票支持過提升債務(wù)上限。民粹主義是在選舉中主張小政府的共和黨勝利的關(guān)鍵，這意味著通過債務(wù)上限的挑戰(zhàn)將是共和黨控制的國(guó)會(huì)的第一個(gè)真正的挑戰(zhàn)。

民主黨很可能會(huì)讓共和黨人決定提高債務(wù)上限。就他們而言，共和黨需要面對(duì)支出計(jì)劃和減稅的影響，否則共和黨人可能會(huì)采取行動(dòng)廢除債務(wù)上限法案（這當(dāng)然不大可能）。而且，假設(shè)提升債務(wù)上限法案成功，預(yù)示著未來的支出（即基礎(chǔ)設(shè)施）將通過其他方面的預(yù)算削減來彌補(bǔ)。這種情況是很難想象的，因?yàn)闆]有可以自由調(diào)節(jié)的非軍事開支去彌補(bǔ)基建的額外支出。而且由于債務(wù)上限的妥協(xié)，一項(xiàng)巨額的基礎(chǔ)設(shè)施支出計(jì)劃可能會(huì)需要10年或者更長(zhǎng)的時(shí)間，從而減少支出對(duì)赤字的直接影響，當(dāng)然也會(huì)影響經(jīng)濟(jì)。

同時(shí)對(duì)股票和債券市場(chǎng)的影響也是不可忽視的。大選后股票市場(chǎng)的反彈和國(guó)債拋售是基于對(duì)高度擴(kuò)張性財(cái)政政策的預(yù)期，共和黨內(nèi)不同派別之間任何債務(wù)上限的妥協(xié)都可能擾亂股市和債券市場(chǎng)。

D    廢除《多德-弗蘭克法案》

《2010年華爾街改革與消費(fèi)者保護(hù)法案》即《多德-弗蘭克法案》在2010年7月21日經(jīng)美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬簽署生效。這項(xiàng)法案標(biāo)志著美國(guó)金融監(jiān)管的一個(gè)新紀(jì)元的開始，是美國(guó)大蕭條以來最全面、最嚴(yán)厲的金融改革法案，也是造成金融板塊長(zhǎng)期低迷不振的重要原因之一。

而特朗普主張大幅放松金融監(jiān)管，提出要廢除《多德-弗蘭克法案》。市場(chǎng)對(duì)此抱有疑問，這違背了加強(qiáng)監(jiān)管的大趨勢(shì)，如果真要放松金融管制，未來或許會(huì)看到更大一次金融危機(jī)，隨之而來的是更為嚴(yán)厲的金融監(jiān)管。廢除《多德-弗蘭克法案》所涉及的3000多頁(yè)法規(guī)、15000多頁(yè)的機(jī)構(gòu)規(guī)章是一項(xiàng)艱巨的任務(wù)，不管新政府推動(dòng)得多快，取代《多德-弗蘭克法案》不太可能在短時(shí)間內(nèi)完成，最難的部分是細(xì)節(jié)。不過，市場(chǎng)預(yù)計(jì)或會(huì)拆分消費(fèi)者金融保護(hù)局（CFPB）以及撤銷“沃克爾規(guī)則”對(duì)金融機(jī)構(gòu)自營(yíng)交易的沖擊。

E    醫(yī)療改革

特朗普在選舉中承諾的上任后首個(gè)行動(dòng)之一就是廢除奧巴馬在任期辛苦推行的《平價(jià)醫(yī)療法案》，這個(gè)法案被特朗普視為“摧毀我們的國(guó)家，毀了小型企業(yè)和大型企業(yè)，因而它必須被廢除”。

在奧巴馬醫(yī)改前，很多人迫于醫(yī)療保險(xiǎn)的壓力，不得不工作。而奧巴馬醫(yī)療法案的出臺(tái)給了美國(guó)人更多的選擇，醫(yī)保費(fèi)用的降低使他們不用再為了醫(yī)保而繼續(xù)工作，很多人選擇創(chuàng)業(yè)甚至提前退休。但根據(jù)2014年國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室的最新報(bào)告，奧巴馬醫(yī)療法推出之后的未來幾年，越來越多的美國(guó)人可以自由辭掉工作，不再考慮醫(yī)療沒有覆蓋的問題。報(bào)告指出，直至2024年，奧巴馬醫(yī)療法可以減少大約250萬名勞動(dòng)力，因?yàn)樵S多美國(guó)人可能會(huì)選擇減少工作量以保留獲得醫(yī)療補(bǔ)助或補(bǔ)貼的資格。這也是為什么特朗普斥責(zé)奧巴馬醫(yī)改毀了美國(guó)大、小企業(yè)的原因。

然而，廢除《平價(jià)醫(yī)療法案》并同意新計(jì)劃的所有細(xì)節(jié)有可能導(dǎo)致共和黨內(nèi)部分裂。許多相對(duì)貧窮的共和黨選民雖然投票反對(duì)《平價(jià)醫(yī)療法案》，但也仍然受益于其中的一些細(xì)節(jié)條款。盡管特朗普公開表示愿意保留奧巴馬醫(yī)改中的兩個(gè)重要條款，其一是“保證”條款，就是說投保者不會(huì)因?yàn)橐呀?jīng)患有嚴(yán)重病癥而被拒保。這是奧巴馬醫(yī)改核心之一，也是最受歡迎的。其二是26歲以下的年輕人可以被他們父母的家庭醫(yī)保計(jì)劃覆蓋，即使這些年輕人已經(jīng)結(jié)婚、就業(yè)并獨(dú)立生活。但是因?yàn)樯婕疤嗟臈l款，特朗普想要在短期內(nèi)廢除也不大現(xiàn)實(shí)。

F    貿(mào)易保護(hù)主義

重振高關(guān)稅的形式的貿(mào)易保護(hù)主義讓我們想起了1930年的《斯姆特-霍利關(guān)稅法》，它在很大程度上促使1929年的衰退轉(zhuǎn)變?yōu)?0世紀(jì)30年代的大蕭條（在美聯(lián)儲(chǔ)決定關(guān)閉數(shù)千家銀行而不是作為“最后貸款人”的巨大支持下）。高關(guān)稅的作用是雙面的，它引起了其他國(guó)家的報(bào)復(fù)。因?yàn)樵S多商品的部件制造在一個(gè)國(guó)家、組裝在另一個(gè)國(guó)家并在世界其他地方銷售，這種相互貿(mào)易壁壘產(chǎn)生后，世界貿(mào)易的增長(zhǎng)將受到限制，如果沒有貿(mào)易增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)通常會(huì)受到影響。

引人注目的行業(yè)包括金屬、能源和農(nóng)業(yè)，而不僅是外匯。如果貿(mào)易保護(hù)主義的運(yùn)動(dòng)消退，那么即使美國(guó)的利率提高了，新興市場(chǎng)貨幣的反彈就很有可能。然而，一場(chǎng)報(bào)復(fù)性的全球貿(mào)易戰(zhàn)，可能會(huì)使新興市場(chǎng)貨幣大幅走低。

G    能源與環(huán)境法規(guī)

雖然特朗普目前并沒有提出具體的能源計(jì)劃，但其在競(jìng)選中一直強(qiáng)調(diào)要放寬能源與環(huán)保法規(guī)，傾向于傳統(tǒng)能源，包括煤炭、石油及天然氣，獲選后上述行業(yè)將獲扶持并增產(chǎn)。然而我們認(rèn)為這在5—10年內(nèi)是有影響的，但在短期內(nèi)是不可行的。

2016年美國(guó)供應(yīng)下降的主要原因是由于油價(jià)下跌，這主要是通過將高成本生產(chǎn)商擠出市場(chǎng)來限制產(chǎn)量的。當(dāng)油價(jià)達(dá)到45—50美元/桶時(shí)（2016年三季度的水平），我們看到美國(guó)生產(chǎn)商添加設(shè)備以提高產(chǎn)能。短期來看，價(jià)格（而不是法規(guī)的變化）將成為美國(guó)供應(yīng)增加的驅(qū)動(dòng)力。也就是說，能源相關(guān)的法規(guī)放開和開放更多的鉆井地區(qū)將在5—10年內(nèi)增加供應(yīng)，而且原油將很難長(zhǎng)時(shí)間突破每桶50美元，因?yàn)檫@將使很多高成本生產(chǎn)商因?yàn)橛欣蓤D而增加供應(yīng)，同時(shí)也損害大的石油供應(yīng)國(guó)如沙特和俄羅斯的市場(chǎng)份額。

同樣，放寬環(huán)保法規(guī)本身并不能促進(jìn)煤炭生產(chǎn)。煤礦的命運(yùn)在很大程度上取決于天然氣的價(jià)格，隨著產(chǎn)量下降和需求上升（尤其是發(fā)電量），天然氣的價(jià)格很可能會(huì)繼續(xù)上漲。

H    歐元與美元的關(guān)系

在英國(guó)退歐公投和美國(guó)大選中表現(xiàn)出的民粹主義和民族主義正在崛起，這大大提高了歐盟其他國(guó)家效仿的概率。2017年3月，荷蘭選民可能會(huì)給反歐盟政黨在議會(huì)中更大的發(fā)言權(quán)。在2017年的法國(guó)總統(tǒng)大選和德國(guó)大選中，支持反歐盟和反難民的勢(shì)力也將崛起。歐盟將在2017年迎來凝聚力的考驗(yàn)。

法國(guó)和德國(guó)的選舉情況，對(duì)歐盟、英國(guó)退歐協(xié)議、歐元與美元的關(guān)系都有重大影響。如果法國(guó)和德國(guó)有新的領(lǐng)導(dǎo)層對(duì)來自選民的強(qiáng)烈反歐盟情緒做出反應(yīng)，那么2018年的關(guān)鍵問題很可能是歐盟以現(xiàn)有的形式存在還是歐盟的結(jié)構(gòu)和運(yùn)行方式要發(fā)生重大變革。在這種情況下，英國(guó)退歐將帶來協(xié)同危害，由于英國(guó)的退出，之前歐盟所有的協(xié)議都將完全癱瘓。此外，如果法國(guó)和德國(guó)的選舉朝著反歐盟的方向發(fā)展，歐元與美元之間的比價(jià)可能會(huì)隨著政治分裂和政治不確定性的增加而降低，而美國(guó)的利率則相對(duì)上升、通脹壓力加大。

這些事態(tài)發(fā)展將成為歐洲央行政策的焦點(diǎn)。歐洲央行致力于大規(guī)模資產(chǎn)購(gòu)買和負(fù)利率，資產(chǎn)購(gòu)買已經(jīng)損害了歐洲主權(quán)和公司債券市場(chǎng)的流動(dòng)性，當(dāng)信貸市場(chǎng)不能正常運(yùn)轉(zhuǎn)時(shí)，經(jīng)濟(jì)通常不會(huì)像他們的潛力那樣迅速增長(zhǎng)，而負(fù)利率是為了放松貨幣政策，他們可能會(huì)有提高儲(chǔ)蓄率的意外后果，削弱了銀行業(yè)的健康，并減少借貸，從而作為一個(gè)緊縮的政策，進(jìn)一步制約經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。當(dāng)然，歐洲央行會(huì)強(qiáng)烈抵制對(duì)他們政策的實(shí)施情況的評(píng)價(jià)，但我們也看到在整個(gè)歐洲中的反歐盟情緒正在崛起，這將導(dǎo)致對(duì)其貨幣政策的重新審視。

I    美聯(lián)儲(chǔ)的行動(dòng)

耶倫的主席任期將于2018年年初屆滿，同時(shí)連任的可能性很低。美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）、美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）將在2017年分別選出新的主席。這三大金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)領(lǐng)導(dǎo)的變化將使監(jiān)管變得更加寬松。

與此同時(shí)，根據(jù)CME聯(lián)邦基金期貨計(jì)算，2017年美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)加息三或四次。歐元存款到期曲線急劇陡峭，國(guó)債和債券收益率上升也反映加息概率的變化。我們?cè)俅巫⒁獾剑^高的美國(guó)聯(lián)邦基金利率可能會(huì)推高美元兌歐元和日元上漲。新興市場(chǎng)貨幣的命運(yùn)將更加受到貿(mào)易政策的影響。

目前，美聯(lián)儲(chǔ)通過提高法定和超額準(zhǔn)備金利率來使聯(lián)邦基金利率維持在一個(gè)比較高的水平，這實(shí)質(zhì)上是美聯(lián)儲(chǔ)由國(guó)債與住房抵押貸款證券組成的龐大的投資組合的部分資金成本。超額準(zhǔn)備金的利率上升，也就意味著美聯(lián)儲(chǔ)的收入縮水了。美聯(lián)儲(chǔ)的盈余大部分是要交到美國(guó)國(guó)庫(kù)，所以其盈余下降將擴(kuò)大美國(guó)財(cái)政預(yù)算赤字。而且，如果其中包含在高收益?zhèn)耐顿Y組合中資本損失的影響，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)美國(guó)財(cái)政部的貢獻(xiàn)將由現(xiàn)在的每年800億—900億美元至2020年萎縮到零。

收入縮水可能會(huì)影響其政策。目前，美聯(lián)儲(chǔ)將所有利息與由國(guó)債和住房抵押貸款證券組成的龐大的投資組合的收入進(jìn)行再投資。而這一政策可能會(huì)被改革，投資組合再投資可能會(huì)被削減（不再銷售證券，沒有更多的再投資等）。不過，這可能要到2030年，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表才可能實(shí)質(zhì)性地縮水。

此外，未來隨著《多德-弗蘭克法案》被廢除以及新的金融法案的實(shí)施，美聯(lián)儲(chǔ)或許要重新思考如何調(diào)控短期利率中回購(gòu)的角色與定位，也許我們將看到美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)而支持并重振回購(gòu)市場(chǎng)。

（本文編譯自http://www.cmegroup.com/）