人民幣匯率最近跌跌不休的走勢(shì)引發(fā)了國(guó)際國(guó)內(nèi)的關(guān)注，匯率問題一舉成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)最焦點(diǎn)的問題之一，這是對(duì)的，匯率問題本來比一般人想象的要重要很多，只是因?yàn)檫^去人民幣的長(zhǎng)期單邊升值，對(duì)匯率的重要性忽略了而已。

11月22日之前，人民幣經(jīng)歷了令人恐懼的12連跌，在22日的早間，人民幣匯率中間價(jià)報(bào)6.8779，上調(diào)206個(gè)基點(diǎn)，為10月底以來最大上調(diào)幅度，止住了此前連續(xù)12個(gè)交易日的下跌。但大家似乎一致認(rèn)為，這不是本輪下跌的結(jié)束，只是歇歇而已。

對(duì)于本輪人民幣匯率超預(yù)期的下跌，以及引發(fā)的外界對(duì)人民幣還會(huì)驚人暴跌的預(yù)期，我在之前的很多文章中都一再表明自己的看法：

第一，下跌很正常，一方面是在美元強(qiáng)勢(shì)的情況下，人民幣相對(duì)于美元仍然存在高估，仍然處于不斷修正的過程中，另一方面，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的基本面，特別是房地產(chǎn)泡沫和不斷的加杠桿，使得中國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面仍然暗流涌動(dòng)。人民幣匯率只是一個(gè)溫度計(jì)，對(duì)人民幣匯率下跌的根本預(yù)期不是因?yàn)闇囟扔?jì)的數(shù)字，而是數(shù)字背后大家對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)預(yù)期的不看好和擔(dān)心；

但是，第二，我不認(rèn)為這種過度的擔(dān)心有什么道理。如果說過去認(rèn)為維持很高的匯率有問題的話，現(xiàn)在對(duì)人民幣過度悲觀則是更大的問題。因?yàn)闊o論是國(guó)內(nèi)的杠桿問題，泡沫問題，以及艱難的改革和轉(zhuǎn)型問題，即使嚴(yán)重，但也不致于明年全面爆發(fā)，在風(fēng)險(xiǎn)的拖延或者緩解上，中國(guó)并沒有陷入山窮水盡的地步，過度看空人民幣實(shí)在沒有任何道理。

退一萬步講，即使所有的條件都惡化，不要忘記，中國(guó)還有嚴(yán)格的外匯管制！

基于此，我對(duì)10月1日人民幣加入SDR之后，央行鮮有過度的干預(yù)行為表示支持。我一直認(rèn)為，去年“8.11”匯改以來，央行的幾次干預(yù)匯率的行為都是錯(cuò)誤的，除了浪費(fèi)了大量的外匯儲(chǔ)備，并沒有改變?nèi)魏钨H值的預(yù)期。

這一波人民幣的貶值，央行的不干預(yù)行為，我認(rèn)為是在錯(cuò)誤的時(shí)間用正確的手段，做的一件“正確反應(yīng)”人民幣匯率趨勢(shì)的事。所謂“錯(cuò)誤的時(shí)間”，是選擇在美元指數(shù)走強(qiáng)，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)泡沫泛濫，杠桿高企，外界對(duì)人民幣貶值的預(yù)期非常強(qiáng)烈的情況下央行做出的一種非常勇敢的選擇！

對(duì)于央行而言，面對(duì)美元指數(shù)的上漲，能夠忍住閑不住的手，對(duì)人民幣匯率進(jìn)行干預(yù)，人民幣匯率連續(xù)跌破幾大心理關(guān)口仍然不為所動(dòng)，這說明，在經(jīng)歷去年過度干預(yù)的教訓(xùn)之后，央行終于明白，在人民幣均衡價(jià)格被認(rèn)為高估的情況下，任何維持這種高價(jià)的行為是愚蠢的，徒勞的，除了浪費(fèi)寶貴的外匯儲(chǔ)備，更是成為市場(chǎng)的反向指標(biāo)。

在市場(chǎng)看來，人民銀行越是干預(yù)，越是強(qiáng)調(diào)人民幣沒有持續(xù)貶值基礎(chǔ)，恰好說明人民幣貶值的趨勢(shì)沒有改變。當(dāng)然，需要指出的是，央行在和市場(chǎng)博弈上，幾乎沒有贏過的先例，央行的底牌被市場(chǎng)摸得非常清楚。

在2014年我給南方都 市報(bào)的專欄文章《警惕人民幣長(zhǎng)期貶值的風(fēng)險(xiǎn)》中，談及人民幣當(dāng)初不為大多數(shù)人關(guān)注的波動(dòng)，我一再提醒人民幣很可能已經(jīng)告別單邊升值，進(jìn)入下行通道。筆者當(dāng)時(shí)認(rèn)為未來人民幣已經(jīng)進(jìn)入到貶值通道，絕非妄加猜測(cè)，而是基于人民幣匯率和中國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面而言：

其一，隨著中國(guó)在2013年成為全球第一貨物貿(mào)易大國(guó)，中國(guó)經(jīng)常賬戶余額占GDP比率已經(jīng)連續(xù)三年低于3%，到2013年已降至GDP的1.65%。隨著中國(guó)在服務(wù)貿(mào)易領(lǐng)域的開放，中國(guó)保持巨額外匯盈余的時(shí)代已經(jīng)結(jié)束；

其二，過去10年大量的貨幣投放導(dǎo)致的惡性通脹，使得中國(guó)的實(shí)際通脹率遠(yuǎn)高于統(tǒng)計(jì)局的CPI水平。據(jù)《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》的計(jì)算，基于收入調(diào)整的“巨無霸價(jià)格指數(shù)”表明人民幣的價(jià)值在某種程度上已被高估；

其三，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入到風(fēng)險(xiǎn)釋放期，未來5年時(shí)間，經(jīng)濟(jì)換擋、結(jié)構(gòu)調(diào)整、風(fēng)險(xiǎn)釋放三期跌加，人口老齡化也拉低了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的潛在增長(zhǎng)率，特別是，金融危機(jī)以來不斷累加的杠桿如箭在弦，影子銀行、整體債務(wù)水平以及高得嚇人的房?jī)r(jià)隨時(shí)都可能成為引爆的炸彈；

其四，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇明朗，全球流動(dòng)性趨緊，新興市場(chǎng)資金重新流入美國(guó)已經(jīng)成為定局，美國(guó)將進(jìn)入溫和升值時(shí)代，很可能加劇人民幣匯率波動(dòng)，強(qiáng)化人民幣貶值預(yù)期。

也就是說，人民幣貶值不是人民幣本身的問題，而是它所反映的中國(guó)經(jīng)濟(jì)的身體狀況出現(xiàn)各種逆轉(zhuǎn)。溫度計(jì)的數(shù)字變化，不能去修正溫度計(jì)，而是應(yīng)該關(guān)注身體指標(biāo)的變化。今天人民幣貶值的預(yù)期之所以強(qiáng)烈，對(duì)外是因?yàn)槊涝笖?shù)一枝獨(dú)秀，對(duì)內(nèi)則和不斷上漲的房地產(chǎn)泡沫以及債務(wù)狀況的惡化有很大的關(guān)系。前段時(shí)間有人討論是“保房?jī)r(jià)”還是“保匯率”，我一再指出，這是一個(gè)偽問題，而且是一個(gè)邏輯非?；靵y的問題。為什么大家對(duì)人民幣貶值預(yù)期強(qiáng)烈，恰恰是因?yàn)榇蠹覔?dān)心中國(guó)的房地產(chǎn)泡沫破裂，恰恰是因?yàn)榉績(jī)r(jià)快速上漲造成的。如果人為維持高房?jī)r(jià)，不但保不住匯率，還會(huì)更加增加人民幣貶值的預(yù)期。

從趨勢(shì)而言，人民幣在未來五年處在一個(gè)貶值的周期應(yīng)該是大概率，人民幣重新進(jìn)入“7”時(shí)代也是大概率。中期人民幣溫和貶值會(huì)成為趨勢(shì)。至于長(zhǎng)期，則要看經(jīng)歷最重要的改革周期之后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)是否完成去杠桿、去風(fēng)險(xiǎn)以及動(dòng)能的轉(zhuǎn)換。但我仍然強(qiáng)調(diào)，過度看空人民幣會(huì)犯更大的錯(cuò)誤。人民幣只是相對(duì)美元弱，按照一籃子貨幣，人民幣仍然屬于穩(wěn)定和強(qiáng)勢(shì)的貨幣。中國(guó)經(jīng)濟(jì)在2017年仍然要面臨很多挑戰(zhàn)，但我不認(rèn)為會(huì)出現(xiàn)大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)進(jìn)出口和經(jīng)常項(xiàng)目順差風(fēng)光不再，但仍然是全球第一，中國(guó)告別高增長(zhǎng)，但仍然是全球最快的經(jīng)濟(jì)體，中國(guó)面臨高杠桿的挑戰(zhàn)，但短期來看仍然有解決的空間。

當(dāng)然，市場(chǎng)永遠(yuǎn)是對(duì)的。市場(chǎng)既有理性，但也有“動(dòng)物精神”，人民幣像股市一樣出現(xiàn)恐慌性的下跌并非沒有任何可能，但最終看，市場(chǎng)會(huì)回歸理性。在這個(gè)過程中，我希望央行能夠保持定力，盡可能的不干預(yù)，讓市場(chǎng)恢復(fù)均衡。等大家拋人民幣差不多了，自然就不拋了。央行的任何一次干預(yù)，給市場(chǎng)帶來的只是更加肯定“還會(huì)跌”的預(yù)期。記住：中國(guó)的外匯儲(chǔ)備貌似很龐大，但禁不住這種浪費(fèi)和折騰！