投資要點(diǎn)

事件：溶解漿價格持續(xù)提漲，截至到7月28日，溶解漿價格已上漲至7200元/噸，較2016 年1 月的6670 元/噸已上漲530 元/噸，增幅可達(dá)8%左右；銅版紙7 月提價已經(jīng)落實(shí)，8 月提價預(yù)期極大。

溶解漿供給收縮，粘膠短纖需求增加帶動上游國產(chǎn)溶解漿價格上漲，公司業(yè)績彈性增強(qiáng)。目前溶解漿市場年需求約400 萬噸，其中國產(chǎn)溶解漿供應(yīng)100 萬噸，進(jìn)口約230 萬噸，仍存在50-100 萬噸缺口，行業(yè)整體供不應(yīng)求。供給端：近2-3 年全球無溶解漿新增產(chǎn)能，新增生產(chǎn)線的時間和邊際成本高，短期內(nèi)供給穩(wěn)定；需求端：來自下游粘膠短纖需求持續(xù)增長，預(yù)計同比增長5-10%。受棉價上漲替代效應(yīng)影響，粘膠短纖需求增加并持續(xù)提價。截至到7 月28 日，粘膠短纖價格約15653 元/噸，較16 年1 月漲幅可達(dá)26.5%。我們認(rèn)為在粘膠短纖已進(jìn)入中長期的上行區(qū)間的大背景下，未來粘膠與溶解漿的聯(lián)動作用將會持續(xù)發(fā)酵，且目前溶解漿價格處于長期底部區(qū)間，上漲概率極大。我們預(yù)計溶解漿價格每上漲1000 元/噸，將直接增厚稅前利潤5 億元，業(yè)績彈性極大。

銅版紙7 月提價已落實(shí)，新一輪提價預(yù)期較大。公司已在7 月發(fā)布100 元/噸提價函，目前提價已落實(shí)。我們認(rèn)為銅版紙短期再次上漲概率極大，或?qū)⑸蠞q300-500 元/噸，這是由于1）供給側(cè)改革去產(chǎn)能，大宇和江蘇之星等大廠約30萬噸產(chǎn)能退出；2）經(jīng)銷商庫存低，補(bǔ)庫存意愿強(qiáng)烈。公司具有90 萬噸的銅版紙的生產(chǎn)能力，銅版紙每上漲100 元/噸，將直接增厚營收9000 萬元/年。

產(chǎn)能釋放保證業(yè)績高增長。公司目前已有422 萬噸的漿、紙生產(chǎn)能力，16-18年產(chǎn)能投放可帶來營收復(fù)合增速超過20%。16 年新增產(chǎn)能：35 萬噸溶解漿（H1滿產(chǎn)）、30 萬噸輕型紙改擴(kuò)建、50 萬噸高端牛皮箱板紙（H1 投產(chǎn)）、老撾20萬化學(xué)漿（首期），產(chǎn)能釋放將推動業(yè)績保持高速增長。此外，造紙行業(yè)過剩產(chǎn)能淘汰，市場集中度提升，有一定規(guī)模的企業(yè)的議價能力將持續(xù)提升。

盈利預(yù)測與投資建議。公司近期多品種價格上漲，預(yù)計2016-2018 年EPS 分別為0.44 元、0.53 元、0.65 元，較上次預(yù)測分別提高7%、4%和3%。由于公司市值較大，我們給予公司2016 年15 倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價6.6 元，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：紙產(chǎn)品價格持續(xù)低迷的風(fēng)險；生活用紙渠道擴(kuò)張不及預(yù)期的風(fēng)險；木漿價格上漲的風(fēng)險；在建項目推進(jìn)及滿產(chǎn)情況或不及預(yù)期的風(fēng)險。