結(jié)論或者投資建議：

臨近月末，“退歐公投”獲得了市場(chǎng)極大的關(guān)注，當(dāng)我們細(xì)數(shù)籠罩了整個(gè)6月的“四大靴子”正逐一落地，未來(lái)三天的應(yīng)對(duì)更顯得尤其重要，這從路演時(shí)關(guān)鍵人物參會(huì)的出席率就可以感受的出來(lái)。MSCI遭拒、美國(guó)提前加息、年中錢荒隱患，這三個(gè)令我們擔(dān)驚受怕的關(guān)鍵問題都已安然度過，“退歐事件”會(huì)不會(huì)是宏觀層面尾部風(fēng)險(xiǎn)的最后一錘？頓時(shí)7月、8月的前景光明了很多。我們認(rèn)為，“退歐與否”對(duì)資本市場(chǎng)的影響是深遠(yuǎn)的，甚至可能左右下半年的全球情緒的走向，是避險(xiǎn)情緒上升還是風(fēng)險(xiǎn)偏好回歸？

首先，脫歐的概率以及對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響。暫時(shí)撇開英國(guó)和歐洲大陸過往的歷史糾結(jié)不談，今天就談資產(chǎn)定價(jià)，我們認(rèn)為目前無(wú)論是黃金、美元、債券的定價(jià)里面沒能反映任何一種預(yù)期。為什么這么說(shuō)？因?yàn)轭A(yù)期是紊亂的。當(dāng)前民意調(diào)查顯示“退歐與否”的意見是非常膠著的，基本可以理解成50%-50%區(qū)間里面。無(wú)非是在從52%支持脫歐變?yōu)?3%支持留歐之間反復(fù)，個(gè)位數(shù)變化沒必要糾結(jié)。那么基本是對(duì)半分的意見劃分意味著什么？意味著當(dāng)前沒能形成任何一種主流預(yù)期，因故資產(chǎn)價(jià)格會(huì)極易受到任何一種新增變化的影響。

用過去兩周我們看到的變化來(lái)說(shuō)明，先是英國(guó)退歐支持率在中國(guó)“端午假期”快速上升，跌落至1200一線的黃金突顯反轉(zhuǎn)；此后是親歐派議員Jo Cox遇襲身亡之后，留歐派迅速重獲優(yōu)勢(shì)，周一英鎊錄得2008年以來(lái)最大單日漲幅。如果我們質(zhì)疑民調(diào)有其抽樣過程的統(tǒng)計(jì)缺陷，那么資產(chǎn)價(jià)格是全球投資者用真金白銀在做表態(tài)，目前我們看到的是預(yù)期的紊亂與脆弱，可以預(yù)期本周五的資產(chǎn)波動(dòng)會(huì)非常劇烈。如果“退歐”實(shí)現(xiàn)，黃金、債、美元仍會(huì)持續(xù)上漲，美歐股市的壓力很快會(huì)向新興市場(chǎng)蔓延；如果結(jié)果是不脫歐，過去半個(gè)月的調(diào)整會(huì)完全反轉(zhuǎn)，英鎊與歐元會(huì)收回全部跌幅。50%-50%的分布基本就是“擲硬幣”，這是一個(gè)很難賭的情況，也沒必要賭，所以給大家的建議是最近三天有必要做出防御性動(dòng)作。

第二，脫歐對(duì)英國(guó)和歐洲以及全球經(jīng)濟(jì)的影響?！懊摎W與否”會(huì)影響全球復(fù)蘇的前提假設(shè)，因此會(huì)有一個(gè)很大的影響。歐洲經(jīng)濟(jì)的GDP在目前非常脆弱的復(fù)蘇初期可能產(chǎn)生很深遠(yuǎn)的衰退風(fēng)險(xiǎn)。至于貿(mào)易摩擦、貨物流轉(zhuǎn)、投資進(jìn)出、勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移的負(fù)面影響不多談了，IMF做了很全面的情景計(jì)算，我們強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，英國(guó)和歐盟的新關(guān)系會(huì)有一個(gè)很漫長(zhǎng)的討論過程，我們不排除英國(guó)和歐盟雙方也許會(huì)簽訂更高明的貿(mào)易協(xié)定來(lái)避免歐洲和英國(guó)遭遇“雙輸”的經(jīng)濟(jì)沖擊，但是這個(gè)過程是很長(zhǎng)的，預(yù)計(jì)需要將近1年來(lái)重構(gòu)這個(gè)體系，我們認(rèn)為當(dāng)前的全球經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)可能承受不了這一年的空白與停滯。

因此，脫歐的影響既重要又深遠(yuǎn)，這是我們向債券投資者做出的提醒。不能簡(jiǎn)單認(rèn)為中國(guó)債券市場(chǎng)與國(guó)際債券市場(chǎng)仍是隔離的，聯(lián)動(dòng)渠道的薄弱導(dǎo)致避險(xiǎn)情緒很難向國(guó)內(nèi)傳導(dǎo)。一旦退歐，可能會(huì)推翻我們?cè)?014年退出QE以來(lái)，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的一個(gè)大假設(shè)，就是經(jīng)濟(jì)是否還在復(fù)蘇？這個(gè)一年的停滯會(huì)改變整個(gè)歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的現(xiàn)狀，也會(huì)影響主要央行的貨幣政策，我們認(rèn)為美國(guó)第二次加息比第一次加息更重要是因?yàn)樗侨蚪?jīng)濟(jì)重回一個(gè)復(fù)蘇狀態(tài)的政策信號(hào)?，F(xiàn)在我們很關(guān)鍵的站在第一次加息和第二次加息的中間點(diǎn)，一旦“退歐”是否可以類似97年的亞洲金融危機(jī)，五次加息周期唯一一次告吹的事情就可能會(huì)重現(xiàn)。這對(duì)整個(gè)債券和資金的配置都會(huì)有深遠(yuǎn)的影響，收益率的下行就不僅僅是短暫的避險(xiǎn)，可能更多的是對(duì)全球復(fù)蘇的停滯導(dǎo)致投資時(shí)鐘再次逆轉(zhuǎn)。