回天新材：短期業(yè)績(jī)承壓，新產(chǎn)品順利推廣后將回歸成長(zhǎng)軌道

安信證券王席鑫，孫琦祥

事件： 公司發(fā)布 15 年三季報(bào)：前三季度營(yíng)業(yè)收入 7.33 億元，同比增加 19.16%；歸母凈利潤(rùn) 5862.4 萬(wàn)元，同比下降 23.36%， EPS0.34元，加權(quán)平均 ROE5.22%。

業(yè)績(jī)短期承壓，期待新產(chǎn)品順利推廣： 15 年公司膠黏劑產(chǎn)品在光伏發(fā)電、汽車、電子、建筑、環(huán)保等領(lǐng)域銷售規(guī)模穩(wěn)步上升，太陽(yáng)能電池背膜銷售大幅增長(zhǎng)，整體營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。公司凈利潤(rùn)增速下滑的原因主要是傳統(tǒng)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致價(jià)格下降，同時(shí)部分新產(chǎn)品尚處于量產(chǎn)初期，前期費(fèi)用分?jǐn)倢?dǎo)致毛利率相對(duì)較低。公司產(chǎn)品下游應(yīng)用領(lǐng)域眾多，公司部分新產(chǎn)品在推廣的過程中走了彎路，公司未來(lái)將有針對(duì)性的進(jìn)行調(diào)整和改進(jìn)。公司為強(qiáng)化技術(shù)研發(fā)、加大開拓新市場(chǎng)，引進(jìn) 80 余名中、高級(jí)技術(shù)經(jīng)營(yíng)人才致使銷售費(fèi)用同比提升。另外，公司布局的汽車后市場(chǎng)業(yè)務(wù)尚處于起步階段，需要較多的資金投入，導(dǎo)致公司財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增加較多。

膠黏劑行業(yè)市場(chǎng)空間大，公司作為國(guó)內(nèi)龍頭成長(zhǎng)空間巨大： 具體分析見下頁(yè)；

依托線下資源切入汽車后市場(chǎng)，并積極整合搭建產(chǎn)業(yè)鏈平臺(tái)： 具體分析見下頁(yè)；

看好公司未來(lái)發(fā)展，給予買入-A 評(píng)級(jí)： 公司現(xiàn)有膠黏劑業(yè)務(wù)行業(yè)大空間、高盈利、高成長(zhǎng)，公司作為國(guó)內(nèi)行業(yè)龍頭未來(lái)將維持穩(wěn)定增長(zhǎng)。同時(shí)，公司利用線下優(yōu)勢(shì)整合汽車后市場(chǎng)，發(fā)展空間廣闊，大股東及核心管理層認(rèn)購(gòu)公司增發(fā)，鎖定 3 年，體現(xiàn)對(duì)公司未來(lái)發(fā)展的決心和信心。我們預(yù)計(jì)公司 15-17 年 EPS 分別為 0.45、 0.74 和 0.96 元，維持買入-A 評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：膠粘劑市場(chǎng)需求低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、后市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈的風(fēng)險(xiǎn)等

膠黏劑行業(yè)市場(chǎng)空間大，公司作為國(guó)內(nèi)龍頭成長(zhǎng)空間巨大：目前國(guó)內(nèi)膠粘劑行業(yè)上市公司有回天膠業(yè)、高盟新材、硅寶科技和康達(dá)新材等，各公司幾億元左右的收入，回天新材作為行業(yè)龍頭收入規(guī)模僅 8 億元，相對(duì)于國(guó)內(nèi)行業(yè) 600 億左右的銷售額而言所占份額極低，未來(lái)發(fā)展空間廣闊。

公司的汽車維修用膠市場(chǎng)占有率為 30%，在汽車制造用膠市場(chǎng)的份額為 12%，二者比較而言，汽車制造領(lǐng)域所用膠粘劑的需求量和價(jià)格均更高。但汽車制造領(lǐng)域進(jìn)入壁壘較高，需要經(jīng)過認(rèn)證和考察，目前國(guó)內(nèi)汽車整車膠粘劑市場(chǎng)是以漢高公司產(chǎn)品為主。公司也正在逐步開拓，目前已在客車和商用車領(lǐng)域取得突破口，未來(lái)一旦進(jìn)入新廠商的供貨渠道，市場(chǎng)空間巨大，公司產(chǎn)品銷量將會(huì)出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)公司未來(lái) 3 年復(fù)合增速 30%以上。

依托線下資源切入汽車后市場(chǎng)，并積極整合搭建產(chǎn)業(yè)鏈平臺(tái)：國(guó)內(nèi)汽車保有量超過 1.5億輛，每年新增 2000 多萬(wàn)輛以上的產(chǎn)銷量，因此汽車后市場(chǎng)空間巨大。目前行業(yè)呈現(xiàn)百花齊放的格局，我們最看好上門服務(wù)的模式。公司建立車輛管家的模式，依托線下 500多家經(jīng)銷商，經(jīng)銷團(tuán)隊(duì) 5000 余人，以及 10 萬(wàn)個(gè)終端維修網(wǎng)點(diǎn)，通過上門的無(wú)水洗車、換胎、貼膜和小的養(yǎng)護(hù)等高頻服務(wù)來(lái)和客戶建立親密聯(lián)系，使得下游對(duì)車管家形成依賴，未來(lái)通過保險(xiǎn)分成、保養(yǎng)用品的集體采購(gòu)、線下維修的分成、金融服務(wù)變現(xiàn)等方式實(shí)現(xiàn)盈利來(lái)支撐業(yè)務(wù)發(fā)展。后續(xù)公司還將繼續(xù)整合汽車后市場(chǎng)相關(guān)環(huán)節(jié)的核心資源，搭建一個(gè)具有強(qiáng)大的導(dǎo)流能力的線上平臺(tái)和線下全產(chǎn)業(yè)鏈的汽車后市場(chǎng)綜合平臺(tái)。

匯川技術(shù)：公司季報(bào)點(diǎn)評(píng)：守得云開見月明

平安證券余兵，朱棟，皮秀

事項(xiàng)：匯川技術(shù)發(fā)布三季報(bào)， 1~3Q15實(shí)現(xiàn)營(yíng)收18.7億元，同比增長(zhǎng)17.43%；歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)5.9億元，同比增長(zhǎng)26.15%；每股收益0.75元，業(yè)績(jī)符合我們的預(yù)期。同時(shí)，公司公告擬使用不超過8億元設(shè)立產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金.

平安觀點(diǎn)：三季度業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)強(qiáng)勁，費(fèi)用控制趨優(yōu)：3Q15，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.6億元，同比增長(zhǎng)37.13%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)2.6億元，同比增長(zhǎng)57.21%。1~3Q15，公司期間費(fèi)用率達(dá)22.01%，同比下降0.41個(gè)百分點(diǎn)，其中銷售/管理費(fèi)用率分別同比下降1.07/0.50個(gè)百分點(diǎn)。

傳統(tǒng)主業(yè)持穩(wěn)，新業(yè)務(wù)亮點(diǎn)不斷：報(bào)告期內(nèi)，受到傳統(tǒng)設(shè)備制造業(yè)需求下滑與房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷影響，公司的電梯一體化與通用變頻器產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)收入6.52億元、3.14億元，同比略有增長(zhǎng)；注塑機(jī)專用伺服產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入1.11億元，同比下滑12%。另一方面，受益于新興自動(dòng)化設(shè)備發(fā)展和公司產(chǎn)品性能的提升，公司通用伺服系統(tǒng)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷售收入1.49億元，同比增長(zhǎng)60%。受益于政策利好和大客戶銷售支撐，新能源汽車電機(jī)控制器相關(guān)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷售收入3.53億元，同比增長(zhǎng)約150%。

設(shè)立8億元產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金，加速智能制造、新能源汽車業(yè)務(wù)騰飛：對(duì)于匯川而言，如何在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的浪潮中，打造出新的強(qiáng)大引擎，是其戰(zhàn)略發(fā)展所面臨的頭等大事。公司此次擬使用不超過8億元投資于國(guó)內(nèi)外智能制造和新能源汽車領(lǐng)域，覆蓋核心部件、智能裝備、軟件、系統(tǒng)集成等。此次產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金的設(shè)立，標(biāo)志著公司的二次騰飛戰(zhàn)略進(jìn)入到全面加速階段，未來(lái)產(chǎn)業(yè)基金對(duì)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的發(fā)掘，有望為新引擎注入源源不斷的動(dòng)力。

盈利預(yù)測(cè)與估值：預(yù)計(jì)15~17年公司EPS為1.06、1.39和1.74元，對(duì)應(yīng)10月26日收盤價(jià)PE分別為44.0、33.6和26.8倍，我們看好公司在工業(yè)4.0和新能源汽車雙重風(fēng)口上的廣闊成長(zhǎng)空間，與外延式并購(gòu)預(yù)期，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。未來(lái)6個(gè)月目標(biāo)價(jià)60元。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1)宏觀經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步下滑；2)新能源汽車推廣不及預(yù)期。

海螺水泥：標(biāo)量?jī)r(jià)低迷制約前3季度業(yè)績(jī) 博弈性行情中龍頭價(jià)值凸顯

長(zhǎng)江證券范超

事件評(píng)論：量?jī)r(jià)下行，增速下滑乃預(yù)期之內(nèi)。15 年全國(guó)范圍內(nèi)需求下臺(tái)階，前 9月需求增速-4.7%，與 14 年同期相比下滑 7.7 個(gè)百分點(diǎn)；價(jià)格看，華東、中南前三季度均價(jià)與 14 年同期相比分別下滑 77、59 元，下滑幅度為 22.1%、16.4%，量?jī)r(jià)低迷之下，公司前 9 月收入同降 13%也是預(yù)期之內(nèi)。毛利率價(jià)格主要是價(jià)格下滑所致，最終業(yè)績(jī)下降 25.3%。

價(jià)格底部下，海螺的成本優(yōu)勢(shì)凸顯。15 年全國(guó)水泥價(jià)格較悲觀，不少企業(yè)的價(jià)格已經(jīng)跌破現(xiàn)金成本，盈利狀況堪憂。 1-8 月，水泥行業(yè)累計(jì)利潤(rùn)約 157 億，較同期減少 307 億，同降 66%，8 月行業(yè)利潤(rùn)總額僅為 9.57 億，環(huán)降 33%，較同期減少約 47 億元，而海螺 8 月份利潤(rùn)獨(dú)占 7 億元，占比全行業(yè) 70%利潤(rùn)份額。

低迷環(huán)境下的擴(kuò)張，睿智而果敢。15 年行業(yè)創(chuàng)出歷史新低迷，而海螺也加大了擴(kuò)張的步伐，如收購(gòu)江西圣塔，入股西部建設(shè)等，可謂“該出手時(shí)就出手”。我們認(rèn)為：1、選擇在行業(yè)景氣低迷背景的擴(kuò)張，其擴(kuò)張成本更低；2、從擴(kuò)張意義上看，搶奪市場(chǎng)做大規(guī)模只是一方面，更大意義在于通過對(duì)區(qū)域管控力和定價(jià)力的提升來(lái)改善盈利能力。不過，鑒于水泥是高彈性品種，當(dāng)前諸多小企業(yè)對(duì)于未來(lái)盈利改善仍懷有期待，因此雖然并購(gòu)擴(kuò)張苗頭已現(xiàn)端倪，但是如若通過盈利倒逼企業(yè)大規(guī)模重組，或仍需要一定時(shí)間。同時(shí)，海外市場(chǎng)是一塊香饃饃，如東南亞等市場(chǎng)由于供給缺口水泥價(jià)格較國(guó)內(nèi)高 3 倍以上；海螺則早將眼光瞄向海外，紛紛大力著力布局，期待高彈性的釋放。

提價(jià)仍在演繹，博弈行情仍在。當(dāng)前東南區(qū)域提價(jià)仍在演繹，主要仍在于傳統(tǒng)旺季因素，期待基本面持續(xù)改善催生的趨勢(shì)行情料難得。預(yù)計(jì) 15、 16 年 EPS 為 1.63 元、 1.79 元對(duì)應(yīng) PE 為 11 倍、 10 倍，推薦。