海南航空：海南航空非公開增發(fā)預(yù)案點評

類別：公司 研究機構(gòu)：興業(yè)證券股份有限公司 研究員：張曉云，龔里 

投資要點

事件：2015年4月13日晚間，海南航空發(fā)布非公開增發(fā)預(yù)案，募集資金總額不超過240億元。

海南航空本次非公開增發(fā)募集資金總額不超過240億元，擬投資于以下項目：(1)海南航空引進37架飛機項目(110億)；(2)收購天津航空 48.21% 股權(quán)及增資項目(80億)；(3)償還銀行貸款(50億)。海航航空集團將認(rèn)購本次非公開發(fā)行股份總數(shù)30-40%，若按照發(fā)行65.93億股，發(fā)行價3.64元/股測算，即19.78-26.37億股。本次向海航航空集團發(fā)行股票的限售期為三十六個月，其他認(rèn)購對象限售期為十二個月。

110億引進37架飛機，機隊規(guī)模保持快速增長。海南航空擬使用本次非公開發(fā)行募集資金110億引進37架飛機，機隊規(guī)模增加將直接提升海南航空的運力規(guī)模。根據(jù)公司飛機引進計劃，2015年5月至2018年末需執(zhí)行付款義務(wù)的合同涉及的飛機數(shù)量為37架，主要機型為波音B737、 B787及空客 A330系列飛機，對應(yīng)的合同價款共計69. 44億美元，約合人民幣430. 53億元。截至2014年底，海航運營飛機共計169架，14年飛機凈引進增速為10.46%，ASK 同比增長20.6%。其中波音B787將成未來遠(yuǎn)程主力機型，2014年底已有8架B787飛機運營，2014年海航又同波音簽訂了30架B787-9飛機訂單，將在2021年前陸續(xù)交付。

收購天津航空48.21%股權(quán)，進一步解決同業(yè)競爭問題。天津航空成立于2006年，在天津、內(nèi)蒙古、新疆等地區(qū)市場獲得了較高的市場占有率及市場競爭優(yōu)勢。航空主業(yè)整合是2012年海航集團就解決可能存在或潛在的同業(yè)競爭做出的承諾。本次增發(fā)也是海航集團繼續(xù)推動集團航空資產(chǎn)的注入的體現(xiàn)。未來海南航空的機型依然較為簡單、網(wǎng)絡(luò)布局更加全面、機隊數(shù)量可與三大航抗衡、整體協(xié)同效應(yīng)還有較高提升空間，可以移植和復(fù)制公司的優(yōu)秀管理經(jīng)驗，提高經(jīng)營效率和盈利水平，未來有業(yè)績高彈性可能。

盈利預(yù)測與估值：海南航空航線布局差異化、受益因私消費快速增長、受高鐵影響小、優(yōu)秀管理和年輕機隊打造強大成本優(yōu)勢、內(nèi)外并舉不斷整合資源，公司未來差異化發(fā)展值得期待。我們預(yù)測公司2015~2017年EPS 為0.38、0.51、0.64元，維持增持評級。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟不佳影響航空需求，油價大幅上揚，人民幣匯率大幅波動，高鐵分流，突發(fā)性戰(zhàn)爭、天災(zāi)、疾病和安全事故

中國國航：貨運復(fù)蘇明顯，成本領(lǐng)先優(yōu)勢擴大

類別：公司 研究機構(gòu)：國金證券股份有限公司 研究員：吳彥豐 

業(yè)績簡評。

國航15Q1 完成營收252.6 億，同比增長3.45%，實現(xiàn)歸母凈利潤16.8億，同比增加15.8 億，合EPS 0.14 元，與我們預(yù)期一致經(jīng)營分析。

國際航線和貨運量快速增長，客座率有所下滑：公司15Q1 國內(nèi)航線RPK增長7.7%，客座率降低0.5%。國際航線流量增長16.4%，依舊保持較快步伐，但客座率下降2.8%，我們認(rèn)為這是由于公司保持強勢的定價政策及歐洲需求復(fù)蘇緩慢。值得一提的是Q1 貨運周轉(zhuǎn)量大幅增長25%，載運率提升1.6%，復(fù)蘇態(tài)勢明顯。

收益水平下降，但成本領(lǐng)先優(yōu)勢擴大貢獻盈利：受燃油附加費減少，貨運量大增，客座率下滑等因素影響公司噸公里收益(RATK)下降9.5%，但油價大跌使燃油成本下降遠(yuǎn)超燃油附加費減少(估算差額在19.7 億)，加上公司各項成本管控良好，貨運業(yè)務(wù)增加攤薄成本效應(yīng)明顯，油價彈性也更高使得成本領(lǐng)先優(yōu)勢進一步擴大導(dǎo)致可用噸公里成本下降17.5%，這拉動毛利率回升至22.6%。Q1 公司實現(xiàn)息稅前利潤32.3 億，同比增長171%n 投資收益增長，財務(wù)費用攀升：受油價下跌提振，預(yù)計國泰航空盈利大幅增長，這推動國航Q1 實現(xiàn)投資收益1.9 億，同比增長331%。

盈利調(diào)整。

我們維持公司15 年EPS 0.59 元、基于中期布油75 美元假設(shè)預(yù)計16~17 年EPS 分別為0.63 元和0.89 元的，對應(yīng)當(dāng)前股價的PE 分別為22X，20.8X和14.8X，給與“買入”的投資評級，目標(biāo)價17 元投資建議。

航空股的投資邏輯正從低油價向供需反轉(zhuǎn)、票價改革、輔助收入增長及產(chǎn)業(yè)鏈延生上切換。低油價和非美貨幣大幅貶值對旅游的刺激作用將逐漸顯現(xiàn)，預(yù)計暑運旺季票價將明顯上升，呈現(xiàn)出淡季不淡，旺季更旺的局面。公司率先將機隊結(jié)構(gòu)調(diào)整到位，鞏固中轉(zhuǎn)樞紐，大力拓展國際市場有利于長期可持續(xù)發(fā)展。加上在高收益市場份額穩(wěn)固，擁有最高的客源結(jié)構(gòu)我們期待公司未來在經(jīng)濟艙票價上限逐步放開和增值業(yè)務(wù)推廣過程中釋放盈利彈性。

南方航空：淡季不淡趨勢明顯

類別：公司 研究機構(gòu)：海通證券股份有限公司 研究員：虞楠 

投資要點：公司運營強勁，國內(nèi)線較快增長，國際線高速增長。預(yù)計全年盈利同比將大幅上漲，建議把握回調(diào)買點，適當(dāng)提高配置比例

公司公布2015年4月運營數(shù)據(jù)。需求(RPK)同比上升20.68%。其中，國內(nèi)航線同比上升17.48%，國際航線同比增長33.90%?？瓦\運力投放(ASK)同比增長17.15%，其中國內(nèi)航線同比增長14.42%，國際航線同比增長27.76%。平均客座率為81.90%，較去年同期降低了0.70個百分點。

國內(nèi)線：公司4月國內(nèi)航線RPK同比增長17.48%，ASK同比增長14.42%，客座率同比增長2.13%，達(dá)82.00%。我們在周報中反復(fù)強調(diào)今年航空行業(yè)“淡季不淡”的新特征，公司國內(nèi)線同比保持高速增長的態(tài)勢也符合我們的預(yù)期。與3月國內(nèi)線RPK環(huán)比攀升5.2%不同，4月數(shù)據(jù)顯示RPK環(huán)比出現(xiàn)小幅，較3月份下降4.88%，這與國內(nèi)航線4月進入傳統(tǒng)淡季相關(guān)，但是仍然不可否認(rèn)國內(nèi)航線需求較快增長的事實。

國際線：公司4月國際航線RPK同比增長33.90%，ASK同比增長27.76%。客座率方面，同比增長3.78%，達(dá)到82.38%。我們分析，公司國際線增速持續(xù)高企的原因有兩個，一是居民消費升級的趨勢不可逆轉(zhuǎn)，同時伴隨著外部經(jīng)濟體貨幣政策寬松浪潮，多數(shù)外幣貶值，越來越多人成為出境游的擁躉；二是受益于國家“一帶一路”戰(zhàn)略，國際商務(wù)出行也逐步增多。而無論是普通百姓日益頻繁的出境旅游，還是國家戰(zhàn)略的走出去，都具備使航空行業(yè)長期受益的條件，可以支撐國際線不斷“創(chuàng)新高”。通過公司4月運營數(shù)據(jù)可以看到國際航線增長十分強勁。

行業(yè)運營效率顯示二季度繼續(xù)改善仍是大概率事件。上周運營情況顯示，行業(yè)整體、國內(nèi)和國際航線剔除燃油影響的客公里收益同比分別提高0.5%、4.5%，和下降10.8%(前一周為分別提高1.1%、4.9%，和下降9.8%)。上周行業(yè)整體、國內(nèi)、國際航線總客票收入同比仍提高5.2%，3.7%和17.2%。國際線運營受燃油費波動影響有限，整體流量增長遠(yuǎn)大于票價下跌；國內(nèi)線裸票增長基本對沖成本下降，淡季中收入呈現(xiàn)小幅增長態(tài)勢。

維持公司“增持”評級。我們判斷，在油價低位運行的情況下，南航全年盈利同比將大幅上漲，建議把握回調(diào)買點，適當(dāng)提高配置比例。我們預(yù)計公司2015-2016年的EPS分別為0.74元和0.96元。供需改善的背景下，公司迎來油價低位運行、“一帶一路”等多重發(fā)展良機，我們維持對公司“增持”的評級，目標(biāo)價14.8元，對應(yīng)今年P(guān)E20倍。

風(fēng)險提示：需求不達(dá)預(yù)期，油價和匯率的大幅波動。