2014年中央工作經(jīng)濟會議指出，2015年要保持宏觀政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。東海期貨年報認(rèn)為，財政及投資政策著力于促進(jìn)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型及對沖主要由房地產(chǎn)投資下滑帶來的經(jīng)濟下行風(fēng)險；貨幣政策著力于降低社會實際融資成本，通過提供流動性支持經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整及對沖經(jīng)濟下行風(fēng)險，以及為經(jīng)濟在“新常態(tài)”下運行創(chuàng)造一個平穩(wěn)的貨幣環(huán)境。

最新一輪中央經(jīng)濟工作會議提出“松緊適度”的貨幣政策，意味著更強調(diào)貨幣政策的區(qū)分對待與有保有壓。此外，盡管11月底央行啟動了非對稱降息，但并不意味著局部定向流動性管理工具已經(jīng)被拋棄。廣發(fā)期貨年報認(rèn)為，12月以來的政策操作，或表明2015年貨幣政策依然是以定向局部調(diào)控為主，全局工具為輔作為操作思路，這符合松緊適度的原則，預(yù)計明年全面降準(zhǔn)和降息次數(shù)總和不超過2次。

東海期貨年報還提出，預(yù)計2015年以M2為度量的整體流動性將維持在接近13%的增速水平。同時社會融資規(guī)模、新增信貸、影子銀行規(guī)模波動將更加頻繁，總體平均水平或較2014年溫和增加，更多的是內(nèi)部調(diào)整。同時，2015年新增外匯占款低位波動的趨勢將延續(xù)，基礎(chǔ)貨幣投放量的不確定性降低，方便控制整體流動性，同時也大大提高了中國央行的貨幣政策獨立性。

對于2015年的貨幣政策工具，業(yè)內(nèi)重新定義為“定向?qū)捤伞薄獙捤烧咦饔镁哂卸ㄏ蛐裕阂皇钦咧粚δ承┿y行、產(chǎn)業(yè)進(jìn)行傾斜，即投放標(biāo)的具有定向性；二是除了對某些領(lǐng)域進(jìn)行定向?qū)捤赏?，即使是普惠性措施，就目前階段來看，作用力并不具有等效的普惠性，而是具有定向性，具體來說，集中作用于高杠桿產(chǎn)業(yè)。而在金融結(jié)構(gòu)調(diào)整、貨幣政策工具運用的共同作用下，預(yù)計2015年短端利率波動更加頻繁，中期利率波幅擴大，長端利率遵循下行趨勢--利率曲線的平坦化現(xiàn)象會更多的出現(xiàn)，同時由于經(jīng)濟下行環(huán)境中對違約的擔(dān)憂增加了信用溢價，因此利差大概率也會加大。

美國現(xiàn)狀較為樂觀

前景存在隱患

2014年10月30日，美聯(lián)儲宣布，削減最后的購債規(guī)模150億美元，并從11月起結(jié)束QE3。美聯(lián)儲放棄“勞動力資源利用率顯著不足”的措辭，承認(rèn)就業(yè)增加強勁。自10月FOMC會議以來，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)較為穩(wěn)健，通脹預(yù)期指標(biāo)回落，表明QE的確對美國經(jīng)濟產(chǎn)生了積極影響。

美國三季度GDP修正值為增長3.9%，高于3.5%的初值，表明美國經(jīng)濟在2014年最后幾個月時間里的增長速度有所加快。此外，在過去兩個季度中，美國GDP的平均增長率為4.2%，創(chuàng)下自2003年中期以來最好的六個月表現(xiàn)。上海中期認(rèn)為，從美國GDP構(gòu)成分項的環(huán)比拉動率來看，政府投資、凈出口、私人投資、個人消費支出各項占比趨于穩(wěn)定，凈出口回升較快。

上海中期年報認(rèn)為，由于油價下跌，2014年11月，美國CPI月率下跌0.3%，創(chuàng)2008年12月以來最大跌幅，預(yù)期下跌0.1%。作為美聯(lián)儲最為青睞的通脹指標(biāo)，美國10月CPI年率增長1.4%，為2012年3月以來連續(xù)31個月處于2%的目標(biāo)位下方。持續(xù)處于低位的通脹水平，將使得美聯(lián)儲更有耐心維持近零的利率在紀(jì)錄低位，從而支持經(jīng)濟復(fù)蘇。

毫無疑問，就業(yè)市場的強勢擴張是2014年美國經(jīng)濟的最大亮點之一，截至11月，全年有10個月份的非農(nóng)就業(yè)增量在20萬以上，累計新增就業(yè)崗位高達(dá)265萬，很可能創(chuàng)16年來最佳表現(xiàn)。失業(yè)率也降至5.8%，是金融危機以來的最佳表現(xiàn)。

廣發(fā)期貨年報認(rèn)為，勞動力市場的強勢擴張和工資的溫和上漲，提振了消費者的信心。衡量美國消費者信心的彭博消費者舒適度指數(shù)，在12月12日當(dāng)周升至41.7，為2007年11月中旬以來最高水平。這意味著當(dāng)前美國消費者的信心水平已經(jīng)超越了金融危機之前的平均水平。在消費者信心高漲的情況下，消費信貸在2014年顯著增長，上半年表現(xiàn)尤其突出，4月單月凈增長261億美元，創(chuàng)2006年以來最高。

地產(chǎn)領(lǐng)域的復(fù)蘇表現(xiàn)依舊未如理想，疲軟依舊：雖然房貸拖欠占總貸款的比率在過去五年持續(xù)下降，但過去兩年房貸申請比例一直在低位徘徊。更為悲觀的是，從2014年開始，美國房價增速不斷下滑。房地產(chǎn)復(fù)蘇“磕磕絆絆”，能否經(jīng)得住加息考驗還有待觀察。

那么，隨著美聯(lián)儲開啟加息周期以及股市樓市的財富效應(yīng)進(jìn)一步在邊際層面遞減，廣發(fā)期貨年報認(rèn)為，隨著低利率和低通脹的環(huán)境發(fā)生改變，美國經(jīng)濟或?qū)p速上行，盡管相比全球主要經(jīng)濟體美國經(jīng)濟依然“一枝獨秀”，但其獨善其身的持久性還有待進(jìn)一步觀察。

歐元、日元地區(qū)

機會與風(fēng)險并存

2014年歐洲逐步走出了債務(wù)危機帶來的陰影，經(jīng)濟開始出現(xiàn)復(fù)蘇跡象，然而這種復(fù)蘇顯然緩慢而脆弱。從GDP分項指標(biāo)來看，歐盟經(jīng)濟的驅(qū)動力正悄然從貿(mào)易轉(zhuǎn)向消費。從各成員國的經(jīng)濟表現(xiàn)來看，分化仍然是貫穿2014年全年的主題。

貨幣政策方面，歐洲央行全面QE有望在一季度開啟，屆時將令歐元匯率持續(xù)承壓。受到歐洲經(jīng)濟形勢拖累，英國一季度加息的概率降低，英國央行或?qū)⒃谌径炔挪扇⌒袆印Ｘ泿耪邿o法獨力引領(lǐng)歐洲經(jīng)濟走出當(dāng)前的困境，財政政策將歐洲央行釋放的流動性導(dǎo)向?qū)嶓w經(jīng)濟的“渠道”作用對于目前的歐洲而言顯得尤為關(guān)鍵。

歐盟委員會通過一系列投資計劃提振市場信心并調(diào)動私營部門的閑置資金，這一政策無疑將為歐洲經(jīng)濟帶來機遇，但是我們也需警惕2015年地緣政治危機、成員國政局動蕩以及歐債危機殘余影響對歐洲造成的下行風(fēng)險。

具體來說，歐元區(qū)制造業(yè)PMI初值為50.8，創(chuàng)5個月新高；服務(wù)業(yè)PMI初值為51.9，好于預(yù)期的51.5；綜合PMI為51.7，好于預(yù)期的51.2；核心國中，德國制造業(yè)PMI初值升至51.2，重回擴張區(qū)間，顯示德國制造業(yè)動力有所反彈，或?qū)託W元區(qū)經(jīng)濟整體向好。

此外，從主要成員國貿(mào)易帳的趨勢來看，成員國間貿(mào)易失衡的狀況在2014年仍未得到有效解決。中信期貨認(rèn)為，在2014年曾經(jīng)一度作為歐元區(qū)經(jīng)濟復(fù)蘇的驅(qū)動力，但是由于外需環(huán)境的惡化，其驅(qū)動效應(yīng)逐漸減弱，2015年上半年這一趨勢不會發(fā)生改變，而下半年隨著外需環(huán)境的回暖，歐洲的貿(mào)易情況將出現(xiàn)改觀，但對經(jīng)濟的驅(qū)動效果并不能恢復(fù)2013年間的水平。

2014年10月31日，日本央行宣布進(jìn)一步放寬貨幣政策，通過購買長期國債和金融債券等方式，向市場追加10萬億至20萬億日元的資金供應(yīng)，由此把向市場增加供應(yīng)的資金總規(guī)模擴大到80萬億日元。2014年第三季度，日本GDP萎縮了1.9%，萎縮幅度大于預(yù)期及前值。

上海中期年報認(rèn)為，日本GDP遭遇下修的主要原因是，三季度的資本支出修正值季率從-0.2%下修至-0.4%，跌幅超出預(yù)期表明，4月初上調(diào)消費稅對消費需求的影響，已經(jīng)傳導(dǎo)到企業(yè)投資。消費稅上調(diào)及實際收入連續(xù)16個月下降，令內(nèi)需不振成為日本經(jīng)濟的最大拖累。2014年11月以來，標(biāo)普與穆迪先后將日本信貸評級下調(diào)，并對其削減債務(wù)的能力表示質(zhì)疑。巨額貨幣刺激帶來的通脹與貨幣貶值，可能對日本的金融市場造成較大的震蕩，從而加重日本經(jīng)濟不穩(wěn)定的風(fēng)險。

展望2015年，國際經(jīng)濟環(huán)境仍復(fù)雜多變，中國將堅持穩(wěn)中求進(jìn)的總基調(diào)不變，全面深化改革，繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，保持宏觀政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性。由于需求不振，中國PPI將近三年連續(xù)下跌，人民幣貶值的壓力越來越大。此外，目前我國經(jīng)濟下行壓力較大，結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛顯現(xiàn)，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營困難增多。上海中期年報認(rèn)為，形成綠色低碳循環(huán)發(fā)展新方式、釋放消費潛力、加緊培育新的比較優(yōu)勢，將成為驅(qū)動發(fā)展的新引擎。

國際方面，美、歐、日等主要經(jīng)濟體的分化發(fā)展格局仍將延續(xù)，市場普遍預(yù)期2015年年中美聯(lián)儲可能實施加息計劃，從而將美國帶入近十年來的首次加息周期，這將令美元指數(shù)繼續(xù)上行，從而對商品市場形成壓制。預(yù)計2015年國際資本將從歐洲、俄羅斯、印尼、巴西等基本面較差、改革前景不明朗的國家流向美國、中國、韓國、臺灣等經(jīng)濟基本面好或改革前景較為明朗的國家，全球經(jīng)濟繼續(xù)掙扎前行。