證監(jiān)會近日發(fā)布了《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司管理暫行辦法》（下稱《暫行辦法》）。該法規(guī)針對“新三板”的運(yùn)營管理機(jī)構(gòu)，明確提出了“市場優(yōu)先、社會自治”的總體思路。

《暫行辦法》的發(fā)布，意味著未來“新三板”的融資和交易制度相比主板市場將更加靈活，其在交易所公司制方面的探索，或可為滬深股票交易所的市場化改革鋪路。

首家公司化證券交易所

業(yè)內(nèi)將全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)稱作“新三板”。根據(jù)《暫行辦法》規(guī)定，新三板是經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)設(shè)立的全國性證券交易場所。股票在新三板掛牌的公司為非上市公眾公司，股東人數(shù)可以超過200人，接受證監(jiān)會的統(tǒng)一監(jiān)督管理。與此同時(shí)，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司（下稱“全國股份轉(zhuǎn)讓公司”）也負(fù)有自律監(jiān)管的職責(zé)，堅(jiān)持公益優(yōu)先。

由于全國股份轉(zhuǎn)讓公司是國內(nèi)第一家公司制的證券市場組織機(jī)構(gòu)，證監(jiān)會也需要探索新的監(jiān)管方式?！皬木惩獍l(fā)達(dá)市場的慣例來看，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)對公司制市場組織者的監(jiān)管，主要包括治理結(jié)構(gòu)監(jiān)管、業(yè)務(wù)規(guī)則審批、現(xiàn)場檢查三個(gè)方面?！弊C監(jiān)會相關(guān)負(fù)責(zé)人說。

《暫行辦法》對證監(jiān)會與全國股份轉(zhuǎn)讓公司之間的監(jiān)管權(quán)責(zé)劃分做了原則性的規(guī)定，確立了市場優(yōu)先和社會自治的總體思路，充分授權(quán)全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司自主制定掛牌條件、轉(zhuǎn)讓方式、主辦券商管理等各項(xiàng)基本業(yè)務(wù)規(guī)則，支持其探索形成高效、靈活、符合場外市場特征的規(guī)則體系和制度框架，增強(qiáng)競爭力。

目前滬深股票交易所都是會員制，長期以來證監(jiān)會與交易所之間存在監(jiān)管權(quán)責(zé)重疊、界限不清的情況，證監(jiān)會在一些關(guān)鍵領(lǐng)域?qū)嶋H上起到主導(dǎo)作用。例如在股票發(fā)行上市的審核方面，交易所上市部的權(quán)限很小，處在配角的位置。全國股份轉(zhuǎn)讓公司在公司治理與監(jiān)管授權(quán)方面的探索，或許將為滬深交易所的公司化改革打開局面。

此外，按照證監(jiān)會的暫行規(guī)定，新三板掛牌新的證券品種或采用新的轉(zhuǎn)讓方式，應(yīng)當(dāng)報(bào)證監(jiān)會批準(zhǔn)。該規(guī)定為新三板未來的產(chǎn)品創(chuàng)新與交易所方式創(chuàng)新留下了空間，包括中小企業(yè)私募債和做市商制度等。

業(yè)務(wù)細(xì)則待發(fā)布

《暫行辦法》出臺后，緊接著全國股份轉(zhuǎn)讓公司將發(fā)布各項(xiàng)業(yè)務(wù)細(xì)則，其中又以定向融資和交易最受市場關(guān)注。

接近全國股份轉(zhuǎn)讓公司的人士告訴記者，上述業(yè)務(wù)規(guī)則直到上周仍在修改，在一些關(guān)鍵問題上存在不同的看法?！靶氯逶谥嘘P(guān)村試點(diǎn)時(shí)期只是一個(gè)區(qū)域性市場，有的實(shí)踐形成的一貫做法并沒有成文的、嚴(yán)格的規(guī)定?，F(xiàn)在它變成了一個(gè)全國性市場，要求一高，問題就浮現(xiàn)出來?！痹撊耸糠Q。

比如中關(guān)村試點(diǎn)時(shí)期，新三板要求企業(yè)定向融資時(shí)，老股東必須強(qiáng)制參與。這一規(guī)定的目的是為了彌補(bǔ)小企業(yè)信息不對稱的風(fēng)險(xiǎn)，但新三板掛牌公司的老股東（創(chuàng)始人及團(tuán)隊(duì)）基本上沒有完成財(cái)富積累，按照市場價(jià)格認(rèn)購新股存在困難；另一方面，這一規(guī)定也不利于設(shè)計(jì)更市場化的企業(yè)股權(quán)架構(gòu)。

一些券商人士希望新三板的業(yè)務(wù)規(guī)則能鼓勵(lì)主辦券商在企業(yè)的估值定價(jià)中發(fā)揮更大的作用，從而促進(jìn)交易的活躍度與融資的便利性。

金元證券場外市場業(yè)務(wù)董事總經(jīng)理陳永飛近日撰文提出，應(yīng)允許主辦券商在掛牌公司定向融資時(shí)認(rèn)購一部分股權(quán)，一方面起到價(jià)值引導(dǎo)的作用，另一方面也對券商形成正向的激勵(lì)和約束，促進(jìn)券商提高自身的定價(jià)能力。