圖5 美國(guó)大豆庫存與庫存消費(fèi)比變動(dòng)（單位：百萬噸；%）

　　數(shù)據(jù)來源：USDA 寶城期貨金融研究所

　　而對(duì)于新季美豆種植面積來說，美國(guó)農(nóng)業(yè)部維持7390萬英畝的預(yù)估不變，且預(yù)計(jì)單產(chǎn)為43.9蒲式耳/英畝。不過，隨著CBOT大豆/玉米比值持堅(jiān)于2.5之上，我們判斷，美國(guó)農(nóng)業(yè)部在6月報(bào)告時(shí)上調(diào)美豆種植面積的可能性較大。目前，美國(guó)大豆種植進(jìn)展較為樂觀，截止5月13日當(dāng)周，美國(guó)大豆種植率為46%，高于去年同期的17%和五年均值的24%。同時(shí)，美國(guó)大豆出苗率為16%，高于去年同期的3%和五年均值的5%。耕種順利可能令CBOT新作大豆11月合約承受壓力。

　　圖6 美國(guó)大豆種植進(jìn)度（單位：%）

　　數(shù)據(jù)來源：USDA 寶城期貨金融研究所

　　我們看到，雖然美國(guó)農(nóng)業(yè)部的報(bào)告整體利多豆類市場(chǎng)，但CBOT大豆期價(jià)沖高回落，陷入調(diào)整，似有利多出盡的意味，美國(guó)政府叫“好”市場(chǎng)卻不叫“座”。并且對(duì)于新作市場(chǎng)供求預(yù)估在后期會(huì)不斷修正，而2012/13年度美豆庫存消費(fèi)比更將面臨上調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)，畢竟當(dāng)前預(yù)計(jì)這一比值處于歷史最低點(diǎn)附近，倘若如此，期價(jià)下跌的概率可能更高。

　　2、美國(guó)豆油消費(fèi)缺乏增長(zhǎng)點(diǎn)

　　5月報(bào)告中，美國(guó)農(nóng)業(yè)部對(duì)豆油供需預(yù)測(cè)仍缺乏新意，我們認(rèn)為，由于豆油消費(fèi)缺乏新的增長(zhǎng)點(diǎn)，美國(guó)豆油產(chǎn)需平衡狀態(tài)將不會(huì)被打破。數(shù)據(jù)顯示，因2011/12年度美國(guó)大豆國(guó)內(nèi)壓榨量將增加41萬噸至4477萬噸，使得豆油產(chǎn)量增加12萬噸至864萬噸，直接推升了期末庫存量至116萬噸，庫存消費(fèi)比也上升至13.39%。

　　但是，美國(guó)大豆壓榨實(shí)際需求不振將可能改變供需平衡表的相關(guān)數(shù)據(jù)，NOPA數(shù)據(jù)顯示，4月份美國(guó)大豆壓榨量?jī)H為1.32億蒲式耳，低于市場(chǎng)預(yù)期的1.35億蒲式耳和3月份的1.41億蒲式耳。而壓榨減少并沒有引發(fā)豆油庫存下降，相反，4月份美國(guó)豆油庫存預(yù)計(jì)為23.85億磅，處于近9個(gè)月以來的最高水平，庫存重建周期遠(yuǎn)未結(jié)束，這將加劇CBOT豆油期價(jià)的下行風(fēng)險(xiǎn)。

　　圖7 美國(guó)大豆壓榨量及豆油庫存情況（單位：百萬蒲/百萬磅）

　　數(shù)據(jù)來源：NOPA 寶城期貨金融研究所

　　3、馬棕油處于增產(chǎn)周期

　　MPOB數(shù)據(jù)顯示，馬來西亞4月份棕櫚油產(chǎn)量為127.3萬噸，出口量為133.1萬噸，庫存較3月份下降5.4%至184.8萬噸，降幅較市場(chǎng)預(yù)期的192萬噸低3.9%?？梢钥吹?，盡管庫存處于近11個(gè)月以來的最低水平，但仍較去年4月底的167.3萬噸高出10.5%，說明馬來西亞依然面臨棕櫚油去庫存化的進(jìn)程。

　　圖8 馬來西亞棕櫚油供需情況（單位：萬噸）

　　數(shù)據(jù)來源：MPOB 寶城期貨金融研究所

　　而根據(jù)歷年情況，馬來西亞棕櫚油目前正處于年內(nèi)增產(chǎn)周期。統(tǒng)計(jì)資料表明，2007至2011年的五年時(shí)間里，馬來西亞棕櫚油產(chǎn)量較4月份增長(zhǎng)依次為6.71%、9.81%、8.49%、6.06%和13.74%，若取幾年的平均值8.96%的增速，我們判斷，5月份馬來西亞棕櫚油產(chǎn)量將達(dá)到138.7萬噸，而比較而言，出口形勢(shì)較為復(fù)雜，可能并不會(huì)樂觀。船運(yùn)調(diào)查機(jī)構(gòu)ITS和SGS公布數(shù)據(jù)稱，5月1-15日馬來西亞棕櫚油出口量分別為59.9萬噸和56.4萬噸，分別較上月同期增加0.7%和減少7%。這說明，庫存的消耗將會(huì)變得不順暢，可能面臨反彈，或?qū)?duì)國(guó)際棕櫚油價(jià)格產(chǎn)生抑制。

　　圖9 馬來西亞棕櫚油產(chǎn)量及月度產(chǎn)量增速（單位：萬噸；%）

　　數(shù)據(jù)來源：MPOB 寶城期貨金融研究所

　　4、國(guó)內(nèi)大豆壓榨利潤(rùn)再度為負(fù)

　　隨著港口分銷大豆和國(guó)內(nèi)主要地區(qū)大豆報(bào)價(jià)上調(diào)，受油粕價(jià)格高位回落的影響，國(guó)內(nèi)油廠大豆壓榨利潤(rùn)繼續(xù)走弱，并再度回落至平盤下方。數(shù)據(jù)顯示，截至5月15日，國(guó)內(nèi)大豆平均壓榨利潤(rùn)為-104.5元/噸，其中，大連地區(qū)國(guó)產(chǎn)大豆壓榨利潤(rùn)為-183.85元/噸，進(jìn)口大豆壓榨利潤(rùn)為-8.45元/噸。預(yù)計(jì)受慣性作用，壓榨利潤(rùn)指標(biāo)還將處于負(fù)數(shù)，可能導(dǎo)致油廠需求不振，并約束油粕價(jià)格低位徘徊。

　　圖10 國(guó)內(nèi)大豆壓榨利潤(rùn)走勢(shì)（單位：元/噸）

　　數(shù)據(jù)來源：JCI 寶城期貨金融研究所

　　另外，有市場(chǎng)傳言5月底約有250萬噸（另有消息為300萬噸）國(guó)儲(chǔ)大豆涌向壓榨企業(yè)，“政策天花板”效應(yīng)將導(dǎo)致內(nèi)盤豆油再度陷入被動(dòng)局面。且隨著豆油近月船期進(jìn)口成本的下降，短期內(nèi)國(guó)內(nèi)豆油價(jià)格將難有起色?？梢钥吹?，5月份以來，政府舉行的臨儲(chǔ)大豆拍賣成交率上升，成交均價(jià)卻延續(xù)下滑，考慮到壓榨利潤(rùn)率情況，國(guó)儲(chǔ)大豆可能具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，而國(guó)儲(chǔ)拋售或輪儲(chǔ)節(jié)奏都將影響豆類價(jià)格，值得關(guān)注。