本周上證指數(shù)漲1.36%，科創(chuàng)50指數(shù)大漲，成長明顯強(qiáng)于價(jià)值，光刻膠、炒股軟件行業(yè)領(lǐng)漲，對應(yīng)全A日均交易額16679億，環(huán)比上周有所下降。事實(shí)上，我們界定：924以來A股的這輪快速上漲本質(zhì)是對中國資產(chǎn)極度悲觀估值壓縮到極限所產(chǎn)生一次性報(bào)復(fù)性修復(fù)，是基于雙底之后的反轉(zhuǎn)交易。隨著近期A股大盤指數(shù)估值修復(fù)至中位水平，我們反復(fù)強(qiáng)調(diào)暫且將當(dāng)前行情類比2019年初是相對恰當(dāng)?shù)模?、2019年初大盤指數(shù)屬于反轉(zhuǎn)定價(jià)的經(jīng)典案例，在大漲30%后進(jìn)入到震蕩；2、歷史復(fù)盤看，震蕩區(qū)間在于底部上漲15%-30%）。

從目前來看，在急漲之后A股市場已經(jīng)過渡到震蕩思維已經(jīng)獲得了初步驗(yàn)證，“震蕩市”是接下來底色。震蕩市投資核心就是結(jié)構(gòu)為王，區(qū)別在于寬幅震蕩更偏向作大波段，窄幅震蕩更偏向結(jié)構(gòu)輪動(dòng)。事實(shí)上，無論是牛市還是震蕩市，都需要鮮明主線，否則是不可持續(xù)的。

當(dāng)然，市場更期待具有產(chǎn)業(yè)趨勢和基本面驗(yàn)證的主線誕生，例如1999年519行情是科技牛、05-07年與08-09年是周期金融牛，14-15年是移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)科技牛。震蕩市中例如10年“4萬億”下有色金屬供需雙振、13年4G主題兌現(xiàn)、16年消費(fèi)升級等等。此前，我們復(fù)盤近年快速上漲后轉(zhuǎn)震蕩行情，結(jié)構(gòu)上核心結(jié)論有以下兩點(diǎn)：1、成長優(yōu)于價(jià)值；2、有業(yè)績支撐的結(jié)構(gòu)性景氣領(lǐng)域，對應(yīng)當(dāng)前應(yīng)該是科創(chuàng)50指數(shù)與三季報(bào)績優(yōu)方向。

目前看，我們此前強(qiáng)調(diào)以科創(chuàng)50指數(shù)為代表的科技成長領(lǐng)域近期超額表現(xiàn)確實(shí)占優(yōu)明顯（距離10月8日最高價(jià)有6%幅度，半導(dǎo)體是核心力量），主線跡象開始明顯?？陀^而言，當(dāng)前占優(yōu)板塊更多是基于交易籌碼主導(dǎo)，這點(diǎn)可以在更為強(qiáng)勢的北證50指數(shù)（距離10月8日最高價(jià)僅有3%幅度）得到側(cè)面驗(yàn)證，后續(xù)更高的期待是科技科創(chuàng)+并購重組+海外科技映射能形成產(chǎn)業(yè)主線。值得高度重視的是基于籌碼交易，當(dāng)前被動(dòng)多頭的崛起是當(dāng)前及未來相當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)A股最重要的敘事。在此，我們再次強(qiáng)調(diào)：在以權(quán)益ETF為代表的被動(dòng)投資崛起的背景下，投資生態(tài)和底層投資邏輯正在重塑，ETF將成為主導(dǎo)定價(jià)力量，從此前中字頭高股息，再到四大行，再到眼下的半導(dǎo)體，本質(zhì)皆是如此，在阿爾法層面則體現(xiàn)為ETF超配+機(jī)構(gòu)低配+沒有賣盤的領(lǐng)域獲得持續(xù)定價(jià)。

此外，有兩點(diǎn)需要提醒：1、結(jié)構(gòu)層面：結(jié)合924以來一系列重磅政策密集發(fā)布后，本次金融街論壇金融政策口所明確的一系列寬松政策再次提振市場信心。對于內(nèi)部因素而言，市場開始逐漸進(jìn)入到政策細(xì)節(jié)驗(yàn)證與落地效果觀察期。在這一過程中，如果經(jīng)濟(jì)周期的作用在增強(qiáng)，那么通過庫存周期對細(xì)分主動(dòng)補(bǔ)庫存的基本面研究則可以逐漸回歸視野。2、大盤層面，隨著美國大選逐漸臨近，外圍因素對于A股的定價(jià)影響接下來會(huì)逐漸增強(qiáng)，近期押注特朗普上臺(tái)的相關(guān)交易會(huì)增強(qiáng)，美元指數(shù)走強(qiáng)，外資流入的波動(dòng)已經(jīng)出現(xiàn)，人民幣匯率將成為影響A股的重要因子。

回顧來看，我們在9月”雙底前的布局期”-9月底“十一后急?？炫２豢沙掷m(xù)”-10月7日“類比2019年初，急漲之后步入震蕩思維”的判斷是基本準(zhǔn)確的，目前我們依然認(rèn)為：一跌牛沒了，市場一上漲就輕言“牛市”都是不充分的。短期復(fù)制519行情5-6月2個(gè)月大盤指數(shù)暴漲60%是不現(xiàn)實(shí)的，能否復(fù)制全段519行情（1999年5月-01年6月）三段論則需要跟蹤觀察，而盲目類比14-15年是不合理的。事實(shí)上，中期維度我們早在今年中期策略會(huì)上提出：若國內(nèi)宏觀敘事系統(tǒng)性發(fā)生轉(zhuǎn)變，那么最理想情況是有望迎來“12式”日股反轉(zhuǎn)定價(jià)，這或是最值得研究的參考對象。