11月15日，中國中期宣布終止重大資產(chǎn)重組，這是該公司13年間第5次夢斷國際期貨重組；11月19日，西部牧業(yè)、法爾勝不約而同發(fā)布公告，停止實施資產(chǎn)重組；11月23日，不斷加碼鋰電的恩捷股份突然宣布終止定增及重組；11月24日，*ST猛獅表示，因破產(chǎn)重整終止籌劃重大資產(chǎn)重組……今年以來，已經(jīng)有85家A股上市公司公司因各種原因終止了重組計劃，而這一數(shù)量恰好等于去年全年的數(shù)量。

在一樁樁被終止的并購重組背后，究竟是誰被誰閃了腰？上市公司又該如何提升重組成功率？

六大終止原因

東方財富Choice數(shù)據(jù)顯示，截至11月24日，今年以來滬深兩市共有544家上市公司披露了重組進(jìn)展公告，其中有85家公司因各種原因終止了重組計劃。

雖然成功總是相似的，失敗卻各有各的原因。據(jù)《證券日報》記者梳理，導(dǎo)致并購重組被終止的原因大致可歸納為六個方面，包括交易雙方未達(dá)成一致、受宏觀經(jīng)濟(jì)或市場環(huán)境變化影響、審計盡調(diào)等中介工作不能及時完成、調(diào)整方案或更改交易方式、標(biāo)的資產(chǎn)存在問題、方案未獲通過或公司自身方面原因等。

具體來看，“交易雙方未達(dá)成一致”是上市公司重組終止最主要的原因。今年有23家并購重組因這一原因終止。如在3月初籌劃重大資產(chǎn)重組的吉翔股份，雖已與交易對方簽訂了意向協(xié)議，但因核心條款始終未達(dá)成一致，最終雙方一致決定終止重組。此外，*ST園城重組終止也是因為雙方就估值等核心條款無法達(dá)成一致。

雖然大部分終止重組雙方都能好聚好散，卻也有重組雙方最終鬧得不歡而散。如錦富技術(shù)就在積極推進(jìn)重組過程中，突然接到了對方的終止通知，此后由于溝通未果，重組不得不被終止。根據(jù)錦富技術(shù)8月30日公告，公司表示還將與對方就協(xié)議解除繼續(xù)溝通，如不能達(dá)成一致，將就對方單方面終止重組提起訴訟并追究法律責(zé)任。

“宏觀經(jīng)濟(jì)及市場環(huán)境變化”則是重組終止的第二大主要原因，今年以來共有17家公司因此而終止重組。其中，ST安泰在10月30日的公告中披露，受最新產(chǎn)業(yè)政策等因素限制，重組的條件暫不完全具備，最終決定終止重組。值得關(guān)注的是，此類公司的重組進(jìn)程一般都?xì)v經(jīng)多次問詢、回復(fù)問詢或財務(wù)數(shù)據(jù)更新，持續(xù)時間較長，故時間因素也是造成重組因“宏觀經(jīng)濟(jì)及市場環(huán)境變化”被終止的背后原因之一。

造成重組終止的第三大因素非”審計、盡職調(diào)查等相關(guān)工作無法按時完成”莫屬。85家公司中有13家是便是因此而終止了重組，這其中，9家則強(qiáng)調(diào)受到了疫情因素影響。如百傲化學(xué)就是因為重組交易核心資產(chǎn)位于美國，受疫情影響，相關(guān)盡調(diào)工作推進(jìn)緩慢，不達(dá)預(yù)期，最終決定終止。

今年以來，有十余家上市公司是因為更換交易方式或調(diào)整重組方案的原因終止重組，這類公司或通過其他方式曲線實現(xiàn)既定目標(biāo)，或調(diào)整方案繼續(xù)推進(jìn)；但也有多家公司是因為標(biāo)的資產(chǎn)問題、重組方案未獲批準(zhǔn)及自身原因?qū)е铝酥亟M終止。記者注意到，公司自身原因?qū)е轮亟M告吹可謂“千人千面”，有的因訴訟風(fēng)險未能改善，有的則基于減少關(guān)聯(lián)交易考慮，還有的因公司破產(chǎn)重整，而一些涉及關(guān)聯(lián)交易的并購重組，最終也遭到了股東會的否決。

全聯(lián)并購公會信用管理委員會專家安光勇表示，近兩年，新冠肺炎疫情深刻影響著全球產(chǎn)業(yè)鏈，并成為上市公司重組計劃終止的一大主因，尤其是在市場環(huán)境變化、中介工作進(jìn)度或標(biāo)的業(yè)績等方面，造成的影響最為突出。

重組“告吹”股價兩重天

“上市公司并購重組的成功與否會迅速反映到股價上?！卑补庥卤硎?。

中國中期11月15日對外宣布終止籌劃重大資產(chǎn)出售、吸收合并中國國際期貨股份有限公司并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易事項。《證券日報》記者注意到，重組終止的消息公布后，公司股價復(fù)牌當(dāng)天（11月15日）一字跌停；而復(fù)牌后的8個交易日（11月15日至11月24日）里，股價累計下跌11.57%。

還有終止重組公告發(fā)布后股價遭遇“過山車”的情形，比如三維通信。在宣布終止發(fā)行股份購買資產(chǎn)事項后，1月6日復(fù)牌當(dāng)日，公司股價開盤被快速拉至漲停，但僅在漲停板停留了8分鐘，隨后寬幅震蕩；次日，公司股價狂瀉，以跌停報收。2021年1月6日至2021年2月5日，公司股票復(fù)牌后一個月內(nèi)累計下跌17.73%。

重大資產(chǎn)重組計劃事關(guān)企業(yè)發(fā)展，重組計劃戛然而止意味著上市公司此前的戰(zhàn)略規(guī)劃被打亂。然而，梳理中記者發(fā)現(xiàn)，終止重組消息發(fā)布后，股價下跌并非唯一的邏輯。部分上市公司籌劃很長時間的重大資產(chǎn)重組計劃宣布“告吹”后，公司股價甚至?xí)柢E上漲。

比如，因重組方案未獲股東大會通過的*ST商城，5月31日晚間宣布終止資產(chǎn)重組，隨后9個交易日又連續(xù)收獲9個漲停板。6月1日至11月24日，公司股價累計上漲178.19%。同樣瀕臨退市邊緣的*ST松江，2020年4月份宣布籌劃重大資產(chǎn)出售并發(fā)布重大資產(chǎn)重組方案，歷時9個月，被交易所問詢，申請13次延期回復(fù)問詢函后，2021年1月25日，*ST松江宣布終止重組。1月26日，該股跌停，但自2月1日起，公司股價開啟上漲模式，2月份15個交易日公司股價累計上漲58.06%。

對于終止重組后股價的迅速回升，香頌資本執(zhí)行董事沈萌表示：“重大資產(chǎn)重組的目的是改善資產(chǎn)結(jié)構(gòu)質(zhì)量和凈資產(chǎn)收益能力，但是如果重組的代價使得標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)值與對價相比為負(fù)，說明這個重組并不能在未來給企業(yè)帶來如預(yù)期的好處，也不符合股東利益最大化的原則。所以，這樣的重組被終止，如同上市公司保持了現(xiàn)有的凈資產(chǎn)收益率不下滑，屬于利好。”

東方財富Choice數(shù)據(jù)顯示，85家終止重組的上市公司，二級市場整體表現(xiàn)分化，且有54家、占比超六成的公司股價年內(nèi)出現(xiàn)了下跌。截至11月24日，*ST商城、*ST百花、東陽光、*ST松江的股價年內(nèi)實現(xiàn)了倍增，其中*ST商城更是以249.61%的漲幅“笑傲江湖”；而漲跌榜的背后，*ST數(shù)知、沙鋼股份等7家公司股價年內(nèi)跌逾四成。

看懂經(jīng)濟(jì)評論員王赤坤表示：“并購重組理論上可以為上市公司的業(yè)務(wù)規(guī)模、經(jīng)營利潤和資本能力帶來良好預(yù)期，屬于上市公司的重大利好。如果重組失敗，一般來說屬于上市公司的重大利空。此外，并購重組涉及多方機(jī)構(gòu)或人員，會耗費(fèi)巨大的人力物力?！?/p>

跨界并購“虛火”難熄

作為促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級、上市公司做大做強(qiáng)的重要方式之一，并購重組成為越來越多上市公司的發(fā)展戰(zhàn)略選擇。為了培育新的增長曲線，部分企業(yè)會選擇布局新產(chǎn)業(yè)進(jìn)行跨界整合。

11月22日，江泉實業(yè)發(fā)布公告稱，公司與西安道恒同創(chuàng)企業(yè)管理咨詢有限公司、李興民、陜西眾鑫同創(chuàng)數(shù)字技術(shù)合伙企業(yè)（有限合伙）、陜西博德恒業(yè)能源技術(shù)合伙企業(yè)（有限合伙）、西安梵迪財務(wù)咨詢有限公司及綠能慧充數(shù)字技術(shù)有限公司（以下簡稱“綠能慧充”）簽署框架協(xié)議，擬以現(xiàn)金方式收購交易對方合計持有的綠能慧充100%的股權(quán)。江泉實業(yè)主營業(yè)務(wù)包括熱電業(yè)務(wù)和鐵路專用線運(yùn)輸業(yè)務(wù)。收購標(biāo)的綠能慧充是集充電、儲能產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，充電場站投資、建設(shè)與運(yùn)營，充電平臺和大數(shù)據(jù)管理于一體的新能源生態(tài)服務(wù)商。

這并非江泉實業(yè)首次宣布跨界整合。今年1月份，江泉實業(yè)連發(fā)多個公告宣布擬向北海景安、北海景曜和北海景眾定向增發(fā)1.535億股，募集資金約3.82億元，其中，3.3億元募資將用于收購北京芯火。通過這一收購，公司將跨界切入金融支付領(lǐng)域。不過，江泉實業(yè)的這次跨界并購進(jìn)行得并不順利。由于定增事項歷時較長，且后續(xù)完成時間存在較大不確定性等諸多因素，公司此次定增購買資產(chǎn)的計劃最終宣告失敗。

事實上，熱衷跨界并購的上市公司不在少數(shù)。除新能源行業(yè)外，醫(yī)美、白酒行業(yè)也成為A股跨界并購案例多發(fā)的領(lǐng)域。

2020年9月份，*ST園城公告稱，擬收購貴州茅臺鎮(zhèn)圣窖酒業(yè)股份有限公司100%股權(quán)。根據(jù)收購協(xié)議，*ST園城擬通過發(fā)行股份購買資產(chǎn)的方式購買圣窖酒業(yè)不低于60%的股權(quán)，同時擬通過支付現(xiàn)金的方式購買剩余股權(quán)。不過收購一事宣布兩個月后，*ST園城即表示，由于交易雙方進(jìn)行了多輪談判，仍無法就標(biāo)的估值達(dá)成一致，故決定終止該重大資產(chǎn)重組事項。

同年，主業(yè)從事石油鉆采自動化業(yè)務(wù)的*ST寶德也宣布跨界“飲酒”。2020年12月份，*ST寶德發(fā)布公告稱，公司召開董事會審議通過了重大資產(chǎn)重組相關(guān)事項，擬以支付現(xiàn)金方式購買名品世家酒業(yè)連鎖股份有限公司控股權(quán)。今年11月份，公司突然宣布擬終止上述重組。理由是因市場環(huán)境變化，現(xiàn)階段繼續(xù)推進(jìn)本次重組存在較大不確定性風(fēng)險，雙方協(xié)商擬終止此次重大資產(chǎn)重組事項。

記者梳理發(fā)現(xiàn)，這已經(jīng)是近兩個月來“夭折”的第三例跨界“飲酒”案例。此前，以跨境電商業(yè)務(wù)為主要收入來源的吉宏股份宣布決定終止收購貴州釣臺貢酒業(yè)股權(quán)；而以食用菌為主營業(yè)務(wù)的眾興菌業(yè)也發(fā)布公告稱，將終止收購貴州圣窖酒業(yè)股權(quán)。

上市公司緣何熱衷“飲酒”？有不具名A股上市公司高管表示：“由于市場資金大多認(rèn)為酒作為‘奢侈品’會一直往上漲，因此金融資本會青睞于投資酒業(yè)。”

對于上市公司熱衷跨界并購，王赤坤認(rèn)為，很多企業(yè)所在的行業(yè)到達(dá)成熟階段后，行業(yè)發(fā)展紅利消失，主營業(yè)務(wù)增長乏力。企業(yè)在有限的存量市場下拼殺，不是共同成長，而是此消彼長。在行業(yè)紅利消失，競爭異常激烈的情況下，單靠運(yùn)營已經(jīng)無力推動主營業(yè)務(wù)增長，大家紛紛在戰(zhàn)略層面展開角逐，實施產(chǎn)品迭代、多元創(chuàng)業(yè)或多元并購。

IPG中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜表示，跨界重組需要在投資多元化與經(jīng)營專業(yè)化之間找到平衡，并力爭與原有業(yè)務(wù)形成一定的協(xié)同效應(yīng)，才能提升跨界重組的成功率。

“對于上市公司并購重組，投資者應(yīng)注意辨別其真實性，著重分析其中可能隱含的風(fēng)險。不排除一些并購重組其實只是一種操縱股價的手段?！卑匚南惭a(bǔ)充道。

專家支招提升重組成功率

據(jù)《證券日報》記者整理，今年以來，已完成資產(chǎn)重組的上市公司有46家，低于85家。由此，如何提升重組成功率，也成為上市公司高管需要面對的一道難題。

在王赤坤看來，聞道有先后，術(shù)業(yè)有專攻，生命有周期，上市公司并購重組、跨界布局，應(yīng)盡量避免自己再創(chuàng)業(yè)?！吧鲜泄究缃绮①徔梢园炎约含F(xiàn)有的資源、流量、資金戰(zhàn)略入股到有相應(yīng)基因的公司或項目，成人之美，享人之美?！?/p>

柏文喜表示，近年涉及并購重組相關(guān)法律法規(guī)的相應(yīng)修改，體現(xiàn)了政府及相關(guān)監(jiān)管部門鼓勵重組，以盤活與提高資源利用效率，解決部分企業(yè)發(fā)展困境。上市公司充分利用資本市場規(guī)則與多樣化的資本手段，利用好并購重組這一工具，可以推動自身的發(fā)展與業(yè)績提升。

新熱點(diǎn)財富創(chuàng)始人李鵬巖認(rèn)為，并購重組對于任何一家公司而言，都是一個復(fù)雜又慎重的交易過程，如果前期準(zhǔn)備工作不足，如可行性研究進(jìn)行得不充分，對市場環(huán)境變化判斷失誤，偏離公司戰(zhàn)略盲目進(jìn)行擴(kuò)張，或?qū)Ψ烧系K考慮不足，對方案設(shè)計的不周密，計劃的不詳細(xì)，都可能在重組過程中遇到問題，導(dǎo)致失敗。

談到如何提高重組的成功率時，李鵬巖建議，上市公司首先要從重組的出發(fā)點(diǎn)去考慮，即要想清楚為什么要重組？重組符不符合公司的經(jīng)營發(fā)展戰(zhàn)略？重組后給公司能帶來什么貢獻(xiàn)？不能盲目地追趕熱點(diǎn)倉促決策；其次，上市公司要對標(biāo)的資產(chǎn)與原有資產(chǎn)能不能有效整合、對標(biāo)的資產(chǎn)未來能不能進(jìn)行有效控制、重組有沒有實質(zhì)性的障礙等問題也要進(jìn)行理性判斷；最后，上市公司還要做好充分的前期工作，如對重組風(fēng)險從財務(wù)、法律、政策、信用等多個維度進(jìn)行評估，精心設(shè)計重組計劃，對資產(chǎn)估值、交易價格、交割細(xì)節(jié)、業(yè)績保障等關(guān)鍵問題都要事先做好談判準(zhǔn)備。

“并不是重組計劃順利完成就算成功了?！崩铢i巖認(rèn)為，評判一個重組成功是否，關(guān)鍵要看重組有沒有給企業(yè)帶來效益的增長？有沒有給企業(yè)帶來持續(xù)經(jīng)營能力的提升？有沒有給企業(yè)帶來核心競爭力的增強(qiáng)？因此，重組后如何整合資產(chǎn)和人員，理順管理，形成新的合力，助力企業(yè)實現(xiàn)更好的發(fā)展才是最重要的。

“我認(rèn)為并購重組是一把‘雙刃劍’，我們公司過去也做過重組，但最終因為標(biāo)的業(yè)績大幅下滑，最終還是考慮剝離出去了。當(dāng)然最開始企業(yè)做并購時肯定都是希望能借道并購重組，幫助企業(yè)做大做強(qiáng)。”江蘇某上市公司工作人員告訴記者。

隨著多層次資本市場的不斷完善，一些原本希望借并購重組得以發(fā)展的標(biāo)的公司，最終選擇了沖刺上市。某機(jī)械行業(yè)上市公司相關(guān)負(fù)責(zé)人透露，公司此前也曾籌劃過重大資產(chǎn)重組，“前后好幾個月的時間，組織相關(guān)各方積極推進(jìn)重組工作，公司也專門聘請獨(dú)立財務(wù)顧問、律師事務(wù)所、審計機(jī)構(gòu)和評估機(jī)構(gòu)等中介機(jī)構(gòu)對標(biāo)的公司開展盡職調(diào)查、審計、評估等工作，但最后機(jī)緣巧合，趕上北交所設(shè)立，標(biāo)的公司各方面盈利能力等都不錯，最后選擇了自己去沖刺，希望能在北交所上市?！?/p>