優(yōu)秀的宏觀交易者如何看懂趨勢、把握拐點？

今年1月底，資事堂獨家對話凱豐投資首席經(jīng)濟學(xué)家高濱。他從邏輯體系搭建、逆向投資等角度，深入分析了短期與長期宏觀交易的方法論。

高濱曾任職于雷曼、美銀美林等外資機構(gòu)，目前兼任清華五道口金融學(xué)院教授，2019年加盟凱豐投資。                      

中國買方的“國際眼光”

在華人投資圈，高濱是個受人關(guān)注的名字。所以，2019年初，他加盟凱豐投資的消息，也曾引發(fā)私募圈的熱議。

高濱，畢業(yè)于中國科學(xué)技術(shù)大學(xué)、普林斯頓大學(xué)和紐約大學(xué)。早期在雷曼負責亞洲量化組合策略研究，2005-2014年擔任美銀美林董事總經(jīng)理，執(zhí)掌亞洲外匯利率策略團隊，之后在香港創(chuàng)建金維資本并擔任首席投資官。

而凱豐投資則是一家百億規(guī)模的國內(nèi)宏觀對沖基金，公司成立僅六年，但發(fā)展非常迅速。凱豐早期專注于商品期貨，近兩年以產(chǎn)業(yè)研究驅(qū)動上中下游的上市公司價值發(fā)現(xiàn)，全面覆蓋商品、股票資產(chǎn)。

凱豐投資在私募圈“特立獨行”的一點是細節(jié)研究，旗下50多名研究員覆蓋各大產(chǎn)業(yè)鏈，形成橫縱向產(chǎn)業(yè)鏈研究。

全球?qū)_基金市場逾三萬億美元規(guī)模，亞洲市場規(guī)模僅占5%份額，這與亞洲經(jīng)濟增速并不匹配。隨著中國資本市場壯大，中國股市和債市已可以容納大量海內(nèi)外資金，且中國因素對全球宏觀環(huán)境影響遠超想象。這種趨勢下，長期在海外機構(gòu)任職的高濱進入凱豐投資，預(yù)示著中國本土買方漸具全球眼光。                      

宏觀交易者的兩大法寶

在高濱看來，“宏觀交易者需要具備完善的邏輯體系和數(shù)據(jù)敏感度?！?/p>

他認為，邏輯體系包括演繹邏輯和歸納邏輯，優(yōu)秀的宏觀交易者有著很強的演繹邏輯能力，從大前提到小前提，找出相關(guān)結(jié)論，具有很強的因果邏輯聯(lián)系。

歸納邏輯類更傾向于從數(shù)據(jù)中搜尋，近些年大數(shù)據(jù)分析更是可以幫助找出共性結(jié)論。雖然這些結(jié)論其中有的只是相關(guān)性而不是因果性，但市場并不一定區(qū)分其中的細微差別，也可以用來做交易。上述兩類邏輯貫穿很多交易場景，但也有矛盾性。比如：從歸納邏輯上講，日央行多年的低利率導(dǎo)致日元成為融資貨幣，在市場出現(xiàn)風吹草動時，資金避險時會涌入日元，導(dǎo)致日元升值；但從演繹邏輯看，如果這個威脅是朝鮮試射導(dǎo)彈，日本則是危險之地，按理說日元應(yīng)該貶值。短期來看，因為歸納邏輯主導(dǎo)日元短期依然升值。但最終，演繹邏輯會主導(dǎo)，相關(guān)關(guān)系會被打破。這種相關(guān)性“打破”背后就存在交易機會，對于日元的風險因素來說就要區(qū)分戰(zhàn)爭風險（日元貶值）還是自然災(zāi)害風險（日元升值）。

高濱進一步表示，宏觀交易者要具有寬廣的視野，面對大量的市場動態(tài)和海量數(shù)據(jù)，不可能面面俱到，但要具有“小數(shù)據(jù)大宏觀”的敏感度。

比如：2018年10月份，黑色系商品表現(xiàn)強勁，特別是進入冬季后供給端受到影響，市場或認為與年底限產(chǎn)有關(guān)。但當時在河南參加交流時，一位水泥廠老板卻稱水泥賣得很好，而且明確指出2018年冬天并未像每年一樣冬季限產(chǎn)。宏觀交易者要是對這個細節(jié)足夠敏感，一旦不限產(chǎn)，供給端就會釋放。當時黑色系庫存雖然不高，市場預(yù)期冬季累庫存是主要的促漲因素，但水泥作為一個很強的污染產(chǎn)業(yè)不限產(chǎn)的話，黑色不限產(chǎn)的概率就很高，產(chǎn)能提升會徹底改變貿(mào)易商累庫存的節(jié)奏，黑色系走勢的邏輯就會完全變化。

對于宏觀交易者追求阿爾法收益，高濱認為逆向思維至關(guān)重要，并以2018年做空歐元/美元作為案例。

2018年初，市場一致看多歐元/美元，認為美國雙赤字是導(dǎo)致美元利空的核心因素。上述的“一致預(yù)期的邏輯”存在漏洞，雙赤字出現(xiàn)并非去年才出現(xiàn)，這個作為未來十年看空美元的邏輯是成立的，但要挖掘短期邏輯。

當時的短期邏輯在于，首先美聯(lián)儲會保持加息頻率，其次3月份意大利風險大概率爆出。要看到歐洲民粹力量強勁，歐央行主席德拉吉的鴿派立場，且他本人就是意大利人，意大利的債務(wù)負擔沉重，他維持歐央行鴿派色彩的意愿與可能性都非常高。因此，去年初歐元/美元沖高到1.26點位后，就轉(zhuǎn)而做空歐元。因此，長期投資和短期博弈要分開，宏觀交易并非只追求勝率，更看重大勢中能否賺錢，并控制試錯成本。

宏觀交易長期機會： 做多銅，做空人民幣對韓元

高濱以做多銅為例，講述了宏觀交易的長周期機會。

他認為，長期看，做多銅是一個很好的宏觀交易機會，但短期內(nèi)并沒有參與，主要考慮到國內(nèi)經(jīng)濟壓力，可能會短期抑制銅價表現(xiàn)。但長期有兩大需求因素將推升銅價表現(xiàn)，即新能源汽車和一帶一路建設(shè)。

首先，新能源汽車市場龐大，需要大量的充電樁與城市網(wǎng)絡(luò)，銅的需求量勢必很大；其次，當前一帶一路沿線國家人均GDP相當2003年中國的水平，沿線20多億人口處在熱帶亞熱帶區(qū)域，對空調(diào)需求會很大，自然對原材料銅有大量需求。因此，中長期銅的投資缺乏與預(yù)期需求的增長，這就是一個典型的長期投資主題。

高濱還指出，做多人民幣/韓幣是長期投資機會。

他解釋稱，看多人民幣/韓幣屬于趨勢性機會。未來五年中國在芯片和化工業(yè)有望趕超韓國，經(jīng)濟競爭邏輯上存在交易機會。

看好今年A股走勢！人民幣“十年戰(zhàn)略”可期

“堅定看多中國！”

資事堂與高濱的獨家對話中發(fā)現(xiàn)，凱豐作為中國最大規(guī)模對沖基金之一，對“烏云密布”下的中國市場充滿樂觀情緒。

對于2019年中國市場的機會，高濱非?？春肁股走勢，年內(nèi)均存在趨勢性和結(jié)構(gòu)性機會。從趨勢性看，A股仍在尋底過程，中國經(jīng)濟周期和公司盈利周期或在7-9月份見底，但市場從來都提前反映，低點應(yīng)該已經(jīng)出現(xiàn)了。從流動性上看，未來三個月社融有望出現(xiàn)持續(xù)性反彈，對風險資產(chǎn)形成支撐。

更大的視角上看，中國現(xiàn)在的情況很像90年代，一個外部環(huán)境惡劣，內(nèi)部矛盾重重，銀行風雨飄搖，房價不斷下降，但長遠目標清晰，路子走的堅定的年代。這段時間股市的表現(xiàn)相當好。

高濱博士還著重從戰(zhàn)略角度，分享了對人民幣走向的看法：

他認為，2015年“811匯改”會成為人民幣與美元脫鉤的轉(zhuǎn)折點，其歷史意義相當于上世紀70年代美元與黃金脫鉤。

歷史看，中國匯率管理能力非常成功。1994年，中國首次推行匯改，一次性貶值近三分之一。依托龐大勞動力資源，利用外圍市場增加中國經(jīng)濟體量。受益于這次貶值，1995年中國外貿(mào)出口增速陡升。

2005年，中國外貿(mào)依存度觸及歷史高點，外匯流入加速。中國央行順勢啟動匯改，人民幣開始升值，有限度地放開匯率波動。此后十年，人民幣升值幅度近30%，期間有各類反對聲音，但出口導(dǎo)向性企業(yè)利潤并未侵蝕，說明人民幣升值是中國競爭力的體現(xiàn)。

2007年，中國較早預(yù)判美國金融危機，央行有效穩(wěn)定人民幣匯率，直到2009年初市場度過風險高點，人民幣匯率重新開始浮動。之后，全球市場逐漸走出危機陰霾。

2015年，各種歷史條件交織之下，中國央行的匯率戰(zhàn)略發(fā)生重大變化——通過“811匯率”尋求人民幣與美元脫鉤。

高濱個人預(yù)測，未來通過十年時間，或許可實現(xiàn)人民幣的戰(zhàn)略目標，用一個完整全球經(jīng)濟周期確認匯率市場化的真實性。

高濱個人預(yù)測，此舉通過十年時間可實現(xiàn)人民幣自由兌換。具體來說，這場改革的前三年的戰(zhàn)略是：采取短期控制外匯流出、加大中國金融資產(chǎn)融入全球指數(shù)，等待中國經(jīng)濟企穩(wěn)美國經(jīng)濟走弱，資本項下流入流出相對平衡；之后戰(zhàn)略是用一個完整的美國經(jīng)濟周期確認市場化的真實性與含金量（比如美國一輪經(jīng)濟周期7-10年）。