表4 半年以來組合Beta值回歸結(jié)果
　　
　　　　
　　假設(shè)某機(jī)構(gòu)投資5千萬元現(xiàn)金購(gòu)買股票，在每個(gè)組合構(gòu)建時(shí)點(diǎn)，將全部資金按照小市值價(jià)值型（SV）組合中各成分股的非限售市值為權(quán)重分散投資于各只股票。同時(shí)，按照計(jì)算出的組合半年以來的Beta值，計(jì)算需要賣空的股指期貨合約數(shù)。計(jì)算方法如下：
　　股指期貨合約數(shù)量=

　　以2008年4月底為例，假如該機(jī)構(gòu)持續(xù)使用流動(dòng)性最好的當(dāng)月合約來回避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的話，則在購(gòu)入股票的同時(shí)，需要賣出的期貨合約數(shù)量為43手。假設(shè)股指期貨保證金比例為20%，則股指期貨空頭倉(cāng)位總共占用保證金數(shù)額為1066.06萬元。需要注意的是，該保證金數(shù)額并未考慮到期貨投資中必須提及的“資金使用留有余地”原則。由于期貨交易采用保證金交易和當(dāng)日無負(fù)債結(jié)算制度，期貨投資者如果無法確保賬戶內(nèi)的結(jié)算準(zhǔn)備金余額大于零，則會(huì)面臨被期貨公司強(qiáng)行平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致套期保值效果被削弱。通常，保證金占用賬戶權(quán)益總額的比例不要超過50%。如果資金實(shí)力有限，則我們建議上限也最好不要超過70%。
　　圖3  Alpha超額收益（2008年4月-2008年10月）
　　
　　　
　　
　　　　
　　從圖3可以看出，通過賣空股指期貨，來自股票市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)資產(chǎn)余額造成的不利影響幾乎完全被回避掉，總資產(chǎn)水平的變化僅反映出Alpha部分，也即選股技巧帶來的超額收益。
　　圖4  Alpha超額收益（2008年10月-2009年4月）
　　
　　
　　
　　　　
　　當(dāng)股票市場(chǎng)整體走勢(shì)表現(xiàn)為上漲時(shí)，此時(shí)賣空股指期貨規(guī)避組合的Beta風(fēng)險(xiǎn)需要解決不斷增加的期貨保證金占用問題。從圖4中可以看出，盡管總資產(chǎn)曲線增速保持穩(wěn)定，但期貨賬戶余額已經(jīng)轉(zhuǎn)為負(fù)值（現(xiàn)實(shí)交易中不可能出現(xiàn)這種情況）。由于期貨賬戶不斷虧損，而股票資產(chǎn)又不能利空拋售變現(xiàn)，資產(chǎn)管理人必須設(shè)法應(yīng)對(duì)日益嚴(yán)重的資金占用?？尚械慕鉀Q方法包括：1.資產(chǎn)管理人在制定管理計(jì)劃之初，必須包含對(duì)投資時(shí)段內(nèi)大盤趨勢(shì)的預(yù)測(cè)；如果實(shí)現(xiàn)的市場(chǎng)走勢(shì)符合此前預(yù)期，管理人可適當(dāng)減少期貨持倉(cāng)頭寸；2.合理配置資金；如果資產(chǎn)管理人計(jì)劃將Beta風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避執(zhí)行至投資計(jì)劃結(jié)束，則必須考慮到可能發(fā)生的極端情況，并使期貨賬戶結(jié)算準(zhǔn)備金至少超配一倍。
　　附：各期小市值價(jià)值型（SV）組合樣本股名單