有人說(shuō)，世界上有兩種股市，一種叫股市，一種叫中國(guó)股市。中國(guó)股市似乎唯一的規(guī)律就是不規(guī)律。不管你是一無(wú)所知的小白，還是久經(jīng)沙場(chǎng)的專業(yè)投資者，中國(guó)股市似乎總能找到方法讓你服氣。大家應(yīng)該聽(tīng)過(guò)很多老鼠倉(cāng)的新聞，你會(huì)發(fā)現(xiàn)其中相當(dāng)一部分基金經(jīng)理是虧錢的，這真是天下最大的笑話，最專業(yè)的投資者加上內(nèi)幕交易竟然還賺不到錢，這在國(guó)外的股市是沒(méi)法想象的，但在中國(guó)股市就是真真切切的發(fā)生了。

歸根到底，是大家都在用傳統(tǒng)的思維方法來(lái)分析A股，而這套方法基本上是從西方發(fā)達(dá)市場(chǎng)衍生而來(lái)的，完全不適應(yīng)A股市場(chǎng)。為什么不適應(yīng)？因?yàn)槲覀兊氖袌?chǎng)還太不成熟。

前段時(shí)間有個(gè)國(guó)外的基金公司來(lái)拜訪交流，滬港通之后，類似這樣對(duì)中國(guó)感興趣的境外投資者不在少數(shù)，前幾年這些投資者大多信心滿滿，甚至是有些自負(fù)，畢竟他們?cè)趪?guó)際市場(chǎng)上拼殺多年，經(jīng)驗(yàn)非常豐富，但這兩年，這些外國(guó)朋友越來(lái)越不自信了，因?yàn)檫@些老司機(jī)也被A股市場(chǎng)徹底治服氣了。

面對(duì)他們的困惑，我經(jīng)常先給他們講一個(gè)故事，不是段子，是我親身經(jīng)歷的真事。2015年股市最瘋狂的時(shí)候，每天都有很多人問(wèn)我買什么股票，讓我非常苦惱，所以就在微博上調(diào)侃了一句：“別問(wèn)我股市了。除了股市，我們還有詩(shī)和遠(yuǎn)方”。結(jié)果可笑的是，網(wǎng)友竟然從中解讀出“詩(shī)和遠(yuǎn)方”的首字母是SHYF，正好和石化油服這只股票的簡(jiǎn)稱相同，以為我是在推薦股票，更可笑的是，第二天石化油服竟然真的大漲，當(dāng)月漲幅接近40%。我當(dāng)時(shí)開(kāi)玩笑說(shuō)，我猜中了開(kāi)頭，卻沒(méi)有猜中結(jié)尾。

歷史上一次次奇葩的案例告訴我們，在這樣的市場(chǎng)里做投資真的是一件很危險(xiǎn)的事。之所以危險(xiǎn)，是因?yàn)檫@個(gè)市場(chǎng)太特殊。我經(jīng)常給那些自信滿滿、躍躍欲試的投資者潑冷水，我說(shuō)你們首先應(yīng)該學(xué)會(huì)敬畏市場(chǎng)，A股市場(chǎng)就是一個(gè)桀驁不馴的猛獸，如果你過(guò)于自信，赤手空拳的去挑戰(zhàn)他，一定會(huì)被傷的很慘。只有完全熟悉了它的習(xí)性，練就了扎實(shí)的功夫，你才有可能戰(zhàn)勝它。那么，這個(gè)猛獸到底有什么習(xí)性呢？總的來(lái)說(shuō)有三點(diǎn)：

第一，牛短熊長(zhǎng)，波動(dòng)性強(qiáng)。從歷史來(lái)看，牛短熊長(zhǎng)是A股最突出的特征。從1990年至今，A股一共經(jīng)歷了7次牛市和8次熊市，牛市平均持續(xù)1年，熊市卻是2.3年，典型的牛短熊長(zhǎng)；而美國(guó)則與此相反，從1929年開(kāi)始，美股共經(jīng)歷了25次熊市和25次牛市。牛市平均持續(xù)2.7年，熊市只有10個(gè)月，牛市持續(xù)時(shí)間是熊市的3.2倍。而在漲跌幅方面，A股的中國(guó)特色也很明顯。熊市時(shí)，上證綜指平均跌幅是56%，標(biāo)普500則是34%；牛市時(shí)上證綜指平均漲幅217%，標(biāo)普500則是107%，相比美股的漲多跌少，A股是典型的暴漲暴跌。

第二，交易換手率高，投機(jī)性強(qiáng)。換手率是指一段時(shí)間內(nèi)股票轉(zhuǎn)手買賣的頻率，用來(lái)衡量股票交易的活躍程度，換手率高的股票往往也是短線資金追逐的對(duì)象，投機(jī)性較強(qiáng)。目前，中國(guó)股市的換手率近8倍左右，而美國(guó)股市只有0.97倍，日本是1.4倍，韓國(guó)是1.05倍。也就是說(shuō)，按照一年260個(gè)交易日來(lái)算，中國(guó)的投資者買入股票后，平均1個(gè)月就會(huì)賣出，而在美國(guó)等國(guó)家，一般會(huì)持股近1年。頻繁的買賣換股，也使我國(guó)A股的波動(dòng)性變大，幾乎是美國(guó)股市波動(dòng)率的1.6倍，這背后的深層次原因就是價(jià)值投資的缺失以及投機(jī)思維的盛行。

第三，政策影響明顯，隨機(jī)性強(qiáng)。政策在每個(gè)國(guó)家都會(huì)對(duì)股市產(chǎn)生影響，這無(wú)可厚非，但在中國(guó)，政策的影響更為直接也更為劇烈。在國(guó)外是看不見(jiàn)的手在主導(dǎo)市場(chǎng)，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)很多時(shí)候是看得見(jiàn)的手在發(fā)揮作用。第一種干預(yù)是喊話，一句官方的表態(tài)可能就會(huì)對(duì)市場(chǎng)大勢(shì)產(chǎn)生重大影響，最典型的案例就是2015年那篇人民網(wǎng)的文章《4000點(diǎn)才是A股牛市的起點(diǎn)》，本來(lái)很多投資者還在猶豫，這篇文章出來(lái)一下子讓很多人堅(jiān)定了牛市的信心，甚至有人喊出了一萬(wàn)點(diǎn)不是夢(mèng)。第二種干預(yù)是一個(gè)具體的政策，比如2017年雄安新區(qū)的政策一出臺(tái)，雄安概念股連續(xù)出現(xiàn)幾個(gè)漲停板；又比如中央一宣布推出科創(chuàng)板，馬上創(chuàng)投概念股就連續(xù)漲停。第三種干預(yù)是直接的資金干預(yù)，2015年股災(zāi)和2016年的熔斷之后，要不是中證金作為國(guó)家隊(duì)入市，市場(chǎng)恐怕還沒(méi)那么快見(jiàn)底。不難看出，在A股市場(chǎng)上政策實(shí)在是太重要了，不僅會(huì)影響到一些具體的個(gè)股，還可能改變大勢(shì)。

為什么A股會(huì)有這么多與眾不同的特征呢？這是由A股本身特殊的制度基因決定的。

第一個(gè)基因是特殊的發(fā)行制度。目前A股實(shí)行IPO核準(zhǔn)制，新股發(fā)行節(jié)奏由政府把控，定價(jià)存在雙軌制。股票的發(fā)行制度主要有三種，審批制、核準(zhǔn)制和注冊(cè)制。我國(guó)股市建立之初，實(shí)行審批制，比如一年發(fā)行300億元股票，這塊蛋糕由各省、部委審批和分配，企業(yè)搞不到指標(biāo)就無(wú)法上市；2001年開(kāi)始啟動(dòng)核準(zhǔn)制，新股上市先由證券中介機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)能否發(fā)行股票作出判斷，再由證監(jiān)會(huì)里面的發(fā)審委對(duì)發(fā)行人是否合規(guī)進(jìn)行審查，發(fā)審委有權(quán)直接否決發(fā)行申請(qǐng)，也就是說(shuō)證監(jiān)會(huì)掌握著新股發(fā)行的生殺大權(quán)；而注冊(cè)制是成熟股票市場(chǎng)普遍采用的，上市公司按要求提交材料，至于真實(shí)與否由市場(chǎng)自己評(píng)判。美國(guó)實(shí)行徹底的注冊(cè)制，充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制的作用，通過(guò)發(fā)行人和投資者之間的博弈，來(lái)滿足投融資需求。實(shí)際上，這樣的高效率、低成本、市場(chǎng)化機(jī)制，極大的降低了公司的身價(jià)和稀缺性，也使定價(jià)更為合理，美國(guó)投資者對(duì)新股公司態(tài)度十分謹(jǐn)慎。而在中國(guó)卻完全不一樣：

在發(fā)行數(shù)量上，政府主導(dǎo)著新股發(fā)行的節(jié)奏。在過(guò)去，IPO上市排隊(duì)時(shí)間很長(zhǎng)，甚至要等好幾年，這樣使很多優(yōu)質(zhì)公司望而卻步，繞道境外上市，而剩下的很多公司則在排隊(duì)中行了形成了堰塞湖。后來(lái)，新股發(fā)行節(jié)奏加快，一周6、7家，堰塞湖問(wèn)題逐漸解決了，但也對(duì)當(dāng)時(shí)的股市資金進(jìn)行了很大的抽血。目前，IPO新股上市標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)，新股少了，不過(guò)質(zhì)量也高了很多。

在定價(jià)機(jī)制上，新股發(fā)行的定價(jià)存在雙軌制?，F(xiàn)行的新股定價(jià)是詢價(jià)定價(jià)的，簡(jiǎn)單說(shuō)，就是打算上市的公司和承銷商證券公司一起，找來(lái)幾十家機(jī)構(gòu)投資者，問(wèn)問(wèn)他們?cè)敢獬龆嗌馘X買新發(fā)行的股票。這種方式，中小投資者無(wú)緣參與，新股發(fā)行的價(jià)格不是由全體投資者通過(guò)自由申購(gòu)確定的；而且政策也會(huì)對(duì)定價(jià)有很多限制，不是由參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)自由報(bào)價(jià)確定的。也就是說(shuō)，IPO新股的定價(jià)不是真正的市場(chǎng)定價(jià)，而是一種體現(xiàn)了管理層的定價(jià)指令和定價(jià)意圖的半官方定價(jià)。這樣就與二級(jí)市場(chǎng)完全由自由交易產(chǎn)生的最終定價(jià)形成了雙軌制。目前，A股新股的定價(jià)一般都被限定在市盈率22倍左右，但二級(jí)市場(chǎng)卻不這么認(rèn)為，所以新股上市后會(huì)迎來(lái)連續(xù)好幾個(gè)漲停板，也因此打新股受到很多人的熱衷。

第二個(gè)基因是特殊的多空機(jī)制。A股在制度設(shè)計(jì)上鼓勵(lì)做多，抑制做空。做多就是看漲，買股票，低買高賣賺差價(jià)；做空就是看跌，先借股票在高位賣出，然后再低位買進(jìn)歸還。目前A股在做空機(jī)制上設(shè)計(jì)較為缺乏，這也是因?yàn)槟壳癆股市場(chǎng)的基礎(chǔ)設(shè)施和投資者風(fēng)險(xiǎn)控制水平還不夠成熟，可能還不足以駕馭賣空機(jī)制下的股價(jià)下跌。但股市的基本功能之一是價(jià)格發(fā)現(xiàn)，只鼓勵(lì)看漲，卻限制看跌，很大程度上也使市場(chǎng)失去了自我平衡，價(jià)值回歸的能力，市場(chǎng)在看好時(shí)容易急漲，在看跌時(shí)也容易恐慌急跌，而不是有漲有跌緩慢進(jìn)行。目前A股市場(chǎng)僅有的賣空方式是融資融券中的融券，但在實(shí)際操上卻也是融資容易融券難。

第三個(gè)基因是特殊的交易限制。最主要的就是設(shè)有漲跌停板和T+1。漲跌停板是指當(dāng)天的股票收盤價(jià)相比上一個(gè)交易日而言，漲跌幅度最多是10%，也就是昨天100元的股票，今天收盤最多漲10元或跌10元。而T+1是指是當(dāng)日買進(jìn)的股票，必須要下一個(gè)交易日才能賣出。實(shí)際上，這也是為了保護(hù)投資者，避免股市過(guò)熱或者過(guò)度恐慌，抑制頻繁買賣的投機(jī)行為，但也在一定程度上影響了市場(chǎng)價(jià)格的實(shí)現(xiàn)，在國(guó)內(nèi)做空工具缺乏的情況下，容易造成大面積的停牌和流動(dòng)性喪失。比如某公司突然陷入危機(jī)中，股價(jià)理論上應(yīng)該跌25%，但因?yàn)橄拗飘?dāng)天只能跌10%，所以公司就可以緊急停牌，然后拖時(shí)間想對(duì)策等。而若情況相反，股價(jià)最多只漲到漲停板10%處，其他人想買也買不了，造成了流動(dòng)性的喪失。

第四個(gè)基因是特殊的懲罰機(jī)制。標(biāo)準(zhǔn)不夠完善，懲罰力度較弱。首先，退市制度嚴(yán)重落后。A股市場(chǎng)共有3500多家上市公司，從1999年到現(xiàn)在，退市的公司還不到100家，而同期美股退市超過(guò)1800家。目前A股的退市制度偏重財(cái)務(wù)類指標(biāo)，忽略市場(chǎng)類指標(biāo)，而財(cái)務(wù)指標(biāo)實(shí)際上更容易被粉飾，目前A股退市的公司近1/2都是因?yàn)閮衾麧?rùn)連續(xù)虧損。而相比之下，美國(guó)的退市標(biāo)準(zhǔn)就嚴(yán)格很多，同時(shí)也引入了很多市場(chǎng)類指標(biāo)，如連續(xù)30個(gè)交易日收盤價(jià)低于1美元，股東人數(shù)低于400人等。其次，處罰力度也普遍不足。當(dāng)面臨違規(guī)與否的權(quán)衡時(shí)，如果違規(guī)收益遠(yuǎn)大于違規(guī)成本，即使造假幾個(gè)億也只是譴責(zé)及略微處罰下，那試問(wèn)大家會(huì)如何選擇呢？比如前段時(shí)間，長(zhǎng)生生物的假疫苗事件，最終罰款91億元，是迄今最大的罰單。而美國(guó)的強(qiáng)生在之前的爽身粉涉癌事件后，卻直接面臨近300億元的賠償。

第五個(gè)基因是特殊的分紅機(jī)制。A股缺乏有效的現(xiàn)金分紅機(jī)制，推動(dòng)了投機(jī)行為。沒(méi)有相應(yīng)的措施和分紅環(huán)境，A股上市公司大多是吝嗇的“鐵公雞”，很少進(jìn)行現(xiàn)金分紅?，F(xiàn)金分紅和低買高賣賺取差價(jià)是投資者獲得回報(bào)的兩種主要方式，沒(méi)了現(xiàn)金分紅，對(duì)投資者來(lái)說(shuō)就只有低買高賣這一個(gè)途徑，一定程度上打擊了投資者長(zhǎng)期持股信心。而美國(guó)的分紅機(jī)制就較為完善，公司可以通過(guò)紅利政策向市場(chǎng)傳遞公司未來(lái)盈利能力的信息。比如，標(biāo)普500指數(shù)的成分股一直堅(jiān)持連續(xù)穩(wěn)定的分紅，根據(jù)彭博的數(shù)據(jù)，它們會(huì)在今年未來(lái)幾個(gè)月支付1200億美元的股息，刷新了新的季度數(shù)據(jù)。

第六個(gè)基因是特殊的資金結(jié)構(gòu)。中國(guó)股市散戶占比較大，缺乏長(zhǎng)線資金。中國(guó)股市的活躍投資者主要是散戶，因此，短視、過(guò)度自大、羊群效應(yīng)等非理性特征非常明顯。截止2017年底，A股投資者構(gòu)成中，散戶占比高達(dá)42%，在短視投機(jī)風(fēng)潮下，甚至還有很多機(jī)構(gòu)投資者操作時(shí)也有散戶化傾向了。而在美國(guó)，散戶只有不到10%，機(jī)構(gòu)投資者占比近90%，是長(zhǎng)期投資的主力，其中最主要的是私人養(yǎng)老金和保險(xiǎn)資金等等。而這些，正是目前中國(guó)股市最為缺乏的。

中國(guó)式投資之道：“道可道，非常道”

面對(duì)這樣一個(gè)復(fù)雜基因的猛獸，如果你一門心思的想馴服它，幾乎是一件不可能的事。過(guò)去二十多年有無(wú)數(shù)的聰明人在為此努力，但中國(guó)始終沒(méi)有誕生一個(gè)像巴菲特這樣的投資教父，相反，很多人是聰明反被聰明誤，當(dāng)市場(chǎng)和自己看法不一致的時(shí)候，總是覺(jué)得市場(chǎng)有問(wèn)題，而不去反思自己的投資框架。最后的結(jié)局只能是敗得體無(wú)完膚，甚至走上了違法的不歸路。

我過(guò)去在證券公司擔(dān)任高管，分管公司的研究業(yè)務(wù)，長(zhǎng)期給基金、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)投資者以及一些高凈值的個(gè)人投資者提供投資建議。這個(gè)工作有兩個(gè)好處，一是可以對(duì)市場(chǎng)保持密切的跟蹤和研究，并在實(shí)踐中驗(yàn)證自己的判斷，持續(xù)改善自己的投資框架。二是可以和投資者保持密切溝通，從他們的投資成敗中吸取經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。

在這個(gè)過(guò)程中，我越來(lái)越堅(jiān)信自己的理念：市場(chǎng)是一個(gè)客觀的存在，不管它漲還是跌，你都沒(méi)有能力去判定這結(jié)果是對(duì)還是錯(cuò)，更不可能憑一己之力去改變結(jié)果。我們真正要做的是了解市場(chǎng)、尊重市場(chǎng)、適應(yīng)市場(chǎng)，投資的過(guò)程其實(shí)就是向市場(chǎng)學(xué)習(xí)的過(guò)程。

你可能聽(tīng)過(guò)很多所謂的炒股神技，但最后不但沒(méi)有成為股神，反而成了被大家調(diào)侃的韭菜。這并不是因?yàn)锳股市場(chǎng)無(wú)道可循，恰恰相反，在中國(guó)做股票投資是最講究“道”的，你聽(tīng)到的那些所謂股神的“道”，其實(shí)僅僅是投機(jī)取巧的“術(shù)”而已。

我曾經(jīng)在投資報(bào)告中引用“道可道，非常道”這句話，我覺(jué)得非常適合講給想要學(xué)習(xí)投資的朋友。市場(chǎng)不是沒(méi)有規(guī)律，沒(méi)有方法，但你必須要敬畏市場(chǎng)，沒(méi)有人可以永不犯錯(cuò)，沒(méi)有人可以成為股神，市場(chǎng)永遠(yuǎn)是對(duì)的。放下你的幻想和自大，我們都是市場(chǎng)的學(xué)生，當(dāng)你犯錯(cuò)的時(shí)候，千萬(wàn)不要犯傻去挑戰(zhàn)市場(chǎng)，否則你會(huì)摔得很慘。