京東2018年不太順利。在中概股處境艱難的環(huán)境中，京東的股票截至目前已經(jīng)下跌了34%。最近京東創(chuàng)始人和首席執(zhí)行官劉強東因強奸指控而受到美國明尼阿波利斯市警方調(diào)查的新聞，又給該公司帶來沉重一擊。對于這一指控，美國投資者的關(guān)注點已經(jīng)從可能的犯罪行為延伸到京東的治理結(jié)構(gòu)。美國投資者認為京東的結(jié)構(gòu)不利于它的發(fā)展，而對于這樣的公司投資者往往不愿意支付全部價值。

1． 京東有雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)

在美國市場，有雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的公司通常會比單一股權(quán)結(jié)構(gòu)的公司存在大幅折價。雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)是說一家公司有兩類股票。在這種結(jié)構(gòu)下，一類股票一般比另一類股票擁有的表決權(quán)大很多，且倍數(shù)常常能達到10倍。打個比方，每股B類股占的票數(shù)是A類股的10倍。京東的股權(quán)結(jié)構(gòu)正是這樣設(shè)置的。而在其他方面，比如經(jīng)濟權(quán)利方面，兩類股票的權(quán)利卻是一樣的。

投資者不喜歡雙重股票結(jié)構(gòu)，因為公司可能利用這種結(jié)構(gòu)讓單個人或一小群聯(lián)合起來的個人左右公司的決定，而無須考慮外部股東的意愿。外部股東擔(dān)心這種權(quán)利可能被濫用從而讓他們的投資受損。因此，由于風(fēng)險更大，他們要求在全部價值的基礎(chǔ)上予以折價。

2． 劉強東擁有京東的表決控制權(quán)

京東正是將雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)用到了美國投資者認為具有風(fēng)險的地方。在京東，劉強東持有15.5%的股份，但由于他持有的是B類股，他的表決權(quán)占總表決權(quán)的79.5%。因此，京東完全在他的掌控之中，外部人士對于劉強東和京東的作為沒有什么發(fā)言權(quán)。

在美國，即便不是傳奇金融家沃倫·巴菲特這樣受人尊重、有益股東的投資者，也都會選擇遠離因雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)而折價的股票，更別說這種結(jié)構(gòu)讓一個人控制了整個公司。

3． “關(guān)鍵人物”的風(fēng)險巨大

由于雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)以及其他公司章程規(guī)定的內(nèi)容，劉強東成為京東的巨大風(fēng)險，這就是投資者所謂的“關(guān)鍵人物”風(fēng)險。劉強東是京東的關(guān)鍵人物，因為他擁有重要的個人關(guān)系和經(jīng)驗，而這些對于京東而言非常重要。但是，如果劉強東喪失某些能力，或不再有作為的可能，京東將如何繼續(xù)運轉(zhuǎn)？這使公司的持續(xù)存續(xù)面臨潛在風(fēng)險。

投資者還不看好京東的以下治理問題：

●     公司章程中規(guī)定，如果沒有劉強東，董事會就無法達到法定人數(shù)，也就是說沒了劉強東，他們基本就束手無策了。

●     根據(jù)章程，即便劉強東被綁架或逮捕，董事會也不能有所作為。

●     自2014年上市以來京東沒有召開過一次年度股東會議。

最近的美國案件讓京東的關(guān)鍵人物風(fēng)險尤其凸顯出來。因此，面對如此巨大的風(fēng)險，投資者選擇了比以往更大的折價程度。

什么會讓投資者改變看法？

如果上述任一問題向好的方向發(fā)展，美國投資者會認為是利好消息。一般而言，如果涉及到金額龐大的資金，外部投資者希望能對公司的經(jīng)營方式有發(fā)言權(quán)，而不是把決定權(quán)僅僅交到一個人手上。最少，投資者也希望看到劉強東的表決控制權(quán)縮減到多數(shù)以下，但最好完全撤銷雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)。京東還需要降低關(guān)鍵人物風(fēng)險，從而讓京東即便沒有劉強東也能運轉(zhuǎn)。

谷歌、騰訊和沃爾瑪?shù)却笮涂鐕径荚诰〇|持有較大的股份，它們似乎愿意暫時忽略京東的這些巨大風(fēng)險。不過，情況不會一直這樣，特別是如果劉強東的案情急轉(zhuǎn)直下的話。

(本文作者介紹：擁有20年歷史的投資研究機構(gòu)，為美股投資者提供最前沿的分析報告。)