自去年年底以來，外匯融資市場的“美元荒”不僅沒有得到緩解，反而愈演愈烈。

3個月期Libor-OIS利差從去年11月不到10bp的“谷底”，已擴(kuò)大至逾44bp，超越2016年貨幣市場基金 (MMF) 改革時(shí)的階段性高點(diǎn)，達(dá)到2011年歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)時(shí)的水平。

3個月期Libor是離岸美元關(guān)鍵的短期基準(zhǔn)利率，目前市場上大約有350萬億美元的金融產(chǎn)品和貸款與Libor相關(guān)聯(lián)，其中很大一部分直接以Libor為基準(zhǔn)。

3個月期Libor持續(xù)上升表明美元融資環(huán)境的持續(xù)緊張，俗稱“美元荒”。而Libor-OIS利差主要反映的是全球銀行體系的系統(tǒng)性信貸壓力，利差擴(kuò)大一般被視為銀行間拆借的意愿下滑。

3月14日，美銀美林利率策略師Mark Cabana在研報(bào)的每日一圖中分析了Libor-OIS利差飆升、離岸美元緊張的原因，認(rèn)為貨幣市場正在發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化，在這樣的背景下Libor-OIS利差還將繼續(xù)擴(kuò)大，“美元荒”仍將持續(xù)。

Cabana指出，本輪“美元荒”反映的并不完全是銀行信貸擔(dān)憂的攀升，而是供需結(jié)構(gòu)的相關(guān)因素正在惡化，對融資成本造成了沖擊。

由于（1）企業(yè)的離岸現(xiàn)金回流可能加速，（2）新的邊際買家出現(xiàn)或發(fā)行人多元化速度上的不確定性，以及（3）貨幣政策正常化進(jìn)程中對準(zhǔn)備金的吸收，我們預(yù)計(jì)短期內(nèi)利差不會迅速收窄。

我們預(yù)計(jì)較高的整體前端借款利率將持續(xù)一段時(shí)間，但不要指望這種貨幣狀況上的緊縮會對美聯(lián)儲的漸進(jìn)加息路徑造成實(shí)質(zhì)性影響。

根據(jù)美銀美林分析，3個月期Libor-OIS利差擴(kuò)大有四大原因：

前端供應(yīng)大幅抬升：繼美國國會2月8日同意暫停債務(wù)上限、延長政府支出計(jì)劃后，美國財(cái)政部本周發(fā)行了高達(dá)2830億美元的國庫券供應(yīng)（計(jì)入當(dāng)周到期的凈值）。事實(shí)上，過去五周的國庫券供應(yīng)量已超過2017年全年凈供應(yīng)量的兩倍以上。大幅抬升的前端供應(yīng)導(dǎo)致國庫券的價(jià)格較OIS出現(xiàn)顯著下滑。這導(dǎo)致了其他貨幣市場產(chǎn)品的跌價(jià)，迫使銀行提高借款利率以吸引資金。

海外現(xiàn)金回流預(yù)期：在龐大的海外現(xiàn)金池回流萎縮的預(yù)期下，許多企業(yè)正在建立離岸流動性的保障。離岸美元MMF的表現(xiàn)就是一個顯著的例子。2016年美國總統(tǒng)大選之后，主要離岸美元MMF管理的資產(chǎn)規(guī)模從2400億美元擴(kuò)張到了3200億美元，符合為海外現(xiàn)金回流做準(zhǔn)備的預(yù)期。去年年底稅改法案實(shí)錘已落，未來企業(yè)離岸融資需求導(dǎo)致資金流失令離岸美元MMF經(jīng)理人轉(zhuǎn)向防御性姿態(tài)。

加息來臨前的防御性持倉：由于前端供應(yīng)抬升以及預(yù)期中3月FOMC會議上再次加息，在岸機(jī)構(gòu)的主要MMF的加權(quán)平均期限出現(xiàn)收縮，反映了在岸貨幣市場的防御性姿態(tài)。

對準(zhǔn)備金的吸收：美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表的逐步收縮，以及近期財(cái)政部現(xiàn)金余額的攀升，將進(jìn)一步吸收超額準(zhǔn)備金，收緊貨幣狀況。