（一）

我們看一個投資經(jīng)理的心法，不是看一招兩式，而是看閉環(huán)。

上個月有個基金經(jīng)理給我推薦一只股票，列舉了3條積極的基本面變化情況和一條可能超預(yù)期的私有信息，當(dāng)時說估值非常低，拿一年可能有50%的空間。

我猶豫沒買，上周瞥了一眼發(fā)現(xiàn)跌了10%。

等我再屁顛屁顛去跟他確認(rèn)基本面的時候，他說MD走太弱了，我已經(jīng)賣了。

請問，我的這位朋友是什么心法，什么流派？

（二）

基本面投資，就是用基本面信息進(jìn)行投資分析的流派。

在《招式、流派、心法》中，我們提到過，基本面投資可以分為價值投資和事件驅(qū)動兩大支流。

請注意，這兩大支流看著都在分析基本面，但是從招式到心法，有著很大不同。

并且我要說的是：

絕大多數(shù)所謂在做價值投資的人，其實底層是事件驅(qū)動這個流派。

這個市場上，真正純粹的價值投資流是非常稀少的。

我們先粗略講一下事件驅(qū)動的打法。

簡單來說，事件驅(qū)動分為這么幾步

（1）假設(shè)T0時刻有價格P0，P0是合理的

（2）T1時刻到來一個新的基本面信息，事件發(fā)生

（3）基于基本面信息，判斷價格的運(yùn)動方向和尺度（如果可以判斷尺度的話），選擇做多或者做空。

基本面信息，包括但不限于以下：

公司類：財務(wù)報表信息、分紅計劃、業(yè)績指引、新品計劃、產(chǎn)能計劃、人事變動……

行業(yè)類：下游需求、市場份額、競爭對手策略、原材料變動情況……

宏觀類：產(chǎn)業(yè)政策、領(lǐng)導(dǎo)講話、政局變化……

一個新的基本面信息到來，會引起股價的變化。

股價在多少的時間內(nèi)，反應(yīng)多少，則取決于市場的【有效程度】。

首先，市場不能在消息出來的一秒鐘里反應(yīng)掉。如果有效到這個程度，那也沒交易機(jī)會了，這叫完全有效市場；其次，如果股價徹底不反應(yīng)基本面信息，那基本面研究就沒有意義了，于是事件驅(qū)動的打法也同樣無法成立。

所以市場的有效程度，必須恰到好處介于中間的某個狀態(tài)，至少是比較有效的，但又留下了一部分供操作的時間。

而因為市場是比較有效的，所以可以認(rèn)為T0時刻的股價P0也是合理的，一個公司是強(qiáng)是弱，是肥是瘦，都在股價里了。

既然P0是合理的，我也不用管什么高估低估，有利好就漲，有利空就跌。

09年我還在某券商研究所實習(xí)的時候，領(lǐng)導(dǎo)要求我們寫一個策略報告，推新疆主題。

那時候大家開會，羅列了一堆看點(diǎn)。但最后碰到一個難點(diǎn)：想推薦的公司有很多是國企，都比較爛。

于是熱烈的討論氣氛嘎然而止，就此僵住。

最后還是領(lǐng)導(dǎo)一拍大腿，說沒有關(guān)系，國企雖然治理有問題，但都反映在股價里了呀！

眾人也恍然大悟一起拍大腿，沒錯，都在股價里了呀！

由此推出第一條重要結(jié)論：

事件驅(qū)動流派最重要的分析思維是邊際思維。

然而一個新的基本面信息出來，你不可能總是第一個知道的。

信息的傳銷，遵循著上市公司內(nèi)部人-核心股東-核心賣方-大部分買方賣方-散戶這樣一個傳播規(guī)則。

等你知道的時候，總是已經(jīng)在中間的某個時間了。那么按照之前的有效理論，股價應(yīng)該已經(jīng)反映了一部分。

那你的工作就是去分析，這個一部分是多少，剩下的是肉還是湯？

這時，事實是好是壞就不那么重要了，和預(yù)期相比是好是壞才更重要。

由此我們推出第二條重要結(jié)論：

事件驅(qū)動流派的第二條重要分析思維，是預(yù)期思維。

（三）

事件驅(qū)動流之一：主題投資

兩條重要思維有了，可以舉例子了。

比如說中印邊界對峙，或者南海又起風(fēng)波了，朝鮮又發(fā)飛彈了。

這個時候，如果軍工股橫盤已經(jīng)半年以上了，從上面的框架理解，就應(yīng)該漲。

哪怕這個板塊的市盈率是100倍。

因為對事件驅(qū)動流來說，你已經(jīng)在這里橫盤那么久了，我就默認(rèn)100倍是合理的。不要去想，為什么要給軍工股100倍PE？

市場給了，就是合理的！

用邊際思維看，只用看這個新的信息是利好嗎。

是的，是利好，因為預(yù)期軍費(fèi)開支要上升，大炮一響，黃金萬兩。

那就搞！

我們在A股見到最多的事件驅(qū)動，就是炒主題。

高送轉(zhuǎn)、科技行業(yè)革命、行業(yè)政策、十三五規(guī)劃、地緣政治，許多事件都可以構(gòu)成主題。

一個主題出來總是有利好的，圍繞這個主題形形色色的上市公司，多多少少都有沾邊。至于這個利好跟公司自身業(yè)績的關(guān)系有多大，可以是朦朧的，未知的。但是根據(jù)邊際思維，股價是應(yīng)該漲的。

比如在政策的號召下，半導(dǎo)體、人工智能這樣的行業(yè)成為了重點(diǎn)扶持對象。像富瀚微這樣的公司，人家明明說了自己的人工智能團(tuán)隊都沒有搭起來，做什么都不曉得，股價照樣漲50%。

于是會有人反復(fù)給你灌輸，炒股要跟著政策走啊，要聽Dang的話啊，久而久之，Dang本身就成了題材。

主題流是事件驅(qū)動流下的第一個分支。炒主題是可以獲取暴利的，而【可以暴利】本身又構(gòu)成了可以暴利的基礎(chǔ)。

你要問了，市場派下面有一個博弈派，他們不也是炒題材的嗎？這跟事件驅(qū)動派里的主題流有什么區(qū)別呢？

是的，我們說過，隨著純市場信息博弈越來越難，市場派也正在融入基本面信息。

尤其是搞博弈的，界限正在越來越模糊。

如果你非要問這兩個有什么區(qū)別，那么主題流對事件有基本的要求，要能夠基于事件，展開對基本面的想象。雖然扯淡居多，但也經(jīng)常會見到研究報告。

而博弈派炒題材的時候，沒有什么道理，天馬行空，飛花摘葉皆可傷人。

類似【奧巴馬當(dāng)選美國總統(tǒng)所以奧馬電器漲?！窟@樣的邏輯，

只能說是博弈（SHA），而不是主題。

（四）

事件驅(qū)動派的第二個支流叫【EPS交易】。

隨便哪個大學(xué)的金融學(xué)、投資學(xué)課程里，教學(xué)生的定價方法，都是DCF、DDM。

再深一點(diǎn)的，麥肯錫當(dāng)年有本冊子叫價值評估方法，我當(dāng)年讀書的時候還專門打印出來原版的，含辛茹苦一頁頁啃。

專業(yè)、精美、高大上。

然而在實操中，基本面投資的朋友們用的就是PE/PS/PB這幾個指標(biāo)。

簡單來說就是業(yè)績*估值，一點(diǎn)也不高大上。

在我認(rèn)識的A股選手里，大概100個里有90個是用PE的，5個會用PS，3個用PB。

你要是碰上一個用DCF做A股的，感覺就像在沙縣小吃店里看到一個人用吃法餐的姿勢吃鹵鴨腿一樣。

其實我也不是很喜歡DCF，一件事情如果能用簡單的道理說清楚，盡量就不要搞復(fù)雜，這是人的天性。

如果只拆業(yè)績和估值這兩個因子，那么一個基本面信息過來，我只需要判斷基本面事件對業(yè)績和估值這兩個因子在邊際上的影響。

再舉個例子：

海康威視2017年的一致預(yù)期是EPS1.0元，2018年一致預(yù)期是1.28元。現(xiàn)在的股價是2017年41倍、2018年32倍。

假如現(xiàn)在就你自己跑去調(diào)研，了解到2018年可以做40%的增長。

很好，1.4/1.28，業(yè)績上調(diào)帶動股價就可以漲大約9.4%。

這個時候領(lǐng)導(dǎo)告訴你，業(yè)績加速了，要按照PEG估值！

你想了想，覺得既然還可以40%的增長，給40倍應(yīng)該也是可以的。

32倍到40倍，又是25%的漲幅。

加上前面業(yè)績那9.4%，差不多就有35%的漲幅了。

夠一篇買入評級了吧？

這種方法的好處，是不用考慮2018年以后發(fā)生的事情。

不用考慮世界上已經(jīng)裝了多少個攝像頭了，新的增量還能不能年年增長；

不用考慮?？档腁I攝像頭到底是個什么商業(yè)模式，在它上百億的利潤里能起到多少增量貢獻(xiàn)；

不用考慮大華做解決方案是否會拉低凈利率，不用考慮華為進(jìn)入安防市場會帶來什么樣的變局。

在這個決策里，真正的邊際事件只有1個：業(yè)績指引上調(diào)了10%；

只要認(rèn)為現(xiàn)在的價格是合理的，然后判斷這個邊際事件的影響就可以。

多么簡單，多么美好。

（五）

股票市場喜歡成長股，特別喜歡加速成長的股票。

上面舉的這個小例子，它背后的邏輯每天都發(fā)生在各種報告中，發(fā)生在你我他的各種決策操作里。

有人要說了，這怎么是事件驅(qū)動，我把明年業(yè)績跟的那么緊，這明明是價值投資好不好？

不好意思，還真不是。

我們再回到上面這個戴維斯雙擊的小例子，

因為一年的業(yè)績指引加速了，所以估值可以上調(diào)25%，市值上調(diào)了35%。

如果回歸本源，公司的價值是未來現(xiàn)金流的貼現(xiàn)。

是哪個定價方法告訴你，因為某一年的業(yè)績上升了10%，一個公司的內(nèi)在價值要上升35%？

仔細(xì)想想，好像是有一個叫peg的方法，告訴我們PE≈g；但問題是，peg方法是從哪里來的呢？能從哪個已知的公理推出嗎？

沒有的。挖空心思翻爛書本，也是沒有的。就像也不會有教科書上寫著炒股要聽DANG的話。

PE跟g應(yīng)該是相關(guān)的，高成長的公司應(yīng)該估值高一些，這沒有問題。然而PE等于g也好，等于10g也好，0.5g也好，并沒有什么道理，就跟中秋節(jié)吃月餅，端午節(jié)吃粽子是一樣的。

你要是真想中秋節(jié)吃粽子、端午節(jié)吃月餅，也是OK的，不會被雷劈的。

索羅斯在金融煉金術(shù)里，用了paradigm一詞，中文翻譯過來叫做【范式】。買業(yè)績加速的股票，底層邏輯來自于戴維斯雙擊。戴維斯雙擊，底層邏輯來自于PEG。而PEG，只是一種范式。

你認(rèn)為這只股票會漲35%，不是因為你覺得公司價值提升了35%，而是因為：【別人看到今年40%增速的股票，會給它40倍】

你認(rèn)為上面這句話會發(fā)生。

本質(zhì)上說，這和炒高送轉(zhuǎn)、炒政策主題的底層機(jī)制是一樣的。

炒高送轉(zhuǎn)的人覺得別人看到高送轉(zhuǎn)就會嗨到不行；

炒政策的人覺得別人看到人民日報就會嗨到不行；

炒PEG的人覺得別人看到短期業(yè)績加速就會嗨到不行。

都是在交易【某種你認(rèn)為它存在的，市場對基本面消息的反應(yīng)機(jī)制】。

然而這類范式（或者說規(guī)律）的有效性，在不同市場之間是不同的，在同一個市場的不同階段也是不同的。

有些朋友看到A股20幾倍的游戲股：便宜啊，可以搞，沖。

但是你給他推薦一個10幾倍質(zhì)地更好的港股游戲股：哦喲喲這個不敢搞，打死不敢搞。

這說明同一個基本面消息在不同的市場狀態(tài)下，反應(yīng)會是不同的。

A股炒高送轉(zhuǎn)，港股不炒高送轉(zhuǎn)；牛市PEG=2，熊市PEG=0.5；牛市炒主題，熊市殺概念。

2015年漲互聯(lián)網(wǎng)，2017年漲大國重器。地球上g=9.8，火星上g=3.71。

而在你下單的時候，無法確定從現(xiàn)在開始的未來一段時間的市場是什么狀態(tài)：可能風(fēng)格切換了，可能強(qiáng)勢股補(bǔ)跌了，可能國家隊不護(hù)盤了，可能大小非解禁了。

總之，你做多的這種反應(yīng)機(jī)制在一定條件下才能成立。

而這些條件是不確定的，為了規(guī)避這種風(fēng)險，就需要花更多時間去研究市場，研究這些條件在未來一段時間是否成立。

當(dāng)一個基金經(jīng)理花太多時間在研究市場，就很難說是踐行價值投資了。

當(dāng)消息被市場大部分人所接受到，而反應(yīng)情況不如預(yù)期，該怎么辦？既然賭的是市場反應(yīng)機(jī)制，開牌了就該認(rèn)。

所以回到最上面的那個例子，我的那位基金經(jīng)理朋友，選擇剁出來，再去尋找下一個。這是大多數(shù)人的選擇。

所以，他這就是事件驅(qū)動流。

這也是大多數(shù)人的選擇。

（六）

最后再總結(jié)一下事件驅(qū)動流：

首先是兩條最重要的分析思維：邊際思維、預(yù)期差思維。

然后是學(xué)習(xí)市場對基本面信息的反應(yīng)范式，并試圖判斷現(xiàn)在可能在什么范式中。

最后是把交易結(jié)果交給市場判定。

小朋友去券商研究所入職，領(lǐng)導(dǎo)教你的就是這套東西。

預(yù)期差、樹上的花心上的花、風(fēng)動幡動心動，blabla就這些東西。

摸爬滾打一段時間后，自己也會慢慢熟練，逐漸變成張嘴就是“市場認(rèn)為”的老油條，平時最重要的工作就是找公司勾兌“預(yù)期差”。

盡管這不是價值投資，但我也不認(rèn)為事件驅(qū)動流有什么不好意思的。

首先在于這套東西做得好它也能賺錢，不光是A股，全世界都一樣。

其次這套東西畢竟是這行大部分人吃飯的營生手段，因為這套打法是主流，市場才會有那么多活躍的成交量，才會有那么多邊際信息要分析，有那么多預(yù)期差要填補(bǔ)，有那么多人可以養(yǎng)活；

因為這套打法是主流，市場在短期才會變得那么有效。

而這種對短期有效的追逐，又會演化出一種反應(yīng)過度，真正的價值投資派獲利恰恰來源于此。