對(duì)于德國(guó)、法國(guó)和其他歐元區(qū)國(guó)家的公司和銀行來(lái)說(shuō)，這個(gè)冬天格外寒冷，不為別的，只因市場(chǎng)上的美元“一票難求”。

雖然外匯融資市場(chǎng)每到年末總會(huì)迎來(lái)一波“美元荒”，但今年又加上美國(guó)稅改資金回流這一劑“猛料”，歐元對(duì)美元互換基差擴(kuò)大到了-77基點(diǎn)，美元融資成本為2012年以來(lái)最高。

往年如果歐洲公司需要“綠鈔”，通常會(huì)通過發(fā)行美元債進(jìn)行融資，而坐擁大筆離岸現(xiàn)金的美國(guó)公司就是這些債券的買家。然而隨著特朗普稅改的呼之欲出（特朗普稱希望圣誕節(jié)前簽署生效），盤算海外資金回流事宜的美國(guó)公司不會(huì)貿(mào)然讓自己的現(xiàn)錢被“套牢”。

歐洲公司只好轉(zhuǎn)向歐洲本地銀行，為了滿足巨大的融資需求，銀行只能通過歐元基差互換獲取美元，美元融資市場(chǎng)因此承受巨大的壓力，導(dǎo)致互換基差的空前擴(kuò)大。

美銀短期利率策略主管Mark Cabana日前在接受彭博電話采訪時(shí)表示，

隨著資金回流初現(xiàn)端倪，我相信[美元的]總體融資難度將進(jìn)一步增加。在接下來(lái)數(shù)個(gè)季度當(dāng)中融資市場(chǎng)都將持續(xù)承壓。

美國(guó)稅制要求美國(guó)公司為海外營(yíng)收交稅，但只有當(dāng)海外盈利所得匯回本土母公司時(shí)才可征稅。上百家美國(guó)跨國(guó)公司為了避稅，不斷地用海外所得進(jìn)行離岸再投資。國(guó)會(huì)稅務(wù)聯(lián)合委員會(huì)2015年的數(shù)據(jù)稱，這部分海外資金規(guī)模高達(dá)2.6萬(wàn)億美元，比2012年的數(shù)字高出約3000億。

什么是貨幣基差互換？

交叉貨幣基差互換 (cross-currency basis swap, XCCY swap) 這種外匯市場(chǎng)衍生品，通常被銀行及機(jī)構(gòu)投資者們作為一種籌措外幣資產(chǎn)或?qū)_匯率風(fēng)險(xiǎn)的手段。

來(lái)源：國(guó)際清算銀行

因?yàn)閮敻稌r(shí)的支付費(fèi)用是固定的（合約開始日期時(shí)的FX遠(yuǎn)期匯率），因此基差互換也可以被視作是一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的抵押貸款。以歐元-美元為例，以Euribor（歐洲銀行間拆解利率）貸出歐元的同時(shí)以Libor（倫敦銀行間拆解利率）借取美元時(shí)的利差，即為互換基差（XCCY basis），可視作歐洲投資者的實(shí)際美元融資成本。

在金融危機(jī)之前，美國(guó)市場(chǎng)利率、美國(guó)以外國(guó)家與地區(qū)的市場(chǎng)利率，以及銀行間拆借利率實(shí)際上都差不多。在外匯互換與美元市場(chǎng)未被隔離，且不存在對(duì)方信用違約擔(dān)憂的情況下，套利交易的存在使得交叉貨幣互換基差理論上趨向于0。這種關(guān)系被稱為拋補(bǔ)利率平價(jià) (covered interest rate parity, CIRP)。

08年金融危機(jī)后CIRP的崩潰和美元短缺的常態(tài)化

在2008年全球金融海嘯乃至歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)期間，金融機(jī)構(gòu)普遍對(duì)市場(chǎng)前景缺乏信心，這對(duì)銀行間拆借交易造成了嚴(yán)重影響。情緒偏向risk off（資金因害怕風(fēng)險(xiǎn)逃離股市、大宗商品和貴金屬市場(chǎng)，買入美元和美國(guó)國(guó)債）的市場(chǎng)對(duì)美元的需求暴增，而金融機(jī)構(gòu)也不想把手中的美元借出去，作為對(duì)手盤為了解決短期美元債務(wù)問題，只好涌向外匯現(xiàn)貨市場(chǎng)搜刮美元。

2008-09年Libor-OIS（法國(guó)國(guó)債收益率）利差的的飆升凸顯出金融機(jī)構(gòu)的信心缺失 來(lái)源：瑞銀

這樣做的直接結(jié)果，就是幾乎所有貨幣對(duì)美元的互換基差都出現(xiàn)急劇擴(kuò)大，甚至由正轉(zhuǎn)負(fù)，打破拋補(bǔ)利率平價(jià)的理論體系。互換基差在負(fù)值區(qū)間陷得越深，投資者需要承擔(dān)的的美元融資溢價(jià)就越高；互換基差的擴(kuò)大，自此變成了美元供應(yīng)短缺和市場(chǎng)搶購(gòu)美元的基礎(chǔ)指標(biāo)。

08年金融危機(jī)以來(lái)歐元、日元、瑞郎和英鎊的一年期XCCY長(zhǎng)期處于負(fù)值區(qū)間 來(lái)源：瑞銀

對(duì)于投資選擇較為靈活的投資者來(lái)說(shuō)，他們也可以選擇不對(duì)沖外匯風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)而購(gòu)買美國(guó)國(guó)債或其他國(guó)家的主權(quán)債務(wù)。但對(duì)于有美元?jiǎng)傂璧墓竞蜋C(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，美元融資市場(chǎng)的本輪緊縮將注定令他們付出高昂的代價(jià)。而正如文頭所述，美國(guó)稅改和資本回流只會(huì)令這個(gè)寒冷的冬天“雪上加霜”。