盡管未來發(fā)達國家經(jīng)濟貨幣政策趨于收緊，但今年以來全球經(jīng)濟形勢持續(xù)向好，特別是發(fā)達國家經(jīng)濟復蘇強勁超出市場預期。這為中國擴大出口提供了較好的外部環(huán)境支持，預期未來凈出口對中國經(jīng)濟增長的貢獻有望轉正，中國經(jīng)濟有望繼續(xù)保持健康穩(wěn)定較快增長。

今年以來，全球經(jīng)濟形勢持續(xù)向好，特別是發(fā)達國家經(jīng)濟復蘇強勁超出市場預期，這為中國擴大出口提供了較好的外部環(huán)境支持，預期凈出口對今年中國經(jīng)濟增長的貢獻有望轉正，消費、投資和凈出口三大需求也有望同時發(fā)力，提升對中國經(jīng)濟增長的貢獻。與此同時，今年以來美元整體偏弱，人民幣匯率不降反升，減緩了人民幣匯率調(diào)整的壓力，資本外流風險也得到了有效控制。

展望未來，發(fā)達國家經(jīng)濟反彈態(tài)勢能否持續(xù)、全球貨幣政策整體收緊態(tài)勢如何演繹等問題，在一定程度上將影響未來中國金融市場、貨幣政策的走向，也是我們把握和分析未來中國經(jīng)濟發(fā)展趨勢需要關注的熱點。

美國維持經(jīng)濟復蘇態(tài)勢

今年以來，全球經(jīng)濟增長普遍回暖，尤其是發(fā)達國家經(jīng)濟向好態(tài)勢大大超出市場預期。其中，美國經(jīng)濟表現(xiàn)良好。盡管受到颶風影響，但三季度修正后的GDP增速達到了3.3%，創(chuàng)出三年來新高 。其中，支撐三季度美國經(jīng)濟超預期增長的主要原因是私人庫存投資提速，抵消了消費增速和非住宅類固定投資增速下滑帶來的負面影響。受颶風引起的不利影響，三季度個人消費開支增長僅為2.3%，低于二季度的3.3%。此外，非住宅類固定投資增長4.7%，也低于二季度的6.7%。但是，個人庫存投資為GDP貢獻了0.8%，高于二季度的0.12%。

從就業(yè)市場看，相關經(jīng)濟數(shù)據(jù)仍然好壞參半。一方面，伴隨颶風影響的逐漸消退，10月份美國非農(nóng)部門就業(yè)崗位大幅新增26.1萬個，增幅創(chuàng)下2016年7月份以來新高，失業(yè)率降至4.1%，也創(chuàng)下了近17年來的新低。但另一方面，美國勞動參與率下降，工資上漲緩慢局面并沒有得到明顯改觀，這或將影響美國消費增長的可持續(xù)性，并制約消費拉動對經(jīng)濟增長的貢獻。

展望未來，筆者認為，未來美國經(jīng)濟向好態(tài)勢能否持續(xù)，或面臨兩大方面的嚴峻挑戰(zhàn)：一是來自于美國總統(tǒng)特朗普經(jīng)濟政策帶來的不確定性。例如，稅改方面，近期稅改方案在參議院表決中獲得了通過，是特朗普上任以來的一大突破。但可以看到，目前參、眾兩院兩個版本的稅改方案仍有明顯分歧，尤其是關于將企業(yè)所得稅從目前的35%下調(diào)至20%，參議院通過的版本要求延緩至2019年開始實施，晚于此前市場的樂觀預期。在是否廢除遺產(chǎn)稅、在個人所得稅實施標準，以及是否廢除奧巴馬醫(yī)改核心條款等方面也存在不同意見。因此，稅改最終落地時間和版本仍有懸念。而從長期來看，經(jīng)濟增長能否彌補減稅帶來的赤字增加，仍存在較大的不確定性。

另一個挑戰(zhàn)來自于美聯(lián)儲貨幣政策逐步收緊可能帶來的潛在政策風險。在筆者看來，美國經(jīng)濟復蘇與前期美聯(lián)儲奉行的寬松貨幣政策之間關系較為緊密。雖然美國經(jīng)濟持續(xù)反彈，但主要體現(xiàn)在資產(chǎn)價格的持續(xù)上漲上，經(jīng)濟結構性改革進展仍然較為緩慢。例如，雖然當前美國貿(mào)易赤字有所降低，但主要得益于能源貿(mào)易逆差大幅減少，非能源貿(mào)易逆差仍然遠高于國際金融危機之前水平。還有，再工業(yè)化進展緩慢。去年，美國制造業(yè)增加值占GDP的比重延續(xù)了國際金融危機以來的下降態(tài)勢。此外，“高消費、低儲蓄”的格局仍然沒有得到明顯改觀?？紤]到美聯(lián)儲已經(jīng)啟動縮表及預期明年將加息三次，美國經(jīng)濟復蘇能否脫離對寬松貨幣政策的依賴而實現(xiàn)可持續(xù)增長，具體情況仍有待于進一步觀察。

美國貿(mào)易逆差收窄主要體現(xiàn)在石油產(chǎn)品，非石油逆差仍在增加　　歐洲經(jīng)濟總體向好趨勢不變

與年初市場擔憂英國退歐事件可能成為沖擊歐洲經(jīng)濟的“黑天鵝”事件的預期不同，今年以來歐洲經(jīng)濟復蘇相當強勁，大大超出了市場預期。在2016年，歐元區(qū)經(jīng)濟增速在時隔8年后首次超過美國。今年以來，歐元區(qū)經(jīng)濟增長延續(xù)上升勢頭，成為國際金融危機以來最好的經(jīng)濟發(fā)展階段，三季度歐盟和歐元區(qū)的GDP增長環(huán)比均上漲0.6%；經(jīng)季節(jié)性調(diào)整后的GDP增長同比均上漲2.5%，與二季度GDP增長數(shù)據(jù)相比繼續(xù)穩(wěn)步回升。同時，失業(yè)率也創(chuàng)下歷年來新低，10月歐盟和歐元區(qū)的失業(yè)率分別為7.4%和8.8%，也創(chuàng)下了國際金融危機以來的最低水平。

分國家來看，歐洲經(jīng)濟復蘇趨勢顯著。其中，德國經(jīng)濟復蘇步伐明顯加快。10月，德國商業(yè)信心指數(shù)上升，制造業(yè)增長也較為強勁，表現(xiàn)較為突出。零售業(yè)向上勢頭明顯，就業(yè)崗位增長創(chuàng)下6年半以來最高。德國經(jīng)濟顧問委員會近日在向德國政府提交的年度經(jīng)濟評估報告中預計，今明兩年德國經(jīng)濟增長分別為2%和2.2%，顯示德國經(jīng)濟正處于增長加速階段，并警示要防止經(jīng)濟過熱風險。

今年以來，法國經(jīng)濟復蘇勢頭良好。今年第三季度法國GDP增速比去年同期增長2.2%，增幅創(chuàng)下2011年以來的新高。同時，10月法國失業(yè)率創(chuàng)下自2012年以來的最大降幅。此外，法國巴黎正在為歐洲金融中心的爭奪而積極努力。為提高巴黎金融市場對外國企業(yè)和投資者的吸引力，法國政府近期宣布采取一系列舉措支持金融發(fā)展，包括取消針對銀行等不繳納增值稅企業(yè)的最高一檔工資稅，取消擴大股票交易稅征收范圍的計劃等。

此外，西班牙經(jīng)濟持續(xù)強勁增長，使得西班牙成為今年以來歐元區(qū)經(jīng)濟增長最快的國家。盡管此前的加泰羅尼亞地區(qū)危機對西班牙的服務業(yè)造成了一定影響，10月西班牙服務業(yè)PMI下降了2.1個百分點至54.6，為近年來表現(xiàn)最差月份。然而目前局勢已經(jīng)為西班牙中央政府所控制，對經(jīng)濟的總體影響并不大。最新數(shù)據(jù)顯示，11月西班牙制造業(yè)增長強勁，IHS Markit公布的11月PMI達到56.1，高于10月的55.8，為2007年以來最好表現(xiàn)。

當然，政治風險確實成為近年來市場對歐洲經(jīng)濟增長前景的最大擔憂。例如，英國脫歐進程曲折復雜，德國多黨角力使默克爾組閣受阻等，使得市場對政治與地緣因素可能影響歐洲經(jīng)濟復蘇的擔憂仍然存在。不過，筆者認為，從總體上來看，不必過于擔心歐洲政治與地緣因素對經(jīng)濟復蘇的負面影響。因為，英國也暗示在脫歐談判中會適當做出妥協(xié)，并推進脫歐談判進程，德國正就政治穩(wěn)定達成共識。這表明，目前歐洲政治與地緣風險因素的影響已經(jīng)得到有效控制，未來歐洲經(jīng)濟復蘇的強勁表現(xiàn)仍值得期待，這也可能加速歐洲央行實施寬松貨幣政策的退出步伐。

歐洲失業(yè)率持續(xù)下降　　亞洲經(jīng)濟繼續(xù)引領全球經(jīng)濟增長

從全球經(jīng)濟復蘇態(tài)勢觀察，中國以及亞洲經(jīng)濟增長加速，成為繼續(xù)引領全球經(jīng)濟增長的重要動力。其中，前三季度中國經(jīng)濟增長同比增速為6.9%，這與去年同期市場擔憂中國經(jīng)濟增長可能顯著放緩，并主張為“保增長”而推出相關刺激措施的背景不同，目前中國經(jīng)濟發(fā)展的韌勁更強、回旋余地更大。今年以來，中國經(jīng)濟表現(xiàn)之所以會超出市場預期，除了傳統(tǒng)基建和房地產(chǎn)以外，服務業(yè)快速發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)、移動支付、新能源等新經(jīng)濟也成為推動中國經(jīng)濟發(fā)展的新動能。此外，圍繞去杠桿、抑制房地產(chǎn)泡沫、注重環(huán)境保護等方面繼續(xù)努力，加速供給側改革，也將使未來中國經(jīng)濟保持持續(xù)穩(wěn)健增長。

日本經(jīng)濟持續(xù)溫和復蘇，經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)良好。其中，2017年第三季度GDP同比增長1.4%，環(huán)比增長0.3%，實現(xiàn)連續(xù)7個季度增長，這是自2001年以來最長的增長周期。日本上半年經(jīng)常項目盈余也創(chuàng)下2008年國際金融危機以來新高。同時，日本制造業(yè)持續(xù)擴張，11月PMI升至53.8，實現(xiàn)了44個月以來的最強增長。筆者認為，當前日本經(jīng)濟持續(xù)轉好，與前期日本實施大規(guī)模的量化寬松措施及日元顯著貶值等因素有關?；诋斍叭毡窘?jīng)濟良好表現(xiàn)、日本為抗通縮作出的努力及其取得的進展，預計日本經(jīng)濟在未來幾個季度內(nèi)有望繼續(xù)保持增長。

此外，從金磚國家經(jīng)濟發(fā)展來看，印度受去年的貨幣置換舉措（廢鈔令）及稅收改革導致中小微企業(yè)利益嚴重受損的影響，經(jīng)濟增長經(jīng)歷了幾個季度的持續(xù)下滑，二季度GDP增速僅5.7%，三季度得益于強勁的制造業(yè)，經(jīng)濟增速回升至6.3%。隨著不利因素影響的逐漸消退，預計中期內(nèi)印度經(jīng)濟增長有望繼續(xù)加速。此外，今年俄羅斯和巴西經(jīng)濟也有望逐步走出衰退境地。其中，俄羅斯經(jīng)濟已經(jīng)連續(xù)4個季度實現(xiàn)正增長，2017年二季度GDP增速為2.5%，三季度GDP增速為2.2%，預計2017年全年GDP增速可以實現(xiàn)2%甚至略高的目標。同樣，得益于私人消費的有力提振和工業(yè)投資的增長，巴西三季度經(jīng)濟環(huán)比增長0.1%，實現(xiàn)了連續(xù)三個季度環(huán)比正增長。

全球經(jīng)濟新變化對中國經(jīng)濟影響顯著

筆者認為，今年以來全球經(jīng)濟出現(xiàn)的諸多新變化，將對未來中國經(jīng)濟可能構成以下幾方面的顯著影響。

第一，全球經(jīng)濟復蘇勢頭將提振中國出口增長

今年1月至10月，中國貨物貿(mào)易進出口總值同比增長15.9%。其中，出口和進口增速分別超過10%和20%。這表明，受益于海內(nèi)外需求普遍回暖，目前中國外貿(mào)進出口保持快速增長，預計今年中國外貿(mào)進出口將結束連續(xù)兩年的下降走勢并實現(xiàn)較快增長。

當前，中國外貿(mào)進出口之所以會增長較快，主要是得益于全球經(jīng)濟的全面穩(wěn)步復蘇。今年前10月，中國對歐洲、美國、日本和東盟等市場進出口均呈現(xiàn)較快增長勢頭。同時，世界貿(mào)易組織（WTO）在9月將2017年全球貨物貿(mào)易量增速預期由4月預測的2.4%上調(diào)至3.6%，較去年提高了2.3個百分點。筆者認為，雖然全球經(jīng)濟增速放緩導致中國的出口增速有所下滑，但其出口競爭力并未減弱，中國在全球出口市場中的占比與份額現(xiàn)繼續(xù)提升。與此相比，美國的市場份額基本保持穩(wěn)定，德國和日本在全球出口市場中的份額卻呈現(xiàn)下滑態(tài)勢。今年以來，中國出口形勢轉好，將有望提升對中國經(jīng)濟保持較快增長的貢獻及作用。

中國今年外貿(mào)情況明顯比去年有所好轉　　第二，人民幣匯率有望保持相對穩(wěn)定

與前兩年人民幣匯率面臨較大調(diào)整壓力不同，今年以來，人民幣對美元匯率顯著上升，中國外匯儲備連續(xù)9個月上升。當前，人民幣匯率相對穩(wěn)定，外匯儲備規(guī)?？傮w保持穩(wěn)定，資本跨境流動態(tài)勢回穩(wěn)向好，預期人民幣國際化也將迎來新的發(fā)展機遇期。

當然，今年9月以來，全球匯率市場較為波動。與年初美元整體下行、歐元強勢上漲的態(tài)勢不同，近期受美國稅改、歐洲貨幣緊縮步伐慢于預期，以及西班牙國內(nèi)事件等因素的影響，美元指數(shù)有所反彈，而歐元兌美元匯率也結束上漲。同時，受前期量化寬松政策或將持續(xù)的政策影響，預期日元仍將繼續(xù)走低。此外，英格蘭央行于11月初宣布10年來首度加息，但英鎊不升反降，出乎市場意料之外。

在筆者看來，最近一段時間內(nèi)全球政治經(jīng)濟、貨幣政策等因素變化較大，是導致全球匯市波動較大的主要原因。因為，根據(jù)單一因素往往難以判斷一國匯率走勢，多重因素的互動與角力，如經(jīng)濟超預期增長是否持續(xù)、英國脫歐、執(zhí)政穩(wěn)定性及各國如何選擇量化寬松政策的退出路徑等，對一國匯率走勢的影響更為深遠。在此背景下，我們預計2017年底之前，美元匯率將處于震蕩波動區(qū)間，短期內(nèi)很難找到一種絕對強勢的貨幣。但從今后幾年全球主要貨幣發(fā)展趨勢看，美元仍將趨于弱勢，歐元兌美元匯率存在升值空間；人民幣匯率雙向波動趨勢明顯，預計人民幣兌美元匯率中間價將在目前6.5左右的水平上保持相對穩(wěn)定。

今年資本外流壓力明顯減輕，外匯儲備連續(xù)9個月正增長　　第三，全球范圍內(nèi)貨幣政策或趨于偏緊

從全球范圍來看，發(fā)達國家收緊貨幣政策已是大勢所趨。11月2日，英國央行宣布將基準利率提高25個基點至0.5%，這是自2007年7月之后英國央行的首次加息；10月26日，歐洲央行宣布從2018年1月開始縮減當前每月600億歐元的資產(chǎn)購買規(guī)模至300億歐元，這意味著歐洲央行開始退出超寬松貨幣政策。此前，美聯(lián)儲已于10月開始啟動縮表進程，日本央行也正在內(nèi)部討論寬松貨幣政策的退出路徑或策略?？梢?，歐洲、美國和日本等主要發(fā)達經(jīng)濟體的寬松貨幣政策行將結束，未來全球貨幣政策整體偏緊也將是大勢所趨。

在此背景下，為了保持人民幣匯率相對穩(wěn)定，中國貨幣政策將繼續(xù)保持“穩(wěn)健中性”的基調(diào)，這也是中國持續(xù)推進“去杠桿”的要求之一。近期，中國繼續(xù)堅持嚴監(jiān)管和去杠桿，強調(diào)防范系統(tǒng)性金融風險。由此，可見央行貨幣政策結構性變化的諸多信號。

第四，中國經(jīng)濟增長將更注重質(zhì)量

世界各國經(jīng)濟將逐步走出危機，重回恢復性增長階段，這也促使美國、日本、英國和歐洲等發(fā)達國家將逐步結束前期過度寬松的貨幣政策。但需要注意的是，這并不意味著持續(xù)10年的國際金融危機的影響行將終結。在筆者看來，國際金融危機的影響遠未消除，近年來全球“黑天鵝”事件頻出，顯示世界各國主要是發(fā)達國家實施的寬松貨幣政策是治標而非治本。雖然寬松貨幣政策用到了極致，也推動了各國經(jīng)濟的復蘇與增長，但在緩解危機的同時，寬松貨幣政策也引發(fā)了全球資產(chǎn)價格上漲。經(jīng)濟復蘇對發(fā)達國家的實際工資提升力度有限，貧富差距繼續(xù)加大，加劇了各國內(nèi)部的不平衡格局，也催生了公共政策危機，這給未來全球經(jīng)濟增長無疑增添了不少變數(shù)。

相比之下，國際金融危機爆發(fā)10年，是中國經(jīng)濟實現(xiàn)“彎道超車”快速發(fā)展的10年。其中，近年來中國出口在全球市場中的份額不降反升，中國取代美國已成為全球第一大零售市場，中國“新四大發(fā)明”領先全球，“一帶一路”建設開創(chuàng)了全球經(jīng)濟開放新格局，成立亞投行，推進人民幣加入SDR等，中國的國際影響力在不斷提升，令人欣慰。當然，正如十九大報告提出的，中國面臨人民日益增長的美好生活需要和不平衡不充分的發(fā)展之間的矛盾。

十九大后，新一屆政府的政治領導力進一步加強，這使得中國有能力避免歐美日當前困局，支持中國經(jīng)濟在未來十年延續(xù)金融危機以來彎道超車的優(yōu)勢，保持穩(wěn)定持續(xù)發(fā)展。預計在未來五年甚至更長一段時間，中國未來經(jīng)濟方面的施政綱領或將更加注重促進公平，更加注重增長的質(zhì)量而非僅僅是速度的提升。在此框架下，我們認為，未來經(jīng)濟政策方面可能會更加注重收入分配問題、環(huán)境問題以及房地產(chǎn)問題的解決，這些是從量到質(zhì)的巨變，緩解主要矛盾的重要手段。