龍頭消費股仍處在良性交易結(jié)構(gòu)中。市場對消費龍頭最大的擔憂來源于今年以來對確定性的抱團，導致了持股的過于集中，特別是二季度基金重倉數(shù)據(jù)更加印證了這一擔憂。我們通過觀察發(fā)現(xiàn)，如果以格力電器、瀘州老窖、貴州茅臺和伊利股份等代表性龍頭的股東數(shù)作為觀察，持股卻并沒有出現(xiàn)明顯集中的趨勢。這意味著，消費龍頭的市場微觀結(jié)構(gòu)并沒有明顯惡化，這與市場普遍認知不同，也與歷史的普遍情況偏離：歷史上基金重倉數(shù)出現(xiàn)明顯增加時，往往股東戶數(shù)會明顯減少。這種背離隱含著我們單純以機構(gòu)重倉來衡量交易結(jié)構(gòu)擁擠的判斷方法可能會出現(xiàn)認知偏差。

股東持股結(jié)構(gòu)對于股票價格存在一定的解釋和預測能力。統(tǒng)計表明，消費龍頭的股東戶數(shù)能夠較好解釋滯后一期的股價表現(xiàn)。在數(shù)據(jù)相關(guān)性的背后，我們認為其理論基礎(chǔ)來源于市場微觀結(jié)構(gòu)理論，也是國泰君安研究所提出的證券"2+1"思維中的"交易邊際"。由于消費龍頭的穩(wěn)定性較強，基本面的變化更加偏重于長期，交易結(jié)構(gòu)變化將更加影響價格的短期走勢。用股東戶數(shù)判斷交易結(jié)構(gòu)的一個邏輯是：當股東戶數(shù)過于下降，說明當前交易價格所標的是最樂觀預期投資者的預期，而該類預期往往是有偏的，也就是說價格往往被高估，雖不必然立即出現(xiàn)均值回歸，但其勢已成，反之亦然。同時這需要一個重要條件：新增投資者以機構(gòu)為主，個人投資者的交易占比變動相對平穩(wěn)。

市場微觀結(jié)構(gòu)改善的來源：新增的投資者結(jié)構(gòu)的變化。今年以來的"漂亮50"不能以單純的消費抱團現(xiàn)象進行解釋，我們發(fā)現(xiàn)，有兩個重要的力量在影響市場的結(jié)構(gòu)。第一個是滬港通、深港通開通后，海外資金對中國股市的配置，其背后的驅(qū)動力是美元向新興市場權(quán)益資產(chǎn)的配置趨勢；第二是國內(nèi)非傳統(tǒng)機構(gòu)投資者的增加，主要是伴隨金融去杠桿的深入，資管行業(yè)從固收向"固收+"轉(zhuǎn)變的趨勢的加速，權(quán)益資產(chǎn)優(yōu)勢更加明顯。與傳統(tǒng)增量資金主要來源于個人投資者不同，這兩股力量造成了市場與以往截然不同的變化，這導致了"抱團取暖"的投資思路去理解消費龍頭將會出現(xiàn)認知偏差。

基本面支撐下，微觀市場結(jié)構(gòu)助力秋季消費行情?；久娼嵌壤斫猓?017年國慶黃金周消費持續(xù)繁榮，消費升級的趨勢更是愈發(fā)明顯，這樣的趨勢之下，消費行業(yè)的三季報不乏亮點。相較穩(wěn)增長的舊共識，消費升級新趨勢下的個股業(yè)績超預期有望帶動消費板塊實現(xiàn)估值切換。與市場擔憂持股結(jié)構(gòu)集中不同的是，從投資建議上，我們?nèi)匀唤ㄗh投資以白酒、家電、醫(yī)藥、商貿(mào)零售、定制家具、汽車和種業(yè)中的消費龍頭公司。同時我們從持股集中度的角度，繼續(xù)看好微觀結(jié)構(gòu)仍在良好區(qū)間的消費龍頭，同時從持股集中度的角度，推薦配置:在其中推薦一些市場微觀結(jié)構(gòu)仍在改善的標的，推薦：貴州茅臺、伊利股份、瀘州老窖、海瀾之家、中國國旅、恒瑞醫(yī)藥、格力電器。