券商行業(yè)上半年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)差強(qiáng)人意，但盈利結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化；貝塔屬性較強(qiáng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占比雖有所下降，但利息收入和投資收入的表現(xiàn)同樣依賴于市場(chǎng)環(huán)境，券商板塊的貝塔屬性仍比較明顯。

券商中報(bào)季已經(jīng)過去，從業(yè)績(jī)的角度看，雖然行業(yè)收入和利潤有所下滑，盈利能力略微下降，但行業(yè)整體盈利結(jié)構(gòu)持續(xù)改善的跡象明顯。行業(yè)收入利潤規(guī)模的下滑更多取決于市場(chǎng)環(huán)境的低迷，尤其是市場(chǎng)交易活躍度的下滑和投行承銷收入的下降，致使券商行業(yè)凈利潤有所下滑。

2017年上半年，市場(chǎng)指數(shù)的表現(xiàn)明顯出現(xiàn)分化，滬深300指數(shù)收漲10.78%，中小板指數(shù)上漲7.33%，但創(chuàng)業(yè)板指數(shù)則下跌7.34%，在典型的結(jié)構(gòu)性行情下，市場(chǎng)交易的活躍度同比仍有小幅下滑；加上定增新規(guī)在一定程度上限制了定增規(guī)模的擴(kuò)容，利率上行趨勢(shì)下券商債券承銷業(yè)務(wù)承壓。2017年上半年，行業(yè)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入和凈利潤分別為1436.96億元和552.58億元，同比下滑8.5%和11.5%，環(huán)比下滑15.9%和9.4%，業(yè)績(jī)表現(xiàn)基本符合市場(chǎng)預(yù)期。

分券商來看，上市券商之間盈利情況分化的差異較為明顯。其中，華安證券、東方證券和山西證券的凈利潤分別增長(zhǎng)57.1%、33.3%和23.1%，凈利潤增幅顯著優(yōu)于同業(yè)；華安證券業(yè)績(jī)大增主要是因?yàn)楣居?016年下半年完成IPO融資，資本金補(bǔ)充完成促進(jìn)公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)順利開展，東方證券和山西證券則受益于自營投資業(yè)務(wù)同比顯著改善，凈利潤得以逆勢(shì)大幅提升。

業(yè)績(jī)表現(xiàn)中規(guī)中矩

雖然利息凈收入和證券投資收益同比大增，但經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和投行業(yè)務(wù)均有承壓。2017年上半年，行業(yè)實(shí)現(xiàn)經(jīng)紀(jì)、投行、資管、利息和投資業(yè)務(wù)收入分別為388.5億元、221.1億元、140億元、197.9億元和365.9億元，同比變動(dòng)幅度分別為-30.6%、-29.3%、+4.2%、+17.1%和+49.4%，利息凈收入和投資業(yè)務(wù)收入是2017年上半年最重要的增量；從變化的絕對(duì)數(shù)來看，利息增量收入和投資增量收入分別為28.9億元和121億元，對(duì)于增量收入的貢獻(xiàn)分別為21.6%和90.4%；與此相反，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和投行業(yè)務(wù)則承壓明顯。

分券商來看，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)均有所下滑，投行資管業(yè)務(wù)表現(xiàn)則出現(xiàn)分化，利息和自營業(yè)務(wù)收入普遍有所提升。上市券商代理買賣凈收入均呈現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)；投行表現(xiàn)略有分化，國金證券、海通證券、國元證券同比實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)增量正收入，但其他券商略有承壓；資管業(yè)務(wù)方面延續(xù)分化的態(tài)勢(shì)，華泰證券、海通證券、東方證券增量收入規(guī)模較大；就投資和利息收入而言，上市券商整體呈現(xiàn)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。

雖然券商行業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)差強(qiáng)人意，但行業(yè)盈利結(jié)構(gòu)持續(xù)改善使得盈利結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化，此消彼長(zhǎng)導(dǎo)致券商行業(yè)的貝塔屬性仍然較強(qiáng)。2017年上半年，行業(yè)經(jīng)紀(jì)、投行、資管、利息和投資業(yè)務(wù)的收入占比分別為27%、15.4%、9.7%、13.8%和25.5%，資管業(yè)務(wù)收入的貢獻(xiàn)基本持平，利息和投資業(yè)務(wù)收入的貢獻(xiàn)分別提升2.1個(gè)百分點(diǎn)和8.1個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)紀(jì)和投行業(yè)務(wù)收入的貢獻(xiàn)分別下降5.1個(gè)百分點(diǎn)和5.5個(gè)百分點(diǎn)。

值得注意的是，貝塔屬性較強(qiáng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占比雖然有所下降，但是利息收入和投資收入的表現(xiàn)同樣依賴于市場(chǎng)表現(xiàn)，整個(gè)券商板塊的貝塔屬性依然比較明顯。

分券商來看，上市券商整體收入結(jié)構(gòu)的分化較為明顯。部分券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占比已經(jīng)低至不足20%，其中，2017年上半年，東方證券、第一創(chuàng)業(yè)、興業(yè)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入的貢獻(xiàn)分別為14.8%、15.3%、16.9%，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)已經(jīng)不是最主要的收入構(gòu)成，而方正證券等券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入仍然維持在較高的水平。

在投行方面，國金證券、東吳證券和東興證券收入的貢獻(xiàn)較高，分別為31.6%、21.9%和21.6%，收入貢獻(xiàn)遠(yuǎn)超其他同規(guī)模券商。在資管方面，大型券商憑借自身較強(qiáng)的資產(chǎn)管理能力和控股的公募基金公司并表優(yōu)勢(shì)，收入貢獻(xiàn)保持在較高的水平，其中，中信證券、廣發(fā)證券的資管收入占比分別達(dá)到14.3%和18%，第一創(chuàng)業(yè)一枝獨(dú)秀甚至達(dá)到35.7%。

券商行業(yè)盈利能力略有下滑，主要是股債兩市表現(xiàn)平淡壓制券商杠桿的提升空間。2017年上半年，在股市整體呈現(xiàn)震蕩的格局下，需要通過擴(kuò)充負(fù)債提升資產(chǎn)規(guī)模的兩融業(yè)務(wù)難有起色，限制了信用業(yè)務(wù)加杠桿的能力；同時(shí)，在利率上行周期中，券商債券投資承壓明顯，縮短久期和降低杠桿成為2017年券商自營債券投資的重要思路，從而限制了自營業(yè)務(wù)加杠桿的能力，因此，總體來看，券商資產(chǎn)負(fù)債率2017年難以實(shí)現(xiàn)大幅提升。

2017年上半年，券商行業(yè)杠桿整體延續(xù)下降態(tài)勢(shì)，截至2017年上半年末，行業(yè)杠桿率(剔除客戶保證金)降至2.59，較2016年下降2.2%，降幅顯著收窄。行業(yè)ROE水平隨著杠桿率的下降略微有所回落，2017年上半年，行業(yè)年化ROE水平約為6.4%，低于2014-2016年的水平，但仍然遠(yuǎn)高于2012-2013年券商的盈利水平。

分券商來看，雖然ROE整體有所回落，但經(jīng)營杠桿表現(xiàn)有所分化，部分公司權(quán)益乘數(shù)有所提升。廣發(fā)證券、興業(yè)證券、山西證券和東方證券2017年上半年的ROE有所提升，其中，除廣發(fā)證券之外，其他三家券商ROE的提升更多為自營業(yè)務(wù)同比改善顯著所致；而在權(quán)益乘數(shù)方面，不同券商的表現(xiàn)分化較為明顯，大約有1/3的券商杠桿率有所提升，股票質(zhì)押的爆發(fā)增長(zhǎng)和債券投資規(guī)模的擴(kuò)容或?yàn)槿虣?quán)益乘數(shù)提升的重要原因。

根據(jù)長(zhǎng)江證券的分析，在中性假設(shè)下，預(yù)計(jì)2017年券商行業(yè)收入利潤同比均將略有減少。通過對(duì)于股基成交額、股債融資規(guī)模、資產(chǎn)管理規(guī)模等因素的中性假設(shè)，預(yù)計(jì)2017年證券業(yè)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3053億元，同比下滑6.9%；實(shí)現(xiàn)凈利潤1190億元，同比下滑3.6%。

股票質(zhì)押業(yè)務(wù)是亮點(diǎn)

股票質(zhì)押擴(kuò)容和自營業(yè)務(wù)向好是券商業(yè)績(jī)表現(xiàn)的亮點(diǎn)，主要體現(xiàn)為股票質(zhì)押重規(guī)?？爻杀尽盐兆誀I杠桿和彈性兩個(gè)方面。2017年上半年，上市券商實(shí)現(xiàn)股票質(zhì)押利息收入128.37億元，同比增長(zhǎng)約30%，成為信用業(yè)務(wù)重要的增長(zhǎng)點(diǎn)，表內(nèi)股票質(zhì)押規(guī)模同比增長(zhǎng)約34%，在信用業(yè)務(wù)擴(kuò)容的背景下，資金成本的控制能力意義凸顯，大券商具備一定的信用溢價(jià)。

另一方面，市場(chǎng)回暖導(dǎo)致自營業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)較大的彈性，2017年上半年，券商年化投資收益率區(qū)間在3%-5%，同比提升0.5個(gè)百分點(diǎn)至1.5個(gè)百分點(diǎn)，自營資產(chǎn)規(guī)模整體較2016年年底增長(zhǎng)了4%-5%，其中，權(quán)益和固收類資產(chǎn)的占比分別為21%和79%，以自營資產(chǎn)/凈資產(chǎn)衡量自營業(yè)務(wù)的杠桿水平，與2016 年基本持平。此外，直投業(yè)務(wù)也進(jìn)入利潤釋放期，同時(shí)，券商加大另類投資業(yè)務(wù)的培育力度，打造新的利潤增長(zhǎng)點(diǎn)。

東方不亮西方亮，在融資融券業(yè)務(wù)增長(zhǎng)乏力的情況下，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)卻獲得持續(xù)擴(kuò)容。融資融券規(guī)模的增長(zhǎng)高度依賴于市場(chǎng)的回暖，在2017年上半年市場(chǎng)震蕩的格局下，融資融券業(yè)務(wù)難有起色，兩融規(guī)模始終在8500億-9500億元之間徘徊，在逆周期機(jī)制的調(diào)節(jié)下，其規(guī)模提升仍有待于市場(chǎng)的自我修復(fù)。

而股票質(zhì)押業(yè)務(wù)則體現(xiàn)出顯著的逆周期屬性，相對(duì)較低的市場(chǎng)點(diǎn)位一定程度上降低了新增股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)程度，為股票質(zhì)押規(guī)模的擴(kuò)容提供了天然的土壤，截至2017年上半年末，股票質(zhì)押未解押市值約為3萬億元，比2016年年底增長(zhǎng)約24%，占總市值的比重約為5.3%，仍具備極大的增長(zhǎng)空間。

由于高度依賴市場(chǎng)，兩融隨行就市發(fā)展較為穩(wěn)定，使得兩融業(yè)務(wù)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局也基本穩(wěn)定。在2017年上半年市場(chǎng)震蕩的格局下，券商行業(yè)兩融余額整體比2016年有所回落。中信證券、國泰君安和華泰證券憑借豐富的零售客戶資源和充足的資本金優(yōu)勢(shì)，在兩融業(yè)務(wù)方面具備絕對(duì)的優(yōu)勢(shì)，截至2017年上半年，其市場(chǎng)份額分別為6.97%、6.08%和5.77%，位居上市券商前列?？傮w來看，兩融業(yè)務(wù)發(fā)展比較成熟，競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)比較穩(wěn)定，不同券商的業(yè)務(wù)市占率雖有小幅波動(dòng)，但整體變動(dòng)幅度不大。

相比兩融業(yè)務(wù)，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)則處于快速發(fā)展期，股票質(zhì)押穩(wěn)步擴(kuò)容成為信用業(yè)務(wù)的重要增長(zhǎng)點(diǎn)。2016年以來，隨著兩融規(guī)模的快速下滑以及股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的穩(wěn)步擴(kuò)容，股票質(zhì)押利息收入占比提升至15%-30%，部分券商的股票質(zhì)押利息收入占比已經(jīng)超過40%，太平洋、東方證券和東吳證券買入返售利息收入占比分別高達(dá)66.1%、55.7%和42.1%，成為最主要的利息收入來源；同時(shí)，股票質(zhì)押利息收入呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，整體增速中樞保持在30%以上，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)成為信用業(yè)務(wù)重要的增長(zhǎng)點(diǎn)。

股票質(zhì)押業(yè)務(wù)表現(xiàn)分化，大型券商憑借資本金優(yōu)勢(shì)規(guī)模領(lǐng)先，部分中小型券商增幅放緩。分券商來看，大型券商憑借資本金優(yōu)勢(shì)和客戶資源優(yōu)勢(shì)，較中小型券商具備顯著優(yōu)勢(shì)，中信證券、國泰君安和海通證券表內(nèi)股票質(zhì)押規(guī)模大約為696.3億元、684.2億元和608.9億元，環(huán)比2016 年度增長(zhǎng)76.6%、28.1%和15.3%；部分中型券商股票質(zhì)押規(guī)模有所萎縮，東北證券、東興證券和第一創(chuàng)業(yè)分別較2016年年末下滑40.7%、33.7%和10.7%。

信用業(yè)務(wù)的發(fā)展需要依托負(fù)債的撬動(dòng)，大小券商之間的負(fù)債成本差異顯著，相比而言，大券商的資金成本更具優(yōu)勢(shì)。在2017年上半年的利率上行周期中，券商負(fù)債成本整體比2016 年有所抬升，與此同時(shí)，公司之間的分化亦較為顯著，相比于中小券商，大券商具備一定的信用溢價(jià)。

以2017年完成非公開發(fā)行的公司債券為例，以廣發(fā)證券、中信證券、華泰證券為代表的大型券商的票面利率基本在5%以下，但是東方證券、長(zhǎng)城證券、民生證券等中型券商的票面利率均超過5%，大券商的資金成本要低30-50BP。信用業(yè)務(wù)的開展高度依賴券商的負(fù)債能力，大券商依托資金成本優(yōu)勢(shì)，在未來信用業(yè)務(wù)的開展中將更加占據(jù)資金成本的優(yōu)勢(shì)。

直投另類業(yè)務(wù)值得期待

從投資業(yè)務(wù)的角度來看，上半年，券商行業(yè)投資業(yè)務(wù)同比大幅改善，尤其是直投另類業(yè)務(wù)的異軍突起，使得風(fēng)格切換下投資收益的改善值得期待。

由于股票市場(chǎng)表現(xiàn)分化，利率上行債市承壓，投資收益率整體略有改善。在權(quán)益市場(chǎng)方面，2017年上半年，由于市場(chǎng)風(fēng)格切換，不同板塊之間的表現(xiàn)明顯分化，以滬深300領(lǐng)銜的權(quán)重股整體表現(xiàn)較好，2017年上半年累計(jì)上漲了10.8%，但以成長(zhǎng)股為主的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)表現(xiàn)低迷，上半年創(chuàng)業(yè)板指累計(jì)下跌7.3%，權(quán)益資產(chǎn)配置方向成為2017年上半年券商自營投資業(yè)績(jī)的重要決定因素。

在固收市場(chǎng)方面，利率上行周期下，債券二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)低迷，2017年上半年，中債總?cè)珒r(jià)指數(shù)累計(jì)下跌約2.5%；由于2016年上半年市場(chǎng)波動(dòng)造成的同期基數(shù)較低，2017年上半年，券商年化金融資產(chǎn)投資收益率整體略有上行。

分券商來看，2017年上半年，年化金融資產(chǎn)投資收益率區(qū)間約在3%-5%，同比提升了0.5個(gè)百分點(diǎn)至1.5個(gè)百分點(diǎn)，其中，山西證券綜合投資收益率最高，達(dá)到了7.22%，主要是公司把握住固定收益市場(chǎng)的階段性行情；東方證券綜合投資收益率為6.07%，是公司權(quán)益類投資注重價(jià)值，較好地契合2017年以來的市場(chǎng)投資風(fēng)格。

整體來看，與2016年上半年相比，上市券商的投資收益率有所提升，方正證券同比大幅下滑主要因?yàn)?016年直投子公司減持東興證券股份確認(rèn)投資收益較高致使基數(shù)較高。

從資產(chǎn)配置的具體情況來看，券商行業(yè)以固定收益為主，自營規(guī)模整體略有提升，投資方向減配權(quán)益資產(chǎn)增配固收資產(chǎn)。從投資規(guī)模的絕對(duì)數(shù)來看，約有60%的券商自營資產(chǎn)規(guī)模比2016年年底有所增長(zhǎng)，約有40%的券商自營資產(chǎn)規(guī)模略有下滑，其中，華安證券、第一創(chuàng)業(yè)和光大證券的自營資產(chǎn)規(guī)模比2016年年底提升更大，分別為93.0%、70.1%和40.1%。以自營資產(chǎn)/凈資產(chǎn)來定義相對(duì)規(guī)模，從而衡量整個(gè)自營業(yè)務(wù)的杠桿水平，上市券商較2016 年整體基本持平。

從投資結(jié)構(gòu)來看，上市券商自營投資整體以固收類資產(chǎn)為主，固收資產(chǎn)占自營資產(chǎn)的比重基本保持在79%左右，權(quán)益類占比僅為21%左右，2017年上半年，上市券商繼續(xù)降低權(quán)益資產(chǎn)的配置，增加固定收益資產(chǎn)的配置，與2016年年底的數(shù)據(jù)相比，合計(jì)變動(dòng)幅度分別為-10.3%和+8.8%左右。

值得關(guān)注的是，部分券商直投和另類業(yè)務(wù)進(jìn)入良好的利潤釋放階段。受益于IPO發(fā)行節(jié)奏的加快，券商直投子公司進(jìn)入了利潤釋放期，部分直投子公司凈利潤同比2016年略有下滑，主要受減持新規(guī)的影響，直投退出的節(jié)奏較2016年上半年有所放緩。

大型券商項(xiàng)目?jī)?chǔ)備較中小券商更加具備優(yōu)勢(shì)，海通開元、中信金石、廣發(fā)信德2017年上半年實(shí)現(xiàn)凈利潤9.9億元、5.0億元和4.3億元，凈利潤貢獻(xiàn)分別為22.0%、9.7%和9.5%，直投成為券商重要的利潤增長(zhǎng)點(diǎn)。而在另類業(yè)務(wù)方面，公司之間的分化較為顯著，整體利潤貢獻(xiàn)約在0.5%-5%，未來仍有一定的提升空間。

由于監(jiān)管引導(dǎo)私募和另類專業(yè)化轉(zhuǎn)型，券商正開啟全面布局階段。2016年，證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布《證券公司私募投資基金子公司管理規(guī)范》及《證券公司另類投資子公司管理規(guī)范》，明確私募和另類子公司需要專業(yè)運(yùn)營，私募子公司主要承擔(dān)基金管理人職能，自有資金認(rèn)購的基金份額不得超過基金規(guī)模的20%，另類子公司主要承擔(dān)自有資金投資人職能。

此前，另類投資子公司資本金相對(duì)較少，未來在承接自有資金股權(quán)投資職能后需要更多的資本金作為支撐。

資管投行業(yè)務(wù)分化明顯

隨著券商資管業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的不斷優(yōu)化，債券承銷和定增的壓力逐漸減緩。資管業(yè)務(wù)在資金池和通道業(yè)務(wù)清理壓力下回歸主動(dòng)管理，2017年二季度，集合規(guī)模環(huán)比下滑2.79%至2.22 萬億元，定向規(guī)模環(huán)比下滑3.86%至15.44萬億元，以主動(dòng)管理為主的產(chǎn)品規(guī)模占比提升至12.51%；定增受制于2017年2月份出臺(tái)的定增新規(guī)，上半年再融資規(guī)模為4210.4億元，同比下滑47.4%。

隨著并購重組的逐步常態(tài)化，下半年再融資規(guī)模有望逐步回升；債券承銷業(yè)務(wù)受制于利率環(huán)境，下半年利率開始企穩(wěn)，信用債承銷有望回暖，債券融資品種創(chuàng)新有望貢獻(xiàn)增量業(yè)務(wù)，ABS和可轉(zhuǎn)債的發(fā)展將駛?cè)肟燔嚨馈?/p>

隨著監(jiān)管引導(dǎo)的逐步顯效，資管業(yè)務(wù)行業(yè)格局逐步分化，券商資管變革將至，集合規(guī)模下滑公司出現(xiàn)分化，管理規(guī)模首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。5月以來，券商資管業(yè)務(wù)面臨實(shí)質(zhì)性監(jiān)管環(huán)境，資管規(guī)?；蛎媾R一定的壓力。

截至2017年6月末，券商資管出現(xiàn)了2012年以來的首次規(guī)模下滑；其中，二季度，集合資管規(guī)模環(huán)比下滑2.79%至2.22萬億元，定向資管規(guī)模環(huán)比下滑3.86%至15.44萬億元；專項(xiàng)資管規(guī)模環(huán)比下滑7.74%至921億元；券商資管規(guī)模增長(zhǎng)勢(shì)頭放緩顯示出傳統(tǒng)的券商資管業(yè)務(wù)模式正在面臨新的監(jiān)管環(huán)境和資本市場(chǎng)環(huán)境，未來產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整及創(chuàng)新刻不容緩。

分券商來看，中型券商的集合資管規(guī)模整體呈現(xiàn)良好的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但大券商的規(guī)模均有不同程度下滑。廣發(fā)證券、華泰證券和光大證券分別為2971.2億元、1243.6億元和932.68億元，位居上市券商前列，同比變動(dòng)幅度為-20.4%、-11.1%和+32.2%，此外，國泰君安、海通證券等大型券商集合資管規(guī)模均有不同程度的下滑；東吳證券、東興證券和方正證券的規(guī)模增速最快，分別為159.9%、53.1%和36.6%。

在定向資管方面，上市券商受托管理規(guī)模整體呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)。國泰君安、華泰證券和申萬宏源分別以8029.9億元、7933.7億元和7468.6億元的定向受托資產(chǎn)管理規(guī)模位居上市券商前列，且與2016年年底相比，均保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)；海通證券、興業(yè)證券和國元證券的定向資管規(guī)模下滑速度最快，分別比2016年年底下降了31.3%、18%和15.3%。

我們可以以資管產(chǎn)品的管理費(fèi)率來衡量不同券商的管理能力。在集合資管方面，東方證券、招商證券和華泰證券的管理費(fèi)率較高，分別為2.37%、1.72%和1.33%，體現(xiàn)了公司較好的主動(dòng)管理能力；在定向資管方面，管理費(fèi)率大多不足千分之一，主要是該類業(yè)務(wù)大多為銀證通道業(yè)務(wù)。相比于主動(dòng)管理類資管產(chǎn)品，通道類產(chǎn)品有量無價(jià)，利潤率較低，由于主動(dòng)管理貢獻(xiàn)更高的價(jià)值率，未來提升主動(dòng)管理能力是券商資管的發(fā)展重點(diǎn)。在監(jiān)管不斷趨嚴(yán)的背景之下，發(fā)展主動(dòng)管理類產(chǎn)品仍是券商資管業(yè)務(wù)的核心競(jìng)爭(zhēng)所在。

在IPO擴(kuò)容步伐不止的前提下，新股發(fā)行景氣度依舊，而債券承銷亦有亮點(diǎn)。雖然定增放緩但新股發(fā)行仍在提速，使得股權(quán)融資結(jié)構(gòu)出現(xiàn)分化，IPO景氣向上，定增景氣或逐步改善。

2017年以來，新股發(fā)行節(jié)奏基本保持一周一批的速度，一批6-10家的規(guī)模，IPO發(fā)行規(guī)模迎來爆發(fā)式增長(zhǎng)；2017年上半年完成新股發(fā)行237家，融資規(guī)模為1166.5億元，同比大增259.3%，環(huán)比略降10.9%，預(yù)計(jì)下半年仍然能夠維持這種發(fā)行速度。

而在再融資方面，受制于2017年2月份的新規(guī)，定增發(fā)行數(shù)量和規(guī)模均出現(xiàn)顯著回落，配股表現(xiàn)平淡難以彌補(bǔ)定增下滑的負(fù)面影響。上半年，再融資規(guī)模合計(jì)4210.4億元，同比下滑47.4%，環(huán)比下滑59.4%，預(yù)計(jì)全年再融資規(guī)模將下滑50%-60%。

利率上行使得債券承銷業(yè)務(wù)承壓，但ABS和可轉(zhuǎn)債擴(kuò)容亦有亮點(diǎn)。2017年，利率進(jìn)入上行周期，對(duì)于券商債券承銷，尤其是信用債的債券承銷業(yè)務(wù)造成一定的壓制，券商作為主承銷商的公司債和企業(yè)債的發(fā)行規(guī)模分別為4146億元和892億元，同比分別下滑71.1%和72.6%。但是，隨著基礎(chǔ)資產(chǎn)的逐步豐富，ABS呈現(xiàn)良好的擴(kuò)容態(tài)勢(shì)，2017年上半年，資產(chǎn)支持證券承銷規(guī)模為4196億元，同比大增117.1%；另外，可轉(zhuǎn)債成為再融資方式的重要補(bǔ)充，發(fā)行規(guī)模同比增長(zhǎng)62.8%至327億元。

與債券承銷業(yè)務(wù)有所不同，股權(quán)融資業(yè)務(wù)則呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)的格局，大券商的優(yōu)勢(shì)較為明顯。2017年上半年，華泰證券、中信證券和國泰君安股權(quán)融資規(guī)模分別位居上市券商前三名，發(fā)行規(guī)模分別為443.9億元、363.6億元和281.3億元；IPO和增發(fā)的市場(chǎng)格局差異顯著，廣發(fā)證券和國信證券受益于深耕中小企業(yè)的優(yōu)勢(shì)，IPO發(fā)行規(guī)模分別高達(dá)105.7億元和75.3億元，位居前兩名；在定增方面，華泰證券依托并購重組的優(yōu)勢(shì)，以423.8億元的優(yōu)勢(shì)位居第一，中信證券以291.8億元位居次席。

從項(xiàng)目?jī)?chǔ)備來看，中信證券、招商證券、廣發(fā)證券分別以59個(gè)、56個(gè)、54個(gè)在會(huì)項(xiàng)目位居上市券商前三，整體來看，無論是已經(jīng)完成的項(xiàng)目還是待發(fā)行的項(xiàng)目，大型券商的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)均較為顯著。