聲明：本文為華泰長城國際貿(mào)易有限公司總經(jīng)理于成剛在第十屆中國玉米產(chǎn)業(yè)大會的發(fā)言

　　各位領(lǐng)導(dǎo)、各位同仁大家下午好，非常感謝交易所又一次給這個機(jī)會，能夠跟大家匯報一下我們對這個問題的理解。我應(yīng)該是從第三屆開始參加玉米大會，那時候剛接觸這個行業(yè)，到現(xiàn)在第十屆，每一年對工作的總結(jié)都有提高，從期貨、現(xiàn)貨，到現(xiàn)在講到基差有一個過程，因?yàn)闀r間關(guān)系，主要給大家匯報一下我們對這個問題的想法，或者對基差概念的一個理解。

　　主要分三個部分，第一個部分是基差交易的介紹，然后是基本交易模式，再有兩個例子。

　　基差交易的定義，可能每個人對基差的定義不一樣，有的是現(xiàn)貨減期貨，有的是期貨減現(xiàn)貨，用最簡單的一句話理解，基差是什么？感覺和我們平時說高爾夫球，說一個人打的好與壞，就是基準(zhǔn)桿是多少，或者屬馬的，今年多少歲。雖然表達(dá)方式不一樣，但是意思是一樣的。

　　基差就是換一個表達(dá)方式而已，對貿(mào)易商雖然沒有說基差，可是一直在用基差，就是一種表達(dá)方式?；镜亩x就是與現(xiàn)貨之間的價差，中間可能反應(yīng)了兩個東西，一個是空間上，一個是時間上，空間上因?yàn)榻桓畹攸c(diǎn)和所標(biāo)地現(xiàn)貨物理的距離，還有時間上，交貨和現(xiàn)貨的時間不一樣，這個是它基本的因素，這中間可能會有其他的因素，有市場情緒這種偏離因素。這個概念和基差定義的解釋，就是基本的因素。

　　貿(mào)易商根據(jù)基差進(jìn)行貿(mào)易定價，通過基差的變化來獲得收益。跟大家介紹一下，利用基差來定價有一個什么優(yōu)勢，可能有一些什么好處。目前為止，我們能接觸到的，包括自己在內(nèi)，在企業(yè)的時候，因?yàn)樽龃笞邳c(diǎn)價，基差在這幾年油產(chǎn)品做的比較多，化工產(chǎn)品也有。最開始接觸基差的概念應(yīng)該是從美國，包括采購玉米、大豆、小麥這些東西都是基差問價，是這樣一個模式。

　　可能把這個概念解釋一下，就是一個時間和空間上的一個定義，時間可能是倉儲、利息、保險，交運(yùn)成本就是物理的距離，這里講的基差是一個固定基差，也就是說它的倉儲、利息、保險價格不變，利率不變是相對固定的，運(yùn)輸成本在物流成本不變的情況是相對基差。這個基差是一個基本的概念，我們平時面對基差的概念跟庫存、利潤、物流各方面都會有應(yīng)該，對這方面的影響可能對我們平時的交易決定性會更大一些。

　　基差的影響因素，這里有三個是基本影響因素，是品質(zhì)、地區(qū)、時間、品質(zhì)是什么概念？期貨交割是有一個統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，包括現(xiàn)在場外期權(quán)慢慢被很多人接受，不是一個很固定的標(biāo)準(zhǔn)，根據(jù)自己的個性設(shè)定這個標(biāo)準(zhǔn)。因?yàn)橛辛嘶钪?，不同的玉米二等、三等基差是不一樣的，平時交易基差，拿一個標(biāo)準(zhǔn)基差來衡量基差的高低，基差是偏緊，庫存偏低，這個是一個相對平均的基差的概念。

　　這個品質(zhì)是指，不同的品質(zhì)基差是不一樣的，玉米分幾等，面對同樣的期貨價格，它的基差可能會不一樣。第二個是地區(qū)，剛才也講了，每個地區(qū)是有價格差的，換算到基差里面，基準(zhǔn)交付在大連或者鲅魚圈，不同地區(qū)基差不一樣，這個是物理的一個概念。還有一個概念，在不同的地區(qū)的需求量不一樣，不同地區(qū)的庫存不一樣可能會有基差的溢價。

　　也就是說在基差的基本價格的基礎(chǔ)上，還會出現(xiàn)溢價，供不應(yīng)求基差會大一些，供大與求基差會小一些，時間距離現(xiàn)在的現(xiàn)貨和期貨中間的時間，這個時間可能剛才也講了，就是幾個成本，你的倉儲、利息、石油成本，包括保險，這些相對比較固定的，這個是時間成本。這里還包括什么呢？有點(diǎn)類似于我們利率的概念，你時間越位長，不確定性越大。這種溢價也會給出來，基本的時間和地區(qū)決定一個基本的定價，不確定性會增加這方面價格的溢價。

　　基差的風(fēng)險?；畹娘L(fēng)險我理解做基差不是沒有風(fēng)險，很多人理解所謂了套期保值，基差可以理解成一個標(biāo)地，我們有做套期保值的，有做持倉，把這個理解為一個標(biāo)地，這里面也有做投機(jī)的，也可以做事，也可以做成一個長線的持有者，也可以做一個短線的持有者，這個基差和一個標(biāo)地的概念，可能沒有什么特別大的差別。就我個人了解，目前市場上大家在嘗試做的，我個人認(rèn)為可能都是一個，絕大多數(shù)的公司現(xiàn)在做的基差交易都是一個投機(jī)的身份在做。也就是說，你在去賭基差的走勢，就是以投機(jī)的思路在做。如果企業(yè)背景比較好，貿(mào)易量比較大，我個人認(rèn)為其實(shí)如果以基差投資商身份，來從事基差這種方式可能效果要好于投機(jī)的成份。

　　既然有風(fēng)險，看風(fēng)險來自于哪方面？主要來自于現(xiàn)貨端和期貨端不同的波動率，造成的短期的風(fēng)險。這個是我們平時面對最多的，還有一種風(fēng)險就是交割之前有一個回歸不回歸的風(fēng)險，從套利的角度來講，基差到最后應(yīng)該是回歸到零，基差的基本成本，物理、運(yùn)距、時間，單純從交割點(diǎn)來說，物理運(yùn)距等于零，時間衰減為零的話，不確定性沒有了，正?；顟?yīng)該不是零，大家知道，也會因?yàn)槟骋粋€行業(yè)、某一個品種特殊的情況，讓對長時間保持一個正基差或者負(fù)基差，在黑色上也有這種現(xiàn)象，這個是臨近交割月，不是在交割月之前。我認(rèn)為這個是兩個波動不一樣是它一個風(fēng)險所在的地方。

　　第二個就是我們平時去討論基差，討論基差風(fēng)險的時候，我們關(guān)注更多可能是遠(yuǎn)期的期貨端，我們有一個假設(shè)，假設(shè)現(xiàn)貨是不變的，或者現(xiàn)貨變化相對比較慢，更多的風(fēng)險來自于期貨的波動，期貨的波動跟情緒、宏觀各方面都有關(guān)系。也就是說我們套期保值就是在做基差，套期保值和被套期保值，被套期保值的現(xiàn)貨和套期保值的期貨之間，風(fēng)險可能主要來自于期貨端。其實(shí)基差夠了達(dá)負(fù)值的狀態(tài)，一個商品達(dá)到負(fù)值狀態(tài)，我是不是就不需要面對風(fēng)險。到最終交割的時候是不面臨風(fēng)險的，在交割之前要面臨期貨大幅度波動的風(fēng)險。

　　這個就是基差的變化和套期保值的效果。買入套期保值這里面相當(dāng)于我理解的，這個是研究員做的，應(yīng)該是在賣出基差，不是買入套期保值。做這種保值的時候，保值的效果和基差的變化就有變化。你做套期保值等于做基差的投機(jī)，不是說做這個沒有風(fēng)險，投機(jī)就是風(fēng)險，只不過投機(jī)是基差，不是單品種的波動，如果結(jié)合在一起，做買入套期保值，相當(dāng)于賣出基差，會影響效果。

　　基差不變的話，套期保值也就是形成了完全的套期保值，如果基差是走強(qiáng)的，你賣出基差，結(jié)果要打一點(diǎn)折扣，不是說不能套期保值?；钭呷趿?，你做了套期保值，這時候套期保值不僅效果會好，會略有盈利，賣入套期保值等于買入基差，這個跟上面是完全相反的，對套期保值的效果會有不同的影響。

　　套期保值實(shí)質(zhì)上就是以較小的基差風(fēng)險代替較大的價格波動風(fēng)險。不愿意面對價格的波動，就要做套期保值，也會面臨套期保值的風(fēng)險，面對風(fēng)險的時候，處理的方式會有不同，包括我們現(xiàn)在去做基本的期貨交易，可能也是為了去避免單一合約的波動，喜歡做跨越的套利，或者跨品的套利，都是在減少風(fēng)險。根據(jù)基差的交易的類型和它實(shí)際交易的劃分，一種讓買方交易，一種讓賣方交易，到確定時間的時候，由買方來決定價格的，是買方來做交易。由賣方?jīng)Q定價格的，是賣方來做交易。

　　這都是跟套期保值結(jié)合在一起。我要強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，包括我們自己在內(nèi)，只有很強(qiáng)現(xiàn)貨背景的時候，你們可以做真正的基差貿(mào)易，我們很多處于基差投機(jī)交易，掌握基差的產(chǎn)業(yè)，去買賣基差，像上午張總講的那樣，可能類似于這種做基差的身份，現(xiàn)貨每天都有很大的量，基差的買賣都可以買進(jìn)基差，賣出基差，這個我認(rèn)為不是在基差的發(fā)展過程當(dāng)中，我認(rèn)為對一個大型企業(yè)是一個最終的方向。

　　基差在國際上的發(fā)展，剛才也講了，也是很長的，包括我們自己最早接觸基差的概念，可能也是因?yàn)樽鲞M(jìn)口大豆，接觸基差這個概念。大豆要點(diǎn)價、作價，購買升貼水在CBOT上點(diǎn)價，會有幾種方式。在我們的國外，就不多說了。它大概比的就是CBOT和芝加哥大豆、小麥、玉米，就是美國玉米紅線就是現(xiàn)貨，藍(lán)線就是它的期貨，并且大家可以看到基差的一個波動。

　　這個是大豆的指數(shù)表。

　　在國內(nèi)做的應(yīng)該在豆粕上是很普遍了。解決了幾個問題，第一個就是一口價溢價的時候，對油廠來說對遠(yuǎn)期的銷售不是很有利，對貿(mào)易商和下游企業(yè)來說，自己定價的主動權(quán)也不是隨著行情的變化隨時而變，不管對上游油廠來說，還是對下游的飼料廠來說，主動權(quán)會更大一些，具體的就不說了，因?yàn)闀r間的關(guān)系。

　　在國內(nèi)我們接觸的是油脂、豆粕，化工的基差發(fā)展的也很好。這個是基本的豆粕基差定價的一個合同。

　　下面講講基差交易的這種模式，這個可能就是以大豆為例，進(jìn)口大豆大概是九千萬噸，幾乎所有的大豆的定價通過這種模式，大豆主要來自于美國、巴西、阿根廷，這三個地方都會根據(jù)它的港口，它的內(nèi)陸沒有基差，港口到中國肯定有基差的，這兩個基差是不一樣的。在巴西內(nèi)陸有一個做法，是很散的，幾十噸、幾百噸，你去購買之后，再購買保險，那邊會有這樣一個變化，大概一個交易流程是這樣的，我會詢問升貼水，然后買方向賣方升貼水，確定FOB，敲定船費(fèi)，合同簽訂與保證金，然后升貼水和一口價，我要買9月份的大豆，可能通過芝加哥7月份的期貨合約來定價，這個定價可能分兩個，一個是可以延期定價，也可以非延期定價。延期定價是什么概念呢？我們接觸的情況是，最延期的可以到30天延期，從巴西到美國拉到中國之后30天大豆賣完之后延期定價。還有非延期定價，最后把大豆的期貨價格和你的定的FOB的價格還有船費(fèi)的價格，最后合在一起，就是這個價格。

　　舉一個例子，說明一開始跟大家表述的問題，基差什么都沒有，基差就是一個工具，中間沒有變化，沒有增加成本，沒有降低成本，只不過讓你的價格定價當(dāng)中風(fēng)險波動會更小一些。比如說一個農(nóng)民賣出升貼水，我指大豆或者玉米，一位農(nóng)民賣升貼水，賣—30，基差是—30，中間商會買入—30的基差，中間商要賺錢，算好要賺40塊錢的利潤，把升貼水的價格變成10，需求買家就花10塊錢買到升貼水，這個是升貼水的操作。第二個就是期貨的操作，大家多分別在期貨上去作價，可能中間告知貿(mào)易商作價，賣方120，買方140，現(xiàn)貨銷售價格對賣方來說，它的點(diǎn)價價格是120，升貼水—30，現(xiàn)貨價格相當(dāng)于90塊錢，只花10塊錢的升貼水，現(xiàn)貨價格就是140+10=150塊錢，現(xiàn)貨的盈虧是—20，是150—90=60，利潤是60—20=40，這40是上面升貼水的差，只不過在這個過程當(dāng)中，讓各方都有一定的自主權(quán)，來對定價有充分的時間。

　　定價方式是一種不延期，一種是可延期有直接下單給賣方，在期貨上直接增加，這時候直接就作價了，就是升貼水價格加上期貨價格，這個是不延期。還有一種可延期的方式，可以分為兩種，咱們交易所不知道可不可以做，有一種轉(zhuǎn)單的情況。可延期第一種就是分批賣貨，我做一船大豆440手芝加哥的大豆，價格每隔十天買入50手，買夠440手，通過期貨公司之間互相轉(zhuǎn)，把多的股份轉(zhuǎn)給我的賣方，其實(shí)賣方再賣給基差的時候，或者賣給升貼水的時候，就有投寸可存，這樣可以直接對沖，還有一種延期是一次性交，現(xiàn)在馬上就要作價，這時候可以一次性把多單轉(zhuǎn)給賣方，這時候有空單在里面。在沒有期貨持倉的時候，可以把多單轉(zhuǎn)給外商，我?guī)魰匀簧赏葦?shù)量數(shù)量相反的空單，實(shí)際上效果是一樣的。

　　有一種相對比較完善的狀態(tài)，市場的波動包括金融的因素增強(qiáng)的時候，它的波動比較大，這時候雙方都希望在波動當(dāng)中獲益，通過期貨作價，作價各自有各自的價格，這個是我自己的理解。還有一個是說，交易升貼水，不能做貿(mào)易，大家其實(shí)主要面對兩個風(fēng)險，一個風(fēng)險就是價格波動的風(fēng)險，第二個是信用風(fēng)險，只要是你做貿(mào)易的，是規(guī)避不了的，信用風(fēng)險來自于交易對手，如果沒有交易對手是沒有辦法發(fā)生交易的，另外一個風(fēng)險就是價格波動的風(fēng)險，通過基差的方式，可以規(guī)避掉價格波動的風(fēng)險，我不去承受價格波動的風(fēng)險，只承受信用風(fēng)險，把價格波動的風(fēng)險變成升貼水的一種風(fēng)險，而升貼水的風(fēng)險和價格波動風(fēng)險不一樣的地方是，升貼水的波動比較小。這個可能表述起來大家不太理解，兩個東西相減的值，要比單獨(dú)研究某一個期貨或者現(xiàn)貨更容易一些。因?yàn)檫@兩個東西有一些共同的因素，相減之后相同因素不用分析，只要分析有差別的因素，其實(shí)你分析的因素在相對減少。

　　這個地方不多說了，大概就是基差定價幾個操作流程，第一步、第二步、第三步，報價、簽訂采購合同、雙方保證金，就是點(diǎn)價的一個過程。這是一個例子，我就簡單說一下，舉一個簡單的例子，什么時候買基差，什么時候賣基差，買賣基差時間和作價的時間會有差別，現(xiàn)貨看多的話，你買入基差就及時點(diǎn)價，期貨如果是貼水狀態(tài)，正基差，買入基差的時候，就做，因?yàn)檫@個是看漲。對后續(xù)的現(xiàn)貨或者基差是看好的，舉一個簡單的例子，一個商品處在一個極低的庫存狀態(tài)，利潤也不是很高，就代表未來的供給不會很強(qiáng)，庫存是相對偏低的狀態(tài)，基差是傾向于強(qiáng)的，這時候購買基差是可以延遲抵帳的。越延期越有利，買基差之后做保值之后在做基差的投機(jī)，因?yàn)槭强磸?qiáng)基差。如果你對后市持上漲的觀點(diǎn)，如果做對的情況下，你點(diǎn)價及時，那就可能賺的比較多，如果點(diǎn)價不及時，去年會出現(xiàn)很多這樣的情況，反季節(jié)性你會受傷，比你一開始不做的情況下還會有損失。

　　基差的大小。這個跟大家提一下，基差的大小包括基差的積極性，愿意用統(tǒng)計套利的方式來看基差的變化空間，基差有一個統(tǒng)計的區(qū)間，前提是要有相同的現(xiàn)貨背景、現(xiàn)貨產(chǎn)業(yè)格局、現(xiàn)貨庫存物理分布狀態(tài)，這樣保證基差有一個可統(tǒng)計的區(qū)間，否則統(tǒng)計出來不同的背景下，意義并不是特別的大。

　　基差的定價的風(fēng)險，一個是交易對手的風(fēng)險，做基差有點(diǎn)稍微類似于場外市場，因?yàn)樵谄谪涍@一端是有保障的，在現(xiàn)貨這一端沒有保障，不能說沒有保障，是容易出問題的。因?yàn)槟莻€例子很簡單，今年大家都知道，5月份玉米好起來，當(dāng)時的基差是200多塊錢，買上現(xiàn)貨套上期貨你是做了，像張總的情況，貨就在自己的庫里，從張總買的基差，最后交貨的時候沒有貨了，要注意交易對手的風(fēng)險，這個是第一個。第二個是杠桿，做基差是在放杠桿，沒有支付全部的貨款，只有10%的保證金，要面對杠桿的波動，這個是基差定價當(dāng)中主要面對的風(fēng)險問題。

　　應(yīng)用例子大概就兩個，玉米我就不說了，剛才說了。這個當(dāng)時我們5月份合約，豆粕也是今年最近出現(xiàn)的，豆粕達(dá)到一個負(fù)基差，通過現(xiàn)貨相對比，這時候可能投機(jī)基差，去買現(xiàn)貨套期貨，去投機(jī)這個基差，可能很人在做，我舉這個例子，還是基差我認(rèn)為就是一個標(biāo)的，以不同的交易方式，你可以去做基差的投機(jī)，可以做基差的波段，還可以做基差的做市商，跟標(biāo)的沒有太大的區(qū)別，因?yàn)闀r間關(guān)系，分享就到這里，謝謝！