今天，國家統(tǒng)計局的房地產(chǎn)數(shù)據(jù)公布。數(shù)據(jù)顯示，8月中國樓市進(jìn)一步降溫，諸多分析師認(rèn)為，房地產(chǎn)的“金九銀十”或許不會出現(xiàn)。

但是，恒大業(yè)績暴漲把許家印抬到了首富的位置；內(nèi)房股和地產(chǎn)股帶動H股、A股大漲，為何在一片“降溫”聲中，地產(chǎn)板塊卻表現(xiàn)如此優(yōu)異？

分析認(rèn)為，地產(chǎn)業(yè)績穩(wěn)健、行業(yè)集中度提高；庫存新低或促使地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)價值重估；十九大前出臺地產(chǎn)調(diào)控政策概率下降是理解房地產(chǎn)板塊“爆發(fā)”的三個邏輯。

在未來，房地產(chǎn)市場和房地產(chǎn)商又將會出現(xiàn)什么樣的轉(zhuǎn)向？

“爆發(fā)”邏輯之一：房地產(chǎn)業(yè)績穩(wěn)健 行業(yè)集中度快速提升

首先是房地產(chǎn)企業(yè)業(yè)績的穩(wěn)步增長。

據(jù)《上海證券報》報道，有分析師表示，前期資金對房地產(chǎn)市場的預(yù)期比較一般，都在觀望。但近期出爐的上市房企半年報，以及月度銷售數(shù)據(jù)，令市場對之重燃信心。

以萬科為例，其上半年實現(xiàn)銷售金額2771.8億元，同比增長45.8%；實現(xiàn)凈利潤73億元，同比增長36.47%。9月5日披露的銷售數(shù)據(jù)顯示，公司前8個月實現(xiàn)銷售面積2391.6萬平方米，銷售金額3497.8億元，均較上年同期大幅增長。同期，保利、招商、金地等公司簽約銷售金額同樣大幅增長。

港股市場的內(nèi)房股表現(xiàn)一樣出色。例如，融創(chuàng)今年前8個月實現(xiàn)銷售金額1646.8億元，同比增長111%。上述分析人士表示，之前港股市場對地產(chǎn)股的擔(dān)憂主要集中于較高的負(fù)債規(guī)模，但從部分龍頭企業(yè)的融資情況來看，這并不是太大的問題。

盡管市場對房地產(chǎn)行業(yè)重拾信心，但并不意味著所有企業(yè)都被低估。多位業(yè)內(nèi)人士接受《上海證券報》記者采訪時都表示，行業(yè)資源正加速向龍頭房企集中，而這一趨勢將持續(xù)延伸。

“行業(yè)集中度越來越高，大房企品牌號召力越來越強。”新城控股高級副總裁歐陽捷表示，中小房企過去尚有地方優(yōu)勢，但現(xiàn)在資源大都在向大房企集中。

廣發(fā)證券研報指出，在調(diào)控背景下，規(guī)模房企在融資、拿地、銷售、品牌方面相比中小房企，競爭優(yōu)勢更為明顯。從銷售規(guī)?？矗衲晟习肽?，前10大房企的銷售金額合計約1.54萬億元，市占率高達(dá)26%，較去年的20.4%繼續(xù)上升5.6個百分點；第11-20名、第21-30名房企的市占率也小幅上升，分別至8.7%、6.1%。

龍頭房企的增長則更為明顯。數(shù)據(jù)顯示，萬科、恒大、碧桂園在過去4年的銷售金額復(fù)合增長率分別達(dá)到35%、62%和122%。與之同時提升的還有銷售均價，無論市場波動如何，龍頭房企幾乎都可以保持穩(wěn)定的銷售均價提升幅度。

此外，在土地投資端的集中度也在提升，主要體現(xiàn)在兩個方面：一是規(guī)模房企對中小房企的兼并收購繼續(xù)增多；二是在土地招拍掛市場，地方政府限定的種種條件已經(jīng)在一定程度上使得中小房企公開拿地更為困難。

在信貸領(lǐng)域，今年上半年，66家A股上市房企融資整體是以銀行的開發(fā)貸為主，取得銀行借款的規(guī)模6354億元，同比上升32%。其中，大中型房企取得銀行借款的增速較高，而小房企甚至出現(xiàn)了同比下降。

“爆發(fā)”邏輯之二：庫存出現(xiàn)新低 地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)價值或重估

華爾街見聞此前曾提到，國家統(tǒng)計局14日公布的數(shù)據(jù)顯示，8月末商品房待售面積62352萬平方米，較7月末減少1144萬平方米，跌至近三年來新低。

中國證券網(wǎng)援引中原地產(chǎn)分析師張大偉稱，按照8月份單月成交面積1.2億平方米計算，當(dāng)下庫存去化周期已經(jīng)只有5.1個月，“樓市去庫存第一階段基本完成。除了東北、西北等少數(shù)城市，全國大部分城市庫存已經(jīng)進(jìn)入良性周期。從2014年四季度以來，全國性連續(xù)3年的去庫存政策見到了明顯的效果。”

海通證券分析師涂力磊分析稱，在當(dāng)前的政策緊縮和長效機制并舉的情況之下，一線和二線城市去化周期短期仍有繼續(xù)上行的壓力；三四線城市去化周期短期穩(wěn)中趨降。

廣發(fā)證券認(rèn)為，在庫存減少的情況下，企業(yè)庫存流動性折價將大幅收窄，地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)價值估值較低，未來將會出現(xiàn)補漲：

目前行業(yè)大背景仍然是調(diào)控與景氣度高位下行，需求端調(diào)控不放松并且信貸端收緊趨勢進(jìn)一步加強（融360統(tǒng)計的35重點城市8月首套房按揭貸利率首次上行至5%以上，達(dá)5.12%），加上供給端行政管控下，地產(chǎn)銷售增速下行趨勢不變，同時市場化拿地與政府限價的背景下（并購除外），企業(yè)利潤率也將下降。

這種情況下，板塊PE估值難以獲得持續(xù)提升。但于此同時，我們提示應(yīng)該關(guān)注一定的結(jié)構(gòu)性行情。目前行業(yè)低庫存下企業(yè)庫存流動性折價將大幅收窄（盡管企業(yè)存貨的盈利能力在限價的背景下略有下降），NAV估值存在修復(fù)基礎(chǔ)，而從相對估值來看，目前地產(chǎn)板塊的相對PE（申萬地產(chǎn)板塊 PE TTM / 滬深300 PE TTM）已經(jīng)處于歷史低位，周期輪動下地產(chǎn)會補漲跟隨。

“爆發(fā)”邏輯之三：十九大前嚴(yán)厲調(diào)控地產(chǎn)政策概率降低

歷史上，投資地產(chǎn)板塊的關(guān)鍵是捕捉政策拐點，具體來說就是在政策出現(xiàn)放松的可能時積極配置地產(chǎn)行業(yè)。

在今天統(tǒng)計局公布的8月份70個大中城市住宅銷售價格中，15個一線和熱點二線城市新建商品住宅價格環(huán)比下降或持平，同比漲幅則全部回落，中國8月商品房銷售增速接近3年以來最低水平。

為減少對經(jīng)濟的損害，中國的房地產(chǎn)價格調(diào)控實行“因城施策”的方法，在每個城市實行不同的調(diào)控政策。

路透社根據(jù)公布的數(shù)據(jù)測算，中國8月70個大中城市新建住宅銷售價格指數(shù)同比上升8.3%，漲幅連續(xù)第九個月收窄。從環(huán)比看，8月新建住宅銷售價格連漲28個月，但漲幅收窄。

美國媒體援引香港Rhb Osk Securities分析師Toni Ho的話說：

8月房地產(chǎn)價格數(shù)據(jù)不及預(yù)期，市場普遍關(guān)心的中國會在十九大之前還會再一次出臺嚴(yán)厲房地產(chǎn)管控政策的概率大大降低。不少投資者也認(rèn)為，在傳統(tǒng)的房屋銷售旺季，九月中國房地產(chǎn)市場能有所回暖。

展望未來：土地嚴(yán)控，“地產(chǎn)商”未來轉(zhuǎn)向“開發(fā)商”？

長江證券認(rèn)為，隨著土地政策的變化，房地產(chǎn)企業(yè)也經(jīng)歷了四個階段的轉(zhuǎn)型：

1）1.0 時代，招拍掛嚴(yán)格執(zhí)行前，商業(yè)模式是“重拿地+輕開發(fā)”，盈利模式是高毛利；

2）2.0 時代，招拍掛推升地價，商業(yè)模式是“融資+囤地”，盈利模式是高杠桿/高毛利；

3）3.0 時代，限價政策壓制房價，商業(yè)模式是“周轉(zhuǎn)+合作”，盈利模式是高周轉(zhuǎn)/合作收益；

4）4.0 時代，控地價政策出臺，商業(yè)模式、盈利模式將進(jìn)一步切換，更注重產(chǎn)品、管理。

經(jīng)過以上政策推動，我們認(rèn)為房地產(chǎn)企業(yè)商業(yè)模式逐步由重視融資、拿地、囤地的地產(chǎn)商，向注重產(chǎn)品、周轉(zhuǎn)、管理的開發(fā)商轉(zhuǎn)變，房地產(chǎn)企業(yè)估值體系將以 ROE 為核心進(jìn)行重塑。

從歷史上來看，ROE是如何成為核心競爭力的？長江證券認(rèn)為：

1.0 是土地為王時代，房企核心競爭力是出身，通過協(xié)議拿地、囤地賺取兩類級差地租，享受天然的高利潤率。2.0 是杠桿為王時代，房企核心競爭力是融資能力，通過多渠道融資并囤積土地，追求高杠桿并享受地價重估的高毛利。3.0是周轉(zhuǎn)為王時代，房企核心競爭力是運營能力，通過產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化、運營標(biāo)準(zhǔn)化，推動周轉(zhuǎn)率提升。

長江證券認(rèn)為，今年開始進(jìn)入房企4.0時代。首先，土地出讓向需求周期靠攏，土地價值重估也將走向末路。

在2017年81號文出臺后，土地出讓將逐漸由原來的供給周期向需求周期靠攏，將抹平房企土地獲取能力，土地價值重估也將走向末路。

第二，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入優(yōu)勝劣汰階段，但仍處于具備空間的“白銀時代”。

隨著行業(yè)空間收窄、競爭日益激烈，房地產(chǎn)已經(jīng)告別粗放式發(fā)展，進(jìn)入精細(xì)化管理時代。

第三，市場需求升級化、房企規(guī)模巨大化，核心競爭力將回歸產(chǎn)品和管理。

從需求特點來看，房地產(chǎn)市場逐漸由剛需向改善性需求升級，對房企的產(chǎn)品能力提出考驗。

第四，不容忽視的市場風(fēng)險，房企在庫存和房價兩方面面臨更大挑戰(zhàn)。