雖然就業(yè)市場緊俏，但工資和生產(chǎn)率增長依然乏力。2017年7月，美國的工資增長速度僅為2.5%，與后經(jīng)濟衰退時期的表現(xiàn)持平。2007年-2016年期間，美國勞動生產(chǎn)率的平均增長速度僅為1.1%，而1995年-2007年期間的平均增長速度為2.5%。雖然周期性因素是一部分原因，但美國經(jīng)濟中的一些重大結構性變化也難辭其咎。通脹預期長期處于低位，勞動人口結構特征以及就業(yè)增長分布轉變?yōu)橄蚬べY較低的行業(yè)傾斜，這些因素正在拖累美國的工資和生產(chǎn)率增長。

美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）7月25-26日會議的會議紀要強化了該委員會對工資和生產(chǎn)率數(shù)據(jù)的擔憂。該委員會指出：“雖然就業(yè)市場緊俏，但…基本沒有工資上漲壓力的跡象。” 部分與會委員猜測這是不是因為“以較低的工資招聘經(jīng)驗不太豐富的人員”。其他委員則認為，低工資增長與（近期都比較疲軟的）生產(chǎn)率增長和通脹數(shù)據(jù)相符。實際上，美聯(lián)儲對工資和生產(chǎn)率增長的擔憂可能成為討論未來加息的時間以及何時不再加息的一個主要因素--這種擔憂支持美聯(lián)儲減少加息次數(shù)，拉長加息間隔，以及本輪加息周期將在聯(lián)邦基金利率達到1.50%-1.75%區(qū)間附近結束。

對工資和生產(chǎn)率增長表示擔憂并非只有聯(lián)邦公開市場委員會。分析師和學者們提出了解釋工資和生產(chǎn)率增長數(shù)據(jù)疲軟的各種理論。其中比較受歡迎的理論包括：總體失業(yè)率數(shù)據(jù)沒有反映就業(yè)市場揮之不去的疲軟；名義工資下行剛性；產(chǎn)出衡量偏差，尤其是服務和科技相關行業(yè)；缺乏提高生產(chǎn)率的技術進步；資本增長放緩以及公共教育質量日益滑坡。

雖然這些因素中有很多可能限制了工資和生產(chǎn)率增長，但美國經(jīng)濟也經(jīng)歷了多個結構性變化：1）通脹預期持續(xù)低迷；2）勞動人口結構特征變化（由于嬰兒潮一代退出而千禧一代進入就業(yè)市場）；以及3）工資較低行業(yè)的就業(yè)增長更快。我們認為，這些結構性變化是2008-2009年經(jīng)濟大衰退之后美國工資和生產(chǎn)率增長乏力的主要原因。這意味著，美聯(lián)儲無論如何調(diào)整貨幣政策，也無法應對與人口結構特征和各行業(yè)就業(yè)增長分布變化有關的結構性變化。

通脹預期低迷

由于通脹（和生產(chǎn)率增長）是工資增長的重要組成部分，因此通脹預期影響工資增長速度。根據(jù)密歇根大學的調(diào)查，通脹預期從1980年10%以上的峰值大幅下降。

圖表 1:

經(jīng)濟大衰退之后的經(jīng)濟復蘇初期，通脹預期的確出現(xiàn)過上升。2011年3月，通脹預期達到4.6%，經(jīng)濟將出現(xiàn)快速復蘇是當時的市場普遍預測。但這些希望最終落空了；美國經(jīng)濟的實際GDP增速穩(wěn)定在2%的溫和水平。美國經(jīng)濟總體不存在通脹壓力。隨著早期的觀點逐漸被修正，通脹預期下降，到7月份降至2.6%，但仍高于近期不到2%的趨勢水平。2011年之后的通脹預期下降可能拖累了隨后的工資增長。越來越多的員工和用人單位都預期通脹走低，因此工資漲幅下降。

人口結構變化

除了通脹預期下降，美國勞動人口的構成也發(fā)生了重大變化。美國的勞動適齡人口主要分為三代：嬰兒潮一代（根據(jù)皮尤研究中心的定義，指二戰(zhàn)后到1965年出生的人）、X一代（1965-1980年出生）以及千禧一代（1981-1997年出生）。嬰兒潮一代人口數(shù)量非常大，1946-1965年出生的人口有7600萬。相比之下，X一代有5500萬，而千禧一代有6500萬。但嬰兒潮一代的地位近幾年開始下降，因為他們的死亡人數(shù)超過移民人數(shù)。2015年，皮尤研究中心發(fā)現(xiàn)，千禧一代已經(jīng)超過嬰兒潮一代成為人口最多的一代。千禧一代有7540萬人，嬰兒潮一代有7490萬人，而X一代有6600萬人。

這種世代分布正在改變勞動人口。過去幾年，嬰兒潮出生的一代退休的人數(shù)增多。而另一方面，千禧一代仍然在不斷進入就業(yè)市場。

這對生產(chǎn)率和工資增長的影響很大。嬰兒潮一代經(jīng)驗豐富，拿高薪的可能性更大。他們的退休是工資和生產(chǎn)率增長的一個重要元素。作為職場新人的千禧一代缺乏工作經(jīng)驗，工資較低。他們進入就業(yè)市場與嬰兒潮一代退休的影響一樣：拖累工資和生產(chǎn)率增長。

從65歲以上美國人口占總人口比重的圖表可以看出，后經(jīng)濟大衰退時期退休人數(shù)增加。由于嬰兒潮出生的一代開始退休，2007年以后65歲及以上人口所占比重出現(xiàn)顯著大幅增加。退休年齡人口占總人口的比重從2007年的12.6%增至現(xiàn)在的15.6%，而且還將繼續(xù)上升，直到2030年代。

圖表2:

圖表3:

勞動適齡人口中不同世代的人占多大比重也可以衡量（勞動適齡人口是指25-64歲的人）。

1992-2015年期間，勞動人口中年齡最大的群體（50-64歲）占勞動適齡人口的比重從25.19%上升至37.45%；隨著年齡較大的人員退休，這一比重于2017年小幅下降至37.2%。勞動人口中年齡最小的群體（25-39歲）所占比重從2011年的37.16%的低點上升至39%。千禧一代已成為勞動人口中的生力軍，而年齡較大的嬰兒潮一代開始逐漸退休。

25-29歲年齡段（代表最年輕的勞動人口）所占比重從2003年的12.33%上升至2017年的13.72%，逆轉了1980年代中期至2000年代初期的下降。55-64歲年齡段（代表年齡較大，接近退休的勞動人口）所占比重在24.66%附近見頂，將很快下降。

圖表4:

圖表5:

由于上述人口結構變化，勞動人口中年輕人數(shù)量越來越多，年齡較大的人數(shù)越來越少。這種與世代有關的變化正在拖累工資和生產(chǎn)率增長。

行業(yè)就業(yè)增長分布變化

美國各行業(yè)的就業(yè)增長分布也在發(fā)生變化。大部分變化都與向以服務業(yè)為主的經(jīng)濟轉型有關--服務業(yè)占非農(nóng)就業(yè)崗位總數(shù)的比重從1980年的55%上升至現(xiàn)在的70%。與此同時，制造業(yè)占非農(nóng)就業(yè)崗位總數(shù)的比重從1980的20%降至現(xiàn)在的8%。

圖表6:

向以服務業(yè)為主的經(jīng)濟轉型令以下三個服務性行業(yè)充分受益：教育與健康服務、專業(yè)和商業(yè)服務以及休閑與酒店餐飲服務。這些行業(yè)占非農(nóng)就業(yè)崗位總數(shù)的比重快速上升，2017年升至41%，而經(jīng)濟大衰退之前為37%，1980年則為24%。最大的服務行業(yè)（貿(mào)易、交通運輸和公用事業(yè)）占就業(yè)人數(shù)的比重下降，盡管這一行業(yè)的就業(yè)人數(shù)仍出現(xiàn)可觀的增長；另一方面，政府部門就業(yè)人數(shù)所占比重在經(jīng)濟大衰退之后大幅下降，因為聯(lián)邦和地方政府在2010-2013年期間大幅裁員。

在如今偏緊的就業(yè)市場中，這些變化比較顯著。今年迄今，美國新增了100多萬個工作崗位，而2016年增加了200萬個。自2009年6月經(jīng)濟大衰退結束以來，美國累計增加了近1560萬個非農(nóng)就業(yè)崗位。 如果就業(yè)增長的行業(yè)分布變化伴隨就業(yè)崗位繼續(xù)保持高速增長，工資和生產(chǎn)率增長可能受到影響。

圖表7:

經(jīng)濟大衰退之后的就業(yè)增長令工資較低的私營服務行業(yè)受益最大。這些行業(yè)包括休閑和酒店餐飲；貿(mào)易、交通運輸和公用事業(yè)；以及教育和健康服務。就業(yè)增長較快的唯一一個工資較高的行業(yè)是專業(yè)和商業(yè)服務。低工資行業(yè)的就業(yè)增長速度比高工資行業(yè)略快，但低工資和高工資行業(yè)的就業(yè)增速都比中等工資行業(yè)要快。上述就業(yè)增長趨勢可能是工資和生產(chǎn)率增長乏力的原因。

由于政府部門沒有小時工資數(shù)據(jù)，因此我們這里不考慮政府部門。然而，在經(jīng)濟復蘇期間，政府部門大幅縮減（經(jīng)濟復蘇初期，工作崗位減少850,000個，后期僅小幅增加）。政府部門一般工資較高，福利超好；政府部門縮減對工資和生產(chǎn)率增長產(chǎn)生了負面影響。

總體而言，工資較低的三個行業(yè)（休閑與酒店餐飲；貿(mào)易、交通運輸和公用事業(yè)；以及其他服務）對后經(jīng)濟大衰退時期的非農(nóng)就業(yè)增長的貢獻度為37%。由于工資均低于“所有員工”的平均水平，因此這些行業(yè)的就業(yè)增長對工資增長不利。如果算上教育和健康服務（工資第四低的行業(yè)，處于平均工資水平附近），工資最低的四個行業(yè)占后經(jīng)濟大衰退時期就業(yè)增長的60%。

工資最高的三個行業(yè)（金融活動、采礦和伐木以及信息服務）增加的崗位僅占后經(jīng)濟大衰退時期就業(yè)增長3.7%。如果算上工資第四高的行業(yè)（專業(yè)和商業(yè)服務），上述比重將飆升至31%。這些行業(yè)的工資均高于行業(yè)平均水平，因此它們的就業(yè)增長將有利于工資上漲。

兩個中等工資行業(yè)（制造業(yè)和建筑業(yè)；兩個行業(yè)的工資均高于平均水平）僅占后經(jīng)濟大衰退時期就業(yè)增長的10%。

后經(jīng)濟大衰退時期的就業(yè)增長表明，就業(yè)市場的兩極化現(xiàn)象日益嚴重，即大部分就業(yè)增長都來自低工資行業(yè)和高工資行業(yè)。雖然低工資行業(yè)的就業(yè)增長略高于高工資行業(yè)，但這兩類行業(yè)的就業(yè)增長都比中等工資行業(yè)要快得多。

圖表8:

從工資最高的四個行業(yè)、最低的四個行業(yè)以及中間的兩個行業(yè)占私營非農(nóng)就業(yè)增長人數(shù)的比重也可以看出這種兩極化現(xiàn)象。工資最低的四個行業(yè)的就業(yè)增長速度比工資最高的四個行業(yè)要快。這兩者中間的差異為27%，1980年為20%，經(jīng)濟大衰退爆發(fā)之初為25%。與此同時，中等工資行業(yè)的就業(yè)增長大幅下降，在經(jīng)濟大衰退之后企穩(wěn)在15.6%水平附近。就業(yè)崗位增長的這種模式可能成為阻止工資和生產(chǎn)率強勁增長的一個障礙。

政策影響

美國經(jīng)濟的結構性變化意味著工資和生產(chǎn)率增長乏力的狀況可能還要維持一段時間。首先，在幾個季度的通脹率升至2%上方并加速上升之前，通脹預期不斷走低可能影響工資上漲的決定。在我們的2017-2018年宏觀經(jīng)濟前景報告中，我們沒有假設通脹指標大幅上升。第二，隨著嬰兒潮一代開始退休，而千禧一代開始進入職場，美國勞動人口總體將稍微更年輕，經(jīng)驗稍微更欠缺，而工資則適度下降。嬰兒潮一代在2020-2025年期間退休之后，這個趨勢才會發(fā)生逆轉。第三，工資最高和最低的服務行業(yè)錄得強勁的就業(yè)增長，這一轉變也是工資和生產(chǎn)率增長的拖累因素，因為很大一部分的新工作都流入工資非常低的行業(yè)（休閑與酒店餐飲行業(yè)）。雖然這個趨勢將會企穩(wěn)，但我們認為短期和長期都不會出現(xiàn)逆轉。 

就政策影響而言，美聯(lián)儲可能將對加息保持格外謹慎。由于工資和生產(chǎn)率增長乏力，即使結構性變化是主要原因，本輪加息周期的最高聯(lián)邦基金利率可能在1.50%-1.75%區(qū)間內(nèi)。財政政策的情況不同?；A設施支出和教育投入可能隨著時間推移而產(chǎn)生較大的影響。不幸的是，聯(lián)邦政府增加基礎設施支出的前景在夏季已大幅惡化，而且白宮、參議院和眾議院似乎更打算削減而不是加大教育支持。因此，工資和生產(chǎn)率增長只有等到嬰兒潮一代退休之后才會加快。