為什么很多人不相信價值投資？我們作為價值投資的踐行者，也經(jīng)常思考這個問題。下面以美股市場為例，提供我們的看法。

價值投資不是真實的存在？并不是

最熟悉的2位價值投資大師，莫過于本格雷厄姆和巴菲特了。巴菲特所掌控的伯克希爾，在過去的36年中，錄得了年化近20%的回報，同期標普500的年化收益只有8.5%。

而巴菲特的精神導師本格雷厄姆，早在1936年就開始實踐價值投資，其1936年-1956年的年化回報也是近20%，同期大盤年化回報為12.2%。

彼得林奇（Peter Lynch）在管理麥哲倫基金的時候，在1977年至1990年間，錄得了29%的年化收益率，標普同期年化為13%。

格林格林伯格（Glenn Greenberg）在1984年-2004年，錄得了22.5%的年化回報，同期標普年化為12.9%。還有其他的價值投資大師們，我們就不在此列舉了。

價值投資不能被復制？并不是

我們的2篇文章，系統(tǒng)性地闡述了在美股市場上，如何使用估值和質量指標的組合來復制巴菲特式的價值投資?！队昧炕氖侄蝸碜雒拦蓛r值投資》， 系統(tǒng)性的回測了收入與市值比，企業(yè)受益倍數(shù)，現(xiàn)金流與企業(yè)價值比，毛利潤與企業(yè)價值比和市凈率這5種估值指標，在歷史上能夠為投資人帶來平均15%的毛年化回報。

后來的續(xù)篇《尋找高質量的價值股 才是真正的價值投資》 ，又系統(tǒng)系的回測了在加入質量指標后（毛利資產(chǎn)率，資產(chǎn)收益率，凈運營資產(chǎn)率，資產(chǎn)增值率，財務困境）的價值股策略。高質量的價值股在歷史上能夠獲得17%左右的毛年化回報，什么時候都不要忘記：永遠只買打折的好股票。

價值投資不能被金融理論支撐？并不是

基于風險的傳統(tǒng)資產(chǎn)定價理論認為，由于價值股是過往市場表現(xiàn)不好的股票，在市場有效性假設的驅使下，過往表現(xiàn)不好肯定是有理性原因的，那么投資人進行價值投資這種逆向決策，一定會要求此類投資帶來更高的回報。

而基于行為金融學的解釋認為，反應過激（Over-Reaction）和虧損厭惡（Loss Aversion）是價值投資存在的重要原因。反應過激導致股票被超賣，出現(xiàn)價值被低估的投資機會；虧損厭惡又導致部分投資人提早離場，為價值投資提供了市場容量。

價值投資沒有實際的產(chǎn)品？并不是

在美國的市場上，最出名的普通老百姓能買的到的價值股策略基金，要數(shù)（Dimensional Fund Advisor）DFA的4只共募基金了。諾獎得主尤金法瑪和肯佛倫奇都為此公司的顧問或董事。

DFA美國價值股基金回報 - 1993/07-2017/04

DFA國際市場價值股基金回報 - 1995/07-2017/04

回看過去20年，這4只基金在扣除費用后，都跑贏了大盤，為投資人提供了豐厚的回報。

價值投資知易行難

那么問題來了，既然價值投資不是江湖傳說，也不是UFO；既然價值投資能被復制，也能被傳統(tǒng)金融理論和金融行為理論所支撐。那么到底為什么還有這么多人不相信價值投資，或者不能踐行價值投資呢？

It is always easier said than done.

價值投資是典型的逆向投資： "別人恐慌時貪婪，在別人貪婪時恐慌”。而逆向投資的代價，就是周期性的跟蹤誤差（Tracking Error）：大盤漲的好的時候，你沒有大盤漲的多；大盤跌的時候，你比大盤跌的還多。

這就是踐行價值投資最大的挑戰(zhàn)。由于大部分投資人的預期投資期限很短，無法承受一定時期內(nèi)較大的跟蹤誤差，對價值投資失去信心，最后不得已割肉離場而導致投資失敗。

美國價值股在2013年到2015年間的與大盤的跟蹤誤差

巴菲特的伯克希爾，在2003年到2005年間，累計跑輸大盤25%。

DFA的2只美國價值股基金在剛成立之初的7年間，也是大幅跑輸大盤。這種剛成立就被屎盆子潑頭蓋臉扣下來的情形，你讓諾獎得主情何以堪？

一般的投資人認為5年的投資期限就不算短了。那么我們用DFA的2只美國價值股基金的實盤數(shù)據(jù)，來看看在過去20年的歷史上，踐行價值投資到底有多難？下面是DFA價值股基金相對于標普500的滾動5年期的超額年化收益率。

價值投資需要較長的投資周期——能人所不能

正的面積意味著價值股在5年的周期上跑贏了大盤，負的面積意味著價值股在5年的周期上跑輸了大盤。

我們可以看到，就算是諾獎得主設計的價值股策略，在5年期的周期上，也有近1/3的時間，沒有跑贏大盤。

如果把投資期限放長到10年呢？

“價值投資需要長期堅持，如果你不愿意持有一只股票10年，那么你連10分鐘都不要持有。”"If you aren't willing to own a stock for 10 years, don't even think about owning it for 10 minutes."--- Warren Buffett

正的面積意味著價值股在10年的周期上跑贏了大盤，負的面積意味著價值股在10年的周期上跑輸了大盤。

價值投資是需要時間的，只有拉長到了10年的投資周期，價值投資者才能在較大的概率上獲得跑贏市場的機會。誰能耐得住寂寞，堅持信念，誰就能笑到最后。

寫在最后

“股票市場是有耐心的投資人的福地，是不耐心的投資人的陷阱?！?quot;The stock market is a device for transferring money from the impatient to the patient."--- Warren Buffett

如果價值投資每時每刻都能跑贏大盤，那么必然會有無數(shù)的投資人涌入，必定會導致價值投資策略失效。而正是有周期性的較大的跟蹤誤差，放大了投資人的不理性行為，才使得市場有效性假說不成立，為堅定的價值投資者在長周期上跑贏市場帶來了機會。

然而跟蹤誤差是一把雙刃劍，100個價值投資者有100個相信價值投資的理由，也有100個踐行價值投資卻無法忍受跟蹤誤差而失敗的慘痛經(jīng)歷。

作為一個價值投資者，你需要持有被華爾街無窮鄙視的股票，你需要遠離喧鬧浮躁的神股評，你需要在市場的大波動中鑒定信念，你更需要有足夠大的勇氣穿越價值投資的長周期。

價值投資考驗的是人性，投資者需要耐心和定力。別人恐慌我貪婪，逆向投資，要耐得住寂寞，才守得住繁華。