融資對(duì)于中國(guó)的股票市場(chǎng)上來(lái)說(shuō)是一個(gè)不算太新也不算太老的工具。市場(chǎng)上的人對(duì)它是又愛(ài)又恨。到底如何理解融資這種工具，如何使用這種工具一直是困擾眾多散戶的問(wèn)題。我作為第一批嘗鮮的老韭菜，我剛剛完成了一次完整的融資操作周期，歷時(shí)3年復(fù)出了不菲的學(xué)費(fèi)（融資利息），收獲了不少經(jīng)歷（歷經(jīng)從15年7月至今的3次股災(zāi)），最后結(jié)果還算圓滿（順利完成了部分卸杠桿任務(wù)并且也有不錯(cuò)的收益）。將我對(duì)于融資的理解和心得分享給大家，希望能對(duì)大家有所幫助。

總綱篇：如何看待股票

這部分是首先幫助投資者確立正確的投資觀。

首先如何看待股票?？赡艽蠹矣X(jué)得這和融資毫無(wú)關(guān)系，但是實(shí)際上我對(duì)于融資的使用完全是依賴于自己的股票投資策略，而股票投資策略又依賴于對(duì)于股票的認(rèn)知。所以，只有清楚地認(rèn)識(shí)到股票的本質(zhì)，才能理解我后面闡述的融資使用方法。如果，各位無(wú)法認(rèn)可本文第一部分的邏輯和結(jié)論，那也就沒(méi)必要再往后看第二和第三部分了。

股票（stock）是股份公司發(fā)行的所有權(quán)憑證，是股份公司為籌集資金而發(fā)行給各個(gè)股東作為持股憑證并借以取得股息和紅利的一種有價(jià)證券。每股股票都代表股東對(duì)企業(yè)擁有一個(gè)基本單位的所有權(quán)。這是股票最原始的定義，所以從本質(zhì)上講股票是一種分享公司成長(zhǎng)（凈資產(chǎn)增長(zhǎng)和股息）的權(quán)益證明。這是股票的第一種屬性——權(quán)益屬性。后來(lái)，隨著股權(quán)公司的發(fā)展出現(xiàn)了股票交易市場(chǎng)。二級(jí)市場(chǎng)（Secondary Market）也稱股票交易市場(chǎng)，是投資者之間買賣已發(fā)行股票的場(chǎng)所。這一市場(chǎng)為股票創(chuàng)造流動(dòng)性，即能夠迅速脫手換取現(xiàn)值。這就帶來(lái)了股票的第二種屬性——交易屬性。

股票的這兩種屬性造成了后世的2種股票投資方法論，號(hào)稱投資界氣宗的價(jià)值投資派和號(hào)稱投資界劍宗的趨勢(shì)投資派。如果各位不清楚自己屬于哪一派，可以嘗試自己憑直覺(jué)回答如下的問(wèn)題：

你在股票市場(chǎng)獲取的利潤(rùn)到底是來(lái)自于分享公司的成長(zhǎng)和股息還是來(lái)自于股票低買高賣的差價(jià)。

如果你的回答是第二種，那么恭喜你。你是屬于劍宗的。本文作者是屬于氣宗的。

根據(jù)股票的最基本屬性——權(quán)益屬性看，股票的價(jià)格應(yīng)該取決于公司的價(jià)值。而在絕大多數(shù)情況下，公司的價(jià)值是隨時(shí)間緩慢變化的。當(dāng)然像資產(chǎn)注入，收購(gòu)和被收購(gòu)等特殊情況可能造成公司的價(jià)值在短時(shí)間內(nèi)發(fā)生劇烈變化，但是預(yù)測(cè)這種事是很難的，這些特殊情況被作為小概率事件予以排除。所以，在短時(shí)間內(nèi)（1個(gè)月內(nèi)）公司的價(jià)值是可以看作不變的，那么在短時(shí)間交易周期內(nèi)的所有參與者實(shí)際上是進(jìn)行的一場(chǎng)負(fù)和交易（因?yàn)橐紤]交易稅費(fèi)）。那么在一個(gè)負(fù)和交易中虧多贏少是必然結(jié)局。但是，在一個(gè)相對(duì)較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)（1年以上），由于企業(yè)的發(fā)展公司的價(jià)值會(huì)增加，那么在長(zhǎng)周期內(nèi)的交易參與者實(shí)際上是在進(jìn)行一場(chǎng)正和交易，只要策略合適實(shí)際上是可以達(dá)到贏多輸少的多贏局面。由于在負(fù)和市場(chǎng)中，贏者的獲利就是來(lái)自于輸家的損失減去摩擦成本。所以，想在負(fù)和市場(chǎng)中勝出，必須保證你要比其他參與者更聰明。但是作為散戶，我們處于市場(chǎng)中最弱勢(shì)的地位，我們資金沒(méi)有優(yōu)勢(shì)，消息沒(méi)有優(yōu)勢(shì)，交易成本沒(méi)有優(yōu)勢(shì)，這就決定了只要在負(fù)和市場(chǎng)的參與散戶被收割的命運(yùn)。

所以，散戶只有抑制交易沖動(dòng)拉長(zhǎng)交易周期參與到正和市場(chǎng)中才能增加獲利和生存的概率。但是，需要補(bǔ)充說(shuō)明的是價(jià)值投資并不代表死了都不賣。價(jià)值投資，買入的標(biāo)準(zhǔn)是股票價(jià)格低于價(jià)值，賣出的標(biāo)準(zhǔn)是股票價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于價(jià)值或者企業(yè)的基本面發(fā)生不可逆轉(zhuǎn)的惡化。那么，股票的價(jià)值應(yīng)該如何評(píng)估就成了問(wèn)題的核心。目前，在氣宗比較推崇的是2種估值方法：1，現(xiàn)金流折算法。2，ROE/PE/PB估值法?，F(xiàn)金流折算法，相對(duì)比較復(fù)雜，大家可以通過(guò)雪球上的帖子學(xué)習(xí)，這里就不再闡述了。第二種方法比較簡(jiǎn)單方便。ROE(凈資產(chǎn)收益率)，PB（市凈率），PE（市盈率）。假設(shè)公司甲的ROE為24%，PB為7.5；公司乙的ROE為16%，PB為1.3。你應(yīng)該買什么呢？雖然甲公司ROE高，但是你為了買它的權(quán)益要付出凈資產(chǎn)7.5倍的價(jià)格，也就是說(shuō)你買入的資產(chǎn)收益率只有24%/7.5=3.2%，還不如國(guó)債的收益率。乙公司雖然ROE只有16%，但是你只要付凈資產(chǎn)1.3倍的架構(gòu)就可以買到權(quán)益，也就是說(shuō)你買入的資產(chǎn)收益率可以達(dá)到12.3%。由于ROE/PB=1/PE。

所以，也可以直接通過(guò)PE的倍數(shù)和市場(chǎng)上無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的比較來(lái)評(píng)估價(jià)值。比如：一家市盈率20的公司，對(duì)應(yīng)的收益率為5%，而市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率是4%。也就是說(shuō)，你的收益只是略高于市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，這只能算一筆湊活的投資，談不上優(yōu)秀。

當(dāng)然以上的的估值方法只是最最基礎(chǔ)的分析方法，在這些基礎(chǔ)上還能結(jié)合長(zhǎng)期基本面分析預(yù)測(cè)和行業(yè)周期預(yù)測(cè)演化出更多的價(jià)值投資分析方法，這里不做贅述。

招數(shù)篇：如何看待融資

這部分是幫助投資者正確的認(rèn)識(shí)融資的作用和使用方法。

融資交易，又稱為“證券信用交易”，是指投資者向具有融資業(yè)務(wù)資格的證券公司提供擔(dān)保物，借入資金買入證券的行為，俗稱上杠桿。融資的好壞眾說(shuō)紛紜，用法也各種各樣。但是根據(jù)我的觀察，市面上絕大多數(shù)的觀點(diǎn)都認(rèn)為融資只適合短線交易，為啥因?yàn)?.3%的融資利息壓在身上，當(dāng)然時(shí)間越短所支付的利息越少。但是如果你站在氣宗的角度看，你可能會(huì)得到一個(gè)完全顛覆大眾認(rèn)知的結(jié)論——融資應(yīng)該長(zhǎng)期使用！沒(méi)錯(cuò)，你沒(méi)眼花，融資只能在極少數(shù)情況下才能使用，但如果使用最好是長(zhǎng)期使用而不是短期。

上面分析過(guò)，在短期內(nèi)股票交易本身是一個(gè)負(fù)和交易。那么在添加了融資工具后，短期交易會(huì)怎么樣呢？很簡(jiǎn)單，價(jià)值不變，除去交易稅費(fèi)的損耗外，有多加了一塊融資成本的利息支出。這說(shuō)明負(fù)和交易的情況更加惡劣，如果把散戶參與短線交易叫做慢性自殺，那么融資作短線無(wú)異于割腕自殺。

如果你跳出交易的迷霧以一個(gè)純正的價(jià)值投資者的角度觀察你就會(huì)發(fā)現(xiàn)如果投資股票的本質(zhì)是投資一家企業(yè)的百萬(wàn)分之1或者千萬(wàn)分之1。那么融資的本質(zhì)就是借入資金投資企業(yè)。如果你把自己看作是一家公司的話，融資建廠，融資投資是在正常不過(guò)的行為了，完全沒(méi)有必要把融資妖魔化。那么我們不妨來(lái)比較一下融資交易和普通的企業(yè)融資有什么異同。

相同點(diǎn)：

企業(yè)融資：抵押物廠房設(shè)備土地，貸款目的投資再生產(chǎn)，衡量投資的依據(jù)是投資回報(bào)率是否能覆蓋貸款利率

股票融資：抵押物股票，貸款目的投資資產(chǎn)，衡量投資的依據(jù)是購(gòu)買的資產(chǎn)回報(bào)率是否能夠覆蓋融資利率。

不同點(diǎn)：

企業(yè)融資：抵押物價(jià)格比較恒定波動(dòng)小。

股票融資：抵押物價(jià)格變化大波動(dòng)大。

綜上所述，股票融資和企業(yè)融資的異同點(diǎn)決定了本質(zhì)上2者相似，但是由于股票作為擔(dān)保物的不穩(wěn)定性造成股票融資更容易爆倉(cāng)。那么，我們就來(lái)看看到底什么情況下才適合使用融資。如果你作為公司來(lái)講考慮是否融資投資，最終要的就是看投資回報(bào)率是否能夠覆蓋融資成本，那么對(duì)于投資股票來(lái)講很簡(jiǎn)單就用ROE/PB就可以大致算出你投資的收益率，只有當(dāng)這一收益率大于融資成本+摩擦成本（交易稅費(fèi)）的時(shí)候這筆買賣才是劃算的?？紤]到大多數(shù)人的融資成本在8.3%再加上摩擦成本大概在8.5%，如果為了安全考慮我們可以增加一些安全墊比如1.5%的安全墊（安全墊的大小根據(jù)個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)偏好來(lái)定）那么也就是說(shuō)只有在資產(chǎn)收益率達(dá)到10%才是安全的。由于ROE/PB=1/PE。所以10%的收益率對(duì)應(yīng)了10倍的PE。所以我給自己制定的使用融資的底線是10PE，任何超過(guò)10PE的股票我絕不使用融資工具，因?yàn)槌^(guò)10PE，拉長(zhǎng)時(shí)間看由于增加了持有股票的資金成本，原來(lái)的正和交易就變成了零和甚至負(fù)和交易。那就完全違背了價(jià)值投資的宗旨。

下面我們就來(lái)看看，在公司低估的情況下，使用融資杠桿的時(shí)間會(huì)跟投資收益有什么關(guān)系。我自己假設(shè)了一家公司，來(lái)分析一下在不同估值下融資買入的收益和時(shí)間的關(guān)系。為了簡(jiǎn)便計(jì)算，排除干擾項(xiàng)，我們做如下的假設(shè)約定：

1，公司的ROE始終保持15%不變

2，公司的分紅率保持30%不變

3，滿足公司當(dāng)年10PE估值時(shí)立刻降杠桿，不滿足條件時(shí)一直持有

4，融資在最初一次性上滿擔(dān)保率200%，后續(xù)不追加融資（當(dāng)然目前已經(jīng)做不到了）

5，融資利率8%

6，當(dāng)年獲得的自由現(xiàn)金流（紅利-融資利息）全部按照每檔設(shè)定的估值對(duì)應(yīng)的當(dāng)年價(jià)格進(jìn)行紅利再投資

7，長(zhǎng)期投資不考慮紅利稅

8，爆倉(cāng)線設(shè)定150%

這一表格的演算是比較粗略的，可能細(xì)節(jié)的數(shù)據(jù)有些許出入。但是，這不影響我們看到大方向。通過(guò)這個(gè)表格的演算，我們很容易發(fā)現(xiàn)再圈定的低市盈率股票的范圍內(nèi)（低于10PE），有如下結(jié)論：

1，融資時(shí)間越長(zhǎng)獲得的收益越高

2，融資時(shí)間越長(zhǎng)爆倉(cāng)所需要的股票下跌越多，也就是說(shuō)爆倉(cāng)的概率越小

3，融資的回報(bào)率和滿融時(shí)股票的市盈率負(fù)相關(guān)，市盈率越低收益率越高，反之亦然

4，融資爆倉(cāng)所需要的跌幅和市盈率相關(guān)性不大，僅僅取決于你的杠桿倍數(shù)。在滿融狀態(tài)下，任何股票跌幅超過(guò)25%都有極大的爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。

5，融資利率的高低在交易策略一定的情況下（上杠桿/下杠桿估值確定）對(duì)于獲利的貢獻(xiàn)僅限于每年不同融資方案的利差。因?yàn)槿谫Y的情況下絕大多數(shù)的收益來(lái)自于估值回歸和杠桿乘數(shù)效應(yīng)。當(dāng)然如果你的融資利率極低，那么你可以忍受的卸杠桿的上限也可以遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于10PE估值。例如如果融資利率是2%那么理論上即使算上摩擦成本，你的杠桿也可以持有到30PE以上。但是，你的個(gè)股是否有能力回歸到30PE就會(huì)成為更主要的問(wèn)題。

因此，綜上所述我采用的融資使用策略是低于6PE滿融，8PE可以融半倉(cāng)，10PE一次性卸掉杠桿。這一策略我在招行上從14年10月開(kāi)始實(shí)踐，一直到昨天。我剛剛完成了部分招行杠桿的卸載?；旧向?yàn)證了策略的可操作性。期間我滿倉(cāng)滿融經(jīng)歷了3次股災(zāi)，從中也收獲了一些應(yīng)對(duì)的心得。我將在下面的文章中跟大家做進(jìn)一步地闡述。

實(shí)戰(zhàn)篇，使用融資的心得和教訓(xùn)

這部分是幫助投資者避開(kāi)我已經(jīng)碰到坑和血淋淋的教訓(xùn)。

最后這段主要是和大家分享一下在實(shí)戰(zhàn)中需要繞開(kāi)的坑。有些還是我用血換回來(lái)的教訓(xùn)。

避免時(shí)刻保持滿融的狀態(tài)

這是新人最容易犯的錯(cuò)誤，因?yàn)殡S著股價(jià)的上漲，即使原來(lái)在低市盈率加至滿融狀態(tài)，也會(huì)有更多可用的保證金。相應(yīng)的，杠桿率也會(huì)自然降低。當(dāng)投資者無(wú)法經(jīng)受利潤(rùn)飛奔的誘惑，很容易犯邊漲邊融的錯(cuò)誤。這個(gè)結(jié)果就是你的信用賬戶隨時(shí)保持的滿融的狀態(tài)。根據(jù)前面的表可以知道，當(dāng)你滿融的那一刻起就意味著從那時(shí)起一旦股價(jià)回調(diào)超過(guò)25%就意味著爆倉(cāng)。如果股票已經(jīng)經(jīng)歷了30%以上的漲幅，遇到中期調(diào)整回調(diào)10-15%很正常。如果再趕上個(gè)股災(zāi)那就死定了。所以，融資的使用盡量在底部加滿，避免在上漲途中不停加融資。當(dāng)時(shí)我在15年就犯了這個(gè)錯(cuò)誤，還好我當(dāng)時(shí)沒(méi)有時(shí)刻保持滿融，但是確實(shí)是在上漲的過(guò)程中利用新的融資余額進(jìn)行了追買操作。幸虧當(dāng)時(shí)沒(méi)有保持滿融，而招行的大股東也及時(shí)出手入場(chǎng)掃貨，這才讓我避免了爆倉(cāng)的結(jié)局。不過(guò)我親眼見(jiàn)證了身邊的球友被暴倉(cāng)，而且他的融資標(biāo)的是符合長(zhǎng)期價(jià)投理念的好股票，雖然現(xiàn)在已經(jīng)新高了，但是一點(diǎn)不妨礙短期被打爆的悲慘結(jié)局。

一定要對(duì)自己挑選的融資標(biāo)底做到了若指掌

前面已經(jīng)說(shuō)過(guò)，股票融資和企業(yè)的貸款再投資相比由于抵押物波動(dòng)較大，所以相對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)也要更高。所以，如何防范風(fēng)險(xiǎn)甚至是黑天鵝就成為確保融資安全的重中之重。這就要求我們對(duì)融資標(biāo)底的企業(yè)必須非常了解，不僅僅是從估值數(shù)據(jù)看。還要了解企業(yè)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，盈利模式，潛在的風(fēng)險(xiǎn)等等。我本人是不太認(rèn)同在融資中采用低估分散不精嚴(yán)的態(tài)度，如果你確實(shí)沒(méi)有能力精研標(biāo)的要采用低估分散不精嚴(yán)的策略，請(qǐng)控制融資額在滿融的50%以下。

避免融資買入周期股

周期股是市場(chǎng)一大類相當(dāng)奇葩的股票。這類股票往往在行業(yè)景氣低谷的時(shí)候業(yè)績(jī)奇差，市盈率巨高，而在行業(yè)的景氣高峰時(shí)讓你看起來(lái)像是發(fā)掘了一座巨大的金礦，而且市盈率極低。如果你用前面提到的融資策略很可能會(huì)錯(cuò)過(guò)周期股的絕大多數(shù)漲幅而買在了山頂。那么一旦周期股的基本面從景氣轉(zhuǎn)向衰退，你的融資會(huì)加速你的滅亡。因此，除了極少數(shù)對(duì)周期股非常熟悉的老鳥(niǎo)外，大部分人不建議使用融資投資周期股。

規(guī)避大股東戰(zhàn)略目標(biāo)和小股東利益偏差較大的股票

由于小股東在市場(chǎng)博弈中不了解企業(yè)的經(jīng)營(yíng)細(xì)節(jié)，不了解行業(yè)趨勢(shì)，所以在博弈中處于極度不利的地位。而反觀大股東則處于非常有利的情況下。在這種信息和地位不對(duì)稱的情形下，如果大股東的戰(zhàn)略目標(biāo)和小股東的利益偏差較大那么就很可能有意或無(wú)意地?fù)p害小股東的利益。這里可以舉三類例子：

大股東的目的是為了減持套現(xiàn)。這樣的例子在高市盈率的題材板塊中舉不勝舉。幾百倍的市盈率即使腰斬2次，公司也要賺100年才能獲得股價(jià)相當(dāng)?shù)睦麧?rùn)，換你是大小非不減持是傻子。減持的結(jié)果很可能就是用杠桿的你爆倉(cāng)。

大股東的目的是為了單純擴(kuò)大規(guī)模和營(yíng)收，而不是考慮增厚資產(chǎn)的盈利能力。在這種情況下，大股東通過(guò)不停地定增拔苗助長(zhǎng)。結(jié)果是，凈利潤(rùn)營(yíng)收確實(shí)暴增，但是經(jīng)過(guò)增發(fā)股份稀釋后，對(duì)于小股東更為看重的每股收益和每股凈利潤(rùn)增速，結(jié)果卻是停滯不前甚至倒退。

如果大股東的目標(biāo)是提高公司的盈利能力，將股東的回報(bào)和企業(yè)發(fā)展的長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)向協(xié)調(diào)。那么這無(wú)疑是最完美的。

也是最重要的一條，慎重使用融資。因?yàn)槭袌?chǎng)上到處都是黑天鵝，筆者曾經(jīng)2次面臨差一個(gè)跌停就爆倉(cāng)的局面。如果你承受不了風(fēng)險(xiǎn)，就不要輕易嘗試。如果你承受不了風(fēng)險(xiǎn)，就不要輕易嘗試。如果你承受不了風(fēng)險(xiǎn)，就不要輕易嘗試。重要的事情說(shuō)三遍。