不知從何時(shí)開始，“金融去杠桿”一詞就開始出現(xiàn)頻繁出現(xiàn)在各類機(jī)構(gòu)的研究報(bào)告與諸多學(xué)者的演講論述中。

事實(shí)上金融是個(gè)杠桿經(jīng)營(yíng)的行業(yè)，從產(chǎn)生之日起便與杠桿相生相伴：銀行不斷借貸往來(lái)擴(kuò)規(guī)模是加杠桿，證券公司自營(yíng)要賺錢要用回購(gòu)市場(chǎng)加杠桿，基金就更不必說了。

這樣一個(gè)加杠桿本來(lái)是天經(jīng)地義的事的行業(yè)怎么就要去杠桿了呢？?jī)蓚€(gè)可能性。要么“金融去杠桿”壓根就是個(gè)偽命題，要么現(xiàn)在要去化的是不當(dāng)杠桿，換言之，“金融去杠桿”是結(jié)構(gòu)化的，不是一棒子打死的盲目去杠桿。這兩種情況，我們更偏向于后者，但這就存在一個(gè)問題，什么叫“加起來(lái)的不當(dāng)杠桿”？過去加杠桿的方式又有什么問題呢？

這就仁者見仁，智者見智了。金融的本職工作是在風(fēng)險(xiǎn)可控的條件下服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。那么，我們就可以認(rèn)為一切沒有達(dá)到這個(gè)效果的金融杠桿都是不妥當(dāng)?shù)母軛U，是要去化的不當(dāng)杠桿。按照這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)看，2014-2016年在這兩年，M2與其他存款性公司的負(fù)債規(guī)模增速卻在上行，處于高位，貨幣乘數(shù)與GDP增速也出現(xiàn)了大的裂口。具體來(lái)說，這個(gè)問題體現(xiàn)在兩方面。

資料來(lái)源：wind

流動(dòng)性在金融系統(tǒng)內(nèi)繞了太長(zhǎng)太久，金融加杠桿放大了風(fēng)險(xiǎn)。

一般來(lái)說，金融業(yè)加杠桿的過程對(duì)應(yīng)著實(shí)體加杠桿。比如說，銀行放了一筆貸款給張三，張三將拿到的貸款再以活期存款的形式存在銀行，如此張三與銀行的資產(chǎn)負(fù)債表都實(shí)現(xiàn)了擴(kuò)張，如果張三是企業(yè)，那是企業(yè)加杠桿，如果張三是居民，那就是居民加杠桿?？傊詈髮?shí)體中總有一個(gè)部門會(huì)與銀行相對(duì)應(yīng)。

但如果銀行認(rèn)為張三未來(lái)的收入堪憂，不賺錢，信用風(fēng)險(xiǎn)太高，那么銀行就不會(huì)張三，而把錢放給金融同行李四，安全一些，最后李四也會(huì)有相同的考慮，可能會(huì)再去找同行王五，把錢放給他。但王五一看，張三風(fēng)險(xiǎn)這么高，可能就會(huì)思量把錢分一下，一部分拿去買銀行剛兌的金融產(chǎn)品，一部分放貸給張三。

所以原本直接給了張三的銀行資金最后在金融同行內(nèi)輾轉(zhuǎn)了多次才到了張三手中，導(dǎo)致的結(jié)果是金融快速加杠桿，滲透到實(shí)體的速度慢了，量也少了。但這里你不能說鏈條長(zhǎng)了，金融就沒有支持實(shí)體了，因?yàn)檫€是有資金最終到了實(shí)體代表張三手中的。你也不能說因?yàn)殒湕l長(zhǎng)了，社會(huì)融資成本被提高了，因?yàn)橐粊?lái)張三愿意拿王五給的高利率貸款，是一個(gè)愿打一個(gè)愿挨的事，如果張三能找到更便宜的資金，那是絕對(duì)不會(huì)拿王五的貸款的；二來(lái)錢在金融同業(yè)之間流轉(zhuǎn)，每個(gè)金融機(jī)構(gòu)都有花錢配資產(chǎn)的壓力，這就無(wú)形地為直接融資做出了貢獻(xiàn)，在配置壓力下，金融機(jī)構(gòu)要拿債券資產(chǎn)，企業(yè)的發(fā)債變得相對(duì)容易了，債券的融資成本下降了。

第二，與金融加杠桿一起加起來(lái)的實(shí)體杠桿有結(jié)構(gòu)性的問題?，F(xiàn)在政府在主導(dǎo)開展供給側(cè)改革，要去掉落后產(chǎn)能，去化國(guó)有企業(yè)的高杠桿，要打擊融資平臺(tái)違規(guī)舉債。但這幾大領(lǐng)域正好是金融機(jī)構(gòu)資金流向的重點(diǎn)方向。在過去幾年的時(shí)間里，很多資金違背了監(jiān)管調(diào)控規(guī)定，利用信托、券商資管與基金子公司等通道機(jī)構(gòu)進(jìn)入這些領(lǐng)域，虛增風(fēng)險(xiǎn)。所以，必須要去化改掉這些形式加起來(lái)的金融杠桿，讓金融服務(wù)實(shí)體往正確直接的道路上走。

那具體要怎么做呢？

首先要堵偏門舊門，對(duì)過去加杠桿積累的存量資產(chǎn)，我們要給時(shí)間，保持耐心。如果穿透到最底層，這些資產(chǎn)大多是1年以上的債券、貸款等（包括給落后產(chǎn)能企業(yè)的貸款、缺乏流動(dòng)性的由同業(yè)資金滾動(dòng)支撐的PPN、中低等級(jí)信用債等），他們需要時(shí)間到期，慢慢出清。所以要去掉這些杠桿，首要任務(wù)應(yīng)該是穩(wěn)，控增量緩去存量，一方面保持流動(dòng)性適度，防止金融市場(chǎng)過度波動(dòng)，給直接融資造成打擊；另一方面以嚴(yán)監(jiān)管的舉措避免過去加杠桿的方式重蹈再來(lái)。

其次要開新門。過去流動(dòng)性在金融系統(tǒng)內(nèi)繞了太久太長(zhǎng)，最本質(zhì)的問題在于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資回報(bào)率不足，很多金融機(jī)構(gòu)沒有下沉資質(zhì)的動(dòng)力與信心，故而轉(zhuǎn)向金融同業(yè)彎彎繞繞。所以要改正這一點(diǎn)，最為關(guān)鍵的是要提高實(shí)體投資的回報(bào)率，發(fā)展經(jīng)濟(jì)。這樣錢才會(huì)往實(shí)體經(jīng)濟(jì)跑，監(jiān)管才能起效果，金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的目的才能達(dá)成。

在這個(gè)過程里，監(jiān)管與政府部門做的應(yīng)該是“順與引導(dǎo)”。所謂“順”是要順暢資金進(jìn)入實(shí)體企業(yè)的通道，引導(dǎo)是做好領(lǐng)引之責(zé)。至于具體該如何引導(dǎo)，監(jiān)管應(yīng)該如何展開，這就是后話了。