由4月的監(jiān)管貨幣“雙緊”，到半年末前后的監(jiān)管貨幣“雙松”，宏觀調(diào)控的下一步會是什么？中信明明指出，為避免暴力去杠桿，三季度貨幣政策將繼續(xù)緩和；而監(jiān)管檢查將逐步恢復(fù)，但不會像4月那般嚴厲。

為避免暴力去杠桿，一個新的政策組合正在出現(xiàn)：“貨幣政策穩(wěn)中偏松+監(jiān)管政策逐步恢復(fù)”。

央行旗下中國金融時報本周也連續(xù)刊文，指明目前金融領(lǐng)域的關(guān)鍵在于去杠桿和流動性的平衡，要在推進金融去杠桿的同時維持利率穩(wěn)定、照顧實體經(jīng)濟的融資需求。

中信指出，今年中國由4月至5月上旬的監(jiān)管與貨幣政策“雙緊”，過渡到5月中下旬至7月的監(jiān)管與貨幣政策“雙松”。預(yù)計為避免暴力去杠桿，三季度貨幣政策繼續(xù)緩和；而隨著半年末因素結(jié)束，監(jiān)管檢查將逐步推進，但嚴厲程度不會再回到今年4月份的水平。

杠桿要去 流動性要穩(wěn) 實體經(jīng)濟要發(fā)展

本周，央行旗下中國金融時報連續(xù)刊發(fā)專家觀點，其中三篇提到了杠桿問題。

綜合來看，三篇評論文章都不同程度地指明，去杠桿要和流動性保持平衡。并分別給出了各個維度的結(jié)局方案，共同點均是維持利率穩(wěn)定、照顧實體經(jīng)濟增長、協(xié)同推進金融去杠桿。

交通銀行首席經(jīng)濟學家連平指出，金融去杠桿已經(jīng)取得一定成果。鑒于流動性明顯收緊和貨幣市場利率明顯上升，貨幣政策已不宜進一步收緊，因金融去杠桿可能推升融資成本。

中國銀行首席研究員指出，可考慮設(shè)立多層次存款準備金制度，這既有利于緩解流動性壓力，又可以避免降準帶來的不利影響。

港交所首席中國經(jīng)濟學家巴曙松的文章主要提到了利率目標。對去杠桿而言，短期更現(xiàn)實的目標是穩(wěn)住杠桿率上升的斜率，而回歸穩(wěn)健中性的利率水平是保持杠桿率上升趨緩的最為有利的貨幣環(huán)境。

三季度貨幣政策繼續(xù)“穩(wěn)中偏松”

從實體經(jīng)濟的融資需求等多方面來看，央行或在金融監(jiān)管的時候，提供一定的流動性來支撐市場。中信明明指出，預(yù)計三季度貨幣政策雖保持穩(wěn)健，但邊際上或?qū)⒙云珜捤?，以避免社會融資的過度收縮，同時適當支持房地產(chǎn)與工業(yè)補庫存兩大因素回落后的社會總需求水平。

上半年債市去杠桿導(dǎo)致企業(yè)債券融資量大減，社會融資較大比例轉(zhuǎn)而通過銀行貸款完成，下半年隨著銀行年內(nèi)信貸額度耗盡，需要央行保持資金市場穩(wěn)中偏松的狀態(tài)以保證信用債融資。從總量上看，至2017年6月社會融資規(guī)模存量累計為166.92萬億元，累計同比12.80%，反映出實體經(jīng)濟融資需求的全面改善。從融資構(gòu)成上看，今年上半年銀行貸款承擔了社會融資的大部分任務(wù)，而隨著下半年銀行信貸額度的減少，需要債券融資重新在社融中承擔更大的份額，預(yù)計央行或保持穩(wěn)中偏松的貨幣政策。

隨著房地產(chǎn)調(diào)控的持續(xù)、工業(yè)補庫存周期近尾聲，也需要貨幣政策采取相對偏松的狀態(tài)來支持社會總需求。

監(jiān)管政策將恢復(fù)推進 但不會重回4月力度

6月前后，為防止臨近半年末資金面常常出現(xiàn)的緊張風險，金融監(jiān)管力度相對放松，中國央行也通過公開市場操作，投放了大量的流動性。

但半年末MPA大考和流動性風險的影響因素均已過去。全國金融工作會議成果也顯示流動性不會繼續(xù)放松。

央行也在7月初發(fā)布了《中國金融穩(wěn)定報告》，指出要實施好穩(wěn)健中性的貨幣政策，保持流動性合理適度、基本穩(wěn)定；繼續(xù)深化金融改革；強化金融監(jiān)管協(xié)調(diào)。

中信指出，2017年“去杠桿與防范資產(chǎn)泡沫”的宏觀背景，決定了未來監(jiān)管政策偏緊的總體走向，預(yù)計三季度監(jiān)管監(jiān)察將恢復(fù)推進。

盡管6月末各分管部門和銀監(jiān)局有延遲遞交自查報告的通知，但后續(xù)隨著半年末敏感時點遠去，監(jiān)管檢查的后續(xù)收尾，以及未來具體監(jiān)管執(zhí)行文件的出臺仍是大概率事件。

央行發(fā)布《中國金融穩(wěn)定報告2017》首次對資管行業(yè)明確表態(tài)，釋放“強監(jiān)管”信號，對市場過于樂觀的預(yù)期進行修正，逐步消除監(jiān)管套利機會。

三季度回歸的金融監(jiān)管，力度無疑會比半年末時點趨嚴，但比起今年4月“三套利”“四不當”剛出爐時給市場的沖擊，未來監(jiān)管的還是會更緩和一些。中信稱：

全國金融會議主要強調(diào)金融對于實體經(jīng)濟的重要性，把金融安全和金融監(jiān)管放在更高的位置，說明當下監(jiān)管格局不會急于轉(zhuǎn)向，“去杠桿、防風險”仍是下半年的主基調(diào)。而新設(shè)機構(gòu)國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會應(yīng)該是國務(wù)院直屬正部級特設(shè)機構(gòu)，主要擔當統(tǒng)領(lǐng)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)的職能，表明下半年監(jiān)管力度將會趨嚴。