2015年3月27日，千呼萬喚的國內(nèi)鎳期貨終于上市。然而，由于上期所在交割規(guī)定上的“一不小心”，使得鎳期貨一上市就展現(xiàn)出其“妖鎳”本色，引發(fā)了一場逼倉風(fēng)波。

在鎳期貨上市之前，國內(nèi)相關(guān)企業(yè)主要在LME市場或者無錫不銹鋼電子盤進(jìn)行套期保值等操作，所以利用上述兩個市場與期貨市場之間進(jìn)行跨市場套利，成為很多企業(yè)或機(jī)構(gòu)的研究重點，我們自然也不例外。

經(jīng)過研究發(fā)現(xiàn)，無錫不銹鋼電子盤與期貨市場之間的跨市場套利，除了在交割倉庫、交割單位、包裝標(biāo)準(zhǔn)和磅差溢短等方面存在一定差距外，最主要的差異在交割品牌上。

由于我國鎳資源比較緊缺，對進(jìn)口依賴度高，所以市場上主流產(chǎn)品為進(jìn)口鎳，其中俄鎳流通量最大。

無錫不銹鋼電子盤交割品牌覆蓋了國內(nèi)外的主要品種，以俄鎳為基準(zhǔn)交割品，并將金川鎳作為替代品，升水500元。而鎳期貨剛上市只允許國內(nèi)6家公司的產(chǎn)品交割，其中除了金川鎳在市場上有一定流通量外，其余幾家因為產(chǎn)量較低，都直接進(jìn)入下游工廠、很少在市場上流通。

交割品牌的覆蓋范圍不同，且無錫不銹鋼電子盤在磅差溢短、包裝標(biāo)準(zhǔn)等方面規(guī)定更接近于現(xiàn)貨，期貨市場顯得偏嚴(yán)格，使得買無錫鎳、空期貨鎳進(jìn)行套利存在一定風(fēng)險，因為很可能從無錫市場交割到俄鎳，或者雖然是國產(chǎn)鎳，但包裝等方面不符合期貨規(guī)定，從而仍可能無法在期貨市場注冊交割。

反之，從期貨市場交割到的鎳倉單，即便因為倉庫不同等原因不能交割到無錫不銹鋼市場，但在現(xiàn)貨市場上出售期貨標(biāo)準(zhǔn)倉單，換成無錫市場的倉單相對容易，所以買期貨鎳、空無錫鎳的套利操作相對風(fēng)險低，而買無錫鎳、空期貨則要有不能交割的準(zhǔn)備，最好是做非交割性套利。

然而，作為主力合約的1507合約，從上市到4月下旬之前走勢中規(guī)中矩，維持與無錫市場差不多或略高數(shù)百元的水平，實在也沒什么機(jī)會，加上銅等品種機(jī)會較多、貿(mào)易業(yè)務(wù)繁忙，鎳的現(xiàn)貨貿(mào)易也沒有涉及，自然就減少了關(guān)注度。

4月24日（周五）下午收盤后瀏覽各種數(shù)據(jù)，突然發(fā)現(xiàn)鎳期貨與無錫鎳的價差已經(jīng)突破2000元，心想這個價差足以做非交割套利，于是通知公司的交易員夜盤時間可以擇機(jī)介入。沒想到，夜盤開始后價差繼續(xù)擴(kuò)大，很快沖到了2500附近，而且看上去還有繼續(xù)擴(kuò)大的趨勢。頓時感覺不對，趕緊電話聯(lián)系公司交易員取消操作，幸而他想等更好的入場位沒有進(jìn)場建倉。

周末幾個電話打過，基本上理清了思路，期貨交割品牌太少，唯一有流通量的品牌出于某些難以道明的原因極難拿到交割貨，所以期貨多頭趁機(jī)抬升價格。那時的我，不太關(guān)心鎳的價格趨勢、多頭的意圖，只是在再次確認(rèn)期貨交割貨源很難拿到的信息后，放棄了買無錫鎳、空期貨鎳的套利設(shè)想。

接下來的一周，期貨鎳與無錫鎳的價差持續(xù)擴(kuò)大，很快就沖上5000-6000元，國內(nèi)外期貨市場價差也大幅擴(kuò)大，不少人為這么大幅的價差所吸引，紛紛進(jìn)場做多無錫鎳、做空期貨鎳，或者在LME做多、做空國內(nèi)期貨，也有不少貿(mào)易商將自己庫存的保值頭寸轉(zhuǎn)移到上期所的鎳期貨上，都寄希望于鎳期貨的價格回歸。

記得一位在無錫不銹鋼電子盤交易多年的現(xiàn)貨貿(mào)易商朋友，他認(rèn)為這樣的價差不可持續(xù)，很快就會回歸，也建議我進(jìn)去做些。我明確表示，在當(dāng)前的情況下，基本上可以認(rèn)為兩個市場交割貨源完全不同，如果鎳期貨市場出現(xiàn)逼倉，那么價差就可能繼續(xù)擴(kuò)大到任意高度，這里面蘊(yùn)含的風(fēng)險太大，已經(jīng)不是低風(fēng)險的套利交易了。朋友不以為然，認(rèn)為期貨價格已經(jīng)脫離了現(xiàn)貨價格，后面必然支撐不住而回歸。

不幸的是，幾天后價差繼續(xù)走高。也不知道是多頭逼倉力量太強(qiáng)，還是空頭恐慌性止損的帶動，或者是前面在現(xiàn)貨市場、無錫市場或者國外LME市場做多，然后在期貨市場做空套利的人發(fā)現(xiàn)不對、開始止損操作，總之鎳期貨價格一飛沖天，短時間內(nèi)從9萬左右拉升到新高115000附近，期貨鎳與無錫鎳的價差居然擴(kuò)大到10000元左右，市場一片嘩然，批評議論者眾多。

同一個交割月份，兩個市場的價差居然有10%的幅度，表面上看令人難以理解，但細(xì)想也合情合理。無錫市場俄鎳可以交割，市場上要多少有多少，投機(jī)力量去推它無異于以卵擊石，所以無錫市場緊跟現(xiàn)貨市場價格，至于期貨市場嘛，由于倉單量太少，只能呵呵了......

此后，在市場輿論的壓力下，上期所不斷釋放正積極與國外鎳企業(yè)對接的消息，尤其是市場比較關(guān)注的俄鎳。受此影響，期貨鎳與無錫鎳的價差一度回落不少，但總體仍在高位震蕩。

那段時間里，又有不少人進(jìn)場做套利，理由是上期所必然反對逼倉、放開俄鎳交割。而且，即便最終沒有放開俄鎳交割，現(xiàn)在價差這么大，只要后面有些行情波動，或許就有盈利平倉的機(jī)會，總之可以進(jìn)場搏一把。

而在我看來，此時做跨市場套利就變成了“賭政策”：賭上期所會不會放開俄鎳交割。在當(dāng)前的規(guī)則下，兩個市場沒有價格回歸的自發(fā)動力，只能靠政策的意圖調(diào)控，已經(jīng)不具備套利操作的基礎(chǔ)。雖然我也相信上期所一向反對逼倉，極有可能放開俄鎳交割，但這畢竟是“賭”，而不是在“套利”！

即便如有的朋友建議“少量做一把”，也沒有什么必要，因為賭政策失敗，做的量少照樣虧；賭政策成功，量少也賺不了什么錢。既然對這樣的操作沒有什么信心，何必“少量參與”，不如作壁上觀。

6月29日，上期所發(fā)布公告，允許俄鎳注冊交割。令人驚奇的是，俄鎳居然不設(shè)升貼水，與金川鎳同樣標(biāo)準(zhǔn)價交割。要知道，在現(xiàn)貨市場上，金川鎳比俄鎳貴個500-2000是尋常事，極少有同樣的價格。如此設(shè)置，分明是對前期逼倉多頭的“懲罰”。

受此消息影響，鎳期貨價格應(yīng)聲跌停，并在隨后幾天連續(xù)大跌，鎳期貨與無錫鎳的價差也迅速回落，至期貨交割日，價差只有2000多。

就這樣，因為交割品牌的不合理規(guī)定，在前期多頭發(fā)動的逼倉行情中，多少做跨市場套利的人在價差從2000一路擴(kuò)大到10000多的過程中虧損慘重，多少持有現(xiàn)貨的貿(mào)易商眼睜睜看著自己的期貨賬戶里產(chǎn)生驚人的套期保值虧損，有的因為追交保證金不足而被迫砍倉止損；規(guī)則調(diào)整后的一輪暴跌，又有多少人的財富灰飛煙滅。

雖說選擇了做期貨就要愿賭服輸，但這種因為規(guī)則制定的不合理而導(dǎo)致的行情暴漲暴跌，導(dǎo)致的市場價差不合理，導(dǎo)致對現(xiàn)貨貿(mào)易商、實體企業(yè)的沖擊，可不可以避免呢？

遺憾的是，隨著期貨品種上市審批的放寬，近年來多個交易品種的交割規(guī)定都出過問題，脫離現(xiàn)貨市場的實際情況，導(dǎo)致行情發(fā)生異常波動。

雖說事后各交易所都在積極地打補(bǔ)丁、做修改，但其間的行情波動、財富轉(zhuǎn)移已不可挽回！