預(yù)計(jì)市場(chǎng)企穩(wěn)時(shí)點(diǎn)在6月之后，短期利多上證50等大盤指數(shù)走勢(shì)

MSCI公司宣布將中國(guó)A股納入其旗下的新興市場(chǎng)指數(shù)，短期為市場(chǎng)帶來(lái)的增量資金有限，情緒面的提振作用或大于實(shí)際增量資金的影響。長(zhǎng)期而言，將極大有利于吸引增量資金入場(chǎng)，并促進(jìn)A股市場(chǎng)國(guó)際化、市場(chǎng)化，改善A股投資者結(jié)構(gòu)，利于中國(guó)股市價(jià)值投資的回歸。

自MSCI公司啟動(dòng)關(guān)于中國(guó)A股加入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)審核至今，已將近4年時(shí)間。實(shí)際上，早在2013年，MSCI公司就宣布啟動(dòng)將中國(guó)A股市場(chǎng)納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)的審議及征詢工作。但此后3年間，由于多重因素的影響，A股連續(xù)三次與納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)的機(jī)會(huì)擦肩而過(guò)。盡管3次沖關(guān)MSCI均折戟，但針對(duì)MSCI在每次評(píng)議中所指出的目前中國(guó)A股市場(chǎng)所存在的問(wèn)題，監(jiān)管層從各個(gè)方面積極做出改善推進(jìn)并取得不錯(cuò)的效果，這也為本次A股成功納入MSCI奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

從此前中國(guó)A股三度叩關(guān)MSCI的歷程看，2014年6月，MSCI公司決定暫不將A股納入新興市場(chǎng)指數(shù)，但仍保留在審核名單中。2015年6月，MSCI公司再次表示暫不納入A股，并提出3個(gè)有待改善要求，即資本管制、額度分配流程以及收益權(quán)分配等問(wèn)題。2016年4月，MSCI公司再次提出中國(guó)A股評(píng)估征詢，在上一年度三個(gè)問(wèn)題的基礎(chǔ)上，再提出了QFII匯出額度限制、A股公司停牌新規(guī)效果不明、境外設(shè)立A股衍生產(chǎn)品限制等三個(gè)問(wèn)題。遺憾的是，在2016年6月的年度審議中，A股再次被MSCI推遲納入。

漸進(jìn)式納入MSCI成A股的最佳選擇

一方面，中國(guó)內(nèi)地與香港互聯(lián)互通機(jī)制的正面發(fā)展，另一方面，中國(guó)交易所放寬了對(duì)涉及A股的全球金融產(chǎn)品進(jìn)行預(yù)先審批的限制，這兩項(xiàng)進(jìn)展對(duì)提升中國(guó)A股市場(chǎng)的準(zhǔn)入水平起到了積極的影響。本次MSCI公司年度審議結(jié)果除了正式宣布中國(guó)A股納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)外，同時(shí)我們也觀察到了超預(yù)期的內(nèi)容，即MSCI修改了其原有的建議，決定納入能通過(guò)滬股通或深股通交易且不因停牌而被排除在外的所有A股大盤股。這一變化將使得初始納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)的中國(guó)A股數(shù)目從先前提案中的169只增加到222只。

考慮到股票互聯(lián)互通機(jī)制的限制及保證海外機(jī)構(gòu)投資者，特別是被動(dòng)追蹤指數(shù)的大型資產(chǎn)管理者能夠在不超出每日額度限制的情況下按比例完成對(duì)A股的配置，MSCI初步?jīng)Q定分兩步實(shí)施納入計(jì)劃：第一步預(yù)定在2018年5月半年度指數(shù)評(píng)審時(shí)實(shí)施；第二步在2018年8月季度指數(shù)評(píng)審時(shí)實(shí)施。但同時(shí)MSCI公司也表示，倘若在此預(yù)定的納入日期之前滬股通和深股通的每日額度被取消或者大幅度提高，MSCI不排除將此納入計(jì)劃修改為一次性實(shí)施的方案，這其實(shí)也為符合條件的A股市場(chǎng)相關(guān)標(biāo)的個(gè)股一次性納入MSCI保留很大的靈活性。

表為A股納入MSCI所帶來(lái)的增量資金

由于MSCI在指數(shù)編制過(guò)程中，采取的是自上而下“搭積木”式的指數(shù)編制框架，中國(guó)A股在MSCI亞洲指數(shù)及MSCI全球指數(shù)中也將占有一定的份額。據(jù)MSCI估計(jì)，全球目前大約有10.5萬(wàn)億美元的資金正在跟蹤MSCI指數(shù)，其中約2.8萬(wàn)億美元跟蹤全球市場(chǎng)指數(shù)，1.5萬(wàn)億美元跟蹤新興市場(chǎng)指數(shù)，0.2萬(wàn)億美元跟蹤亞洲市場(chǎng)指數(shù)。基于5%的納入因子，A股在這三大指數(shù)中的初始權(quán)重分別為0.1%、0.73%和0.6%。由此估粗略估算，A股納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)、MSCI亞洲市場(chǎng)指數(shù)、MSCI全球市場(chǎng)指數(shù)帶來(lái)的增量資金為110億美元、12億美元、28億美元，合計(jì)為150億美元。

A股更大范圍的納入MSCI指數(shù)任重道遠(yuǎn)

從MSCI公司隨后的新聞發(fā)布會(huì)上可以看到，本次中國(guó)A股納入到MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)的權(quán)重并未達(dá)到其所希望的水平，為此MSCI非常關(guān)注將納入范圍擴(kuò)大至A股中盤股。造成該現(xiàn)象很重要的原因是受制于現(xiàn)階段A股市場(chǎng)停牌的數(shù)量較多及滬股通、港股通每日額度的限制等。我們認(rèn)為，未來(lái)寄希望于進(jìn)一步擴(kuò)大中國(guó)A股在MSCI指數(shù)中的權(quán)重，需要以中國(guó)A股市場(chǎng)的準(zhǔn)入狀況與國(guó)際水平更加密切地接軌為依據(jù)，更需要滿足以下幾個(gè)標(biāo)準(zhǔn)：其一，久經(jīng)市場(chǎng)考驗(yàn)的互聯(lián)互通機(jī)制；其二，滬股通和深股通每日額度的放寬；其三，股票停牌狀況的不斷改善；其四，對(duì)創(chuàng)建指數(shù)掛鉤投資產(chǎn)品限制的進(jìn)一步放寬。

可以預(yù)想，隨著中國(guó)A股市場(chǎng)的準(zhǔn)入制度進(jìn)一步與國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)接軌，滬股通和深股通暢通無(wú)阻的準(zhǔn)入狀況得到市場(chǎng)檢驗(yàn)，以及國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者獲取更多的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，MSCI將相應(yīng)地提高中國(guó)A股在MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)中的比重。

韓國(guó)股市納入MSCI后的市場(chǎng)表現(xiàn)

1992年1月初，韓國(guó)首次被納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)，初始納入比例為20%。在這之后的6年中，隨著韓國(guó)資本市場(chǎng)進(jìn)一步開放，韓國(guó)市場(chǎng)比重4年后上調(diào)至50%，又過(guò)兩年后最終上調(diào)至100%。在1992年到1998年這6年期間，韓國(guó)綜合指數(shù)逐步被納入到MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)，也反映了韓國(guó)資本項(xiàng)目逐漸開放的過(guò)程。在這個(gè)過(guò)程中，韓國(guó)資本管制的放松加速了其在MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)中比重的上調(diào)，同時(shí)納入比重的上調(diào)也反過(guò)來(lái)推動(dòng)了韓國(guó)資本市場(chǎng)的開放，兩者形成正循環(huán)。

從韓國(guó)股市納入MSCI系列指數(shù)中比例不斷提升的過(guò)程看，對(duì)于當(dāng)?shù)毓墒行星槎籍a(chǎn)生過(guò)重大“利多”影響。1992年初始納入和1996年、1998年比重調(diào)整這三個(gè)節(jié)點(diǎn)中，前兩次1個(gè)月內(nèi)最大漲幅分別達(dá)7.1%、4.3%。對(duì)于1998年的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，由于韓國(guó)股市正處于牛市周期中，受當(dāng)時(shí)韓國(guó)股市大趨勢(shì)的影響，納入效應(yīng)不確定。但從長(zhǎng)期來(lái)看，韓國(guó)市場(chǎng)納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)推動(dòng)了海外機(jī)構(gòu)投資者增加對(duì)韓國(guó)股市的配置，外資持股市值占比從1999年起不斷提升，從1999年的18.5%上升至2013年的32.9%，增長(zhǎng)78.1%。

通過(guò)分析韓國(guó)股市納入MSCI后的市場(chǎng)表現(xiàn)可以看出，某國(guó)或者地區(qū)股市加入MSCI對(duì)本國(guó)股票市場(chǎng)是一個(gè)利好因素，短期內(nèi)對(duì)市場(chǎng)有一定的催化作用，長(zhǎng)期也將推動(dòng)國(guó)際資金配置相關(guān)股票，從而對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生比較正面的作用。不過(guò)，我們很難僅憑這些因素就得出加入MSCI后市場(chǎng)整體表現(xiàn)積極的判斷。

事實(shí)上，我們通過(guò)對(duì)比20世紀(jì)90年代MSCI納入韓國(guó)和中國(guó)臺(tái)灣市場(chǎng)后的走勢(shì)發(fā)現(xiàn)，在加入MSCI后的6個(gè)月，韓國(guó)市場(chǎng)下跌22%，中國(guó)臺(tái)灣市場(chǎng)上漲23%，兩者表現(xiàn)相差較大。具體來(lái)看，1992年，韓國(guó)以20%的比例被納入MSCI，由于當(dāng)時(shí)韓國(guó)尚未加入OECD，在對(duì)境外投資的投資范圍和購(gòu)買上市公司股票數(shù)額等方面存在諸多限制。相反，1996年，中國(guó)臺(tái)灣以50%的比例加入MSCI，恰逢中國(guó)臺(tái)灣接連大幅放松外匯管制，取消QFII本金匯入?yún)R出等一系列限制，資本市場(chǎng)全面對(duì)外資開放。由此可以看出，要預(yù)測(cè)MSCI將某地區(qū)股市納入其指數(shù)體系后對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)的整體影響，除了要關(guān)注這一利好消息短期內(nèi)對(duì)市場(chǎng)的提振作用外，其實(shí)該地區(qū)的資本開放程度或許也將影響市場(chǎng)的表現(xiàn)。

圖為韓國(guó)股市納入MSCI后市場(chǎng)整體表現(xiàn)

A股納入MSCI對(duì)市場(chǎng)的影響

A股納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)，短期為市場(chǎng)帶來(lái)的增量資金有限，更多的是對(duì)機(jī)構(gòu)投資者情緒上的積極影響，情緒面的提振意義或?qū)⒋笥趯?shí)際增量資金的影響。長(zhǎng)期而言，將有利于吸引外資的增量資金進(jìn)入A股市場(chǎng)，并促進(jìn)A股市場(chǎng)國(guó)際化、市場(chǎng)化，改善A股投資者結(jié)構(gòu)，利于中國(guó)股市價(jià)值投資的回歸。此次A股納入MSCI的成分股均為大盤藍(lán)籌股，其中金融、消費(fèi)、工業(yè)等行業(yè)板塊的市值占比靠前。我們認(rèn)為，A股成功納入MSCI，將有助于當(dāng)前資金抱團(tuán)取暖“消費(fèi)、金融”風(fēng)格的強(qiáng)化，短期對(duì)上證50等大盤指數(shù)走勢(shì)會(huì)相對(duì)利好一些。

圖為A股納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)行業(yè)占比情況

目前A股市場(chǎng)存量資金博弈特征較為明顯，整體而言，市場(chǎng)氛圍偏弱勢(shì)。此外，隨著6月末時(shí)間節(jié)點(diǎn)的逐步臨近，由于疊加了MPA考核、跨季資金需求增加等因素，市場(chǎng)對(duì)于資金面趨緊的預(yù)期一直沒(méi)有解除。在存量資金博弈下，需要注意市場(chǎng)資金短期內(nèi)集中去配置大盤股對(duì)中小盤個(gè)股帶來(lái)的抽血效應(yīng)。展望后市，我們認(rèn)為個(gè)股與指數(shù)之間將延續(xù)分化，依然可重點(diǎn)關(guān)注前期超跌的中小創(chuàng)市場(chǎng)表現(xiàn)，預(yù)計(jì)市場(chǎng)企穩(wěn)的時(shí)點(diǎn)出現(xiàn)在6月之后。