投資要點(diǎn)

紙包裝龍頭,高端品牌包裝整體方案提供商:公司成立于2002年,是紙制包裝行業(yè)龍頭,多年來(lái)深耕消費(fèi)類(lèi)電子產(chǎn)品紙質(zhì)包裝領(lǐng)域,同時(shí)開(kāi)拓?zé)熅?、化妝品包裝等領(lǐng)域,打造新增長(zhǎng)點(diǎn)。2016 年公司實(shí)現(xiàn)收入55.42 億,同比增長(zhǎng)29.20%,歸母凈利潤(rùn)8.93 億,同比增長(zhǎng)32.9%。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)集中,實(shí)際控制人持股比例約70%,同時(shí)與核心客戶、員工利益綁定,下游最大客戶富士康間接持有公司4.48%股權(quán)。

依靠超強(qiáng)的客戶開(kāi)拓能力迅速拓展多領(lǐng)域客戶資源:公司之所以成為增長(zhǎng)迅速的行業(yè)龍頭,核心競(jìng)爭(zhēng)力在于公司超強(qiáng)的對(duì)大客戶的開(kāi)拓、挖掘能力。消費(fèi)電子領(lǐng)域通過(guò)富士康等代工廠間接成為北美大客戶供應(yīng)商,同時(shí)打入華為、聯(lián)想等ICT 巨頭供應(yīng)商體系,繼續(xù)挖掘小米、OV 等行業(yè)翹楚訂單,迅速支撐其此類(lèi)收入以25%以上增速增長(zhǎng),2013-2016 年實(shí)現(xiàn)翻番。煙酒、化妝品等其他領(lǐng)域內(nèi),公司依托其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)快速鎖定該行業(yè)內(nèi)龍頭公司,與瀘州老窖、古井貢酒、東阿阿膠等建立穩(wěn)定合作并積極開(kāi)發(fā)茅臺(tái)、迪奧等新客戶訂單,打單能力優(yōu)異驅(qū)動(dòng)2013-16年消費(fèi)電子行業(yè)之外的收入增加四倍至5.4 億,占比提升至8%?？梢钥闯鰺o(wú)論是在傳統(tǒng)領(lǐng)域還是新興跨界,公司依靠超強(qiáng)的客戶開(kāi)拓能力均實(shí)現(xiàn)收入的快速增長(zhǎng)。

客戶服務(wù)能力卓越同時(shí)受益于行業(yè)整合,競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)逐步顯現(xiàn)。公司可以迅速獲得大客戶認(rèn)可的根本原因在于其卓越的、具有差異化的客戶服務(wù)能力,這包括時(shí)刻秉持以客戶為導(dǎo)向,研發(fā)設(shè)計(jì)端肯投入(研發(fā)費(fèi)占比3.5%全行業(yè)最高),產(chǎn)品端為客戶提供全品類(lèi)的一站式采購(gòu)方案,生產(chǎn)端牢牢貼近客戶建廠,隨時(shí)響應(yīng)客戶。隨著紙質(zhì)包裝行業(yè)成本端價(jià)格不斷擠壓,小企業(yè)生存空間逐步萎縮,需求端也逐步升級(jí),越來(lái)越看重包裝的設(shè)計(jì)感、定制化、高科技,公司在此方面的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)將逐步突出,與現(xiàn)有客戶搭建的穩(wěn)定合作關(guān)系+新客戶可以迅速認(rèn)可公司的服務(wù)能力將成為公司面對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的重要壁壘。

收入和利潤(rùn)體量笑傲同行,客戶優(yōu)質(zhì)+產(chǎn)品附加值高成就高水平毛利。16 年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入55.42 億,遙遙領(lǐng)先可比公司。受益于公司的優(yōu)質(zhì)客戶及公司產(chǎn)品的高附加值,公司毛利率呈逐年改善趨勢(shì),16 年毛利率34.35%,遠(yuǎn)高于行業(yè)平均22.25%。期間費(fèi)用率14.2%處于行業(yè)中游,系研發(fā)費(fèi)用開(kāi)支較大所致,銷(xiāo)售費(fèi)用率處于行業(yè)低位,貼近式產(chǎn)能布局節(jié)約較大運(yùn)輸費(fèi)用。綜合導(dǎo)致凈利率15.4%,是可比公司平均水平的2 倍以上。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議:我們認(rèn)為2017-2019 年?duì)I收分別為72 億/93 億/118 億,增速分別為30%/28%/28%;歸母凈利潤(rùn)分別為11.1 億/14 億/17.5 億/,增速分別為27%/26%/25%,EPS 分別為2.8/3.5/4.4 元,當(dāng)前市值291 億,對(duì)應(yīng)PE 分別為26/21/17 倍,考慮到公司卓越的客戶開(kāi)發(fā)能力,估值在可比公司中相對(duì)偏低,首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示:上游原材料價(jià)格波動(dòng)、下游客戶集中度風(fēng)險(xiǎn)。