事件：中國2月官方制造業(yè)PMI為51.6，預(yù)期51.2，前值51.3。中國2月官方非制造業(yè)PMI54.2，前值54.6。

點評：

1)核心觀點：PMI超預(yù)期上升，連續(xù)5月處于51%以上擴(kuò)張區(qū)間，從分項來看，生產(chǎn)、新訂單、新進(jìn)出口訂單、庫存指數(shù)上升，原材料購進(jìn)價格指數(shù)回落但仍在高位。我們判斷經(jīng)濟(jì)L型背景下小周期復(fù)蘇將至少持續(xù)到上半年。

近期市場再度出現(xiàn)重大分歧，作為此輪行情最早最堅定的推薦者，我們再次強(qiáng)調(diào)，旗幟鮮明堅定戰(zhàn)略看多A股，結(jié)構(gòu)性牛市，雙輪驅(qū)動：中游崛起+低估值真成長，邏輯主要是供給側(cè)改革超預(yù)期、需求超預(yù)期、信貸超預(yù)期和企業(yè)業(yè)績超預(yù)期。無論是周期股、價值股還是成長股，今年都有機(jī)會，但是要靠業(yè)績說話，業(yè)績牛。面對市場上的爭論和混亂，我們認(rèn)為有必要重寫研究框架。參見：《曙光乍現(xiàn)》《新常態(tài)新周期新牛市——2017年宏觀經(jīng)濟(jì)和大類資產(chǎn)展望》《中游崛起》《行業(yè)輪動王者歸來》。

2)PMI超預(yù)期上升，中游崛起，生產(chǎn)強(qiáng)勁。2月PMI51.6，較上月升0.3個百分點，連續(xù)5月處于51%以上擴(kuò)張區(qū)間，受生產(chǎn)強(qiáng)勁、需求改善、價格上漲推動。中游崛起，裝備制造業(yè)和高技術(shù)制造業(yè)PMI為53.3%和54.6%，分別高于制造業(yè)總體1.7和3.0個百分點，特別是裝備制造業(yè)PMI為近三年的高點。其中，通用設(shè)備、專用設(shè)備、電氣機(jī)械器材、計算機(jī)通信電子設(shè)備等制造行業(yè)PMI連續(xù)位于較高景氣區(qū)間。生產(chǎn)指數(shù)為53.7%，較上月加快0.6個百分點，生產(chǎn)經(jīng)營活動加快，一方面受春節(jié)錯峰企業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)時間較去年早，另一方面也說明經(jīng)濟(jì)仍在復(fù)蘇。生產(chǎn)指數(shù)回升與高頻數(shù)據(jù)的發(fā)電耗煤上升相印證，春節(jié)后22天的數(shù)據(jù)顯示2月發(fā)電耗煤同比上升20.6%。

3)新訂單回升，內(nèi)外需擴(kuò)張超預(yù)期。新訂單指數(shù)為53.0%，較上月升0.2個百分點，主要受三四線地產(chǎn)銷售火爆帶動投資、基建PPP、信貸超預(yù)期、企業(yè)利潤改善制造業(yè)進(jìn)行設(shè)備投資等影響。非制造業(yè)中的建筑業(yè)新訂單指數(shù)為54.8%，比上月回落2.3個百分點，仍處于擴(kuò)張區(qū)間。新出口訂單和進(jìn)口指數(shù)分別為50.8%、51.2%，新出口訂單較上月加快0.5個百分點，受益于全球PMI回升外需回暖；進(jìn)口指數(shù)較上月加快0.5個百分點，可能受經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，商品價格高位帶動貿(mào)易回升推動。

4)大企業(yè)擴(kuò)張，集中度提升。2016年初至今的經(jīng)濟(jì)小周期復(fù)蘇主要受房地產(chǎn)、基建和重化工業(yè)帶動，景氣度逐步向中游工程機(jī)械等行業(yè)傳導(dǎo)，主要受益者為大型企業(yè)。2月大型企業(yè)PMI為53.3%，比上月升0.6個百分點。中型企業(yè)PMI為50.5%，比上月降0.3個百分點，連續(xù)兩個月位于臨界點上。小型企業(yè)PMI為46.4%，與上月持平，繼續(xù)位于收縮區(qū)間。

5)價格指數(shù)高位，企業(yè)盈利改善，新5%比舊8%好。購進(jìn)價格持續(xù)位于高位，2月主要原材料購進(jìn)價格指數(shù)為64.2%，雖較上月回落0.3個百分點，但連續(xù)5個月位于60%以上的高位區(qū)間，主要和供給側(cè)收縮、需求改善、大宗商品高位續(xù)漲等有關(guān)，環(huán)保壓力、銀行限貸、行政去產(chǎn)能、行業(yè)集中度提升等制約產(chǎn)能恢復(fù)，價格傳導(dǎo)效應(yīng)開始顯現(xiàn)，出廠價格為56.3%，比上月升1.6個百分點，連續(xù)7個月處于擴(kuò)張區(qū)間，特別是黑色和有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)出廠價格指數(shù)升幅較大。因需求景氣傳導(dǎo)，未來價格回落也主要是因為基數(shù)效應(yīng)，而不是環(huán)比因素。工業(yè)品價格持續(xù)高位，改善了企業(yè)的盈利狀態(tài)，伴隨2015年末PPI見底回升，規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤同比增速由2015年12月的-2.3%增加到2016年12月的8.5%。

6)庫存回補推動經(jīng)濟(jì)。原材料庫存指數(shù)為48.6%，較與上月升0.6個百分點；產(chǎn)成品庫存47.6%，比上月加快2.6個百分點，企業(yè)補庫。與2016年6月以來規(guī)上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存同比增速的回升相佐證，從2016年6月的-1.9%回升到12月的3.2%。歷史上看，一輪完整的庫存周期大約持續(xù)三年，補庫周期持續(xù)約18個月左右，過去5輪補庫周期最弱的一輪約持續(xù)12月，預(yù)計此輪補庫周期將至少持續(xù)到2017年上半年。

7)春節(jié)后企業(yè)開工，生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)擴(kuò)張，緊貨幣寬信用，建筑保持高景氣度。非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為54.2%，比上月降0.4個百分點，連續(xù)5個月處于54%以上的較高景氣區(qū)間。服務(wù)業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為53.2%，比上月回落0.2個百分點。春節(jié)后企業(yè)集中開工，生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)和物流業(yè)增長明顯，商務(wù)活動指數(shù)為56.9%和53.7%，分別比上月上升3.0和6.1個百分點。開年以來，信貸社融超預(yù)期，貨幣金融服務(wù)、保險等行業(yè)商務(wù)活動指數(shù)均持續(xù)位于55.0%以上的較高景氣區(qū)間，信用仍在擴(kuò)張。建筑業(yè)繼續(xù)處于高位景氣區(qū)間。受春節(jié)假日和冬季低溫的影響，企業(yè)開工率相對較低，2月商務(wù)活動指數(shù)降至60.1%，比上月低1個百分點，但仍保持在高位景氣區(qū)間。從市場預(yù)期看，業(yè)務(wù)活動預(yù)期指數(shù)為65.8%，比上月上升1.3個百分點，企業(yè)對未來市場預(yù)期樂觀。