任澤平 方正證券首席宏觀經(jīng)濟學家

維穩(wěn)人民幣匯率，利好股市和黃金——點評近期人民幣匯率大漲

事件： 1月5日離岸美元兌人民幣上漲700個基點至6.81，在岸人民幣上漲667個基點至6.88，美元指數(shù)最低回落至101.7209。

點評：

1、央行選擇在新年換匯額度出來的時間點維穩(wěn)匯率，穩(wěn)定貶值預期，預期管理見效，繼12月18日人民幣匯率走穩(wěn)以來，近期大漲，離岸、在岸匯率大幅倒掛。在美元兌人民幣回落中間價維持在6.94附近橫盤半個月后，最近兩個交易日人民幣匯率飆漲。1月4日人民幣在香港離岸市場上漲800個基點，上漲0.86%，創(chuàng)2016年來漲幅新高，1月5日上漲700個基點，一度曾攻破6.79大關；在岸人民幣兌美元中間價1月4日上漲0.46%到6.9306，創(chuàng)2016年6月來最大漲幅，1月5日上漲667個基點至6.8817。同時，美元指數(shù)1月4日下跌0.75%至102.5107，1月5日最低回落至101.7209。

2、央行離岸在岸共同出手穩(wěn)匯率，抽干離岸市場流動性，HIBOR利率大漲，做空成本上升，在岸受資本管制。中國香港離岸人民幣HIBOR利率居高不下。1月5日隔夜利率上漲2139BP至38.3350%，去年1月12日以來新高，周利率連續(xù)上漲5天至17.5546%，月利率至13.2293%。做空人民幣成本太高，空頭平倉，離岸人民幣升值。離岸人民幣的上漲，鞏固了之前橫盤帶來的穩(wěn)定預期。國內方面資本管制加強，大額現(xiàn)金交易的標準20萬人民幣降到5萬人民幣，換匯程序更加復雜、換匯用途監(jiān)管更加嚴格，商務部等四部門加強對虛假FDI的審核。在岸人民幣緊跟離岸人民幣匯率升值，出現(xiàn)倒掛現(xiàn)象，抑制外匯投機操作。

3、美元走弱、國內經(jīng)濟L型筑底等為人民幣短期走穩(wěn)提供了基本面環(huán)境。2017年1月20日特朗普將正式入主白宮，考慮到特朗普“基建+減稅+反移民”新政將面臨諸多不確定性，市場將修正預期，近期美元走弱，黃金走強。12月官方制造業(yè)PMI51.4，仍在榮枯線上，新訂單指數(shù)高達53.1，經(jīng)濟仍在慣性擴張，主要受房地產(chǎn)投資、基建和制造業(yè)投資帶動，其中建筑業(yè)訂單大漲至59.2%，比上月大幅上升4.1個百分點。原材料購進價格指數(shù)再創(chuàng)新高至69.6%，較上月升1.3個百分點，企業(yè)盈利繼續(xù)改善。

4、元旦前政府通過強化一籃子錨貨幣及加強外匯管制影響投資者對匯率貶值預期。

第一，政府12月29日調整CFETS人民幣匯率指數(shù)貨幣籃子，2017年1月1日生效。CFETS籃子貨幣數(shù)量由13種變?yōu)?4種，新興國家較多，新增籃子貨幣權重累計加總21.09%?；@子貨幣權重根據(jù)轉口貿易因素的貿易權重法計算而得，美元在貨幣籃子的權重從26.40%降至22.40%，歐元從21.38%降至16.34%,日元從14.68%降至11.53%。考慮到部分新增貨幣匯率與美元掛鉤，對沖部分影響。

2017年中央經(jīng)濟工作會議中指出“要在增強匯率彈性的同時，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”。CFETS籃子貨幣的調整就是按照這一主基調進行的，新增貨幣將加大人民幣匯率的波動性，增強了人民幣匯率波動的彈性；主要貨幣的權重均有所下降，單一貨幣變動對CFETS人民幣指數(shù)的影響減弱，促使人民幣與美元脫鉤，有利于保持指數(shù)走勢的穩(wěn)定。

第二，維持匯率穩(wěn)定主要是防止資金外流失控，5萬元換匯額度不變，增加了換匯的審核及處罰力度。申報單上對個人購匯用途作出了詳盡的分類，細化申報內容；加強投資動機的個人換匯管理，絕不能用于境外投資，包括不得用于境外買房、證券投資、購買人壽保險和投資性返還分紅類保險等尚未開放的資本項目；事后加大實際用途核查，并加大懲處力度。若發(fā)現(xiàn)違法違規(guī)行為，將被納入關注名單，限制或禁止購匯，并可能受到司法處置。

5、本輪人民幣大幅貶值主要是對前期高估部分的修正，中期仍有貶值壓力。在2014年5月-2015年7月，中美不在一個經(jīng)濟和貨幣政策周期上，在美國收緊貨幣條件的背景下，人民幣相對美元超發(fā)。但是在2014-2015年人民幣錨定美元被動成為世界第二大強勢貨幣，進而積累了高估壓力。根據(jù)購買力平價，中國房價和匯率一定有一個是錯的，最終選擇了修正匯率高估。

6、人民幣匯率短期有望穩(wěn)定，中長期取決于中美在勞動生產(chǎn)率、改革前景、人口年齡結構等方面的差異。匯率本質是兩國貨幣的比價，也是大類資產(chǎn)配置，投資者之所以在兩種貨幣之間進行選擇，是因為其資產(chǎn)回報率存在差異，這種貨幣背后資產(chǎn)回報率的差異既來自金融市場也來自實體經(jīng)濟，但最根本的是來自實體經(jīng)濟。2017年中國貨幣政策轉向中性、房地產(chǎn)調控并推出長效機制、深化供給側改革、推動國企混改等，經(jīng)濟二次探底但幅度不深，供給出清企業(yè)效益改善。美國特朗普“基建+減稅+反移民”新政有助于再通脹，美聯(lián)儲加息次數(shù)上調，但強美元和加息將對沖積極財政政策效果。歐盟黑天鵝不斷，法國大選，德國大選，意大利銀行業(yè)風險，等均是不確定性。

7、隨著負面因素退潮，曙光乍現(xiàn)，利好股市和黃金。2017年1月20日特朗普正式上任，對其經(jīng)濟政策的實施存在很多不確定性，市場重新調整預期，美元指數(shù)回落，1-2季度黃金可能有機會。隨著特朗普效應開始逆轉緩解新興市場壓力、央行加大流動性投放力度錢荒退潮、匯率維穩(wěn)、監(jiān)管層協(xié)調解決“蘿卜章”事件、供給側改革加碼推進，負面因素消退，債市趨穩(wěn)，股票市場受益于企業(yè)盈利改善和供給側改革驅動，基本面扎實，回調提供了買入機會，抗通脹、受益改革和超跌成長股是未來主線。

曙光乍現(xiàn)：再次提示股市和黃金的機會

事件：美元大跌至101.7，離岸人民幣漲破6.8，黃金和a股上漲。

點評：

1、我們在元旦前后提示，“近期負面因素開始逐步退潮甚至平復，市場正迎來修復的時間窗口，推薦通脹和改革主題”，以及一二季度美元回調帶來的黃金投資機會。兩大投資機會正姍姍而來，如約而至。

2、2016年底股債雙殺主要是因為美聯(lián)儲上調2017年加息次數(shù)全球流動性邊際收緊、央行鎖短放長去杠桿引發(fā)錢荒、人民幣貶值資本流出、險資監(jiān)管、政策從穩(wěn)增長轉向防風險。隨著特朗普效應開始逆轉緩解新興市場壓力、央行加大流動性投放力度、錢荒退潮、監(jiān)管層協(xié)調解決“蘿卜章”事件、供給側改革加碼推進，負面因素消退。股票市場受益于企業(yè)盈利改善和供給側改革驅動，基本面扎實，回調提供了買入機會，抗通脹、受益改革和超跌成長股是未來主線。受益于通脹、利率不敏感的行業(yè)有農業(yè)、食品飲料、公用事業(yè)、石化、銀行、黃金等，關注農業(yè)供給側改革（土地流轉、種子）、國企混改、PPP、軍工、去產(chǎn)能加碼擴圍、一路一帶等改革主題。

3、2017年1月20日特朗普將正式入主白宮，考慮到特朗普“基建+減稅+反移民”新政將面臨諸多不確定性，市場將修正預期，1-2季度黃金可能有機會。

4、近期資金緊平衡，通脹上升，債市仍需等待，但錢荒退潮，已不必過度悲觀。2017年出口和制造業(yè)投資會改善，但房地產(chǎn)投資和庫存會變差，經(jīng)濟通脹可能在2-3季度前后重回下行通道，將為債市提供基本面環(huán)境。

5、過去兩年，我們給大家推薦過“5000點不是夢”“一線房價翻一倍”，也一起經(jīng)歷了市場的風雨。人生是一趟心靈的偉大旅程，未來無論順境逆境，我們將一如既往，專注敬業(yè)客觀，幫投資者守住風險門戶，把握投資機遇！讓我們迎著朝陽實干，不要對著晚霞嘆息！祝大家新年快樂，健康進步！