“可持續(xù)性是所有投資方法中最重要的一條。每一個(gè)投資大師都是在尋找，堅(jiān)持一條可持續(xù)的投資方法。”

前一段時(shí)間見(jiàn)了一個(gè)老友，他問(wèn)我：“你翻譯了那么多海外投資大師的文章，自己有什么切身的體會(huì)？”事實(shí)上，這個(gè)問(wèn)題正是我自己過(guò)去半年不斷思考的。從最早就開(kāi)始翻譯《富可敵國(guó)》的英文版，到后來(lái)的《Market Wizard》以及《Alpha Masters》，以及每年巴菲特給股東的信都會(huì)看幾遍。對(duì)于投資大師的一些想法，也有了一些新的認(rèn)識(shí)和思考。巴菲特和索羅斯們到底教會(huì)了我們什么？今天和大家分享一些新的感悟。

投資大師的共同點(diǎn)：活的很長(zhǎng)

下面這張圖非常經(jīng)典，里面涵蓋了一些比較重要投資大師的長(zhǎng)期回報(bào)收益率。里面涵蓋了巴菲特基本面選股，宏觀(guān)對(duì)沖，量化，交易等不同風(fēng)格的投資大師。但是我們看到他們都有一個(gè)共同點(diǎn)：活的很長(zhǎng)。

我們看到基本上平均可追溯業(yè)績(jī)?cè)?0年左右，最少的也有10年以上的可追溯業(yè)績(jī)，最長(zhǎng)的就是我們的巴菲特，超過(guò)了55年的可追溯業(yè)績(jī)。這一點(diǎn)是最近思考中給我啟發(fā)最大的。無(wú)論什么投資風(fēng)格，方法，甚至性格，能夠成為真正影響到后人的投資大師必須有一個(gè)特點(diǎn)；活得足夠長(zhǎng)。

巴菲特是真正踐行“活得足夠長(zhǎng)”這個(gè)真理的。一方面，他自己本人的壽命，身體狀況也非常好。在接近90歲的高齡依然思維活躍，親力親為做投資。而巴菲特的個(gè)人財(cái)富，也通過(guò)時(shí)間的玫瑰發(fā)揚(yáng)光大。在他30歲之前，他的財(cái)富“只有”100萬(wàn)美元。越到后期，他財(cái)富的積累就越驚人。

活得足夠長(zhǎng)，是我過(guò)去半年對(duì)于投資大師最深刻的啟發(fā)。表面上，這是一句廢話(huà)，但背后卻是所有偉大的投資者之所以偉大的原因。我們不會(huì)記得那些一兩年做的很優(yōu)秀的人，甚至彼得林奇接班人比爾米勒也逐漸被大家遺忘，因?yàn)樗诮鹑谖C(jī)中的滑鐵盧。無(wú)論你是什么投資風(fēng)格，什么投資理念，最核心和共同的一點(diǎn)就是要在市場(chǎng)中活得足夠長(zhǎng)。

我們用反推導(dǎo)來(lái)看這個(gè)問(wèn)題?！秾?duì)沖基金風(fēng)云錄》這本書(shū)說(shuō)過(guò)，只要活過(guò)三年的對(duì)沖基金基本上規(guī)模都不小，收益也不錯(cuò)，但是問(wèn)題是每年有三分之一的對(duì)沖基金在第一年就被消滅了。那么我們反過(guò)來(lái)思考這個(gè)問(wèn)題，如何能成為活過(guò)三年的對(duì)沖基金？

活得長(zhǎng)靠什么？對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的剝離

過(guò)去我們一直拘泥于去對(duì)比索羅斯和巴菲特。這兩位投資大師年齡一樣，投資方法完全不同，的確有許多可以對(duì)比的地方：巴菲特出生國(guó)會(huì)議員之家，索羅斯是為了躲避戰(zhàn)爭(zhēng)去的美國(guó)。巴菲特生活樸素，甚至摳門(mén)，索羅斯喜歡捐款，致力于開(kāi)放社會(huì)的偉大目標(biāo)。巴菲特依靠股票投資賺錢(qián)，索羅斯擅長(zhǎng)外匯期貨。但其實(shí)我們忽視了他們的共同點(diǎn)：就是在投資中其實(shí)他們都是很“膽小”的，做的都是確定性投資。

我舉幾個(gè)例子大家就明白了。

大家對(duì)于索羅斯津津樂(lè)道的就是阻擊英格蘭銀行和東南亞金融危機(jī)。其實(shí)背后的邏輯都是基于定價(jià)機(jī)制的非市場(chǎng)化。索羅斯相信的是market economy，當(dāng)他看到planned economy和market economy發(fā)生沖突的時(shí)候，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)最終會(huì)大概率取勝。而且他熟讀歷史和哲學(xué)，從歷史，哲學(xué)，人性的角度看，最終都會(huì)按照市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的方向去走。本質(zhì)上索羅斯做的是一種低風(fēng)險(xiǎn)投資。像當(dāng)年英鎊和泰銖的貶值，連其央行內(nèi)部的成員都承認(rèn)自己貨幣會(huì)貶值。索羅斯讓人敬佩的是，在低風(fēng)險(xiǎn)投資的時(shí)候他敢重倉(cāng)出擊。

我們?cè)倏纯窗头铺?。關(guān)于巴菲特的投資案例非常非常多，其本質(zhì)也是低風(fēng)險(xiǎn)投資，或者我們說(shuō)的，去獲取剝離風(fēng)險(xiǎn)后的收益。在金融危機(jī)的時(shí)候，巴菲特說(shuō)了一句話(huà)：Buy American， I am。那我們看看巴菲特買(mǎi)了什么？那時(shí)候巴菲特重倉(cāng)了高盛，他曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，如果美國(guó)最終只有一家投資銀行活下來(lái)，那必然是高盛。但是我們看，巴菲特買(mǎi)的其實(shí)是高盛的優(yōu)先股，而不是正股。如果看過(guò)《大而不倒》就能理解巴菲特的投資策略。即使在金融危機(jī)這種大甩賣(mài)的時(shí)候，他做的也是低風(fēng)險(xiǎn)投資。不追求最大的回報(bào)，而是確保守住本金的前提下能有收益。

對(duì)沖基金的發(fā)展史，就是尋找“風(fēng)險(xiǎn)剝離后的收益”

我們?cè)倩氐健陡豢蓴硣?guó)》這本書(shū)，從第一章的對(duì)沖基金創(chuàng)始人A.W.Jones，到后面的James Simons，其演變就是不斷尋找風(fēng)險(xiǎn)剝離后的收益。A.W. Jones是對(duì)沖基金模式的創(chuàng)始人，雖然不是他開(kāi)創(chuàng)了做空和杠桿，但卻是最早運(yùn)營(yíng)這種對(duì)沖基金模式的。而這兩個(gè)工具正是在純多頭思維的市場(chǎng)，有效剝離了部分風(fēng)險(xiǎn)，獲取收益。

書(shū)中舉了一個(gè)很好的例子：假設(shè)兩個(gè)投資者都從10000美元開(kāi)始做。一個(gè)運(yùn)用做空和杠桿工具。那么首先，他的杠桿就讓他擁有20000美元的投資。他做多130000美元，放空70000美元。這樣他暴露在市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)只有60000美元。而另一位投資做多80000美元，保留20000現(xiàn)金，在市場(chǎng)也暴露80000美元的風(fēng)險(xiǎn)。假設(shè)市場(chǎng)上漲20%，由于他們的選股能力一樣強(qiáng)，看多的股票漲了30%，跑贏大市，而另一個(gè)做空的股票也只下跌了10%。那么運(yùn)用杠桿的投資者的利潤(rùn)就是32000美元，而且市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)還小。而普通投資者的利潤(rùn)只有24000美元，而且暴露了更多風(fēng)險(xiǎn)在市場(chǎng)上。

加杠桿不是賭博，核心邏輯也是基于更小風(fēng)險(xiǎn)暴露的投資，放大收益率。

在此之后，我們看到每一位投資大師都在通過(guò)研究方法，投資工具的創(chuàng)新，來(lái)獲取剝離風(fēng)險(xiǎn)后的收益。比如第二章的Michael Steinhardt，其最核心的賺錢(qián)方法是通過(guò)大眾交易來(lái)持續(xù)拿到打折的股票。因?yàn)榇蠹叶疾欢趺醋龃笞诮灰?，?yīng)該給多少的折價(jià)。Steinhardt從中賺取了巨額的，沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)的利潤(rùn)！再比如后面的老虎基金羅伯遜，他最初的成功也是來(lái)自于對(duì)于小市值股票的基本面挖掘。因?yàn)榇蟛糠秩棠菚r(shí)候主要覆蓋大市值，流動(dòng)性好的股票。小市值股票本來(lái)估值就折價(jià)，風(fēng)險(xiǎn)很低。而一旦挖掘到好公司，收益率就會(huì)很高。再到最后的James Simons，通過(guò)程序化交易，量化模式來(lái)剝離風(fēng)險(xiǎn)，獲得真正的alpha.

大獎(jiǎng)?wù)禄鸬臄?shù)學(xué)模型主要通過(guò)對(duì)歷史數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)，找出金融產(chǎn)品價(jià)格、宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)、市場(chǎng)指標(biāo)、技術(shù)指標(biāo)等各種指標(biāo)間變化的數(shù)學(xué)關(guān)系，發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)目前存在的微小獲利機(jī)會(huì)，并通過(guò)杠桿比率進(jìn)行快速而大規(guī)模的交易獲利。

滾雪球的最核心要素：低風(fēng)險(xiǎn)投資

以前看巴菲特的滾雪球，僅僅理解表面因素，要走很濕的雪和很長(zhǎng)的坡。事實(shí)上，巴菲特能夠滾雪球最重要的部分就是低風(fēng)險(xiǎn)投資。

今天如果我隨便買(mǎi)入一個(gè)股票，其上漲和下跌的概率可能都是50%。很多時(shí)候高收益伴隨著的就是高風(fēng)險(xiǎn)。一個(gè)股票有上漲100%的可能，往往也會(huì)有下跌50%的可能。許多人在做投資時(shí)，就是不斷追求高風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)。比如去賭短期催化劑，去押寶某條賽道，或者去獲取別人不知道的信息。這些方式都伴隨著極大不確定性，最后逐漸會(huì)回歸到50%的拋硬幣概率，甚至很多時(shí)候因?yàn)槿诵缘娜觞c(diǎn)，概率連50%也不到。那么長(zhǎng)期來(lái)看，收益率就是均值回歸。

而巴菲特就是找到一種能夠持續(xù)低風(fēng)險(xiǎn)，可持續(xù)的投資模式。我曾經(jīng)說(shuō)過(guò)許多次，巴菲特辦公室里面放著前Boston Red Sox傳奇球星TedWilliams第一次比賽的照片?？梢哉f(shuō)，他是巴菲特最最崇拜的體育明星。那么這位Ted Williams是何方神圣呢？他是美國(guó)職業(yè)大聯(lián)盟中最后一個(gè)年度打擊率在40%以上的球員，當(dāng)然那也要追溯到1941年。他職業(yè)生涯的打擊率高達(dá)34.4%，讓他成為打擊率最高的球員之一。他甚至能夠在39和40歲的高齡，連續(xù)兩年獲得美國(guó)聯(lián)盟(American League)的打擊率冠軍。他曾經(jīng)說(shuō)過(guò)一句名言“要成為一個(gè)優(yōu)秀的擊球手，你必須等待一個(gè)好球才去打擊。如果我總是去打擊幸運(yùn)區(qū)以外的球，那我根本不可能成為棒球名人堂選手。”

所以這么多年，其實(shí)巴菲特真正買(mǎi)入過(guò)的十倍股不是那么多，他也從來(lái)不推崇tenbegger。他的核心模式就是不斷獲取風(fēng)險(xiǎn)剝離后的收益，每年哪怕就那么一點(diǎn)點(diǎn)，但是這種模式可以持續(xù)，可以滾很多年。那么時(shí)間越長(zhǎng)，巴菲特的雪球就越大。

以前有個(gè)朋友跟我說(shuō)過(guò)一句話(huà)：堅(jiān)信長(zhǎng)期的力量。我認(rèn)為背后也是這種思路，尋找長(zhǎng)期可持續(xù)的模式，讓時(shí)間成為我們的朋友。時(shí)間越長(zhǎng)，大家看到的差距越大。

可持續(xù)性，是所有投資方法最重要的一條

在看了那么多書(shū)，學(xué)習(xí)了那么多投資大師的理念后，我開(kāi)始真正意識(shí)到：

個(gè)方法可能短期無(wú)法抓住最牛的股票，但是能夠長(zhǎng)期帶來(lái)回報(bào)，而且是有效的。

最近債券市場(chǎng)波動(dòng)很大，有人說(shuō)了一句很深刻的話(huà)：做投資一年三倍不難，但是三年一倍卻很難。背后也是反映了投資的可持續(xù)性有多么不容易。短期決定投資回報(bào)的是技能和運(yùn)氣，如果有足夠的運(yùn)氣，一年要翻倍甚至幾倍都是可能的。每一年，我們都能找到這樣的人(拋硬幣大賽冠軍)。但是長(zhǎng)期，決定投資回報(bào)的就是一個(gè)因素：技能。這個(gè)技能包括自身能力，包括投資方法的進(jìn)化等。

巴菲特和索羅斯本質(zhì)上在做同樣的事情，低風(fēng)險(xiǎn)，可持續(xù)的投資。巴菲特購(gòu)買(mǎi)高ROE，具有護(hù)城河，和獨(dú)特商業(yè)模式的企業(yè)，而背后又通過(guò)保險(xiǎn)公司獲得低成本的資金。這些優(yōu)質(zhì)企業(yè)帶來(lái)的回報(bào)率超過(guò)保險(xiǎn)公司的資金成本，長(zhǎng)期就是巨大的“卡差”。而且巴菲特一直強(qiáng)調(diào)一件事情“保住你的本金”。而索羅斯是基于人性的不變，從boom to burst，人性的貪婪和欲望是永遠(yuǎn)可持續(xù)的弱點(diǎn)。他在外匯市場(chǎng)的交易也是不斷抓住高勝算，低風(fēng)險(xiǎn)的投資機(jī)會(huì)。

而那些失敗的人，他們身上的問(wèn)題就是投資方法出現(xiàn)了“不可持續(xù)”的問(wèn)題。里面的問(wèn)題多種多樣，但我總結(jié)下來(lái)發(fā)現(xiàn)最大的問(wèn)題是基于對(duì)自己的過(guò)度自信。

我們看到，投資大師他重視的是方法論，是體系。投資有完整的體系，然后在這個(gè)方法和體系中進(jìn)化，才能成為長(zhǎng)跑冠軍。而投資沒(méi)做好的人，往往是基于對(duì)個(gè)人，主要是對(duì)自己的自信和要求。這是非常難持續(xù)的。首先，一個(gè)人要不斷進(jìn)化，保持進(jìn)步，甚至保持對(duì)市場(chǎng)的勝算就非常非常難。其次，很多時(shí)候?qū)ふ业轿磥?lái)的牛股是無(wú)法持續(xù)和預(yù)測(cè)的。有些人因?yàn)槟承┮蛩刈サ竭^(guò)十倍股(比如因?yàn)閷?duì)于某些行業(yè)的理解)，但要抓住下一個(gè)十倍股的概率并不能提高。個(gè)人的能力在體系和方法面前就很渺小。

世界是不可預(yù)測(cè)的，而要相信我們個(gè)人能持續(xù)預(yù)測(cè)未來(lái)的可能性是很低很低的。所以許多人的錯(cuò)誤來(lái)自于對(duì)自己過(guò)于自信，認(rèn)為自己有持續(xù)預(yù)知未來(lái)的水晶球。這一點(diǎn)也是過(guò)去半年我自己進(jìn)化的認(rèn)知。過(guò)去我一直認(rèn)為，挖掘牛股的核心能力是看到未來(lái)。但今天，我越來(lái)越發(fā)現(xiàn)世界是不可預(yù)測(cè)的。我們應(yīng)該基于未知的世界，做風(fēng)險(xiǎn)剝離后的收益。

寫(xiě)在最后：我對(duì)奧馬哈朝圣的一些感悟

每年的巴菲特股東大會(huì)，都是全球投資者的一次奧馬哈朝圣?？上в捎诟鞣N原因，我一次也沒(méi)去過(guò)。好在巴菲特是十分開(kāi)明的人，每一個(gè)他的智慧都會(huì)展現(xiàn)在其致股東的信件中，他在奧馬哈年會(huì)的發(fā)言也都會(huì)有公開(kāi)的紀(jì)錄。這些年也通過(guò)讀書(shū)，學(xué)習(xí)他的投資理念，對(duì)于巴菲特，甚至對(duì)于許多海外投資大師的方法有了更加深一層次的理解。

投資越是到最后，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的敬畏之心就越強(qiáng)。那些偉大投資者在每做一次投資的時(shí)候都會(huì)思考風(fēng)險(xiǎn)在哪里，巴菲特是最厭惡風(fēng)險(xiǎn)的。他總是希望能夠不斷獲得剝離風(fēng)險(xiǎn)之后的收益。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的厭惡，并不等于巴菲特不出手，而是耐心尋找最確定，風(fēng)險(xiǎn)最低的時(shí)候，再運(yùn)用金融工具，做低風(fēng)險(xiǎn)確定性投資。他的搭檔芒格說(shuō)過(guò)，人一輩子不能富有兩次。真正能夠滾雪球的就是可持續(xù)的，剝離風(fēng)險(xiǎn)之后的收益。這些收益通過(guò)時(shí)間積累后，就變成了大雪球。時(shí)間會(huì)成為我們的朋友。

既然時(shí)間對(duì)于長(zhǎng)期投資那么重要，這也是偉大投資者都在堅(jiān)持的追求長(zhǎng)期正確價(jià)值觀(guān)。

對(duì)于投資大師，對(duì)于奧馬哈真正的朝圣，是堅(jiān)守正確的價(jià)值觀(guān)。

而這些，才是那么多投資大師真正交給我的。如同西部世界里的那句經(jīng)典臺(tái)詞：Mozart， Beethoven， and Chopin never died. They simply became music. 真正偉大的投資大師，是留給世界的那些可持續(xù)投資方式。