投資要點(diǎn)

全面二胎政策效果顯著，未來(lái)三年奶粉行業(yè)需求擴(kuò)容30%。今年下半年生育已開(kāi)始加速，明年將迎來(lái)高峰，保守估計(jì)16-18 年共新增出生人口500萬(wàn)左右，預(yù)計(jì)給嬰幼兒奶粉行業(yè)帶來(lái)約500 億的市場(chǎng)增量（零售口徑），出廠口徑超250 億，行業(yè)需求增量超過(guò)30%。

配方注冊(cè)實(shí)施后甩貨清理庫(kù)存接近尾聲，貝因美大概率獲得第一批配方通過(guò)搶占渠道先機(jī)。今年以來(lái)受注冊(cè)制影響，大批中小品牌奶粉降價(jià)促銷(xiāo)清理庫(kù)存，同時(shí)渠道商拿貨也趨于謹(jǐn)慎，等待配方注冊(cè)通過(guò)品牌。在目前渠道庫(kù)存普遍較低的情況下，第一批通過(guò)配方注冊(cè)的品牌有望搶占先機(jī)。考慮到海外品牌審核材料更為復(fù)雜，審核周期更長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)第一批通過(guò)品牌大概率以國(guó)產(chǎn)大品牌為主，貝因美有望位列其中。

進(jìn)口奶粉市場(chǎng)秩序和價(jià)格將進(jìn)一步規(guī)范，未來(lái)國(guó)內(nèi)外品牌之間的競(jìng)爭(zhēng)將集中于高端產(chǎn)品以及母嬰渠道?？缇畴娚陶媲鍐位蚺c配方注冊(cè)制配套落地，海淘渠道收緊也已成定局。盡管進(jìn)口奶粉需求短期無(wú)法逆轉(zhuǎn)，但市場(chǎng)秩序和價(jià)格的進(jìn)一步規(guī)范將有利于國(guó)內(nèi)外品牌之間的合理競(jìng)爭(zhēng)。未來(lái)國(guó)內(nèi)外品牌將向原罐進(jìn)口、有機(jī)、羊乳等高端產(chǎn)品聚焦。此外，母嬰渠道由于服務(wù)屬性突出已經(jīng)成為嬰幼兒奶粉最重要渠道，未來(lái)也將成為國(guó)內(nèi)外品牌必爭(zhēng)之地。

投資建議：嬰幼兒奶粉行業(yè)明年供需結(jié)構(gòu)確定性改善，我們預(yù)計(jì)明年二、三季度奶粉行業(yè)將迎來(lái)拐點(diǎn)。貝因美作為A 股唯一純奶粉標(biāo)的，明年行業(yè)拐點(diǎn)到來(lái)公司將直接受益。公司基本面經(jīng)歷了兩年多深度調(diào)整目前正處于底部，隨著公司渠道調(diào)整結(jié)束、庫(kù)存清理完畢，公司有望在全面二胎+配方注冊(cè)雙重利好政策下，重新步入正軌，未來(lái)1-2 年收入有望恢復(fù)至40-50 億，凈利恢復(fù)至4-5 億，業(yè)績(jī)彈性巨大，建議積極配置。

風(fēng)險(xiǎn)提示：新政效果低于預(yù)期、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、食品安全問(wèn)題