什么是“回撤”？

“回撤”是個(gè)謂語(yǔ)，前面隱含了一個(gè)主語(yǔ)。一般來(lái)說(shuō)，沒(méi)有人說(shuō)“虧損回撤”的，我們說(shuō)的“回撤”，通常指“股價(jià)回撤”、“市值回撤”、“凈值回撤”和“盈利回撤”。 “股價(jià)回撤”是針對(duì)個(gè)股的，即股價(jià)從前期高點(diǎn)回落?！笆兄祷爻贰焙汀皟糁祷爻贰币话銓?duì)應(yīng)一個(gè)投資組合，我們可以簡(jiǎn)化地只討論股票組合。一支或者多支個(gè)股的股價(jià)回落，引起市值或者凈值回落。而“盈利回撤”的說(shuō)法，其實(shí)是不準(zhǔn)確的。在股票沒(méi)有賣出之前，基金沒(méi)有贖回之前，這筆投資并沒(méi)有結(jié)束，沒(méi)有所謂的“盈利”。所謂“盈利”只是“賬面浮動(dòng)盈利”。股價(jià)、市值或凈值從高點(diǎn)的回落，造成了“賬面浮動(dòng)盈利”回撤。 絕大多數(shù)人是厭惡“回撤”的，那種感覺(jué)就像剛剛賺來(lái)已經(jīng)放到包里的錢，又被掏了出去?！盎爻贰敝宰尯芏嗳穗y受，是因?yàn)槿藗冊(cè)谛闹邪选笆兄怠钡韧凇般y行活期存款余額”，把“賬面浮動(dòng)盈利”等同于“已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的盈利”。要想減輕甚至消除回撤帶來(lái)的痛苦，首先需要在心理上有正確認(rèn)識(shí)，把“市值”與“銀行活期存款余額”區(qū)分開(kāi)，把“賬面浮動(dòng)盈利”與“已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的盈利”區(qū)分開(kāi)，把“可能可以避免的回撤”與“不可避免的回撤”區(qū)分開(kāi)，并且采取一些必要的措施來(lái)減少“可能可以避免的回撤”。

那么股價(jià)為什么發(fā)生回撤？

股價(jià)回撤有五類原因。

第一類是單純因?yàn)楣蓛r(jià)隨機(jī)游走引起的回撤。任何一個(gè)具體的股價(jià)、市值和凈值，都是精確的錯(cuò)誤。這很像薛定諤的貓。當(dāng)我們不去觀察貓的時(shí)候，貓是既死又活的狀態(tài)的疊加。當(dāng)我們觀察貓的時(shí)候，貓的狀態(tài)就坍縮為生或者死唯一一種結(jié)果。只用一種具體結(jié)果去代表整體是錯(cuò)誤的。在股市沒(méi)有開(kāi)市的時(shí)間，或者停牌期間，人們對(duì)公司股價(jià)的估量都是模糊的，各不相同的。股價(jià)是一個(gè)彌散的狀態(tài)。一旦開(kāi)始交易，公司的股價(jià)就坍縮為一個(gè)具體的值，并開(kāi)始隨機(jī)游走。其實(shí)，任何一個(gè)具體的交易價(jià)格，都不足以衡量公司價(jià)值，都只是從一個(gè)極小的角度反映公司價(jià)值。當(dāng)我們有長(zhǎng)期的、大量的交易價(jià)格時(shí)，才可以逐步接近公司價(jià)值的全貌。所以，單純因?yàn)楣蓛r(jià)隨機(jī)游走引起的回撤，是完全無(wú)法預(yù)測(cè)的，也沒(méi)有必要去防范。 第二類是對(duì)個(gè)股短期高漲情緒回落引起的股價(jià)回撤。這多發(fā)生于個(gè)股股價(jià)短期沖高之后。這一類回撤很多人認(rèn)為可以預(yù)測(cè)，即使長(zhǎng)期看好也會(huì)依此來(lái)短期地做高拋，希望隨后低吸進(jìn)一步降低成本。這類操作有一定的正確的概率。但是，高漲的情緒可能會(huì)延續(xù)，也可能拉長(zhǎng)時(shí)間跨度后被公司盈利增長(zhǎng)追上。所以這種操作正確的概率就大打折扣。而且，高拋之后，理論上任何一個(gè)低于高拋位置的價(jià)位都值得接回，何時(shí)接回就顯得很為難。另一種情況是，高拋之后股價(jià)繼續(xù)上漲，是否要認(rèn)錯(cuò)加價(jià)接回長(zhǎng)期看好的股票就顯得更加為難。絕大部分人是不愿意加價(jià)接回的，從此與當(dāng)初長(zhǎng)期看好的股票再無(wú)關(guān)聯(lián)。所以，我們認(rèn)為這一類回撤也很難預(yù)測(cè)的。我們建議不必去預(yù)測(cè)，也沒(méi)有必要去防范。 第三類是公司業(yè)績(jī)回落引起的股價(jià)回撤。有一些人已經(jīng)不再對(duì)股價(jià)追漲殺跌，但是卻對(duì)公司業(yè)績(jī)追漲殺跌。公告業(yè)績(jī)大增時(shí)，就加倉(cāng)，公告業(yè)績(jī)不如預(yù)期甚至下滑時(shí)，就減倉(cāng)。殊不知，大牛股公司的業(yè)績(jī)也不是年年季季高增長(zhǎng)的。而且，業(yè)績(jī)只是公司經(jīng)營(yíng)在財(cái)務(wù)上的結(jié)果，依據(jù)業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)加減倉(cāng)，通常已經(jīng)太晚了。這一類回撤，要區(qū)分將是長(zhǎng)期業(yè)績(jī)下滑還是短期業(yè)績(jī)回落。如果是因?yàn)楣镜慕?jīng)營(yíng)或者外部環(huán)境出現(xiàn)了重大惡化，則一定要盡量避開(kāi)。例如2010年后李寧多項(xiàng)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略出現(xiàn)重大失誤，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)連續(xù)下滑，股價(jià)大幅回撤。如果是因?yàn)樾袠I(yè)特性，短期變化和會(huì)計(jì)處理引起的短期業(yè)績(jī)波動(dòng)，可以不去做預(yù)測(cè)和防范。 第四類是黑天鵝事件引發(fā)強(qiáng)烈悲觀預(yù)期，造成的股價(jià)回撤。公司的經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，往往會(huì)出現(xiàn)一些突如其來(lái)的黑天鵝事件，并帶來(lái)股價(jià)的劇烈回撤。有的黑天鵝事件是影響深遠(yuǎn)的，根本性的。例如2008年三聚氰胺事件，極大地改變了乳業(yè)的市場(chǎng)格局和行業(yè)規(guī)則。有的黑天鵝事件卻只是一個(gè)小插曲，例如“張三林”舉報(bào)伊利事件，金螳螂朱興良涉季建業(yè)案事件。黑天鵝事件造成的股價(jià)回撤，事前我們幾乎無(wú)法預(yù)知和防范，但事后我們要持續(xù)關(guān)注事態(tài)發(fā)展，及時(shí)做出評(píng)估。有的可能不需要做出反應(yīng)，有的需要盡快減倉(cāng)（但不要僅僅因?yàn)楣蓛r(jià)下跌而減倉(cāng)），也有的可能反而是加倉(cāng)的好機(jī)會(huì)。 第五類是牛市崩塌引起的股價(jià)回撤。這一類回撤可以比作“傾巢之下，焉有完卵”。2007年的牛市是一個(gè)完整意義上的牛市。所謂完整意義上的牛市，就是整個(gè)市場(chǎng)上已經(jīng)找不到敢繼續(xù)持有的股票，更別提建倉(cāng)了。任何一個(gè)牛市，都將以一地雞毛結(jié)束。這類牛市崩塌引起的回撤，是有非常大的概率可以預(yù)見(jiàn)的。2015年的牛市，我們認(rèn)為是一個(gè)“半截子”牛市。因?yàn)榧词故巧献C指數(shù)在5178點(diǎn)的最高點(diǎn)，還有不少股票處于合理甚至合理偏下的估值位置。但是當(dāng)時(shí)的情況是，中小創(chuàng)的估值已經(jīng)瘋狂，并積累了大量高杠桿融資盤(pán)。很多公募私募不顧風(fēng)險(xiǎn)，一起炒作中小創(chuàng)。當(dāng)證監(jiān)會(huì)殺配資時(shí)，爆倉(cāng)使得中小創(chuàng)連續(xù)跌停完全喪失流動(dòng)性，公募私募只得拋售藍(lán)籌股來(lái)應(yīng)對(duì)巨額贖回。牛市崩塌引起的回撤，所有的投資者，無(wú)論是個(gè)人投資者還是機(jī)構(gòu)投資者，都應(yīng)該提前做好準(zhǔn)備，盡可能避開(kāi)這類回撤。并且，安全的投資體系，需要先假設(shè)不能在牛市逃頂，仍然可以獲得相當(dāng)?shù)母?dòng)盈利而不會(huì)虧損。我們要牢記牛市是用來(lái)賣股的，不是用來(lái)買股的。

那么回撤有規(guī)律嗎？

有。但肯定不是“連續(xù)上漲xx日會(huì)回撤”、“漲停板的下一日會(huì)回撤”、“高出60日均線xx%會(huì)回撤”或者“利好出盡要回撤”這樣的規(guī)律。關(guān)于回撤，我們最確定的是——回撤一定會(huì)發(fā)生。但是不同類型的回撤，規(guī)律不同。對(duì)于股價(jià)隨機(jī)游走引起的回撤、個(gè)股短期高漲情緒回落引起的回撤、黑天鵝事件引起的回撤、短期業(yè)績(jī)回落引起的回撤，我們發(fā)現(xiàn)的規(guī)律是——不知道什么時(shí)候會(huì)發(fā)生，不知道在什么位置會(huì)發(fā)生，不知道回撤多大幅度后會(huì)結(jié)束。我們將之歸結(jié)為“不可避免的回撤”。對(duì)于長(zhǎng)期業(yè)績(jī)下滑引起的回撤，和牛市崩塌引起的回撤，是有比較大的可能性可以預(yù)見(jiàn)的。我們將之歸結(jié)為“可能可以避免的回撤”。這部分回撤才是我們最需要關(guān)注和預(yù)防的，考驗(yàn)我們對(duì)商業(yè)的洞察力和對(duì)人性的感知力。分散持股，構(gòu)建一個(gè)相關(guān)性較小的股票組合，可以在一定程度上減輕個(gè)股的某些“不可避免的回撤”，從而減輕“市值回撤”或者“凈值回撤”。但是分散持股并不是防范“可能可以避免的回撤”的主要手段。

個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者如何面對(duì)回撤？

個(gè)人投資者相對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者最大的優(yōu)勢(shì)就是“對(duì)資金的絕對(duì)控制權(quán)”。個(gè)人投資者可以絕對(duì)控制投資的資金量、倉(cāng)位和投資期限。但是很多個(gè)人投資者放棄了這個(gè)最大的優(yōu)勢(shì)，將短期資金投入股市，聽(tīng)消息買賣，追漲殺跌，動(dòng)用杠桿資金（杠桿資金的平倉(cāng)規(guī)則和杠桿成本都限制了投資期限）。這種情況下個(gè)人投資者必然會(huì)被各種“不可避免的回撤”所困擾。如果個(gè)人投資者能夠看清股價(jià)幻象，牢牢把握“對(duì)資金的絕對(duì)控制權(quán)”，將關(guān)注力集中在公司長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和市場(chǎng)整體情緒上，那么“不可避免的回撤”將不再是一種困擾，“可能可以避免的回撤”也可能被預(yù)防?！安豢杀苊獾幕爻贰卑l(fā)生后，可以不動(dòng)，可以伺機(jī)加倉(cāng)?！翱赡芸梢员苊獾幕爻贰睉?yīng)事先盡量預(yù)見(jiàn)和防范，或者盡快做出反應(yīng)，可以減倉(cāng)、清倉(cāng)，或者用期貨、期權(quán)工具來(lái)對(duì)沖，加保險(xiǎn)。希望證監(jiān)會(huì)能夠盡快推出個(gè)股期權(quán)工具，完善我們的工具箱。 機(jī)構(gòu)投資者并沒(méi)有對(duì)資金的絕對(duì)控制權(quán)，開(kāi)放式、定期開(kāi)放式基金還面臨投資理念不端正的客戶的贖回壓力，所以困難會(huì)更大一些。機(jī)構(gòu)投資者既需要自己守得住不隨便賣出，還需要幫助客戶守得住不隨便贖回。如果股市里的個(gè)股不是每天報(bào)價(jià)，而是每半年或者一年才交易一次，絕大多數(shù)個(gè)人投資者買入和賣出時(shí)會(huì)更審慎，投資成績(jī)也會(huì)更好。封閉式基金、定期開(kāi)放式基金如果大幅降低凈值播報(bào)頻率，本來(lái)可以變相實(shí)現(xiàn)這種機(jī)制，幫助部分客戶規(guī)避頻繁面對(duì)回撤的痛苦?？上Р簧倩疬€是愿意頻繁地播報(bào)凈值，讓客戶頻繁去感受凈值的回撤。 之所以人們害怕“回撤”，心理學(xué)上的機(jī)制是“損失厭惡”，浮虧一塊錢造成的心理影響至少是浮盈一塊錢的2倍，這也是進(jìn)化造成的結(jié)果。如果對(duì)股市規(guī)律沒(méi)有深刻理解，是很難淡看波動(dòng)的。當(dāng)前不少機(jī)構(gòu)為了迎合客戶，將控制“回撤”作為頭等大事。如果凈值能直線增長(zhǎng)當(dāng)然是好事，但這在股市中是不可能的。大多數(shù)機(jī)構(gòu)用“止損”手段控制“回撤”，顯然解決不了問(wèn)題，凈值下跌10%就砍掉，運(yùn)氣差的話連砍幾次凈值就歸零了，有時(shí)候很好的加倉(cāng)機(jī)會(huì)反而變成了永久性損失。用復(fù)雜的“對(duì)沖”工具消除“回撤”的同時(shí)，也同時(shí)消除了可能的收益，增加了成本。當(dāng)然，如果只做打新和套利的策略，沒(méi)有回撤，但收益卻遠(yuǎn)不如股票，為了追求更高的長(zhǎng)期收益，必須不能把波動(dòng)簡(jiǎn)單當(dāng)做風(fēng)險(xiǎn)。 “回撤”并不可怕，甚至可能是我們的好朋友?？吹安豢杀苊獾幕爻贰?，防范““可能可以避免的回撤”，利用“可能帶來(lái)更好買入機(jī)會(huì)的回撤” 。提高買入標(biāo)準(zhǔn)，事先假設(shè)避不開(kāi)任何“回撤”，仍然能不虧損。潮水褪去的時(shí)候，我們還穿著沙灘褲。