自十八屆三中全會后，歷時22個月的等待，國企改革頂層設計方案終于落地，扣動了中國經(jīng)濟體制改革的關(guān)鍵一環(huán)。

中共中央、國務院近日印發(fā)《關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導意見》（簡稱《指導意見》）。“國企改革頂層設計方案凸顯了資本市場對于本次改革的重要意義?！倍辔唤邮苌献C報記者采訪的國企改革專家表示，其中尤以力推商業(yè)類國企整體上市、國資管理體制改革、發(fā)展混合所有制經(jīng)濟等方面與資本市場聯(lián)系最為緊密?！皩ζ髽I(yè)而言，預計未來央企層面的改革將全面加速，可能會涌現(xiàn)央企并購重組浪潮。而地方國資改革在得到中央定調(diào)后也將加速推進?！?/p>

央企及地方國資旗下上市公司中，目前已有逾110家因重大事項停牌。

上市潮：力推商業(yè)類國企整體上市

在國企分類改革中，力推處于充分競爭行業(yè)的商業(yè)類國企“整體上市”將是一項重要工作。國資國企改革專家認為：這凸顯了資本市場對于本輪國企改革的重要意義

國企改革，分類先行。從《指導意見》的排序也可看出，緊隨在“總體要求”之后的便是“分類推進國有企業(yè)改革”。根據(jù)《指導意見》，國有企業(yè)最終將被劃分為

國資國企改革資深專家張喜亮對上證報記者表示：“各級國資委設立以來，大部分國有企業(yè)都實現(xiàn)了公司制改革，目前尚有少數(shù)企業(yè)還沒有實現(xiàn)股權(quán)多樣化，根據(jù)需要和實際將有序進行股份制改革，但是也不必定一刀切。對整體上市問題，一方面是集團層面的股權(quán)結(jié)構(gòu)問題，一方面是業(yè)務板塊問題，這些方面的改革任務還是比較重的?！?/p>

也有券商人士認為：“可以預見，未來央企集團公司對上市平臺的資產(chǎn)注入以及IPO甚至借殼（借道）上市的現(xiàn)象將不斷涌現(xiàn)。同時，若要 創(chuàng)造條件 實現(xiàn)國企集團整體上市，正需要盡早實現(xiàn)股票發(fā)行注冊制，讓投資者在一個自由供求的市場來選擇是否購買國企的股份?！?/p>

目前，在111家央企中，尚有約25家央企沒有上市平臺，這些央企包括：中國建筑設計研究院、中國儲備糧管理總公司、中國商用飛機有限責任公司、機械科學研究總院、中國建筑科學研究院、中國林業(yè)集團公司、珠海振戎公司、中國冶金地質(zhì)總局、中國煤炭地質(zhì)總局、中國民航信息集團公司、中國航空器材集團公司、中國儲備棉管理總公司、中國鐵路物資（集團）總公司、中國國新控股有限公司等。

“這些暫無上市平臺的企業(yè)，預計未來要么將被清理退出，要么將被其他國企吸收合并，要么就是獨立進行改制上市?！比倘耸繉ι献C報記者表示。

在上述央企中有的已經(jīng)啟動改制并擬定了上市時間表。以中國建筑設計研究院為例，2014年7月底，中國建設科技集團股份公司（簡稱“中國建科集團”）正式掛牌成立。該集團由中國建筑設計研究院作為主發(fā)起人，持股85%為控股股東，注冊資本27.08億元。中國建科集團承繼了中國建筑設計研究院的資產(chǎn)，主營業(yè)務涵蓋建筑與市政工程勘察、設計、服務、工程承包等，計劃未來擇機在A股IPO。

“建筑行業(yè)門檻較低，企業(yè)較多，當前建筑行業(yè)是國企改革的重點領(lǐng)域。在此背景下，中國建科集團的成立本身是一種增資擴張，并且未來還將上市，這傳遞出一種信號，預示著轉(zhuǎn)型升級、由低門檻向高科技含量過渡，得到國家鼓勵與支持，科技含量高、轉(zhuǎn)型升級好的企業(yè)將成為整合主體?！?/p>

此外，在擁有上市平臺的央企中，尚有多家尚未完成公司制股份制改制。例如：北京有色金屬研究總院（有研新材大股東）、北京礦冶研究總院（當升科技、北礦磁材大股東）、電信科學技術(shù)研究院（高鴻股份、大唐電信大股東）、武漢郵電科學研究院（烽火通信、光迅科技、長江通信大股東）等。有券商人士認為：按照“加大集團層面公司制改革力度，積極引入各類投資者實現(xiàn)股權(quán)多元化，大力推動國有企業(yè)改制上市”的精神，這些尚未完成公司制股份制改革的大股東未來有望加速改制，并為上市公司資本運作帶來更多想象空間。

 重組季：首要目標“做強”與混改

“做強”重回國企改革首要任務,而前期備受關(guān)注的“發(fā)展混合所有制經(jīng)濟”依然是本次改革方案濃墨重彩的部分。

除了充分競爭領(lǐng)域的商業(yè)類國企整體上市外，國企為“做強做優(yōu)做大”而進行的重組整合以及混合所有制改革等，同樣離不開資本市場的支撐。而在通過資本市場實現(xiàn)國有資本形態(tài)轉(zhuǎn)換，將變現(xiàn)的國有資本用于更需要的領(lǐng)域和行業(yè)等原則的指導下，近期A股上市公司國資股東“退位讓賢”已經(jīng)暗流涌動。資深國企改革專家表示：“預計未來央企層面的改革將加速，可能會涌現(xiàn)央企并購重組浪潮?！?/p>

值得注意的是，《指導意見》在“總體要求”部分，“做強”重回國企改革首要任務。從2013年底的“做強做優(yōu)”，到2014年底的“做強做優(yōu)做大”，再到2015年7月的“做大做強做優(yōu)”，最后到《指導意見》中的“做強做優(yōu)做大”，“做強”再次成為國企改革的基礎(chǔ)和首要目標。安信證券首席策略分析師徐彪認為：對于A股市場來說，以“做強”為基礎(chǔ)的國有企業(yè)整合與相對單純的合并“做大”相比，無疑對提升企業(yè)盈利能力具有更重要的意義，同時也對投資者具有更強的吸引力。

以此作為指導思想，《指導意見》在“完善國有資產(chǎn)管理體制”部分提出：改組組建的國有資本投資、運營公司作為國有資本市場化運作的專業(yè)平臺，依法自主開展國有資本運作。

“（投資、運營等）兩類公司不管企業(yè)具體經(jīng)營決策，那他們做什么呢？就是搞資產(chǎn)整合和資本運作。一共就三件事：退出賣掉一批公司，重組整合一批公司，然后創(chuàng)新投資一批公司。” 安信證券首席策略分析師徐彪判斷：“被賣掉的主要集中在商業(yè)類國企，重組整合主要集中在公益類以及部分關(guān)系國家安全國計民生和命脈的商業(yè)類，創(chuàng)新投資則主要集中在前瞻性戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)?？梢灶A計，兩類公司試點一旦開展，資本市場將會多出很多話題?！?/p>

還有券商分析師認為：可從國內(nèi)和國際兩個方向來梳理央企整合受益標的。在國內(nèi)方面，有“淘汰過剩產(chǎn)能”和“提高行業(yè)集中度”兩類重組，例如煤炭、鋼鐵、有色、化工等重新洗牌淘汰落后產(chǎn)能刻不容緩，通過央企的兼并重組，可減少惡性競爭并提高行業(yè)集中度，有效提升經(jīng)營效率；在外向型國企重組上，有“一帶一路走出去”和“高端裝備走出去”兩項戰(zhàn)略下的央企兼并重組，其中在基建、航運港口、高端裝備等領(lǐng)域尤為迫切。

另一方面，在近期的A股市場上，上市公司國資股東“退位讓賢”已是暗流涌動。記者注意到，今年以來，已有包括中海海盛、黑化股份、中炬高新、大橡塑等近十家國資上市公司的實際控制人宣布讓賢，通過定增或重大資產(chǎn)重組等多種方式將所持有的上市平臺轉(zhuǎn)讓給民資，引發(fā)市場追捧。而且，隨著國企改革風潮漸起，國資上市平臺“易主”案例日漸增多。分析人士認為：易主現(xiàn)象既是市場預熱，也反映了國資在改革上的主動性。

此外，前期備受關(guān)注的“發(fā)展混合所有制經(jīng)濟”依然是本次改革方案濃墨重彩的部分，同樣與資本運作密不可分。

《指導意見》提出：首先，我國將鼓勵非國有資本參與國有企業(yè)改革；同時，在石油、天然氣、電力、鐵路、電信、資源開發(fā)、公共事業(yè)等領(lǐng)域，向非國有資本推出符合產(chǎn)業(yè)政策、有利于轉(zhuǎn)型升級的項目。其次，國企改革過程中，我國也將鼓勵國有資本入股非國有企業(yè)，通過市場化方式，以公共服務、高校技術(shù)、生態(tài)環(huán)保、戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)為重點領(lǐng)域，對部分具有發(fā)展?jié)摿Φ姆菄衅髽I(yè)進行股權(quán)投資。鼓勵國有企業(yè)通過投資入股、聯(lián)合投資、重組等多種方式，與非國有企業(yè)進行股權(quán)融合、戰(zhàn)略合作、資源整合。

上述“石油、電力”等行業(yè)并非首次提及，但是小有調(diào)整。如今年全國兩會的政府工作報告中曾提出，要“在金融、石油、電力、鐵路、電信、資源開發(fā)、公用事業(yè)等領(lǐng)域，向非國有資本推出一批投資項目”。對比不難發(fā)現(xiàn)，本次《指導意見》提出的七個領(lǐng)域中沒有出現(xiàn)“金融”，取而代之的是“天然氣”行業(yè)。

值得注意的是，改革明確實行混合所有制，但改革方案是謹慎的，強調(diào)“不搞拉郎配，不搞全覆蓋，不設時間表，成熟一個推進一個，杜絕國有資產(chǎn)流失”。

重頭戲：國資管理體制改革

《指導意見》提出，要“開展政府直接授權(quán)國有資本投資、運營公司履行出資人職責的試點?！?/p>

“其實，國有資產(chǎn)監(jiān)督管理體制即國資委的改革，才是真正的重頭戲?！庇匈Y深國資國企改革專家對上證報記者表示，“國資管理體制改革對于資本市場和實體經(jīng)濟的影響都是極大的，是本次國資國企改革的本質(zhì)。雖然絕對的淡馬錫模式并不適合中國，但是國資委從 管人管事管企業(yè) 向 管資本 轉(zhuǎn)變是必要的?！?/p>

《指導意見》關(guān)于“完善國有資產(chǎn)管理體制”的表述也被不少機構(gòu)視為最大亮點。

《指導意見》提出：以管資本為主改革國有資本授權(quán)經(jīng)營體制。改組組建國有資本投資、運營公司，探索有效的運營模式，通過開展投資融資、產(chǎn)業(yè)培育、資本整合，推動產(chǎn)業(yè)集聚和轉(zhuǎn)型升級，優(yōu)化國有資本布局結(jié)構(gòu)；通過股權(quán)運作、價值管理、有序進退，促進國有資本合理流動，實現(xiàn)保值增持。國有資產(chǎn)監(jiān)管機構(gòu)依法對國有資本投資、運營公司和其他直接監(jiān)管的企業(yè)履行出資人職責，并授權(quán)國有資本投資、運營公司對授權(quán)范圍內(nèi)的國有資本履行出資人職責。國有資本投資、運營公司作為國有資本市場化運作的專業(yè)平臺，依法自主開展國有資本運作，對所出資企業(yè)行使股東職責。發(fā)揮國有資本投資、運營公司的作用，清理退出一批、重組整合一批、創(chuàng)新發(fā)展一批國有企業(yè)。

值得注意的是，《指導意見》還提出，要“開展政府直接授權(quán)國有資本投資、運營公司履行出資人職責的試點?！睂Υ耍瑥埾擦粮嬖V上證報記者：“各級國資委并非是對國有企業(yè)全口徑監(jiān)管，即尚有數(shù)倍于國資委監(jiān)管企業(yè)的國有企業(yè)由政府各職能部門管理。開展政府直接授權(quán)國有資本投資運營公司履行出資人職責試點，應當是深化國有企業(yè)改革的一項作用工作?！?/p>

那么，國有資本投資、運營公司（簡稱“兩類公司”）的定位是什么？“兩類公司”與國資委的關(guān)系又是什么？對此，國研中心產(chǎn)業(yè)研究部部長趙昌文表示：“2003年成立國資委的主要目的是解決以前的 九龍治水 和出資人缺位問題，但是隨之而來的問題是國資委管得過多過細過死?，F(xiàn)在，就兩類公司來說，越來越多的共識就是它們一定不能成為夾在國資委和國有企業(yè)中間的一個管理層次，否則就是第二國資委，對于改變目前國有資本管理體制存在的矛盾是沒有任何益處的。”在趙昌文看來，在新的國資管理體制框架下，這兩類公司更多的是擔任市場化的出資人和國有資本的投資運營機構(gòu)，而國資委是代表國家的出資人?？梢杂袃煞N模式，一種是國家直接授權(quán)這兩類公司作為國有企業(yè)的出資人，還有一種是國資委作為出資人代表，然后授權(quán)這兩類公司做出資人。

去年7月，在國資委啟動的“四項改革”試點中，國家開發(fā)投資公司、中糧集團被確定為改組國有資本投資公司的試點單位。社會各界尤其是資本市場對國家層面的國有資本授權(quán)經(jīng)營體制改革，有著極大的期盼。

定位于打造國有資本投資運營公司的誠通集團董事長馬正武則認為：“國有資產(chǎn)經(jīng)營公司按作用不同可分為資產(chǎn)處置型、持股型和產(chǎn)業(yè)整合型三大類。在實際操作中，三種方式往往是交叉融合的。從長遠看，資產(chǎn)經(jīng)營公司都會過渡到有一定產(chǎn)業(yè)特點或范圍的投資控股型公司，從資產(chǎn)經(jīng)營過渡到資本經(jīng)營，通過資本經(jīng)營參與布局、結(jié)構(gòu)調(diào)整和企業(yè)重組。” 近年來，誠通集團還積極參與企業(yè)改制上市，先后參與的項目包括中國北車、中國通號、中國國藥、華能新能源等中央企業(yè)，及中國農(nóng)業(yè)銀行、光大銀行、東興證券等。馬正武表示，參與企業(yè)改制上市，是誠通集團未來發(fā)展的重點?！皩硗ㄟ^資本運營平臺進行央企IPO，既是戰(zhàn)略行為，也是經(jīng)濟行為。”

其實，在頂層方案出臺前，地方上的國資管理體制改革已悄然破繭。包括上海、北京、廣東、重慶、黑龍江、江西、湖北、遼寧、吉林、貴州、湖南、江蘇、河北、河南、山西等十余個省市均明確今年將推進組建“國有資本投資、運營公司”。據(jù)上證報記者統(tǒng)計，目前已在國有平臺公司開展實質(zhì)性股權(quán)運作的地方包括上海、廣州、遼寧等地。例如，遼寧省國有資產(chǎn)經(jīng)營有限公司被定為省國資委履行出資人職責的國有獨資有限責任公司，8月中旬獲得遼寧成大集團100%股權(quán)。上海以上海國盛（集團）有限公司、上海國際集團有限公司作為平行的兩大國有資本流動平臺。兩大集團的模式將類似于淡馬錫，均由上海國資委全資持股，控股多家上市公司，但都不會向上市公司派董事和監(jiān)事，不干預上市公司經(jīng)營，僅是代表上海市國資委行使名義上的股東權(quán)益。

處女地：探索國家特殊管理股

《指導意見》在“推進公司制股份制改革”中提出：允許將部分國有資本轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股，在少數(shù)特定領(lǐng)域探索建立國家特殊管理股制度。

“說實話，有些問題在《指導意見》出來后，相關(guān)部門還在探討甚至爭論如何落實?！睋?jù)某央企高管透露，“其中，如何設置優(yōu)先股以及國家特殊管理股制度就是一個爭論熱點。一種擔憂是，由于特殊管理股早期被廣泛運用是在上世紀七八十年代英國撒切爾夫人推行的國有企業(yè)私有化運動中，如果我國也采取特殊管理股可能會被一些人聯(lián)想為國企私有化?！?/p>

當然，更多的國資專家認為該制度值得借鑒，例如國務院國有重點大型企業(yè)監(jiān)事會主席季曉南曾對上證報記者表示：在放大國有資本功能方面，一些發(fā)達國家為了保證國家利益或公眾利益不受損害，對某些特定行業(yè)的企業(yè)規(guī)定了經(jīng)營的范圍和行為，并設置了具有一票否決權(quán)的“黃金股”來保證國家對這些行業(yè)的控制或影響。國家不直接參與和干預企業(yè)的一般決策，但如果企業(yè)違反規(guī)定，國家則可以動用一票否決權(quán)。這種做法值得我們研究和借鑒。

本次《指導意見》在“推進公司制股份制改革”中提出：允許將部分國有資本轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股，在少數(shù)特定領(lǐng)域探索建立國家特殊管理股制度。

那么，什么是“國家特殊管理股制度”？此前，由十八屆三中全會起草組編寫的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》輔導讀本是這么描述的：“設置特殊管理股是通過特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)設計，使創(chuàng)始人股東（原始股東）在股份制改造和融資過程中，有效防止惡意收購，并始終保有最大決策權(quán)和控制權(quán)。具體是將公司股票分為A類股和B類股兩種，二者擁有同等的經(jīng)營收益權(quán)，但創(chuàng)始人股東的股票（B類股）具有特別投票權(quán)，包括董事選舉和重大公司交易的表決等。這種辦法為國外很多公司所采用?！?/p>

張喜亮則認為：“優(yōu)先股也好，黃金股也好，這都是深化改革的探索。從國內(nèi)外既往的實踐看，除黃金股，尚沒有什么特殊管理股的形式。優(yōu)先股或黃金股的設置，主要還是從發(fā)揮國有資本控制、帶動、影響力和抗風險力的角度考慮的。我們必須清楚，國有企業(yè)屬于全民所有，任何試圖削弱國有資本作用的企圖，都應當不被允許，有鑒于此，創(chuàng)設中國特色的國家管理形式、方法、手段、措施，都應當是在情理之中的?！?/p>

在歐美等成熟資本市場中，以雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)為代表的特殊管理股制度已經(jīng)在傳媒、互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)得到了廣泛應用。2002年美國《標準公司法》和2006年英國新《公司法》，都允許實行“類別股份制度”，特定股東在股息、表決以及清算等方面享有特別權(quán)利。在傳媒領(lǐng)域，英國的《每日郵報》、《每日電訊報》及美國的《紐約時報》、《華盛頓郵報》、《華爾街日報》等上市報企，都采取了特殊管理股制度。同時，谷歌、臉譜、伯克希爾公司及我國的百度、58同城等高科技或互聯(lián)網(wǎng)公司在美國上市時都采用了雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)，公司的原始股東持有大部分的多權(quán)股，基本控制了公司重大事項的投票權(quán)，公司普通股東持有再多的股票也只能是收益權(quán)多、發(fā)言權(quán)少。

我國在這一制度的探索上以文化傳媒企業(yè)作為試驗田。2014年2月，《深化文化體制改革實施方案》把在傳媒企業(yè)實行特殊管理股制度試點列為2014年工作要點。

不過，我國現(xiàn)行的《公司法》明確規(guī)定：“股份的發(fā)行，實行公開、公平、公正的原則，必須同股同權(quán)，同股同利。”但值得注意的是，《公司法》同時規(guī)定，“國務院可以對公司發(fā)行本法規(guī)定以外的其他種類的股份，另行作出規(guī)定，”這也為特殊管理股制度留下了政策空間。對此，中國新聞出版研究院研究員龐沁文表示：“只有國務院制定出實施特殊管理股制度的有關(guān)文件，特殊管理股制度才有可能大面積推廣，特別是對于新聞出版類上市公司而言，如果沒有相應的法規(guī)出臺，證監(jiān)會很難在上市新聞出版企業(yè)中實施特殊管理股。因此，相關(guān)立法工作必須盡快展開?！?/p>