PPP是政府部門(mén)在基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)領(lǐng)域引入社會(huì)資本的一種合作模式。2016年以來(lái)，PPP項(xiàng)目需求不斷增長(zhǎng)，規(guī)模不斷擴(kuò)大，項(xiàng)目落地亦開(kāi)始加速。截至6月末項(xiàng)目落地率23.8%，呈顯著上升趨勢(shì)。從行業(yè)分布來(lái)看，入庫(kù)項(xiàng)目的投資主要集中于市政工程、交通運(yùn)輸、片區(qū)開(kāi)發(fā)。從盈利模式上看，項(xiàng)目回報(bào)以使用者付費(fèi)類(lèi)型居多。

未來(lái)一段時(shí)間PPP項(xiàng)目將迎來(lái)一輪新的發(fā)展。主要基于三個(gè)邏輯：

第一、經(jīng)濟(jì)再度下行政府有穩(wěn)增長(zhǎng)訴求。下半年政府將逐步加碼基建投資，基建發(fā)力產(chǎn)生大量的資金需求。以PPP模式借力民間資本加大基建投資的方式或成為政府的選擇之一。

第二、PPP模式或可激活沉淀的民間投資。今年以來(lái)民間投資持續(xù)走低，單月同比增速6月轉(zhuǎn)負(fù)7月降幅擴(kuò)大。民間投資領(lǐng)域受限制是民間投資失速的重要原因，在基建領(lǐng)域采用PPP模式引入民間資本，既能緩解政府基建投資資金不足的困境，又能擴(kuò)大民間投資的投資領(lǐng)域。

第三、長(zhǎng)端利率持續(xù)走低，融資成本的降低提升了基建項(xiàng)目的吸引力。在過(guò)去，PPP項(xiàng)目由于投資周期長(zhǎng)、收益低，叫好不叫座，民間資本參與興趣不高。長(zhǎng)端利率的下行有利于降低企業(yè)債務(wù)融資成本，PPP項(xiàng)目的落地可能性上升。在資產(chǎn)荒的背景下，PPP項(xiàng)目無(wú)疑更具配置價(jià)值。

基于PPP項(xiàng)目的回報(bào)方式，未來(lái)使用者直接付費(fèi)模式的項(xiàng)目更具投資意義。該經(jīng)營(yíng)模式持續(xù)性較好、可經(jīng)營(yíng)性系數(shù)較高、財(cái)務(wù)效益更優(yōu)，投資領(lǐng)域包括城市水、電、熱、燃?xì)獾刃袠I(yè).

基于民間投資轉(zhuǎn)型的考慮，民間投資在傳統(tǒng)地產(chǎn)行業(yè)的結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型勢(shì)在必行，因此，建筑行業(yè)可能是民間投資參與PPP項(xiàng)目較為集中的領(lǐng)域?？赏顿Y領(lǐng)域包括城市軌交、園林建設(shè)、海綿城市、地下管網(wǎng)、水利工程以及一些民生工程如體育館、圖書(shū)館、學(xué)校、醫(yī)院等.

PPP項(xiàng)目從設(shè)立到落地到運(yùn)營(yíng)，面臨諸多風(fēng)險(xiǎn)。首先，由于社會(huì)資本并未完全排除國(guó)有資本，因此在優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目競(jìng)標(biāo)過(guò)程中，財(cái)大氣粗的國(guó)有投資很可能擠出民間投資。其次，在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，企業(yè)面臨未來(lái)運(yùn)營(yíng)成本上升以及需求下降的風(fēng)險(xiǎn)，另外由于投資周期較長(zhǎng)，企業(yè)退出風(fēng)險(xiǎn)也比較大，降低了民間投資參與的熱情。最后，也是最重要的一點(diǎn)。法規(guī)不全，權(quán)責(zé)界定不明也是阻礙私人資本參與PPP的重要因素。只有通過(guò)法制化和規(guī)范化管理，公私部門(mén)明確產(chǎn)權(quán)，收益共享風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)才能形成雙贏。

PPP的發(fā)展現(xiàn)狀

PPP是什么模式？

PPP的全稱(chēng)是Public-private partnership，也就是公私合作制。根據(jù)財(cái)政部《關(guān)于推廣運(yùn)用政府和社會(huì)資本合作模式有關(guān)問(wèn)題的通知》的說(shuō)法，PPP的定義是政府部門(mén)和社會(huì)資本在基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)領(lǐng)域建立的一種長(zhǎng)期合作關(guān)系。目前對(duì)PPP模式的通行提法是，由社會(huì)資本承擔(dān)基礎(chǔ)設(shè)施的設(shè)計(jì)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)和維護(hù)的大部分工作，并通過(guò)一定的付費(fèi)模式獲得投資回報(bào)的投資模式，政府部門(mén)主要負(fù)責(zé)基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)價(jià)格和質(zhì)量監(jiān)管。

PPP模式操作指南中對(duì)社會(huì)資本的界定不再以所有制性質(zhì)來(lái)決定，而是泛指以盈利為目的的建立了現(xiàn)代企業(yè)制度的境內(nèi)外企業(yè)法人，只是，社會(huì)資本的范圍中排除了本級(jí)政府所屬的融資平臺(tái)公司及其他控股國(guó)有企業(yè)。

PPP發(fā)展現(xiàn)狀

項(xiàng)目規(guī)模不斷擴(kuò)大。2016年以來(lái)，PPP項(xiàng)目需求不斷增長(zhǎng)，根據(jù)全國(guó)政府和社會(huì)資本合作(PPP)綜合信息平臺(tái)統(tǒng)計(jì)，截至6月末，入庫(kù)項(xiàng)目總數(shù)為9285個(gè)，總投資額達(dá)10.6萬(wàn)億元，較1月末分別增長(zhǎng)32.70%和30.70%。

任澤平：PPP模式或可激活沉淀的民間投資 

項(xiàng)目加速落地。PPP項(xiàng)目的生命周期包括識(shí)別、準(zhǔn)備、采購(gòu)、執(zhí)行和移交5個(gè)階段。從財(cái)政部232個(gè)兩批示范項(xiàng)目來(lái)看，截至6月末進(jìn)入執(zhí)行階段的項(xiàng)目數(shù)已達(dá)到105個(gè)，落地率持續(xù)加速，到6月末達(dá)到48.4%。而全國(guó)的情況也與之類(lèi)似，6月末執(zhí)行階段項(xiàng)目共619個(gè)，投資額1萬(wàn)億元，落地率23.8%，呈顯著上升趨勢(shì)。

市政工程、交通運(yùn)輸、片區(qū)開(kāi)發(fā)行業(yè)投資居前。從行業(yè)分布來(lái)看，入庫(kù)項(xiàng)目主要集中于市政工程、交通運(yùn)輸、片區(qū)開(kāi)發(fā)，分別占入庫(kù)項(xiàng)目總數(shù)、總投資額的53.1%、67.2%，其中市政工程項(xiàng)目數(shù)3,241個(gè)，總投資額2.8萬(wàn)億元；交通運(yùn)輸項(xiàng)目數(shù)1,132個(gè)，總投資額3.3萬(wàn)億元；片區(qū)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目數(shù)554個(gè)，總投資額1萬(wàn)億元。

項(xiàng)目回報(bào)以使用者付費(fèi)類(lèi)型居多。截至6月末，入庫(kù)項(xiàng)目中使用者付費(fèi)類(lèi)型4315個(gè)，投資額4.2萬(wàn)億元，分別占入庫(kù)項(xiàng)目總數(shù)和總投資額的46%和40%；與3月末相比，可行性缺口補(bǔ)助類(lèi)型新增項(xiàng)目投資額較多，達(dá)到8,462億元。

任澤平：PPP模式或可激活沉淀的民間投資 

政策密集出臺(tái)。自2014年財(cái)政部正式提出PPP概念，并就PPP發(fā)展模式提出框架性指導(dǎo)意見(jiàn)以來(lái)，PPP項(xiàng)目開(kāi)始在全國(guó)逐步鋪開(kāi)。2015年相關(guān)政策開(kāi)始進(jìn)入密集發(fā)布期，在相關(guān)部門(mén)的協(xié)調(diào)配合下，PPP的頂層設(shè)計(jì)逐步完善，在項(xiàng)目操作指引、投融資機(jī)制、財(cái)政預(yù)算規(guī)劃、項(xiàng)目評(píng)價(jià)、權(quán)責(zé)分界等方面的細(xì)則逐步明確，立法工作也開(kāi)始擺上日程。在完成基本的政策鋪墊后，2016年有望成為PPP項(xiàng)目加速落地的一年。

重點(diǎn)發(fā)展PPP的三大邏輯

經(jīng)濟(jì)下行政府穩(wěn)增長(zhǎng)訴求

從PPP項(xiàng)目的地域分布看，貴州、山東、河南、云南、四川、河北六個(gè)省份的項(xiàng)目投資額居前，分別為1.3萬(wàn)億元、1.1萬(wàn)億元、8238億元、7878億元、7838億元、5321億元，合計(jì)占入庫(kù)項(xiàng)目總投資額的50.9%。這些省份的共同特點(diǎn)是財(cái)政壓力較大，資金較為匱乏的省份，而財(cái)政實(shí)力雄厚的省市，并沒(méi)有太大動(dòng)力推進(jìn)PPP，仍主要以財(cái)政投入為主。

隨著經(jīng)濟(jì)下行的壓力加大，流動(dòng)性陷阱的背景下，貨幣政策失效，預(yù)計(jì)下半年政府將逐步加碼基建投資，在政府預(yù)算空間有限和地方債務(wù)高企的情況下，為實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)的目標(biāo)，以PPP模式借力民間資本加大基建投資的方式將成為政府更為現(xiàn)實(shí)的選擇。采用PPP 模式引入民間資本，能夠降低政府的杠桿率，解決資金問(wèn)題，減輕政府財(cái)政負(fù)擔(dān)。

激活沉淀的民間投資

民間固定資產(chǎn)投資是固定資產(chǎn)投資的主力，占比超過(guò)60%。今年以來(lái)民間投資持續(xù)下滑，自2016年2月以來(lái)民間投資累計(jì)增速顯著低于固定資產(chǎn)投資，并且兩者差距逐漸增大。到今年6月，民間投資當(dāng)月增速首次轉(zhuǎn)負(fù)(-0.01%)，7月更是跌至-1.2%。

我們之前的報(bào)告《民間投資失速背后——新一輪的“國(guó)進(jìn)民退”》指出，民間投資增速之所以大幅下滑，除了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致傳統(tǒng)制造業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)不景氣，民間投資領(lǐng)域受限制也是重要原因。采用PPP模式在基建領(lǐng)域引入民間資本，既能緩解政府基建投資資金不足的困境，又能擴(kuò)大民間投資的投資領(lǐng)域。

在前兩批示范項(xiàng)目中的105個(gè)落地項(xiàng)目中，有82個(gè)已錄入簽約社會(huì)資本信息，簽約社會(huì)資本共119家，其中民企43家、混合所有制8家、外企3家、國(guó)企(國(guó)有獨(dú)資和控股企業(yè)，含海外上市國(guó)企)65家，民企占比36%，民營(yíng)資本參與度較高，但仍以國(guó)企為主導(dǎo)。未來(lái)政府對(duì)于民間資本參與PPP項(xiàng)目的政策引導(dǎo)和激勵(lì)力度勢(shì)必會(huì)加大，隨著PPP盈利模式的成熟和政策限制的減少，PPP項(xiàng)目對(duì)民間資本的吸引力將大大增加，而民間資本的大量進(jìn)入也將加快基建的發(fā)展。

寬松環(huán)境下基建項(xiàng)目的配置價(jià)值上升

以往PPP項(xiàng)目由于投資周期長(zhǎng)、收益低、限制多等因素往往叫好不叫座，民間資本參與興趣不高。在當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)背景下，充裕的流動(dòng)性再加上投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)走低使得資金更青睞于收益較為確定的標(biāo)的。當(dāng)前長(zhǎng)端利率持續(xù)走低，融資成本的降低提升了基建項(xiàng)目的吸引力。根據(jù)國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)，PPP 項(xiàng)目融資多以債務(wù)融資為主，長(zhǎng)端利率的下行有利于降低企業(yè)債務(wù)融資成本，PPP項(xiàng)目的落地可能性上升。另外，PPP項(xiàng)目擁有政府信用背書(shū)，而且基建項(xiàng)目資產(chǎn)相對(duì)優(yōu)質(zhì)，屬于比較理想的低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。在寬松的貨幣環(huán)境下，PPP項(xiàng)目無(wú)疑更具配置價(jià)值。

任澤平：PPP模式或可激活沉淀的民間投資 

PPP項(xiàng)目的投資領(lǐng)域分析

基于項(xiàng)目回報(bào)方式的選擇

PPP項(xiàng)目的收入來(lái)源可以是使用者付費(fèi)、政府付費(fèi)和使用者+政府付費(fèi)?？紤]到基建項(xiàng)目的久期較長(zhǎng)，采用政府付費(fèi)的收入模式容易受到地方法規(guī)以及地方財(cái)政狀況的影響。與之相反的是，使用者付費(fèi)的經(jīng)營(yíng)模式持續(xù)性較好、可經(jīng)營(yíng)性系數(shù)較高、財(cái)務(wù)效益更優(yōu)。因此，在考慮可投資領(lǐng)域的時(shí)候，項(xiàng)目回報(bào)機(jī)制的選擇是重要衡量因素。

基于上述邏輯，我們認(rèn)為公共事業(yè)行業(yè)的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，如居民供電，市政供水、供熱、燃?xì)獾刃袠I(yè)的項(xiàng)目未來(lái)落地的可能性更大；一些使用者間接付費(fèi)的項(xiàng)目，如城市污水處理、垃圾處理等行業(yè)也具有較大的吸引力。

對(duì)于政府付費(fèi)的PPP項(xiàng)目，如果能夠把政府付費(fèi)的現(xiàn)金流不確定性消除，那么投資的可行性也就大幅提升。一個(gè)可行的方案就是通過(guò)稅收返還的形式對(duì)PPP項(xiàng)目進(jìn)行補(bǔ)貼。目前，針對(duì)公共基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的稅收政策是“三免三減半”，即自取得第一筆生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)收入所屬納稅年度起，第一年至第三年免征企業(yè)所得稅，第四年至第六年減半征收企業(yè)所得稅。如果能夠采用項(xiàng)目全生命周期內(nèi)的稅費(fèi)抵扣政府付費(fèi)，那么該類(lèi)項(xiàng)目的不確定性就大幅降低，從而吸引力上升，諸如體育、醫(yī)療、學(xué)校等項(xiàng)目。

基于原民間投資轉(zhuǎn)型的選擇

房地產(chǎn)業(yè)是民間投資的重點(diǎn)領(lǐng)域。在傳統(tǒng)地產(chǎn)銷(xiāo)量出現(xiàn)趨勢(shì)性下行之后，地產(chǎn)行業(yè)的結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型勢(shì)在必行。因此，建筑行業(yè)是PPP 模式最直接受益的行業(yè)之一，也可能是民間投資參與PPP項(xiàng)目較為集中的領(lǐng)域。從前文中的PPP項(xiàng)目的行業(yè)分布看，市政工程、交通運(yùn)輸、片區(qū)開(kāi)發(fā)投資位居前三位，表明建筑行業(yè)也是未來(lái)PPP項(xiàng)目投資的重點(diǎn)領(lǐng)域。可投資領(lǐng)域包括城市軌交、園林建設(shè)、海綿城市、地下管網(wǎng)、水利工程以及一些民生工程如體育館、圖書(shū)館、學(xué)校、醫(yī)院等。

PPP項(xiàng)目投資的潛在風(fēng)險(xiǎn)

私人企業(yè)投資PPP項(xiàng)目面臨諸多風(fēng)險(xiǎn)，體現(xiàn)在各個(gè)環(huán)節(jié)。首先，在優(yōu)質(zhì)PPP項(xiàng)目競(jìng)標(biāo)中，國(guó)有投資很有可能擠出民間投資。財(cái)政部對(duì)社會(huì)資本的定義中排除了本級(jí)政府所屬的融資平臺(tái)公司及其他控股國(guó)有企業(yè)，但是并未排除其他的地方融資平臺(tái)公司以及國(guó)有企業(yè)。那么，在投標(biāo)同一項(xiàng)目時(shí)，財(cái)大氣粗的國(guó)有公司和融資平臺(tái)明顯更占優(yōu)。

其次，在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，由于PPP項(xiàng)目主要投向領(lǐng)域是基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，投資周期較長(zhǎng)，未來(lái)面臨運(yùn)營(yíng)成本上升、需求下降的風(fēng)險(xiǎn)，這一點(diǎn)可以通過(guò)設(shè)立PPP項(xiàng)目交易平臺(tái)來(lái)降低企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)悉，上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所正在計(jì)劃搭建PPP項(xiàng)目交易流轉(zhuǎn)平臺(tái)。預(yù)計(jì)該交易平臺(tái)的雛形很可能在年底前面世。

最后，話語(yǔ)權(quán)不足一直是民間資本投資PPP項(xiàng)目的障礙。另外，我國(guó)PPP 項(xiàng)目還處在起步階段，相應(yīng)的法律法規(guī)還不夠健全，私人資本的權(quán)益難以得到保障，法規(guī)的變更可能對(duì)PPP項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)造成極大影響。一個(gè)典型的案例就是90年代英國(guó)泰晤士水務(wù)與上海大場(chǎng)自來(lái)水廠的特許經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目，政府承諾的回報(bào)未能兌現(xiàn)，最后以泰晤士水務(wù)轉(zhuǎn)讓股權(quán)，大場(chǎng)水廠重歸國(guó)有結(jié)束。因此，只有通過(guò)法制化和規(guī)范化管理，公私部門(mén)明確產(chǎn)權(quán)，收益共享風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)才能形成雙贏。