黃金本質是美元信用的對沖品。 自布雷頓森林體系建立及其崩潰之后，國際貨幣體系開始進入以美元為中心的現(xiàn)行紙幣信用體系。 黃金本質是美元信用的對沖品，金價的波動是美元信用的波動。

回溯牛熊：

黃金周期視角的啟示。 回顧 1975 年美元本位制度建立以來金價的波動歷史，美元指數(shù)與 COMEX 黃金價格的負相關關系十分明顯，這與黃金價格波動的本質邏輯一致，并經(jīng)歷了 5 輪牛熊周期。

以史為鑒，啟示有三：

一是黃金避險嗎？ 我們認為，黃金的避險是針對以美元為主的國際貨幣的紙幣信用的；而不是所有風險事件，不直接削弱美元信用的風險事件對黃金并無影響。 二是黃金大牛市都發(fā)生在美國貨幣寬松的背景下。 1970 年至今，黃金一共有 4 輪大牛市， 1輪小牛市。其中，四輪大牛市里，都發(fā)生在美國貨幣寬松的背景下，漲幅巨大，分別為 451%、 721%、 76%和 650%。 在沒有美國貨幣寬松時，漲幅僅 27%。 三是美元升值周期，黃金必跌。 1970 年以來歷史上每一輪美元升值周期里，金價都進入了下跌的熊市。

這次不一樣？與以往歷次黃金牛熊周期的時代背景不同，貨幣體系正在經(jīng)歷結構性變化，表現(xiàn)為歐元和人民幣沖擊美元的信用中心地位。在交易所顯性黃金庫存持續(xù)下降的同時， 全球官方機構黃金儲備需求日漸增強，人民幣崛起對黃金儲備的需求也日漸增加。

2016 年初，黃金開啟大級別反彈。 本輪反彈的背后是多重因素共振，一是美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)不佳，美元疲弱；二是全球金融市場動蕩，非美經(jīng)濟體競相寬松；三是風險事件推波助瀾，黃金避險屬性受到熱捧；四是美聯(lián)儲鴿派預期升溫，負利率預期令黃金金融屬性受益；五是投資需求快速恢復，多頭氛圍濃烈；六是季節(jié)性因素推波助瀾。

怎么看后市？長期美元走強趨勢未變，但本輪金價反彈空間大，持續(xù)性強。 一是短期內美國貨幣政策重歸寬松的預期無法證偽； 二是美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)在一季度大概率不達預期，美元短期走弱趨勢不變； 三是風險事件仍在發(fā)酵，美元弱勢下黃金的避險屬性仍將凸顯； 四是全球其他經(jīng)濟聯(lián)合倒逼導致美聯(lián)儲鴿派預期管理仍將繼續(xù)。

強烈推薦黃金板塊。 一是前期金價漲幅巨大，但 A 股黃金股漲幅明顯受抑；二是春節(jié)期間黃金繼續(xù)大漲，一度沖高至 1263.49 美元；三是長期看黃金板塊是兼具絕對收益和相對收益雙重優(yōu)勢的板塊。 A 股上市公司按照對金價業(yè)績彈性大小依次為山東黃金、中金黃金、西部黃金、赤峰黃金、湖南黃金和恒邦股份。

風險提示：

1)美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預期； 2)美聯(lián)儲寬松政策不及預期，并繼續(xù)加息