重申行情積極做多的窗口期至少可以延續(xù)到明年春節(jié)。（1）美聯(lián)儲首次加息靴子落地，新興市場貨幣和股市反彈的歷史規(guī)律仍然奏效。（2）各項改革有序推進，能維持住市場的較高風(fēng)險偏好。（3）數(shù)據(jù)真空期，且年初投資者風(fēng)險偏好高。當(dāng)然，行情的演繹并非持續(xù)逼空方式，而是拾級而上，引發(fā)的震蕩的因素包括：（1）歲末年初資金做賬回表壓力。（2）年末排名考核過前后，公募基金為代表的機構(gòu)者調(diào)整持倉結(jié)構(gòu)引發(fā)的波動。（3）重要股東股災(zāi)期間增持的股票普遍已有較大浮盈，重獲“減持”自由后會有兌現(xiàn)的沖動，但預(yù)計管理層仍會通過窗口指導(dǎo)等方式監(jiān)控并調(diào)節(jié)減持的節(jié)奏。

明年股市波動率較今年收斂，但經(jīng)濟波動率較今年放大，降低預(yù)期收益率，打好殲滅戰(zhàn)是關(guān)鍵。股市的波動率大概率較今年收斂，原因在于政府對股市的管控力提升。

（1）在錢多、經(jīng)濟弱、政府積極利用資本市場為轉(zhuǎn)型服務(wù)的確定性前提下，行情的系統(tǒng)性風(fēng)險不大，故仍應(yīng)保持底限思維。

（2）杠桿牛難再現(xiàn)，除兩融之外，監(jiān)管層正在研究更全面的杠桿資金監(jiān)測體系，旨在防范類似今年上半年杠桿牛導(dǎo)致指數(shù)瘋牛的情形再現(xiàn)。

（3）經(jīng)歷連續(xù)數(shù)年投資回報的“大年”之后，在A股市場大擴容的背景下，2016年大概率是個“小年”，切忌盲目樂觀、盲目追漲殺跌，打好殲滅戰(zhàn)其實是立足于打好“小心被殲滅”戰(zhàn)。

在去產(chǎn)能背景下，明年國內(nèi)經(jīng)濟的波動率大于今年，但系統(tǒng)性風(fēng)險可控。結(jié)合國務(wù)院常務(wù)會議的表述作為僵尸企業(yè)出清的定義、行業(yè)產(chǎn)能利用率和虧損情況，我們判斷僵尸企業(yè)主要集中在煤炭、黑色金屬礦采選、有色金屬礦采選、非金屬礦物制品、黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、造紙和紙制品業(yè)、化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)八個工業(yè)行業(yè)。

（1）僵尸企業(yè)出清對整體就業(yè)影響不大，可能存在結(jié)構(gòu)性失業(yè)問題。截止2015年10月末，上述行業(yè)就業(yè)總?cè)藬?shù)占第二產(chǎn)業(yè)就業(yè)總?cè)藬?shù)的比例僅11.53%，占就業(yè)人數(shù)總數(shù)僅3.53%。假設(shè)極端情形，當(dāng)前虧損企業(yè)在未來兩年（即2017年底前）全部關(guān)閉，新增失業(yè)564萬人，年均新增282萬人。而第三產(chǎn)業(yè)每年可新增就業(yè)2000萬人。因此，不考慮職業(yè)技能不匹配等結(jié)構(gòu)問題，第三產(chǎn)業(yè)吸納僵尸企業(yè)失業(yè)人員的壓力并不大。

（2）僵尸企業(yè)出清對稅收的影響不大。八大產(chǎn)能過剩行業(yè)2015年1-10月稅金總額合計僅771億，占工業(yè)行業(yè)稅金總額的19.7%，占地方本級財政收入的比重為1.1%，占全國財政收入的比重為0.6%。若極端假設(shè)當(dāng)前虧損企業(yè)兩年內(nèi)全部關(guān)閉，按比例計算減少稅金總額167億，年均減少僅84億。

（3）僵尸企業(yè)出清對債務(wù)的影響可控。截止2015年10月末，預(yù)計產(chǎn)能過剩行業(yè)有息債務(wù)總額達到6.9萬億，占全部工業(yè)行業(yè)有息負債的比例為37%。仍然按照較為極端的假設(shè)，兩年內(nèi)虧損企業(yè)全部倒閉，企業(yè)70%的有息負債成為壞賬，影響債務(wù)約10671億，年均5309億。其中，估計10%為債券，90%為銀行債務(wù)。2015年三季度末商業(yè)銀行的不良貸款余額較去年同期增加了4200億。以此對照，每年新增4800億的不良對銀行的壓力較大。假設(shè)年均4800億的不良，按照150%撥備覆蓋率，需要額外增加7200億的撥備，但是，銀行可以通過加大核銷力度進行對沖?？紤]銀行撥備前利潤超過2萬億，雖然對銀行利潤會有一定沖擊，但是不會產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險。

就去產(chǎn)能對于股票投資而言，現(xiàn)階段“要去，但還沒去”的階段是最好的投資窗口期，至少可以假裝炒炒，一旦明年二季度進入實質(zhì)性的去產(chǎn)能階段，無論是微觀感受還是對于市場整體的風(fēng)險偏好而言都是相對負面的。

投資策略:利用震蕩，耐心布局優(yōu)質(zhì)成長

基于我們對明年一季度相對樂觀的判斷，現(xiàn)階段仍是為明年布局優(yōu)質(zhì)成長型標(biāo)的窗口期，建議投資者圍繞興業(yè)年度策略《打好殲滅戰(zhàn)》中，基于“立新+破舊”思路，優(yōu)選的四大投資領(lǐng)域，耐心布局。尤其是對于一些已深入研究且風(fēng)險收益匹配度較好的標(biāo)的，利用短期震蕩積極買入，為跨年度行情乃至明年全年布局。從明年全年來看，α策略的有效性將顯著超過今年。

科技股——深入發(fā)掘成長股“新藍籌”，尋找更新、更炫的機會，TMT依然是重點領(lǐng)域，比如人工智能、VR、互聯(lián)網(wǎng)新應(yīng)用，至少1季度有望保持熱度。

現(xiàn)代服務(wù)業(yè)——立足人口結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變，迎接消費升級新時代，看好傳媒、醫(yī)療保健、教育、體育、旅游、文化等。

“新股”相關(guān)機會——新股、次新股；高股息率股票的配置價值；中概股回歸及海外并購等。

政策主導(dǎo)型機會——有立、有改、有破，新投資（13.5規(guī)劃、海綿城市、智慧城市、新能源汽車等）+國企改革（并購重組）+周期股反彈。